КИТ Финанс: Ежемесячный обзор рынка облигаций

[04.05.2006] КИТ Финанс

ИТОГИ АПРЕЛЯ

На внешнем рынке апрель начался со снижения котировок UST. В отличие от предыдущих месяцев, доходность UST-10 достигла прогнозируемой ставки ФРС не в последнюю неделю накануне предстоящего заседания, а практически через 10 дней после состоявшегося. Дойдя до уровня в 5% годовых, до конца месяца «десятка» колебалась в диапазоне 5.0-5.08%, то есть на достаточно высоком значении. Негатив со стороны американского долгового рынка в первую очередь отрицательно сказался на российских евробондах: доходность Евро-30 практически мгновенно выросладо 6.0–6.15% годовых. Рублевые облигации сопротивлялись несколько дольше (например, спрэд сопоставимых ОФЗ к еврооблигациям сужался до 70 б.п.), однако и они не избежали коррекции. Активные продажи бумаг, относящихся к «первому эшелону» и «голубым фишкам» (скорее всего, их осуществляли нерезиденты) привели к падению котировок на 0.7–1.5 %.

К концу месяца российский рынок стабилизировался и перестал реагировать на незначительные колебания UST: при снижении оборотов котировки облигаций практически не изменялись. В последние дни апреля на фоне заявления Б. Бернанке о возможной приостановке повышения ставки появились осторожные покупки, однако они быстро захлебнулись, не получив подтверждения с внешних рынков.

В итоге большинство облигаций из числа «голубых фишек» и «первого эшелона» показали в апреле отрицательную доходность. Напротив, займы второго-третьего эшелонов продемонстрировали положительный результат, в основном за счет высоких купонных ставок. Особо выделим облигации ЮТК, которые значительно сократили спрэды к остальным займам телекоммуникационного сектора и в итоге стали лидерами по доходности за месяц.

На первичном рынке эмитенты проявляли в апреле среднюю активность: всего было выпущено в обращение новых займов на 40.7 млрд рублей. Стоит отметить, что впервые в нынешнем году объем размещений оказался ниже, чем за аналогичный период 2005 года (в апреле прошлого года он составил 42.4 млрд рублей). Наконец-то на первичном рынке активизировались и субъекты РФ: в апреле проведены аукционы по займам Московской области (на 12 млрд рублей), Москвы (на 5 млрд рублей), а также Республики Саха (Якутия) и Ярославской области (на 2,5 и 2 млрд рублей, соответственно).

ПРОГНОЗ НА МАЙ

Основным драйвером рублевых облигаций в мае, как и все последнее время, останется внешний рынок. Но от этого строить прогнозы ничуть не проще: многие пытаются разобраться, что будет происходить в Штатах, но лишь единицы знают, как сложатся события в итоге. Пожалуй, давно уже не возникала ситуация, когда прогноз развития долгового рынка становился столь неопределенным. С другой стороны, это закономерно: США очевидно приближаются к окончанию затянувшегося периода повышения процентных ставок, и потому вопросы «Когда?», «Каким образом?» и «Что потом?» приобретают наибольшую актуальность.

Для инвесторов оптимальным, наверняка, стало бы увеличение ставки до 5% и заявление о стабилизации ее на определенное время. Однако глава ФРС, похоже, выбрал другой путь, которой, по нашей оценке, не идеален для долгового рынка. Временное прекращение практики повышения ставки означает сохранение волатильности котировок UST на фоне выходящих макроэкономических данных и постоянное «гадание» на результаты ближайшего заседания. Такое поведение рынка не позволит значительно вырасти ценам американских облигаций и сведет вероятность возникновения инверсии доходности займов и ставки ФРС к минимуму. Таким образом, мы не ожидаем улучшения конъюнктуры западного рынка до возникновения определенности.

Российский сегмент, возможно, и рад бы подрасти, благо внутренняя банковская ликвидность остается на хорошем уровне, а ослабление доллара — в том числе и к рублю — повышает привлекательность вложений в местные активы. Однако высокая корреляция с внешними рынками, скорее всего, не позволит котировкам рублевых бондов пойти вверх, сужая спрэды к еврооблигациям.

Мы полагаем, что рублевый рынок облигаций в мае будет относительно стабильным, неохотно реагируя на умеренные колебания UST, и лишь значительные движения американских облигаций способны изменить настроения инвесторов. Очевидно, ближайшим «глобальным событием» станет заседание ФРС 10 мая и последующие комментарии.

Как следствие, остаются в силе рекомендации придерживаться защитной стратегии как минимум до майского заседания ФРС. Считаем пока преждевременной покупку долгосрочных выпусков «голубых фишек» и облигаций «первого эшелона» ввиду сохраняющейся вероятности продолжения коррекции, как на Западе, так и в России. Предлагаем держать основную часть портфеля в деньгах и в «коротких» займах с высоким купоном. К таковым относятся облигации ЮТК (они сохраняют хороший спрэд к остальным телекомам), и предприятий аграрного сектора (оба выпуска «Разгуляя», Русагро). Кроме того, представляют интерес займы ЕПК-1, СанвэйГ 01, ВолгоБур01, ДжэйЭфСи 2.

На наш взгляд, ситуация может измениться в лучшую сторону ближе к июньскому заседанию ФРС, поэтому момент для покупки «длинных» бумаг, скорее всего, наступит только в конце мая – начале июня.