ТМК — преимущество трубного лидера

Позиционирование займа

Дебютный выпуск биржевых облигаций Трубной металлургической компании станет вторым по счету обращающимся выпуском эмитента. По новому займу установлен ориентир купона в диапазоне 9,4-9,8% годовых, что соответствует эффективной доходности в 9,62%-6,8%. Дюрация составляет 2,56 года.

На облигационном рынке из трубников кроме ТМК представлен только ЧТПЗ. Однако отсутствие полугодовой финансовой отчетности по международным стандартам осложняет ее сравнение с ТМК. Поэтому для позиционирования займа мы выбрали Мечел и Евраз, как компании металлургической отрасли с аналогичным уровнем международного кредитного риска и сопоставимым уровнем доходности облигаций.

Согласно нашей сравнительной рейтинговой модели, итоговый уровень кредитного риска ТМК выше, чем у близких между собой Мечела и Евраза (стр. 5-6). На фоне бенчмарков проблемной областью ТМК является сильное падение рентабельности в кризис и как следствие - ощутимый рост долговой нагрузки по показателю Долг/EBITDA. Однако на фоне опережающего роста спроса на продукцию трубников по итогам 2010 г. ТМК сможет заметно улучшить свою рентабельность. Тогда, по нашим оценкам, показатель Долг/EBITDA по итогам года снизится до 4-4,5х, что нивелирует разницу в кредитных оценках с Евразом и Мечелом. К этому стоит добавить, что отличительной чертой ТМК является монополизирующее положение в трубной отрасли России, добиться которого тем же Евразу и Мечелу в их сегменте невозможно. В этой связи предложенная эмитентом премия в 42-85 б.п. к кривой доходности Мечела является весьма интересной.

Принимая во внимание высокий спрос к займам компаний металлургического сектора, скорое погашение ТМК-3, мы ожидаем, что организаторам удастся разместить заем по нижней границе установленного диапазона. Но даже в этом случае до конца года (а точнее до момента публикации годовых производственных результатов) потенциал снижения доходности займа ТМК БО-1 составляет порядка 40 б.п., что делает участие в первичном размещении интересным.