Rambler's Top100
 

МДМ Банк: Текущая доходность облигаций "Ситроникса" слишком низка для подобного уровня риска


[03.12.2010]  МДМ Банк    pdf  Полная версия

Рынки

- Внешний фон утром в пятницу умеренно-положительный. Рынки продолжают восстанавливаться после снижения в начале недели. Внимание будет приковано сегодня к новостям из-за океана, где в 16:30 МСК будет опубликован ежемесячной отчет по payrolls за ноябрь, – эти данные могут оказать существенное воздействие на ход торгов во второй половине дня.

- Цены на российском долговом рынке продолжили рост. На внутреннем рынке бумаги подорожали в среднем на 10-20 б.п. Более других подрожали бумаги Вымпелкома, прибавившее порядка 40 б.п., и, конечно же, ВБД, подорожавшие более чем на 60 б.п. (см. наш комментарий ниже). Внешний рынок рос в основном за счет корпоративного сегмента, где рост составил в среднем от 30 до 50 б.п., а лучшую динамику продемонстрировали металлурги. Суверенный займ Россия-30 также подрос, но более скромно, закрывшись вблизи отметки 116.2.

- «Программа ЕЦБ по выкупу облигаций – не QE». В ходе очередного заседания ЕЦБ оставил ключевую ставку на прежнем уровне в 1%, но в этом решении почти никто и не сомневался. Между тем, на пресс-конференции Трише заявил, что для сглаживания самых острых проблем в еврозоне, ЕЦБ пойдет на расширение сроков действия стимулирующих мер. Однако расширение программы выкупа облигаций, вопреки ожиданиям инвесторов, так и не состоялось. Более того, по словам Трише, задача правительств европейских государств заключается в стабилизации показателей национальных бюджетов и возвращении доверия инвесторов: одним словом, уровень денег в экономике останется на прежнем уровне – в этом главное отличие от последних решений ФРС США и Банка Англии. Скупость европейского регулятора подтолкнула рынки к снижению, и курс евро к доллару устремился вниз – с 1.32 до 1.3050. Впрочем, вскоре негатив был нивелирован как на фондовых площадках, так и на валютных.

Но будем справедливы – плохих новостей Трише не принес: более того, в 1 квартале 2011 г. ЕЦБ продолжит предоставлять банкам фактически безграничное финансирование в случае необходимости. Другое дело, что от г-на Трише ждали большего. Впрочем, на сегодня в рамках ежемесячной конференции ЕЦБ ожидается еще одно выступление его главы – новые заявления Трише могут снова повлиять на рыночные настроения. Впрочем, не стоит ожидать, что тон его высказываний может серьезно поменяться всего за один день.

- S&P заявило о возможном снижении рейтинга Греции (BB+), поместив его на пересмотр с негативным прогнозом. Дело в том, что вскоре может измениться сам механизм оказания финансовой помощи странам – членам ЕС: согласно новым правилам, нуждающейся стране придется пойти на реструктуризацию своих долговых обязательств. Напомним, что в начале недели S&P сообщила о возможном снижении рейтинга Португалии. На наш взгляд, потенциальное снижение рейтингов во многом уже заложено в цены и вряд ли окажет серьезное воздействие на котировки госдолга.

Новости и торговые идеи

- Кредит Европа Банк (-/Ba3/BB-) размещает облигации 6 серии. Выпуск имеет объем 4 млрд руб., срок обращения 3 года, предусмотрена оферта через полтора года. Книга закрывается 8 декабря. Ориентир по ставке купона составляет 7.30-7.95%, что соответствует доходности 7.43-8.10%.

На рынке распространено мнение, что КЕБ – розничный банк, что на самом деле не так. На наш взгляд, корпоративные и розничные направления достаточно сбалансированы, а кредитное качество усиливается наличием материнской группы, которая к тому же считает Россию своим приоритетным рынком. В результате Кредит Европа обладает примерно такими же, а местами и лучшими рейтингами, чем у сравнимых банков. Тем не менее, на наш взгляд, заявленный диапазон достаточно амбициозен. На схожей дюрации торгуются выпуски крупнейших российских частных банков: Зенит-5, Зенит-6, ПСБ-5, МДМ-7, Петрокоммерц- 6. При этом доходности указанных выпусков находятся в диапазоне 7.2-7.6%. Доходность по КЕБу должна быть выше, учитывая, что исторически его облигации размещались «в узком кругу» и были крайне неликвидны, а также в целом недостаточную известность банка на рынке. Мы считаем, что справедливая доходность новой бумаги должна предусматривать премию порядка 50 б.п. к указанным выпускам частных банков и, соответственно, составлять 7.90-8.00%.

- Греция испортила финансы и Ситрониксу (-/B3/B-). Ситроникс представил в четверг свои финансовые результаты за 3 кв. и 9 мес. 2010 г. по US GAAP. В целом, отчетность не преподнесла никаких сюрпризов: финансовое положение Ситроникса остается достаточно слабым, компания вновь продемонстрировала чистый убыток (9.4 млн долл. в 3 кв 2010 г. против 14.8 млн долл. во 2 кв.). По словам президента компании Сергея Асланяна, на результаты телекоммуникационного подразделения, приносящего Ситрониксу основную часть выручки, повлияли экономические проблемы Греции (там расположена дочерняя компания – Intracom Telecom). Ситроникс в 3 кв. 2010 г. увеличил показатель OIBDA на 51% до 17.5 млн долл., однако куда важнее отметить, что этой суммы недостаточно даже для покрытия процентных расходов. По-прежнему высоким остается и уровень долга: на конец сентября он составил 791 млн долл.

Мы верны своей оценке, опубликованной в обзоре от 24 сентября 2010 г., где указываем, что есть два подхода к оценке риска данного эмитента. Если рассматривать его как производную от риска главного акционера, то это наиболее дешевый способ взять кредитный риск на АФК «Система». Однако, если абстрагироваться от акционера, то текущая доходность, предлагаемая двумя обращающимися выпусками, слишком низка для подобного уровня риска.

 
комментарий
 



 

Тел: +7 (495) 796-93-88

Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
1 2 3 4 5 6 7
8 9 10 11 12 13 14
15 16 17 18 19 20 21
22 23 24 25 26 27 28
29 30 1 2 3 4 5
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: