Внутренний рынок

Ситуация на рынке. Государственные обязательства России после продолжительного падения скорректировались вверх на всем участке. Особым спросом пользовались длинные бумаги, показавшие слабые результаты с начала июля. Стоимость ОФЗ с погашением от 10 лет повысилась в среднем на 0,5%, бумаги на коротком и среднем отрезках выросли до 0,4% в среднем. На смежных площадках цены на нефть демонстрировали рост, однако опубликованные данные по запасам нефти от Минэнерго США к концу российской сессии, вернули активность продавцов, тем не менее, федеральные займы удерживают полученное днем преимущество. На первичном рынке Бинбанк закрыл книгу на дополнительное размещение облигаций серии БО-12 по цене 100% от номинала на 3 млрд руб. Во вторник бумаги стоили около 99,98% от номинала, что соответствовало доходности к оферте 14,46% годовых.

Прогноз. Сохранение параметров монетарной политики ФРС на прежнем уровне и осторожная позиция регулятора в сопроводительном письме могут поддержать активность инвесторов на рынке развивающихся стран. В то же время сектор ОФЗ, по нашим прогнозам, покажет осторожный рост в преддверии заседания Банка России, хотя большинство респондентов и мы в частности не ожидаем каких-либо перемен.

Денежный рынок

Предварительные платежи по налогу на прибыль заставили банков воспользоваться валютными свопами с ЦБ, однако не оказали влияния на ставки МБК. В среду банки вернули ЦБ 48,5 млрд руб. по операциям аукционного РЕПО (напомним, что на аукционе во вторник банки привлекли 480 млрд руб. против погашения недельной задолженности в 530 млрд руб.). Тем не менее, фактический отток ликвидности из системы оказался гораздо большим: совокупные остатки на корсчетах и депозитах сократились на 94,8 млрд руб. При этом впервые с мая кредитные организации воспользовались операциями валютный своп с ЦБ и привлекли у регулятора 29,2 млрд руб. Рост спроса на ликвидность, вероятно, был связан с тем, что часть игроков уже вчера проводила платежи по налогу на прибыль. Тем не менее, значение ставки MosPrime o/n не выросли и даже сократилось на 4 б.п., что свидетельствует о том, что общая ситуация на рынке остается благоприятной, а локальный дефицит ликвидности к концу налогового периода могут испытывать только отдельные игроки. Судя по вчерашнему оттоку средств с корсчетов и депозитов в ЦБ, банки перевели уже не менее четверти от общего объема платежей по налогу на прибыль, поэтому сегодняшние окончательные расчеты по данному налогу могут и вовсе не отразится на индикаторах денежного рынка.

Новости эмитентов

МегаФон

Компания представила отчетность по МСФО за 2К16: НЕЙТРАЛЬНО для рублевых облигаций

Результаты коротко. Мегафон (Ва1/ВВВ-/ВВ+) первый из телекоммуникационных российских компаний опубликовал отчетность по международным стандартам. Совокупные финансовые результаты оказались чуть хуже первого квартала, однако кредитоспособность остается на высоком уровне.

Консолидированная выручка выросла на 5% до 78 723 млн руб. кв/кв (здесь и далее кв/кв, если иное не указано). Основным драйвером роста выручки стали сегменты от продажи оборудования (+55%) и услуг фиксированной связи (+5%) вследствие частичного восстановления потребительского спроса и стабилизации обменного курса рубля. Однако темпы роста операционных издержек (+10%) оказались выше доходных статей, что привело к сокращению показателя OIBDA до 29 554 млн руб. (-2,3%) и его рентабельности с 40 до 37,5%. Основные причины повышения затрат заключаются в том, что за прошедший операционный цикл компания предоставляла более выгодные пакетные предложения клиентам для стимулирования продаж из-за возросшей конкуренции.

Мегафон аккумулировал положительный свободный денежный поток (FCF - 4 805 млн руб.) после уплаченных процентных платежей. В то же время FCF оказался ниже второго квартала на 9% на фоне прироста оборотного капитала и повышения стоимости обслуживания долга, тогда как операционный денежный поток до изменений в оборотном капитале вырос на 2% до 29 827 млн руб.

Чистый финансовый долг сократился на 4% до 168 326 млн руб. На долю краткосрочных финансовых обязательств приходится 26 232 млн руб. (12%). С учетом предстоящего графика погашения займов компания, по нашему мнению, может выйти на рынок рублевых облигаций с новым предложением для рефинансирования текущих кредитов. Долговая нагрузка остается на комфортном уровне – соотношение чистый долг/OIBDA составило 1,3х. Однако с учетом дивидендов, утвержденных 30 июня 2016 г., долговое плечо временно вырастит до 1,6x.

Оценка облигаций. Рублевая кривая обладает средним уровнем ликвидности. Доходности эмитента сосредоточились в пределах 9,8-10%. Учитывая сохраняющийся цикл нормализации процентной политики, рекомендуем обратить внимание на самый длинный выпуск МегафонБ1Р с погашением в мае 2019 г. (YTM 9,86%), доходность которого соответствует корпоративным бумагам triple-B.

НЛМК

Компания представила отчетность по МСФО за 2К16: УМЕРЕННО ПОЗИТИВНО для валютных облигаций

Результаты коротко. Группа "НЛМК" (Ва1/ВВ+/ВВВ-) представила финансовые результаты за 2К16 по МСФО, которые мы оцениваем, как сильные. Благоприятная конъюнктура цен на рынке металлов и увеличение объемов продаж обеспечили рост выручки на 19% до 1 869 млн долл. кв/кв (здесь и далее кв/кв, если иное не указано). Спрос на продукцию наблюдался на всех локальных рынках сбыта НЛМК, что позволило ее реализовать на 67%. Показатель EBITDA вырос на 59% до 460 млн долл., благодаря грамотному контролю над издержками (операционные затраты повысились всего на 5%) и возросшей доли продукции с высокой добавленной стоимостью. В результате рентабельность по EBITDA составила 24,6% (18,4% - 1К16).

Несмотря на солидный рост операционного денежного потока, свободный денежный поток после уплаченных процентов и до дивидендных выплат опустился на 60% до 117 млн долл., что главным образом связанно с техническими факторами, так как в отчетном производственном цикле произошел существенный прирост оборотного капитала (62 млн долл.) против его значительного высвобождения (165 млн долл.) в первом квартале.

Чистый финансовый долг вырос на 20% до 1 161 млн долл. вследствие новой эмиссии еврооблигаций (700 млн долл.), объем которых превышал погашение старых валютных облигаций (571 млн долл.). В этой связи соотношение чистый долг/EBITDA незначительно ухудшилось до 0,7х против 0,6х в 1К16.

Риски рефинансирования минимальны, так как ликвидные средства на балансе (1 636 млн долл.) и доступные револьверные кредитные линии (1 149 млн долл.). покрывают совокупный финансовый долг на 100%. В дополнении, основной пик платежей по еврооблигациям перенесен с 2018 на 2023 г., благодаря оптимизации временной структуры долгового портфеля. Ранее компании необходимо было погасить через три года около 984 млн долл. После рефинансирования долларовых бумаг эта сумма составляет примерно 671 млн долл.

Оценка облигаций. Долларовая кривая НЛМК является эталонной в секторе металлургия и добыча. Короткие выпуски с погашением до 2020 г. торгуются ниже 3,4% с премией 60-70 бп. к суверенной кривой Россия. Интерес представляет самый длинный выпуск с погашением в 2023 г., предлагающий доходность 4,64% и премию к госсектору 100 бп. Кроме того, длинная бумага выглядит более привлекательно по отношению к кривой Лукойла с аналогичным составным кредитным рейтингом – премия ~ 40 бп.

Ликвидность рублевых облигаций относительно низкая. По двум выпускам НЛМК БО-13 и БО-08 предусмотрена оферта в октябре 2017 г. Доходность рублевых инструментов составляет 10 и 9,9% соответственно, что соответствует ставкам облигаций с рейтингом double-B+ и triple-В.