Внешний рынок

S&P нанесло удар по Европе. В пятницу вечером рейтинговое агентство S&P понизило рейтинги 9‐ти европейских стран. Под удар попали Франция и Австрия, лишившиеся наивысших рейтингов. Теперь их кредитное качество оценивается как «AA+». Рейтинг Испании был понижен до «A», Италии – до «BBB+», Португалии – до «BB», на ступень ниже стали рейтинг Мальты, Словакии, Словении, на две – Кипра. Германии удалось сохранить наивысший рейтинг, и стабильный прогноз по нему был подтвержден.

Новость о снижении рейтингов стран еврозоны, и Франции в частности, стала неприятной неожиданностью для рынков, хотя о вероятности такого сценария рейтинговые агентства уже неоднократно предупреждали. Спрэд между доходностью французских и немецких облигаций начал расширяться еще в августе прошлого года и сегодня утром составил уже более 1 п.п. против 30 б.п. в начале 2011 г. Поэтому мы полагаем, что решение S&P в большей степени уже учтено рынками, хотя и ожидаем увидеть бегство в качество в начале этой недели.

Переговоры Греции с частными кредиторами затормозили. Решение S&P не стало единственной негативной новостью в пятницу. Также стало известно, что частные держатели греческих облигаций решили приостановить переговоры о списании части долга для оценки «выгоды от добровольного формата участия». Если Афинам не удастся договориться о списании части долга, стране может грозить дефолт. Напомним, что в начале прошлой недели Германия и Франция предупредили Грецию, что она не получит новую финансовую помощь пока не договориться с кредиторами об обмене облигаций.

Слухи о возможном снижении рейтингов европейских стран привели к бегству в качество. Торги на европейских и американских площадках в пятницу завершились снижений из‐за распространившихся на рынках слухах о снижении S&P рейтингов стран еврозоны. Euro Stoxx 50 по итогам дня потерял 0,33%, DAX – 0,58%, S&P – 0,49%, Dow Jones –0,39%. Казначейские облигации США, напротив, выросли в цене. Доходность 5‐ти летнего выпуска снизилась на 4 б.п. до 0,79% годовых, 10‐ти летнего – на 6 б.п. до 1,86% годовых, 30‐ти летнего – на 6 б.п. до 2,91% годовых.

Российские евробонды подешевели в конце торгов. Рынок российских валютных облигаций завершил неделю спокойно, а цены отечественных займов дрейфовали в боковике. Уже ближе к окончанию торгов активизировались продажи после появления слухов о снижении рейтингов стран еврозоны. В результате, по итогам дня евробонды Вымпелкома потеряли в среднем 20 б.п., короткие займы ТНК‐BP подешевели на 10‐15 б.п., РСХБ‐17, ‐21 – на 10 б.п.

В плюсе завершили день займы металлургических компаний. Евробонды Евраза и Северстали выросли на 17 б.п., выпуск Металлоинвест‐16 – на 40 б.п. Цены суверенных выпусков остались почти неизменными. Россия‐30 по итогам дня подешевела на 5 б.п. до 117,03% от номинала.

Сегодня цены российских займов, вероятно, продолжат дешеветь из‐за вновь возросших опасений в отношении Европы. В то же время активность участников будет невысокой в связи с выходным в США, где будет отмечаться День Мартина Лютера Кинга.

Внутренний рынок

Налоги и погашение депозитов Минфина протестируют ликвидность. Первую рабочую неделю года банки завершили предварительными перечислениями страховых взносов, судя по динамике совокупных остатков ликвидности, потерявших почти 50 млрд руб. и составивших менее 1,3 трлн руб. на сегодняшнее утро. В то же время возможный старт очередного налогового периода никак не отразился на индикативных межбанковских ставках. Так, MosPrime o/n продолжила сокращаться, потеряв еще 5 б.п., а с начала 2012 г. — уже 31 б.п., составив в пятницу 4,66% годовых.

Сегодня банкам предстоит перечислить всю оставшуюся сумму страховых взносов, а завершают неделю платежи по НДС. В среду кредитные организации также погашают депозиты Минфина на общую сумму 171 млрд руб. В свою очередь, на прошлой неделе ведомство известило о новом депозитном аукционе в ближайший вторник. Параметры этого аукциона выглядят неутешительными для участников денежного рынка: банкам будет предложено лишь 10 млрд руб. на 4 недели. Напомним, что на прошлой неделе на первом депозитном аукционе 2012 г. Минфин щедро предложил весь объем, требовавшийся для погашения на следующий день старых депозитов. Ко всем указанным событиям необходимо добавить и «сворачивание» лимитов ЦБ на аукционах прямого РЕПО, и «разворот» ставок денежного рынка (см. наш специальный обзор денежного рынка от 12.01.2012) уже на предстоящей неделе становится все более вероятным.

Рубль под властью внешних факторов. Ожидания снижения S&P рейтингов в еврозоне, а также сообщение о том, что введение эмбарго Евросоюза на импорт нефти из Ирана может быть отложено на полгода, неблагоприятно отразились на курсе рубля в пятницу. Отечественная валюта потеряла 14 коп. по отношению к бивалютной корзине, закрывшейся на отметке 35,7 руб. Таким образом, рубль растерял все преимущество, завоеванное в начале прошлой недели. Отметим, что без поддержки геополитического фактора рубль остается крайне уязвимым к возможному негативному сценарию на европейских рынки внутриполитической ситуации (см. наш специальный обзор денежного рынка от12.01.2012).

Окончание недели прошло спокойно. В пятницу на внутреннем долговом рынке прошли относительно активные торги, однако волатильность цен была невысокой. Неплохие обороты прошли по займам ФСК‐15, ‐18, Башнефть БО‐1, Вымпелком‐7, Алроса‐21, РСХБ‐12 и облигациям металлургических компаний.

Сегодня мы ожидаем, что торги на внутреннем рынке пройдут спокойно из‐за налоговых платежей и выходного в США. В то же время котировки российских займов окажутся под давлением внешних новостей.

Новости эмитентов/Аэроэкспресс

В настоящий момент проходит сбор заявок на дебютный выпуск облигаций компании ООО «Аэроэкспресс». Инвесторам предлагается 5‐ти летний выпуск объемом 3,5 млрд руб. Ориентир купона находится в диапазоне 10,5‐11% годовых, что соответствует доходности к погашению в 10,78‐11,3% годовых и дюрации 4 года.

Аэроэкспресс осуществляет пассажирские железнодорожные перевозки между главными аэропортами Москвы и центральными ж/д вокзалами, а также между Савеловским вокзалом и городом Лобня. Число перевезенных пассажиров в 2011 г., по оценкам компании, составило около 13,5 млн человек, а доля компании от общего пассажиропотока московских аэропортов в 2011 г. составила 21,6%. К 2015 г. компания рассчитывает увеличить свою долю до 25,5%, а также планирует в ближайшие годы выйти на новые рынки, что приведет к росту пассажирооборота. В настоящий момент рассматривается открытие перевозок в Сочи, Казани, Владивостоке, Санкт‐Петербурге.

Основными акционерами являются РЖД (50%), ООО «Дельта‐транс‐инвест» (входит в «ТрансГрупп АС», 25%), Искандер Махмудов (17,5%) и Андрей Бокарев (7,5%). Летом 2011 г. в СМИ прошла информация, что РЖД намерено продать половину своего пакета ТрансГрупп, а в дальнейшем не исключает полного выхода из акционерного капитала Аэроэкспресса.

Финансовое положение компании слабое из‐за большого объема финансовой задолженности. Общая сумма долга на конец 3‐го квартала 2011 г. составила 3,3 млрд руб. что эквивалентно полученной выручке, накопленной за последние 12 месяцев. EBITDA составила лишь 1 млрд руб., откуда показатель Долг/EBITDA – 3,1. При этом, несмотря на прогнозы компании по росту пассажирооборота и, соответственно, выручки, ситуация с уровнем долга, вряд ли улучшится в ближайшие годы. Даже если компании удастся сохранить в 2012 г. темпы роста выручки на уровне 2011 г., рентабельность по EBITDA останется на отметке30%, а весь краткосрочный долг будет погашен за счет размещаемого выпуска облигаций, показатель Долг/EBITDAв 2012 г. составит 3,35.

Мы полагаем, что предложение Аэроэкспресса не вызовет ажиотажного спроса у инвесторов, несмотря на то, что это первое размещение в этом году. Во‐первых, негативным моментом является слабое финансовое положение заемщика и большой объем займа, сравнимый с годовой выручкой. Во‐вторых, займы со столь длинной дюрацией из‐за высокой неопределенности в отношении Европы и напряженной ситуацией с рублевой ликвидностью в последнее время не пользуются большим спросом у инвесторов. В‐третьих, заем Аэроэкспресса не может быть включен в ломбард из‐за отсутствия международного кредитного рейтинга. К тому же предлагаемая премия за риск в 300‐350 б.п. достаточно скромна. На вторичном рынке с аналогичным спрэдом к ОФЗ, но меньшей дюрацией, торгуются такие выпуски, как Евраз‐2, ‐7, Мечел‐13, ‐14, ‐15, Русал‐7, ‐8, а их эмитенты обладают значительно большим масштабом бизнеса. Поэтому, скорее всего, размещение Аэроэкспресса будет носить нерыночный характер, как и в случае займов Главной дороги и ЗСД.