Rambler's Top100
 

»‘  "јлемар": ќблигации ”  " ќ–ј". —крытые возможности


[03.11.2006]  »‘  јлемар    pdf  ѕолна€ верси€
ќЅЋ»√ј÷»» ”  Ђ ќ–јї. — –џ“џ≈ ¬ќ«ћќ∆Ќќ—“»

Х Ђ ораї, €вл€€сь ведущей сибирской розничной сетью, остаетс€ вне пол€ зрени€ инвесторов в ћоскве. ќднако компани€ готова платить за неизвестную в столице марку: доходность к погашению облигаций €вл€етс€ одной самых высоких в ритейловом сегменте - 12.21%, при среднем уровне доходности в сегменте 10.75% годовых.

Х “емпы роста выручки и активов  омпании сопоставимы с показател€ми схожих по масштабам торговых сетей, раскрученных в ÷ентральной –оссии. ѕо вырученным с одного квадратного метра торговой площади средствам рознична€ сеть Ђ ораї €вл€етс€ одной из лучших компаний на рынке: в 2005 году показатель выручки с квадратного метра составил 6,6 тыс. долл.

Х ѕринима€ во внимание меры, осуществл€емые компанией по оптимизации структуры холдинга и повышению ее прозрачности, начина€ с 2007 г. консолидированные финансовые результаты √руппы могут заметно улучшитьс€.

Х ћы ожидаем, что в течение полугода спрэд по доходности облигаций ”  Ђ ќ–јї к кривой облигаций ћосквы сузитс€ на 100 б.п., однако, в виду нераскрученности брэнда, облигации будут торговатьс€ с премией в 50 б.п. по отношению к средней доходности в секторе.

„“ќ “ј ќ≈ ”  Ђ ќ–јї?

 рупнейша€ рознична€ сеть в  емеровской области

ќјќ Ђ”  Ђ ораї €вл€етс€ управл€ющей компанией крупнейшей в  емеровской области розничной сети. ”  Ђ ораї владеет 100% капитала компаний, вход€щих в группу. —истемообразующей компанией группы €вл€етс€ ќќќ Ђ ора-“ ї Ц розничный оператор, помимо которого в ее состав вход€т также производственные и девелоперские компании, обеспечивающие де€тельность розничного оператора. ƒол€ Ђ орыї на рынке продуктовой розницы в  емерово составл€ет 12.5%, а на рынке  емеровской области - 5%. ѕрогнозируетс€, что по итогам 2006 года присутствие сети в указанных регионах вырастет до 15% и 8% соответственно. ¬ насто€щий момент рознична€ сеть Ђ ораї включает в себ€ 24 магазина, обща€ торгова€ площадь которых составл€ет более 25 тыс. кв. м. ¬ силу региональной специфики Ц нехватки пригодных торговых площадей Ц Ђ ораї сама занимаетс€ их строительством, что обусловливает высокую долю (86%) торговых площадей, наход€щихс€ в собственности.

“op-50 российских ритейлеров

¬ыручка розничной сети Ђ ораї в 2005 г. выросла на 52% до 3.6 млрд. руб., активы группы удвоились и составили 1.44 млрд. руб., что позволило холдингу войти в “оп-200 наиболее крупных и динамичных компаний розничной торговли, подготовленный Ќациональной торговой ассоциацией, зан€в в нем 47 место, сразу после московской сети Ђ12 мес€цевї. ѕо показател€м выручки на 1 кв. м. торговых площадей, компани€ существенно опережает своих конкурентов. ¬ 2005 г. выручка с 1 кв. м. торговой площади сети Ђ ораї составила 6.6 тыс. долл., тогда как среднее значение у схожих по масштабам компаний Ц около 5 тыс. долл.

ћежрегиональный розничный оператор

√еографи€ де€тельности сети помимо  емеровской области охватывает г. Ќовосибирск и Ќовосибирскую обл., а в перспективе до 2008 г. планируетс€ расширение де€тельности в “омской области и јлтайском крае.

ѕќ„≈ћ” ќЅЋ»√ј÷»» Ђ ќ–јї?

“емпы роста сегмента розничной торговли в –оссии превышают 10%

–озничный сегмент торговли продолжает расти, поддерживаемый растущими доходами росси€н. —огласно статистике, по итогам 9 мес€цев 2006 г. их доходы выросли на 11%. ¬ современном российском обществе, при увеличивающихс€ объемах спроса и потреблени€, розничной торговле созданы блест€щие перспективы дл€ дальнейшего роста. ќборот ведущих продуктовых ритейлеров в 2005 году возрос на 50%, и, суд€ по данным 2006 г., многие из них смогут повторить прошлогодний успех. –ентабельность в секторе также останетс€ одной из самых высоких и в ближайшие годы удержитс€ выше 10%.

¬ то врем€ как рынок центральных регионов начинает входить в стадию насыщени€ (ћосква, ћосковска€ область, продуктова€ розница ÷ентра и ёга –оссии, ѕоволжь€), сибирский регион имеет существенный запас. ¬ течение двух Ц трех лет торговые сети могут обеспечить себе высокие темпы роста. —огласно данным, выручка сети Ђ ораї в 2005 г. составила 3.6 млрд. руб., в 2006 г. ожидаетс€ рост до 5.2 млрд. руб. (рост на 45%). — учетом ввода новых торговых площадей в 2007 г., ожидаетс€ рост выручки на 50%, однако к 2008 году, по мере насыщени€ рынка, темпы ее роста сниз€тс€ до 35%.

–озничный рынок насыщаетс€, будущее за —ибирью

—ибирский федеральный округ (—‘ќ) долгое врем€ оставалс€ в тени: крупные ритейлеры преимущественно осуществл€ли региональную экспансию за счет более состо€тельных в финансовом плане регионов ÷ентра и ёга –оссии, а также ѕоволжь€. ѕо мере насыщени€ рынка, экспанси€ стала обходитьс€ ритейлерам дороже: в отрасли наметилась тенденци€ к консолидации, при том что поглощени€ стали заметно менее выгодны.

√лавной проблемой дл€ сибирского региона остаетс€ катастрофическа€ нехватка торговых площадей. Ѕлагодар€ росту покупательской способности населени€ строительство коммерческой недвижимости получило толчок к развитию. ¬озведение новых торговых помещений €вл€етс€ дл€ сети Ђ ораї ключевым фактором, определ€ющим рост ее оборота и обеспечивающим компании менее дорогосто€щие возможности дл€ расширени€ (по сравнению с конкурентами в ÷ентральной –оссии).

”правленческа€ отчетность ставит сеть Ђ ораї в один р€д с лидерами

¬ насто€щий момент Ђ ораї не ведет консолидированной отчетности по –—Ѕ”, а предоставл€ет лишь разрозненную отчетность вход€щих в ее состав компаний. “аким образом, оценить реальные денежные потоки  омпании пока можно только исход€ из данных управленческой отчетности. ѕо данным консолидированной управленческой отчетности, выручка группы компаний Ђ ораї по итогам 2005 года составила 3.6 млрд. руб. ¬ 2006 году по итогам 9 мес€цев  омпании удалось превысить прошлогодний результат: объем выручки выйдет наравне с прогнозом, за€вленном в инвестиционном меморандуме облигаций  ора, 5.267 млрд. руб.

Ќа основе предоставленных  омпанией данных управленческой отчетности чиста€ прибыль группы в 2005 году возросла до 213 млн. руб. с 100 млн. руб., а согласно прогнозам на 2006 г., можно ожидать показател€ на уровне 271 млн. руб. EBITDA в 2005 году удвоилась и составила 323 млн. руб. ќжидаетс€, что в 2006 году показатель вырастет до 495 млн. руб. ¬следствие опережающего роста чистой прибыли над выручкой по итогам 2005 г. норма прибыли компании увеличилась на 1.7% до 6%. ѕоказатель нормы EBITDA вырос в прошлом году на 2.6% до 9%. ¬ 2006 г. норма прибыли  омпании снизитс€ до 5.1% в св€зи с затратами на строительство новых торговых площадей, а также с их вводом в эксплуатацию. Ќорма EBITDA прогнозируетс€ на уровне 9.4%.

”ровень долговой нагрузки

¬ 2006 году ”  Ђ ораї разместила облигационный заем на сумму 1 млрд. руб. по номиналу. ƒолгова€ нагрузка  омпании выросла до 1800 млн. руб. (по сравнению с 609 млн. руб. в 2005 г.), как следствие, показатель долг/активы вырос с 0.42х до 0.52х. ѕоказатели долг/выручка и долг/EBITDA увеличились с 0.17х до 0.34х и с 1.86х до 3.64х соответственно, однако остались ниже среднерыночных показателей. »сход€ из сравнени€ выборочных показателей из консолидированной управленческой отчетности  омпании (приведенных к году) с аналогичными показател€ми других, близких к ней по масштабу продуктовых ритейлеров, Ђ ораї €вл€етс€ одной из лучших компаний в данном сегменте рынка.

ЂЋожка дегт€їЕ но компани€ согласна за это заплатить

”  Ђ ораї не предоставл€ет консолидированную отчетность, а из отчета по прибыл€м и убыткам основной компании группы, розничного оператора Ђ ора-“ ї, следует, что группа неэффективно управл€ет своими издержками. ¬иной тому €вл€етс€ перекрестное субсидирование внутри группы, в том числе существенные затраты на развитие (строительство), которые оседают на балансах дочерних компаний ”  Ђ ораї.

ћежду тем, за 9 мес€цев 2006 года активы  ора-“  выросли в два раза Ц до 3.4 млрд. руб., а выручка составила 2.75 млрд. руб. (1.99 млрд. руб. за аналогичный период 2005 г.). —огласно данным –—Ѕ”, операционный поток  ора-“  отрицательный, что никак не соответствует той здоровой динамике роста, которую показывает компани€. ќтсутствие консолидированной отчетности обусловливает текущую премию облигаций ”  Ђ ораї к рынку. ¬ насто€щий момент компани€ оптимизирует свою структуру, как дл€ улучшени€ прозрачности бизнеса, так и дл€ повышени€ эффективности своей де€тельности. ѕо нашей оценке, первые результаты будут видны к середине 2007 г., после чего оценка облигаций Ђ ораї должна быть произведена наравне с рынком.
 
комментарий
 


 

“ел: +7 (495) 796-93-88


јрхив комментариев

ѕЌ¬“—–„“ѕ“—Ѕ¬—
31 1 2 3 4 5 6
7 8 9 10 11 12 13
14 15 16 17 18 19 20
21 22 23 24 25 26 27
28 29 30 1 2 3 4
   
 
    
   

¬ыпуски облигаций эмитентов: