Внешний рынок

Инвесторы обратили внимание на внутренние факторы. Поводом для улучшения настроений и, соответственно, выхода из защитных активов, стала публикация данных по рынку труда США и Бежевой книги ФРС. Количество рабочих мест в частном секторе за февраль увеличилось на 217 тыс, превысив прогноз в 180 тыс. Вместе с этим ряд производителей и ритейлеров начали повышать отпускные цены, о чем свидетельствуют данные Бежевой книги. И если второй показатель свидетельствует о повышении инфляции, которая должна начать стимулировать потребление в стране, то первый позволяет надеяться на рост доходов населения, которые пока сдерживают восстановление потребсектора.

В четверг статистика по США будет не столь интересной, поэтому на первый план могут снова выйти события в странах Ближнего Востока. В этой связи мы не исключаем восходящей коррекции на рынке Treasuries.

Покупки российских евробондов продолжаются. В среду в период дневной сессии по большинству выпусков наблюдались активные покупки, что стало следствием отставания темпов роста рынка от Treasuries. При этом уход инвесторов из защитных активов на вечерней сессии не преломило рост российских бумаг, которые завершили торговый день в плюсе. В корпоративном сегменте рост котировок в среднем составил 25 б.п. Россия‐30 поднялась до 116,57% от номинала (+60 б.п.).Спрэд доходности к UST10 составил 117 б.п.

В четверг на рынке российских еврооблигаций может наблюдаться коррекция. Мы полагаем, что суверенный спрэд будет стремиться к отметке в 130 б.п., что окажет давление и на корпоративный сегмент.

Внутренний рынок

Рубль и остатки ликвидности продолжают расти. В среду Минфину удалось разместить ОФЗ 26203 более чем на 18 млрд руб. из предложенного объема в 20 млрд руб. Как и ожидалось, размещение госбумаг не внесло никаких корректив в ситуацию с ликвидностью. Банки продолжили пополнять депозиты в ЦБ, объем которых увеличился на 152,5 млрд руб. — до 798,5 млрд руб. Остатки на корсчетах продолжили сокращаться, потеряв 105,5 млрд руб. Таким образом, совокупный объем средств, размещенных в ЦБ увеличился и составил 1,255 трлн руб. Ставки межбанковского рынка еще немного сократились: MosPrime на 1 день потеряла 2 б.п. (3,24% годовых). В целом до конца недели можно не ожидать сюрпризов, а сегодняшнее доразмещение ОБР‐17 на 25 млрд руб. вероятно вновь не вызовет серьезного интереса у участников.

После принятого накануне решения ЦБ РФ о расширении бивалютного коридора корзина валют уже в утренние часы потеряла 20 коп. и в дальнейшем продолжила терять позиции. К закрытию курс рубля к корзине укрепился на 33 коп. до 33,31 руб.: доллар потерял 31 коп. по отношению к рублю, а евро —36 коп. Последнему не оказывает никакой поддержки рост на международном рынке forex до 1,387 долл. Сегодня утром корзина открылась ниже отметки в 33,3 руб. и все предпосылки для дальнейшего снижения сохраняются.

Рублевый долговой рынок замер под давлением первичного предложения. Активность инвесторов на вторичном рынке заметно снизилась. Мы связываем это в первую очередь с размещение ОФЗ, закрытием книги Магнита и приближающимся размещением ММК и Русала. Среди уже обращающихся займов сделки были заметны в Вымпелком‐6, ВЭБ‐8, Алроса‐23, Газпром‐11, МТС‐3, Новиком Банк‐1.

Инвестиционный фон для рублевого рынка весьма позитивный, поэтому мы ожидаем возвращения более активных торгов. Поддержку, несомненно, оказывают растущие цены на нефть и укрепление рубля. При этом мы не исключаем консолидации рынка в преддверии продолжительных выходных.

Новости эмитентов

Магнит

Ставка купона по облигациям Магнита (NR) серии 5 по итогам закрытия книги была установлена в размере 8% годовых. Доходность займа составила 8,16%, дюрация ‐2,73 года. Как мы уже отмечали в своем комментарии, данный ценовой уровень для облигаций компании кажется нам непривлекательным. При купоне ниже 8,15% годовых доходность займа ложиться ниже кривой Магнита. При этом мы не ожидаем роста цены старых выпусков компании ввиду недостаточной ликвидности займов на вторичном рынке и отсутствии международного кредитного рейтинга. Также мы не исключаем, что отыгрывать образовавшийся спрэд будет как раз размещаемым заем, цены которого после выхода на вторичный рынок может опуститься ниже номинала.

Северсталь

Северсталь (Ba3/BB‐/B+) приняла решение о продаже трех из пяти своих предприятий в Америке: Северсталь Уоррен, Северсталь Уиллинг и Северсталь Спэрроуз Поинт. Покупателем выступает частная компания Renco Group Inc. Для Северстали сделка принесет 225 млн долл. в виде наличных и векселей, покупатель обязуется погасить долг перед третьими сторонами на 317 млн долл., а также взять на себя финансовые обязательства в размере 650 млн долл.

Мы не ожидаем ухудшения кредитных метрик Северстали после завершения сделки. Помимо списания части долга и получения денежных средств, компания еще и избавится от не самых прибыльных активов. Продаваемые заводы в последнее время работали с загрузкой менее 50%. При этом улучшения ситуации в краткосрочной перспективе не предвидится, поскольку потребителем продукции заводов является строительная отрасль, пребывающая в тяжелом положении.

Несмотря на вышесказанное, мы считаем новость о продаже предприятий нейтральной для облигаций Северстали. Ее займы и без того торгуются с достаточно скромной премией в ОФЗ. Поэтому потенциал роста их цены, на наш взгляд, минимален.

ЛК «УРАЛСИБ»

Сегодня утром Лизинговая компания «УРАЛСИБ» (‐/‐/B+) закрыла книгу заявок на покупку биржевых облигаций 1‐ой серии, установив ставку купона на уровне 9,5% годовых, то есть по середине ранее объявленного диапазона 9,25‐9,75% годовых. Установленный уровень предлагает доходность 9,84% годовых. Оферта по 3‐хлетнему выпуску отсутствует, но квартальные купоны и амортизационные выплаты «укорачивают» дюрацию выпуска до 1,5 лет.

Наиболее информативным для определения справедливой стоимости нового выпуска ЛК «УРАЛСИБ» можно считать самый ликвидный выпуск лизинговой компании — БО‐3. Помимо ликвидности и биржевого типа займ обладает и схожей дюрацией (1,3 года) и вышел на рынок относительно недавно. Выпуск торгуется с доходностью 9,42% годовых, что предполагает премию к ОФЗ порядка 370 б.п. Купон нового займа предлагает премию к ОФЗ в размере 393 б.п. Таким образом, новый выпуск интересен для покупки и имеет потенциал роста цены до 100,64.

Кроме того, на наш взгляд, новая бумага ЛК «УРАЛСИБ» была бы хорошей альтернативой банковским выпускам с аналогичным кредитным рейтингом. Так, 3 самых длинных выпуска МКБ торгуются с премией порядка 227‐232 б.п. к кривой ОФЗ, что обуславливает премию нового выпуска ЛК «УРАЛСИБ» в размере 160 б.п. к кривой МКБ (B1/‐/B+).

Мы полагаем, что в силу огромной зависимости кредитной организации от быстрореагирующих межбанковского рынка и корпоративной клиентской базы на тот или иной информационный фон, обязательства дочерней организации одного из крупнейших частных банков «УРАЛСИБ» можно, по сути, приравнять к его собственным.

КБ «Национальный Стандарт»

Сегодня закроет книгу заявок на покупку дебютного классического выпуска банк «Национальный Стандарт».Ставка купона по выпуску находится в диапазоне 9.75‐10.25% годовых. При оферте через 1 год и купонном периоде через полгода данный диапазон предлагает доходность на уровне 9,99‐10,25% годовых.

Вместе с банком «Национальный Стандарт» на текущей неделе закрыл книгу на приобретение биржевых облигаций первой серии СБ Банк. Оба банка обладают аналогичными кредитными рейтингами от Moody’s B3, уже не позволяющими быть включенными в ломбардный список Банка России.

Мы считаем, что одинаковые кредитные рейтинги в целом объективно отражают схожий уровень кредитного риска эмитентов, несмотря на существенную разницу в бизнес‐моделях.

Национальный Стандарт и СБ Банк соседствуют в рэнкинге по размеру активов (37,6 млрд руб. и 42,0 млрд руб. соответственно на отчетную дату), находясь ближе к границе топ‐100. Бизнес‐модель Национального Стандарта в основе своей представляет обслуживание крупных корпоративных клиентов, главным образом, аффилированных с собственником. Данная характеристика также присутствует и в деятельности СБ Банка, однако носит не столь ярко выраженный характер. Да и в целом за последние годы СБ Банк достаточно активно нарастил «рыночную» долю бизнеса, в том числе в части обслуживания физических лиц.

В целом можно сказать, что более широкая «рыночная» диверсификация бизнеса СБ Банка нивелируется хорошей финансовой устойчивостью (доказанной в кризис) обслуживаемых Национальным Стандартом аффилированных компаний. Более крупным размерам СБ Банка можно противопоставить финансовые возможности владельца Национального Стандарта. На данное предположение объективно указывает присутствие Льва Кветного в списке Forbes с достаточно известными рыночными активами.

В свою очередь, в пользу выпуска СБ Банка играет его биржевой статус в отличие от классического займа Национального Стандарта.

Таким образом мы полагаем, что справедливый уровень размещения Национального Стандарта не должен существенно уступать справедливой доходности СБ Банка, находящейся в районе 9,85% годовых (см. наш комментарий от 02.03.2011). То есть нижний ориентир по выпуску Национального Стандарта выглядит вполне адекватным.

Однако в свете недавнего ужесточения регулятором процентной политики инвесторы могут запросить премию за «неломбардный» и в целом потенциально малоликвидный выпуск выше 10% годовых в качестве «антиинфляционного» актива на ближайший год.