Внутренний рынок

Ситуация на рынке. В четверг для российского государственного долга торговая сессия сложилась довольно удачно, однако изменения котировок оказались не столь значительными, что стало следствием предстоящего заседания Банка России по вопросу дальнейшей монетарной политики и ключевой ставке. Кривая ОФЗ за последнюю неделю прибавила до 10 бп. в зависимости от срока выпуска на фоне турбулентности мировых рынков и неопределенности уровня ставки рефинансирования по федеральным фондам в сентябре. В корпоративном секторе Ростелеком завершил сбор заявок на 10-летнию (опцион-пут через 3 года) серию 001P-01R и зафиксировал купонную ставку по 9,2% годовых против нижней границы предложения 9,35% годовых. Кроме того, благодаря солидному спросу, объем выпуска был расширен с 10 до 15 млрд руб. В целом, ставка купона соответствует доходности компаний рейтинговой группы triple-B на 3-летнем отрезке.

Прогноз. Сегодня для российского рынка основное событие будет связано с заседанием Банка России. Мы прогнозируем снижение базовой ставки на 50 бп., что соответствует рыночному консенсусу. Если регулятор оправдает ожидания инвесторов, то ОФЗ могут подорожать по итогам дня, однако дальнейшее ралли пока ограничено. В случае сохранения процентной ставки на текущих отметках (10,5% годовых) кривая способна потерять в доходности, но не значительно, так как хороший объем ликвидности в банковской системе в последнее время нивелирует большинство негативных событий.

Денежный рынок

Главным событием сегодняшнего дня станет "опорное" заседание Банка России, а также пресс-конференция по его итогам Эльвиры Набиуллиной и публикация доклада о денежно-кредитной политике.

В последнее время ЦБ не раз выражал обеспокоенность "зависания" инфляции на уровне выше 7%. Однако к 12-му сентября инфляция в годовом выражении сократилась до 6,6-6,7%, заметно увеличив ожидания участников рынка по снижению ключевой ставки. Инфляционный оптимизм не разделила Эльвира Набиуллина, чье выступление на Международном банковском форуме оказалось весьма консервативным, если не сказать жестким, в отношении денежно-кредитных условий.

Регулятор по-прежнему ожидает скорого перехода от структурного дефицита ликвидности в банковском секторе к профициту, рассматривая такой процесс как смягчение денежно-кредитной политики. Изменение роли ключевой ставки с индикатора по размещению средств на индикатор по привлечению, по мнению ЦБ, равнозначно ее снижению. В устойчивости основных тенденций в экономике и инфляции регулятор не уверен, беспокоясь при этом за рост необеспеченного потребительского кредитования вместе с формированием профицита ликвидности. Более того, Банк России считает, что при профиците ликвидности ключевая ставка должна превышать на несколько процентных пунктов инфляцию и должна быть выше, чем при дефиците ликвидности.

Вместе с переходом ЦБ от рефинансирования банков на абсорбирование ликвидности, основную роль ключевая ставка стала играть на депозитных аукционах. Таким образом, смягчением процентной политики Банк России снизит привлекательность депозитных аукционов и соответственно эффективность своих абсорбирующих операций.

Тем не менее, мы ожидаем снижения ключевой ставки ЦБ на сегодняшнем заседании на 0,5 п.п. (до 10% годовых). Хотя комментарии главы ЦБ выглядели крайне жесткими (в какой-то степени даже в пользу повышения ставки), однако укладываются в общее русло традиционно консервативной риторики ЦБ вне зависимости от экономических условий. Кроме того, с точки зрения внешних рынков текущий период представляет собой благоприятный момент для снижения ставки: вероятность повышения ставки ФРС на неделе, следующей после заседания отечественного регулятора, гораздо ниже вероятности такого же события ближе к концу года.

В то же время инфляционные риски и профицит ликвидности в банковской системе значительно повышают вероятность сохранения ключевой ставки на двузначном уровне до конца текущего года.

Новости эмитентов: ЛСР

Новое предложение от Группы

Комментарий. На первичный рынок выходит один из ведущих лидеров строительного сектора Группа "ЛСР", которая 26 сентября откроет книгу на размещение 5-летних рублевых облигации объемом 5 млрд руб. Первоначальная ставка купона (выплачивается 4 раза в год) составляет 11-11,5% годовых и зафиксирована до конца срока обращения выпуска. По облигациям предусмотрена амортизация по 20% от номинальной стоимости в дату выплаты 12-го, 14-го, 16-го, 18-го и 20-го купонов. Ближайшим ориентиром является кривая ЛенспецСМУ, расположенная под ставкой 11%. Самый дальний займ ЛенспецСМУ (амортизационный) с дюрацией 3 года предлагает доходность 10,86% годовых. Согласно нашим модельным оценкам, его эффективная номинальная доходность к погашению составит 10,8-10,9% годовых. Оба эмитента одинаково оцениваются международными агентствами, так как рейтинги расположены около верхней границы single-B. Тем не менее, долговая нагрузка Группы "ЛСР" составила всего 1,09х в терминах чистый долг/EBITDA по итогам 1П16 против 2,2х у ЛенспецСМУ. Мы считаем, что кривая ЛСР должна торговаться с дисконтом 10-15 бп. к своему конкуренту. Для того, чтобы фундаментальное преимущество сохранялось, компании ЛСР необходимо закрыть книгу с купоном по 10,9% годовых. В этом случае эффективная номинальная доходность к погашению, по нашим расчетам, составит около 10,7-10,8% годовых, что предполагает дисконт 10 бп.