Внешние рынки

US Treasuries

Даже ФРС не помог

На торгах в пятницу ставки доходностей Treasuries неожиданно взлетели. Не остановило массовые распродажи даже начало реализации программы количественного смягчения: ФРС на последней торговой сессии выкупил гособлигаций с погашением в период 2014-2016 гг. на общую сумму 7,23 млрд долл. После завершения покупок регулятором на рынок вернулись продавцы, значительно продавившие цены.

Новости из Европы также не оказывали поддержку рынку. Данные по промышленному производству и ВВП Европы оказались хуже ожиданий. В сентябре промышленное производство Европы снизилось на 0,9% по сравнение с предыдущим месяцем. Замедление рост ВВП в 3-м квартале наблюдалось во Франции, Германии, Италии. Неожиданный рост показало только ВВП Португалии.

Еврооблигации

Рынок остался нейтрален к слабым статданным

Под окончание недели волнения на рынке российских еврооблигаций поуспокоились. Благоприятно, что слабые статистические данные по Европе не отразились на котировках российских бумаг, которые завершили торги около уровней предыдущей сессии. Стоимость займа Россия-30 на закрытии американской торговой сессии составила 119,88% от номинала, т.е. на 12 б.п. ниже уровня закрытия предыдущего торгового дня.

В пятницу агентство Moody’s изменило прогноз кредитного рейтинга (Ba1) Альфа-банка с «негативного» на «стабильный». Мы полагаем, что данное событие нейтрально для котировок евробондов эмитента, так как оно отражает улучшение результатов по итогам 1-го пол. 2010, уже учтенных рынком.

Внутренний рынок

Корпоративный сектор

Первичное размещение отвлекло инвесторов

В первой половине торговой сессии активность торгов на рублевом долговом рынке была вялой, а цены снижались. После обеда инвесторы вернулись к покупкам, уловив удачный момент для выхода, и уже к вечеру рынок набрал оборот и отыграл утреннее снижение. Среди наиболее торгуемых были замечены выпуски ВТБ-5, Евраз-1, -3, Вымпелком-9, Сибмет-1, Коми-9, Ленэнерго-3, МРСК Юга-2. Также возросшая активность наблюдалась в субфедеральных выпусках Москва-49, -56, Краснодарский край-3, Костромская область-5.

В пятницу закрылись книги заявок на облигации МТС общим объемом в 25 млрд руб., Черкизово объемом в 3 млрд руб., Росводоканала на 3 млрд руб. Столько большое первичное предложение вполне могло послужить причиной низкой торговой активности в первой половине дня.

Закрытие мировых торговых площадок в субботу, вероятно, сдержит рублевый долговой рынок от активных действий. Рубль на открытии торгов слегка подешевел, а нефть за торговую сессию пятницы откатилась ниже 86 долл за баррель. На этом фоне в субботу на внутреннем долговом рынке может наблюдаться фиксация прибыли.

Новости эмитентов

ММК – стоит отказаться от оферты

В пятницу ММК установил ставку 3-6 купонов по облигациям серии БО-1 на уровне 6,9% годовых. После оферты, которая предусмотрена 22 ноября, дюрация выпуска составит 1,84 года, что соответствует доходности в 7% годовых при покупке бумаги по текущей рыночной цене (в пятницу торги проходили по цене 100,05% от номинала) и предложенной ставке купона. При этом, исходя из кривой доходности ММК, справедливая доходность выпуска БО-1 после оферты должна составить около 6,9% годовых, что соответствует цене в 100,21% от номинала. На наш взгляд, облигации ММК достаточно быстро отыграют предложенную премию к рыночной цене в 15 б.п., стимулом к чему является отсутствие предложений с аналогичным уровнем доходности и кредитного качества эмитента. Поэтому мы рекомендуем оставить облигации ММК до погашения или реализовать по более справедливой цене после оферты.

Локо vs Русь

В пятницу выпуск облигаций ЛОКО-Банка серии 05 был включен в ломбардный список Банка России. На наш взгляд, в условиях постепенного сворачивания антикризисных мер Банком России, в том числе, касающихся расширения ломбардного списка (хотя четкие критерии регулятора в данном вопросе остаются неясными), данное событие является серьезным плюсом для бумаги банковского эмитента, занимавшего 79-е место по размеру активов на 01.10.2010.

Вместе с тем, мы считаем, что, несмотря на динамичный рост банка в 2010 г. (за 9 мес. активы возросли на треть, главным образом, за счет кредитования) и его активное сотрудничество с международными институциональными структурами (в пятницу банк также сообщил о привлечении финансирования от IFC, ранее — от ЕАБР), его единственный обращающийся на рынке выпуск ЛОКО-Банк-5 торгуется и так достаточно дорого.

В данном контексте мы видим явно недооцененным выпуск Русь-Банк-4. При почти аналогичной дюрации бумага торгуется с премией 150 б.п. к выпуску ЛОКО-Банк-5. Оба выпуска обладают одинаковыми кредитными рейтингами от Moody’s (B2). Русь-Банк-4 был включен 8 ноября в котировальный список «А1» ММВБ, что серьезно увеличивает его шансы на включение в ломбардный список ЦБ РФ (напомним, что выпуск 3-ей серии Русь-Банка был включен в ломбард годом ранее). Сами банки обладают схожими моделями бизнеса, сконцентрированного в Московском регионе. Несколько худшие балансовые показатели качества кредитного портфеля Русь-Банка по сравнению с ЛОКО-Банком компенсируются на наш взгляд вдвое превышающими масштабами бизнеса и более высоким нормативом достаточности капитала и объема резервов Русь-Банка. Рыночные риски, связанные с высокой долей вложений в ценные бумаги Русь-Банка, нивелируются ликвидным составом портфеля.

Оба банка имеют достаточно хорошо диверсифицированную ресурсную базу. Ресурсы от зарубежных финансовых институтов в обязательствах ЛОКО-Банка компенсируются более сильными рыночными позициями Русь-Банка на рынке депозитов физических лиц. Кроме того, в начале ноября Русь-Банк также привлек финансирование от крупной институциональной структуры — Российского банка развития.

Однако ключевым критерием в данной ситуации мы видим короткую дюрацию ЛОКО-Банк-5 и Русь-Банк-4 (0,7 и 0,6 года соответственно). При текущем комфортном уровне ликвидности, а также, вероятно, низкой активности участников рынка в конце 2010 г. и начале 2011 г. отсутствие Русь-Банк-4 в ломбарде не играет превалирующей роли при выборе бумаг и меркнет на фоне премии в 150 б.п. первого к ЛОКО-Банк-5, а столь короткий срок выпусков нивелирует возможную реализацию тех или иных рисков.