Внешний рынок

Ситуация на рынке. Динамика торгов последних дней наталкивает на мысль, что пик интереса инвесторов к развивающимся рынкам временно пройден. Россия в этом плане не стала исключением. В секторе суверенных еврооблигаций вчера в течение дня доминировали продавцы. Длинные выпуски Russia 42 и Russia 43 смотрелись хуже остальных, потеряв до 0,25% от стоимости.

Поводов для оптимизма не было. Очередные "ястребиные" комментарии на этот раз от вице-президента ФРС системы Стэнли Фишера, заявившего что экономика США близка к достижению базовых показателей по уровню занятости и инфляции, еще больше усилили переживания игроков относительно скорого ужесточения монетарной политики США. В результате фьючерс на рост процентной ставки ФРС до конца года возрос до 53,6%. Нисходящий ценовой тренд на сырьевых площадках, определяемый укреплением доллара США, а также негативным новостным фоном относительно перспектив ограничения производства, усилил напор продавцов на долговых рынках по всей суверенной EM. Индекс "страха" VIX по итогам понедельника поднялся до 12,35 пп.

Рост спроса на безрисковые активы вчера опустил доходность 10-летних Treasures на 4 бп (до 1,54%), что еще привело к еще большему расширению спредов российских суверенных евробондов над базовыми активами.

Прогноз. До конца текущей недели направление потоков спекулятивного капитала на развивающихся рынках будет определяться ожиданиями инвесторов по дальнейшей динамике ставки Федрезерва. Интрига обещает разрешиться в пятницу, когда пройдет выступление главы ФРС на ежегодном банковском симпозиуме в Джексон-Хоуле. Джанет Йеллен ожидаемо должна уравновесить баланс сил, дав рынкам сигнал относительно будущего монетарной политики. До тех пор большинство игроков вероятно займут выжидательную позицию. Вместе с тем усилившаяся коррекция на нефтяных площадках может подтолкнуть российские евробонды к еще большим распродажам.

Внутренний рынок

Ситуация на рынке. Вчера на рынке присутствовало давление продавцов практически на всем участке ОФЗ вследствие падения национальной валюты и нефтяных котировок. Основная причина низкого аппетита к риску заключается в противоречивых комментариях членов правления комитета по операциям на открытом рынке, поэтому инвесторы старались сократить спекулятивные потоки в сектор EM из-за высокой неопределенности. Доходности федеральных займов плавно выросли в среднем на 4 бп, однако в утренние часы мы наблюдали более сильные продажи.

Прогноз. Вчерашнее неприятие к риску транслировалось на всех развивающихся рынках, так как темпы падения ОФЗ были сопоставимы с другими госбумагами сектора. В связи с этим восстановление спроса на российский риск будет зависеть исключительно от внешней конъюнктуры. В краткосрочной перспективе мы сохраняем негативный взгляд на рублевый долг, так как объемы отрицательных факторов перевешивают положительные. Некоторую поддержку бумагам окажет хороший уровень ликвидности в банковской системе, то есть серьезных ценовых просадок мы не ждем на фоне возможности отечественных игроков быстро подобрать ОФЗ. Между тем, активность покупателей способна вернуться, если глава ФРС проявит мягкую позицию в отношении темпов нормализации процентных ставок в экономике. Напомним, что в пятницу Джанет Йеллен выступит с докладом в Джексон Хоуле.

Сегодня в утренние часы условия для российского рынка складываются негативно, так как рынок углеводородов продолжает корректироваться вниз после достижения верхних границ роста последних нескольких месяцев. Однако фундаментальных обстоятельств, чтобы нефтяные котировки усилили падение к концу дня, мы не видим. Кроме того, опыт последних недель указывает, что спекулянты часто пользуются моментом нисходящей коррекции на рынке ОФЗ и смежных бирж для открытия длинных позиций в государственных инструментах. Таким образом, мы не исключаем, что в отдельных выпусках среднесрочных и долгосрочных ОФЗ доходности двинутся вниз. Мы рекомендуем сделать акцент на средний отрезок суверенного долга, торгующийся с премией к дальним бумагам.

На рынке первичного долга ПАО "Газпром Нефть" сегодня отроет книгу заявок на размещение 10-летних (оферта через 5 лет) рублевых облигаций серии БО-01 и БО-04 общим объемом 15 млрд руб. Ориентир ставки купона составляет 9,5-9,75% годовых (ОФЗ 5 лет + 80-100 бп.), что соответствует эффективной доходности к опциону 9,73-9,99% годовых. По нашим оценкам, эмитент закроет книгу по нижней границе купонного предложения (9,5% годовых).

Денежный рынок

Ситуация с рублевой ликвидностью в преддверии основных налоговых платежей остается крайне благоприятной. Совокупные остатки банков на корсчетах и депозитах в ЦБ поддерживаются на уровне 2,2 трлн руб., в том числе остатки на депозитах вновь подбираются к отметке в 400 млрд руб. В свою очередь, банки продолжили сокращать задолженность по операциям РЕПО постоянного действия, остаток которой опустился ниже уровня в 100 млрд руб. Ставка МБК MosPrime o/n остается неизменной и составляет 10,56% годовых.

В подобных условиях Банк России все же расширил лимит на сегодняшнем аукционе прямого РЕПО — со 100 до 320 млрд руб. Напомним, что неделей ранее спрос участников на аукционе РЕПО превысил отметку в 400 млрд руб. и, вероятно, сегодня банки подадут заявки на схожую сумму, поэтому недостаток ликвидности будет совсем небольшим.

Приток бюджетной ликвидности может лишить рубль поддержки от налоговых платежей. Новую неделю цена на нефть начала ниже 50 долл. за баррель, что оказало поддержку доллару: к середине дня американская валюта преодолела отметку в 64,25 руб., во второй половине дня торговалась уже дороже 64,5 руб., а закрылась выше 64,75 руб.

На традиционном валютном аукционе РЕПО с ЦБ (на 28 дней) спрос банков полностью совпал с величиной предложения регулятора (2,5 млрд долл.). Таким образом, можно предположить, что возврат банками 2,8 млрд долл. "старой" задолженности на текущей неделе не вызовет никаких сложностей.

Уже сегодня стоимость нефти марки Brent находилась ниже 49 долл. за баррель, и рубль продолжил отступать. При этом несмотря на то, что на текущей неделе банкам предстоят перечисления крупных налоговых платежей, в рамках которых отток рублевой ликвидности может превысить отметку в 550 млрд руб., существенной поддержки от данного события рубль, вероятно, не получит. Так, только с начала августа нетто-приток ликвидности в банковскую систему по бюджетному каналу уже составил почти 1,2 трлн руб., поэтому повышения спроса на рубли в преддверии налоговых платежей можно не ожидать.

Новости эмитентов

Московский Кредитный Банк

Новость. Московский Кредитный Банк опубликовал отчетность по МСФО за 1 полугодие 2016 г. За отчетный период активы банка выросли на 37,2% — до 189,4 млрд руб., однако во 2-м кв. 2016 г. показатель продемонстрировал отрицательную динамику (на конец 1-го квартала активы банка превышали отметку в 200 млрд руб.).

Во втором квартале банк полностью погасил всю задолженность перед Банком России (чуть более 20 млрд руб.), а также вернул существенную часть привлеченных МБК от коммерческих банков. При этом клиентские средства сохранили за собой положительную динамику: за полугодие объем средств увеличился почти на 5%, в том числе за второй квартал — на 4%. Основной рост клиентских средств за полугодие обеспечили остатки на расчетных счетах и депозиты до востребования корпоративных клиентов (+26,7 млрд руб.), срочные депозиты юрлиц и населения внесли меньший вклад (+12,5 и +8,9 млрд руб. соответственно). Соотношение чистых кредитов к депозитам продолжило снижаться, составив 61% (против 65,4% за 1-й квартал и 66,0% за 2015 г.).

На погашение межбанковских обязательств и задолженности перед ЦБ банк в основном направлял ликвидность из портфеля выданных краткосрочных МБК, объем которого сократился в 1,4 раза или почти на 100 млрд руб. Сократились и другие запасы ликвидности: денежные средства и портфель ценных бумаг. В составе последнего в связи с погашением долгов по МБК и перед ЦБ заметно сократилась доля бумаг, находящихся в залоге по сделкам РЕПО: так, если на конец 1-го квартала доля бумаг в залоге по РЕПО превышала 30% от совокупного портфеля ценных бумаг и финансовых инструментов, то к концу 1-го полугодия доля сократилась до 8,5%, еще более усиливая и без того комфортную ликвидную позицию банка.

Сокращение в активах не обошло стороной и кредитование. Основные потери во 2-м квартале приняли на себя ссуды корпоративных клиентов (-1,4%) и потребительские ссуды (-6,5%). Впрочем, в целом сокращение совокупного портфеля до вычета резервов за 2-й квартал оказалось весьма скромным (-2,0%).

Во 2-м квартале банк несколько сократил долю кредитов, просроченных свыше 90 дн. (NPL 90+) — с 5,37% до 5,03% от совокупного портфеля. Стоит добавить, что основное сокращение просрочки за квартал наблюдалось в диапазоне срочности 91-180 дней (-5,1 млрд руб.), при этом еще больший рост (+6,3 млрд руб.) происходил в диапазоне 61-90 дней. В результате при сокращении показателя NPL 90+ доля всех просроченных ссуд выросла за квартал с 7,5% до 8,4% от кредитного портфеля. Уровень резервирования портфеля также вырос за квартал — с 7,7% до 7,8%.

Чистая прибыль банка за 1-е полугодие 2016 г. выросла более чем в 4 раза по сравнению с результатом за аналогичный период 2015 г., составив 5,1 млрд руб. В том числе банк вдвое увеличил чистую прибыль во 2-м квартале по сравнению с 1-м кварталом 2016 г. Эмитент почти вдвое увеличил чистый процентный доход до резервирования в 1-м полугодии 2016 г. по сравнению с аналогичным периодом 2015 г. Чистая процентная маржа за полугодие выросла до 3,5% годовых по сравнению с итогами 1-го квартала (3,1% годовых), хотя и сократилась на 0,1 п.п. по сравнению с 1-м полугодием 2015 г.

Банк также вдвое увеличил совокупные операционные доходы, тогда как операционные расходы выросли лишь чуть более чем на треть. В результате соотношение cost-to-income сократилось до уровня 22,5% против 29,5% за 1-е полугодие 2015 г. и 24,5% за 1-й кв. 2016 г. Рентабельность капитала банка по итогам полугодия 2016 г. превысила 10% в годовом исчислении, хотя рентабельность активов остается менее 1%.

Достаточность капитала банка остается на комфортном уровне — 17,6% на отчетную дату против 16,5% на начало 2016 г., в том числе достаточность капитала 1-го уровня составляет 10,6% (против 9,2% на отчетную дату). При этом, несмотря на небольшое сокращение совокупного объема собственных средств, банк увеличил величину капитала 1-го уровня на 5,6%, а капитал 2-го уровня сократился на 10,5%.

Мы оцениваем финансовые результаты банка как достаточно сильные. Кредитный профиль МКБ подкрепляется комфортными позициями по ликвидности и достаточности капитала, хорошей прибыльностью от основной деятельности, а также невысоким уровнем просрочки в кредитном портфеле (несмотря на заметный рост просрочки в диапазоне срочности до 90 дней). Несмотря на то, что долговые обязательства эмитента не представляют спекулятивного интереса, мы рекомендуем займы банка в качестве инвестиционных вложений с надежным кредитным качеством.

Газпром нефть

ПАО "Газпром Нефть" (ВВ+/Ва1/ВВВ-) сегодня откроет книгу заявок на размещение рублевых облигаций: рекомендуем выставлять заявки по нижней границе купонного предложения - 9,5% годовых (первоначальный ориентир 9,5-9,75% годовых = ОФЗ 5 лет + 80-105 бп.)

Оценка размещения. ПАО "Газпром Нефть" отроет книгу заявок на размещение 10-летних (оферта через 5 лет) рублевых облигаций серии БО-01 и БО-04 общим объемом 15 млрд руб. Ориентир ставки купона составляет 9,5-9,75% годовых (ОФЗ 5 лет + 80-105 бп.), что соответствует эффективной доходности к опциону 9,73-9,99% годовых. Кривая доходности эмитента обладает относительно низкой ликвидностью, как и весь сектор нефти и газа, поэтому оценка бумаг с точки зрения относительной стоимости нерепрезентативна. Мы посмотрели историю размещения игрока и заметили, что индикативная премия (80-105 бп.) к кривой ОФЗ находится на достаточно справедливом уровне, так как до серьезных рыночных колебаний (2014 г.) бумаги компании на 5-летнем отрезке торговались с кредитной премией к госсектору в пределах 75-85 бп. Вследствие этого, существует высокая вероятность закрытия книги по нижней границе купонного предложения (9,5%). Кроме того, спрос на бумагу интересен за счет ее длины и низкого дисконта при операциях РЕПО, хотя последний фактор будет актуален нескоро. Однако на фоне продолжающегося тренда по нормализации процентных ставок в РФ, выпуск может принести хороший спекулятивный доход в течение 12-ти месяцев (наш прогноз - чуть выше 11% годовых).

Коротко о компании. Финансовое состояние ПАО "Газпром Нефть" остается сильным, что отражается в оценке международных кредитных агентств, оценивающих игрока на инвестиционном уровне (ВВВ- от Fitch). Согласно отчетности по МСФО за 1К16, соотношение чистый долг/EBITDA LTM находится на адекватном уровне - 1,6х. Общий финансовый долг составлял 733 млрд руб., при этом краткосрочная задолженность практически покрывалась ликвидными средствами на балансе. Мы также отмечаем достаточно сбалансированный график погашения долга, ограничивающий риски рефинансирования. Основная причина активности компании на локальном рынке обусловлена возможностью занимать деньги по заниженным ставкам, чем напрямую у банка, а также замещением дорогих займов на более дешевые.