Внешний рынок

Во вторник мировые площадки накрыла волна коррекции. Поводом к началу распродаж утром стали возросшие опасения о замедлении экономики Китая. Несмотря на то, что вероятное замедление темпов роста Поднебесной обсуждается уже давно, новые сообщения о признаках посадки экономики негативно сказываются на ожиданиях инвесторов. Во вторник толчком к развороту площадок послужили сообщения об ослаблении спроса на автомобили от Китайской ассоциации автопровоизводителей и о снижении спроса на металлы от горнорудного гиганта BHP Billiton.

Вышедшие в начале вечерней сессии данные по новостройкам США не смогли повлиять на динамику рынков. Количество новостроек в стране в феврале снизилось на 8 тыс. до 698 тыс. шт., хотя прогнозировался рост до 700 тыс. шт. При этом лучше ожиданий оказались данные по разрешениям на строительство, число которых выросло на 35 тыс. до 717 тыс. шт.

Европейские площадки потеряли более 1%. Euro Stoxx50 просел на 1,22%, DAX – на 1,39%. Снижение американских индексов было более скромным. Dow Jones опустился на 0,52%, S&P – на 0,3%. Treasuries также прервали 9‐ти дневное пике. На коротком и среднем участках кривой изменение цен было несущественным, а на длинном прошли покупки. Доходность UST5 осталась без изменений на уровне 1,19% годовых, UST10 – потеряла 2 б.п. до 2,36% годовых, UST30 –3 б.п. до 3,45% годовых.

Сегодня фьючерсы на американские индексы уже торгуются в зеленой зоне, поэтому мировые площадки могут возобновить рост днем. Вечером в Штатах будут опубликованы данные по продажам жилья на вторичном рынке, что может оказать влияние на настроения участников.

Российские еврооблигации подешевели вслед за европейскими площадками. Во вторник российские евробонды продолжили снижение на фоне возросших опасений относительно роста китайской экономики. Займы ВЭБа просели в среднем на 40 б.п., Сбербанка –на 25 б.п., РСХБ – на 20 б.п. Евробонды Вымпелком‐18, ‐21, ‐22 потеряли около 60‐70 б.п., выпуск Металлоинвест‐16 –25 б.п. Суверенные выпуски подешевели на 25‐65 б.п. Цена Россия‐30 опустилась на 42 б.п. до 118,79% от номинала. Его спрэд к базовой кривой составил 171 б.п.

Сегодня падение котировок может замедлиться из‐за отсутствия сильных внешних сигналов и снижения давления со стороны кривой UST.

Внутренний рынок

ЦБ профинансировал уплату НДС. Благодаря щедрым лимитам Банка России на вчерашнем аукционе прямого РЕПО (220 млрд руб. на 1 день и 450 млрд руб. на 7 дн.) вкупе с более дешевой стоимостью этих средств по сравнению с межбанковским рынком спрос на рублевую ликвидность в рамках уплат НДС был в основной массе удовлетворен на аукционе регулятора и не вылился на «межбанк» с соответствующим ростом ставок.

На утренней сессии прямого РЕПО с ЦБ банки привлекли 141,6 млрд руб. на 1 день и почти столько же чуть позже на 7 дней по ставке 5,37% и 5,3% годовых соответсвенно; во второй половине дня было привлечено еще 27,8 млрд руб. o/n под 5,27% годовых. На каждой сессии объем заключенных сделок равнялся объему спроса. В результате индикативная межбанковская ставка MosPrime o/n осталась на прежнем уровне (и даже потеряла 1 б.п.), составив 5,5% годовых. Индикативные ставки РЕПО изменились также незначительно: ставка o/n под залог облигаций ломбардного списка ЦБ составляла днем на ММВБ 5,69% годовых против 5,62‐5,65% годовых днем ранее. Совокупные остатки ликвидности на счетах в ЦБ также практически не изменились, несмотря на перечисления НДС, незначительно превысив на утро сегодняшнего операционного дня отметку в 900 млрд руб.

Таким образом, уплата НДС по сути отразилась в росте задолженности банковского сектора перед ЦБ. Объем задолженности по прямому РЕПО на аукционной основе вырос почти на 80 млрд руб. — до 468,8 млрд руб. В результате отрицательное значение чистой ликвидной позиции банковского сектора (разница между ликвидными активами банков в ЦБ и требованиями ЦБ и Минфина к банковскому сектору) выросло с 92,4 до 158,26 млрд руб. Добавим, что сегодня к объему задолженности сектора добавятся и вчерашние 10 млрд руб., привлеченные банками на депозитном аукционе Минфина. Средневзвешенная ставка при размещении составила 6,68% годовых, что заметно выше стоимости недельных средств ЦБ, однако Минфин размещал свои ресурсы на относительно длинные 8 недель.

Сегодня Минфин попытается разместить семилетние ОФЗ 26208, и хотя накануне не было зафиксировано роста стоимости ликвидности (что является плюсом для размещения), мы полагаем, что приобретение участниками уже половины выпуска будет относительным успехом, так как озвученные ориентиры доходности (7,55‐7,65% годовых) не предполагают премии к рынку (7,66% годовых).

Коррекция на рынках не стала исключением и для рубля. На внутреннем валютном рынке под влиянием коррекции на мировых финансовых площадках рубль снизился к корзине валют. По итогам дня курс бивалютной корзины закрылся на отметке 33,5 руб., что оказалось на 9 коп. выше уровня предыдущего закрытия. Отметим также, что щедрое рублевое финансирование банков регулятором по сути сделало вчера незаметным влияние налогового фактора в виде уплат НДС.

Котировки и объемы торгов ушли вниз под давлением совокупности внешних и внутренних факторов. Внутренний рынок оказался под давлением сразу двух факторов: налоговые платежи, что привело к снижению торговой активности, и внешний негатив, что привело к снижению котировок. Кривая ОФЗ по итогам дня выросла в среднем на 5 б.п. Среди корпоративных выпусков сделки были заметны по займам ФСК‐15, ‐18, Газпром нефть‐11, Газпром К‐3.

Внешний фон в начале дня сложился нейтральным, поэтому мы ожидаем, что на открытии цены рублевых облигаций будут двигаться в боковике. В дальнейшем оказать влияние на динамику рынка может аукцион Минфина (сегодня доразмещается выпуск ОФЗ серии 26208) и статданные по рынку недвижимости США.

Новости эмитентов/Банк Интеза

Банк Интеза (Baa3/‐/‐) 5 апреля откроет на 1 день книгу заявок на приобретение классических трехлетних облигаций серии 3 на 5 млрд руб. Индикативная ставка купона составит 9,25‐9,75% годовых, что при оферте через 1,5 года предполагает доходность на уровне 9,46‐9,99% годовых. Дюрация по выпуску составит 1,43 года.

В настоящее время эмитент не имеет в обращении рублевых выпусков. На наш взгляд, по новому займу обозначена достаточно высокая доходность, нижний ориентир которой предлагает премию более трех «фигур» к кривой ОФЗ. Так, сопоставимые по дюрации и размещенные в начале марта биржевые выпуски (серии 2 и 3) ЮниКредит Банка (‐/BBB/BBB+) торгуются в настоящее время с премией к ОФЗ 229‐232 б.п. Для разницы в 2 ступени рейтинга по инвестиционному уровню triple B мы считаем отмеченный спрэд по доходности слишком широким. Значительно дороже в сопоставимом диапазоне дюрации торгуются и ликвидные выпуски российских банков. Более короткие МДМ Банк‐8 и Глобэкс БО‐2 предлагают премию к ОФЗ в 250‐266 б.п. При этом данные банки уступают по кредитному рейтингу Банку Интеза.

Напомним, что основным акционером российского Банка Интеза является итальянская группа Intesa Sanpaolo.

Материнская группа имеет международные кредитные рейтинги на уровне A2/BBB+/A‐ с двумя негативными прогнозами и одним прогнозом на пересмотре (от Moody’s). В капитале российской дочки присутствует также Европейский Банк Развития и Реконструкции (EBRD) с долей в 13,26%. Основным направлением деятельности Банка Интеза является кредитования корпоративных клиентов и представителей малого и среднего бизнеса (в том числе по программам EBRD). Согласно отчетности по МСФО, чистые активы Банка Интеза составляли 87,7 млрд руб., из которых 71% приходился на кредиты клиентам. По объему активов, рассчитанных по РСБУ, банк находился на границе топ‐50 крупнейших.

В структуре кредитного портфеля порядка 80% приходилось на кредиты МСБ и корпоративные кредиты в равной мере. По состоянию на 31.12.2010 объем просроченных ссуд по МСФО составлял 10,2% от совокупного кредитного портфеля, однако банком, насколько мы понимаем, был указан непосредственно объем просроченных платежей, то есть по аналогии с РСБУ без всего объема ссуд, по которым была допущена «просрочка» (NPL). В целом же даже просроченная задолженность по РСБУ на уровне 10,2% заметно превышает среднерыночный уровень (по нашим подсчетам, 4,6% по топ‐50 крупнейших банков).

Сильными преимуществами банка являются достаточность капитала (15,5% по капиталу первого уровня) и запас ликвидности, показатели которой заметно превышают установленные нормативы (на 01.03.2012 Н2 составлял 78,49%, а Н3 — 87,66% при минимуме в 15% и 50% соответственно). Помимо собственного капитала ресурсную базу формируют МБК от банков‐нерезидентов (43,1% от пассивов), основная часть которых, вероятно, приходится на акционеров.

Отметим, что в последнее время инвесторы требуют дополнительную премию при размещении банковских «дочек» европейских банков, однако даже нижняя граница по выпуску Банка Интеза при прочих равных кажется нам завышенной для такой премии, и мы ожидаем размещения банка по более низким ориентирам. Впрочем, выпуски зарубежных «дочек» традиционно не отличаются ликвидностью и, вероятно, выпуск Банка Интеза не станет исключением, хотя и обладает необходимым рейтингом для включения в ломбардный список ЦБ.