Rambler's Top100
 

»  ¬≈Ћ≈—  апитал: —егодн€ нет поводов дл€ улучшени€ конъюнктуры российского долгового рынка


[29.08.2013]  »  ¬≈Ћ≈—  апитал    pdf  ѕолна€ верси€

¬нешний рынок

ќтсутствие новых негативных сигналов по —ирии позволило рынкам скорректироватьс€ в вечерние часы. ¬ среду инвесторы продолжили отыгрывать риски военного удара —Ўј по —ирии, поэтому в дневные часы на рынках прошли распродажи. —водный европейский индекс Euro Stoxx 50 потер€л 0,24%, DAX снизилс€ на 1,03%. ¬ то же врем€ вечерн€€ сесси€ прошла в более оптимистичном ключе благодар€ отсутствию новых негативных сигналов по —ирии. —татданные же по незавершенным продажам жиль€ в —Ўј остались незамеченными. „исло сделок упало в июле на 1,3% (изменений не ожидалось), подтвердив ухудшение конъюнктуры рынка недвижимости в июле. Ќесмотр€ на то, что это ослабление дает надежды на то,что начало сворачивани€ QE будет ненадолго отложено, Treasuries вновь начали тер€ть в цене. ƒоходность UST5 выросла на 6 б.п. до 1,58%, UST10 – на 6 б.п. до 2,77%, UST30 –на 4 б.п. до 3,74%. ‘ондовые площадки завершили день небольшим повышением. Dow Jones прибавил 0,33%, S&P –0,27%. —тоит также отметить, что стоимости нефти накануне также немного скорректировалась и снизилась с утренних 117 долл. до 115,75 долл. за баррель сорта Brent.

—егодн€ мы ожидаем увидеть снижение напр€женности на рынках, поэтому в дневные часы не исключаем коррекции после снижени€ последних дней. ѕри этом проблема —ирии остаетс€ неразрешенной, и, согласно информации в —ћ», уже сегодн€ ночью —Ўј могут начать бомбардировку, поэтому сильные покупки рискованных активов маловеро€тны. “акже сегодн€ в —Ўј будут опубликованы пересмотренные данные по ¬¬ѕ – ожидаетс€ повышение оценки экономического роста во 2‐м квартале с 1,7% до 2,5%. Ќа этом фоне вновь могут укрепитьс€ опасени€ сворачивани€ QE, что может оказать давление на большинство финансовых площадок во второй половине дн€.

≈вробонды в среду находились под давлением ухудшившейс€ внешней конъюнктуры. ¬месте с тем активность участников в период возросшей неопределенности была невысокой, что удержало рынок от серьезного снижени€.  орпоративные выпуски потер€ли в среднем по 20‐40 б.п. —ильнее рынка просели займы √азпрома (‐60‐70 б.п.), —бербанк‐22 (‐60 б.п.), јльфа‐Ѕанк‐21 (‐50 б.п.). –осси€‐42 потер€л 48 б.п., подешевев до 99,41% от номинала, –осси€‐30 – на 42 б.п. до 115,12% от номинала, –осси€‐30 – на 42 б.п. до 115,12% от номинала.

—егодн€ на рынке, веро€тно, продолжение плавного снижени€ под давлением неопределенности по —ирии.

¬нутренний рынок

ѕоследние налоговые платежи прошли незаметно дл€ рынка. ¬ среду банкизавершали налоговый период перечислени€ми налога на прибыль. ќднако так как основна€ масса платежей, по всей видимости, прошла еще во вторник, вчера особого ажиотажа на денежном рынке не наблюдалось. “ак, индикативна€ межбанковска€ ставка MosPrime o/n выросла лишь на 2 б.п. (до 6,45% годовых), а на аукционе пр€мого –≈ѕќ o/n при лимите в 470 млрд руб. спрос банков едва превысил отметку в 300 млрд руб. ƒо конца следующей недели участники рынка могут рассчитывать на постепенное снижение давлени€ на ставки после прохождени€ налогового периода, однако увидеть индикативную MosPrime o/n на уровне 6% годовых и ниже будет возможно лишь в случае поступлени€ в систему бюджетной ликвидности в начале сент€бр€ и сохранени€ объемов лимитов на аукционах o/n ÷Ѕ.

Ќа внутреннем валютном рынке картина последних недель не мен€етс€: рубль не получает почти никакой поддержки от налоговых платежей и роста цен на нефть, и доллар продолжает укрепл€тьс€. —ил американской валюте придает сохран€юща€с€ угроза скорого сворачивани€ программы QE, в свете которой взлет нефт€ных котировок на геополитическом факторе осталс€ почти незамеченным дл€ рубл€. ¬ подобных услови€х факторов, способных сдвинуть доллар с уровн€ в 33 руб., пока не видно, в то врем€ как потенциал дл€ дальнейшего продвижени€американской валюты в диапазоне 33,25‐33,50 руб. сохран€етс€.

»нвесторы вз€ли паузу, ожида€ решени€ по —ирии. ¬ российских облигаци€х продолжились продажи, поскольку инвесторы в период неопределенности предпочли выйти в cash. Ќа этом фоне ћинфину не удалось провести доразмещение ќ‘« серии 26211, поскольку была подана лишь одна за€вка. Ќа вторичном рынке ќ‘« потер€ли около 10‐20 б.п., доходность выросла на 2‐5 б.п. ¬ корпоративном сегменте продажи прошли по выпускам –ус√идро‐8, ¬“Ѕ Ѕќ‐21, ѕромсв€зьбанк Ѕќ‐7.

ћы не видим поводов к улучшению конъюнктуры российского рынка в четверг. —итуаци€ вокруг —ирии по‐прежнему остаетс€ напр€женной, что усиливает давление на отечественные займы.

Ќовости эмитентов/“рансаэро

“рансаэро (‐/‐/‐) – лидер российского рынка авиаперевозок, до 3‐го сент€бр€ проводит сбор за€вок на обратный выкуп в рамках оферты облигаций серии Ѕќ‐1. ÷ена приобретени€ составит 100% от номинала. ѕосле прохождени€ оферты срок обращени€ займа до погашени€ составит 1,5 года. —тавка купона останетс€ на уровне 12,5% годовых, что соответствует доходности к погашению 12,89% годовых и дюрации 1,4 года.

— момента размещени€ данного выпуска в кредитных рисках компании существенных изменений не произошло:

- “рансаэро укрепила свои отраслевые позиции, сохранив 2‐е место среди отечественных авиаперевозчиков по пассажирообороту. — 2010 г. дол€ компании на российском рынке выросла с 18% до 21%, что на фоне общеотраслевого роста позволило нарастить пассажирооборот на 56% до 41 млрд пасс. км. «а 7 мес€цев 2013 г. пассажирооборот вырос по сравнению с 2012 г. на 20,1%, подтвержда€ сохранение положительной динамики и в текущем году.

- ¬ текущем году компани€ вновь начала публиковать отчетность по ћ—‘ќ, повысив свою открытость.

- ƒолгова€ нагрузка осталась высокой: согласно отчетности по ћ—‘ќ за 2012 г. ƒолга/EBITDA составил 7,23%, по данным отчетности по –—Ѕ” за 1ѕ 2013 г. – 6,58. Ѕолее половины размера долга представлено об€зательствами по финансовой аренде самолетов. ”читыва€ необходимость регул€рного обновлени€ авиапарка, снижение долговой нагрузки маловеро€тно.

- ƒенежного потока от операционной де€тельности не хватает на погашение процентных платежей по долгам и лизингу, поэтому компании приходитс€ финансировать свою де€тельность за счет увеличени€ финансового долга пропорционально росту прибыли от операционной де€тельности. —тоит также отметить, что размер процентных платежей по кредитам и займам за вычетом стоимости финансовой аренды сопоставим с размером операционного денежного потока, поэтому в случае ухудшени€ отраслевой конъюнктуры и, следовательно, снижени€ денежных потоков компании будет затруднительно расплатитьс€ по вз€тым об€зательствам.

-  редитные рейтинги от международных агентств отсутствуют.

Ќесмотр€ на высокие кредитные риски, мы считаем выпуск облигаций “рансаэро серии Ѕќ‐1 не безынтересным, хот€ он, вр€д ли, привлечет внимание широкого круга инвесторов. —реди обращающихс€ на внутреннем рынке займов “рансаэро Ѕќ‐1 предлагает одну из наиболее высоких доходностей, поэтому выпуск может быть интересен в рамках среднесрочной buy&hold стратегии. „то же касаетс€ рисков, то пока ситуаци€ в российской экономике €вл€етс€ стабильной, а пассажиропоток по крайней мере не снижаетс€, то компании, на наш взгл€д, удастс€ избежать проблем с обслуживанием долга. ѕоэтому в случае отсутстви€ необходимости выйти в cash, мы рекомендуем не выносить бумагу на оферту.

Ќовости эмитентов/“√ ‐6

“√ ‐6 (NR) сегодн€ завершает прием за€вок на участие в оферте по выпуску облигаций серии 1. —тавка купона после оферты составит 10,5%, что соответствует доходности к 1,5 годовой оферте 10,78% годовых и дюрации 1,43 года.

Ќесмотр€ на привлекательную доходность выпуска и небольшую дюрацию, мы рекомендуем предъ€вить его к оферте. ‘инансовое состо€ние “√ ‐6 оставл€ет желать лучшего – операционный денежный поток в последние два года находилс€ на отрицательной территории, поэтому дл€ финансировани€ текущей де€тельности и покрыти€ расходов по процентам компани€ вынуждена ежегодно увеличивать размер долга. —тоит отметить, что по сравнению с “√ ‐2 (NR), готов€щейс€ к реструктуризации облигаций, финансовое положение последней выгл€дит не намного хуже “√ ‐6. ƒаже при меньшей рентабельности по EBITDA (‐5%‐0% vs 5‐7%), “√ ‐2 генерила положительный денежный поток от операционной де€тельности.

—пасти шаткое положение “√ ‐6 могло бы объединение √азпромэнерго холдинга и  Ё— холдинга, которое должно было завершитьс€ до конца 2012 г. ѕосле объединени€ √азпром должен был получить 75% в совместном предпри€тии, а –енова, владеюща€  Ё— холдингом, оставшиес€ 25% и доплату деньгами. ќднако после того, как стало известно о долгах  Ё— холдинга на 160 млрд руб. при цене на 2 млрд руб. выше √азпром предложил увеличить свою долю до 90%. ¬ результате долгожданное дл€ –еновы объединение так и не состо€лось. —тоит привести в пример ќ√ ‐2, рентабельность, которой €вл€етс€ одной из самых низких среди ќ√ , как и у “√ ‐6 среди “√ . ќднако благодар€ наличию сильного заинтересованного в развитии компании акционера в лице √азпрома ќ√ ‐2 после окончани€ инвестиционной программы к 2015 г. по своей рентабельности сможет сравнитьс€ с лидерами сектора –Ё.ќЌ –осси€ и Ёнел ќ√ ‐5 (Ba3/‐/‐). “огда как негативный пример “√ ‐2 показывает, что без инвестиций в развитие компании может грозить дефолт.

ћы расцениваем риски неисполнени€ “√ ‐6 своих об€зательств как достаточно высокие, а перспективы ‐неопределенными, и, принима€ во внимание еще и низкую ликвидность выпуска на вторичном рынке, рекомендуем участвовать в оферте.

Ќовости эмитентов/ редит ≈вропа Ѕанк

 редит ≈вропа Ѕанк (Ba3/‐/BB‐) планирует 30‐го августа открыть книгу за€вок дл€ инвесторов на покупку биржевых облигаций серии 6 объемом 5 млрд руб. »ндикативный купон по выпуску составл€ет 8,5‐9,0% годовых, что при годовой оферте транслируетс€ в доходность на уровне 8,68‐9,20% годовых. «акрытие книги за€вок намечено на 3‐е сент€бр€.

¬ насто€щее врем€ у эмитента в обращении на рублевом рынке наход€тс€ 6 выпусков, которые, впрочем, не отличаютс€ ликвидностью. ¬ то же врем€ нижн€€ граница озвученных ориентиров представл€етс€ нам не слишком привлекательной. ƒанный уровень предлагает премию к кривой ќ‘« в размере 277 б.п., что соответствует доходности близкого по дюрации биржевого займа Ќомос‐Ѕанка (Ѕќ‐3, дюраци€ — 0,94 года), обладающего схожими с  редит ≈вропа Ѕанком кредитными рейтингами.  роме того, с дюрацией 0,96 года торгуетс€ выпуск Ѕќ‐7 ѕромсв€зьбанка (Ba2/BB/BB‐), предлагающий премию к кривой ќ‘« в размере 252 б.п. ¬ данном контексте более высока€ преми€  редит ≈вропа Ѕанка выгл€дит вполне справедливой за разницу в одну ступень с рейтингом ѕромсв€зьбанка.

¬прочем, определенный интерес по нижней границе выпуск  редит ≈вропа Ѕанка представл€ет относительно недавно размещенного займа (Ѕќ‐3, дюраци€ —1,43 года) ј  Ѕј–— ЅјЌ а (B2/‐/BB‐). Ќовый выпуск последнего торгуетс€ в насто€щее врем€ со спредом к ќ‘« в размере 268 б.п., что соответственно уступает премии по нижней границе планируемого займа  редит ≈вропа Ѕанка, хот€ оба эмитента обладают одинаковыми высшими кредитными рейтингами.

 
комментарий
 


 

“ел: +7 (495) 796-93-88


јрхив комментариев

ѕЌ¬“—–„“ѕ“—Ѕ¬—
26 27 28 29 30 1 2
3 4 5 6 7 8 9
10 11 12 13 14 15 16
17 18 19 20 21 22 23
24 25 26 27 28 29 30
31 1 2 3 4 5 6
   
 
    
   

¬ыпуски облигаций эмитентов: