Стратегия на неделю

Еврооблигации

Несмотря на перекупленность рынка госдолга США и возможность технической коррекции, мы ожидаем сохранения тенденции к росту цен US Treasuries и снижения доходности десятилетнего выпуска вплоть до 3% годовых. Во всяком случае, на фоне высоких опасений относительно ситуации в Японии, а также негативных прогнозов по рынку жилья США вероятность такого сценария выглядит довольно высокой.

Рублевые облигации

На этой неделе рынок рублевого долга, скорее всего, сохранит равновесие. Залогом его устойчивости остается высокая рублевая ликвидность, уровень которой вполне достаточен для того, чтобы котировки облигаций избежали падения в условиях рекордного предложения новых бумаг, предстоящей уплаты акцизов и НДПИ, а также опасений по поводу внешней конъюнктуры.

Валютный рынок

Курс рубля к доллару, скорее всего, укрепится в ближайшие дни, однако его рост по итогам недели вряд ли превысит 20-25 коп. Выйти на новый локальный максимум ему будет мешать большое количество «длинных» рублевых позиций, риск коррекции цен на нефть, а также неопределенность по поводу дальнейшего развития ситуации в Японии и на Ближнем Востоке.

Валютные облигации

Несмотря на перекупленность рынка госдолга США и возможность технической коррекции, мы ожидаем сохранения тенденции к росту цен US Treasuries и снижения доходности десятилетнего выпуска вплоть до 3% годовых. Во всяком случае, на фоне высоких опасений относительно ситуации в Японии, а также негативных прогнозов по рынку жилья США вероятность такого сценария выглядит довольно высокой.

В последний раз рынок госдолга США достигал такого уровня перекупленности в мае прошлого года, причем сохранялась она вплоть до октября. За это время  доходность US Treasuries в зависимости от срока погашения упала на 43-110 б.п., в том числе на 100 б.п. у десятилетнего выпуска.

В любом случае на фоне высоких геополитических и экологических рисков, обусловленных последними событиями на Ближнем Востоке и Японии, сильное падение спроса на US Treasuries маловероятно.

Впрочем, пока падение спроса на US Treasuries пока не наблюдается. Определенные надежды, видимо, возлагаются на интервенции Банка Японии, предпринимаемые с целью не допустить укрепления йены. Напомним, что на прошлой неделе ее курс по отношению к доллару достиг максимума с 1995 года. Кстати, именно в этом году произошло другое крупное землетрясение в Японии. Казначейские облигации тогда
не только не упали, а сумели показать устойчивую тенденцию к росту на протяжении всего года.

Впрочем, на этот раз последствия землетрясения для экономики Японии и для рынка госдолга США могут оказаться более серьезными. Если, к примеру, сокращение чистого экспорта Японии превысит объем продаж иностранных активов японскими компаниями, Банку Японии не нужно будет осуществлять интервенции в прежних объемах. Соответственно, покупки US Treasuries со стороны банка Японии также могут снизиться.

Вне зависимости от того, как будут развиваться события на мировых финансовых рынках, потенциал роста цен российских еврооблигаций выглядит ограниченным. Этому может помешать либо рост доходности US Treasuries, либо неприятие риска, которое даже в условиях роста цен на нефть, способно стать причиной роста доходности российских еврооблигаций. Снижению спредов, которые сейчас на 56 б.п. выше минимума с 2009 года, мешает неопределенность относительно сохранения благоприятной конъюнктуры сырьевых рынков. Их нынешнее улучшение, обусловлено не столько реальным увеличением спроса, сколько спекулятивной игрой, а также опасениями относительно снижения поставок в связи с эскалацией конфликта в Северной Африке и на Ближнем Востоке. В такой ситуации спред к US Treasuries вряд ли сумеет опуститься ниже локальных минимумов этого года. Для еврооблигации России 20 он составляет 147 б.п., что на 20 б.п. ниже уровня закрытия пятницы. В целом по рынку, если судить по индексу EMBI+, доходность может снизиться не более чем на 30 б.п.

Рублевые облигации

На этой неделе рынок рублевого долга, скорее всего, сохранит равновесие. Залогом его устойчивости остается высокая рублевая ликвидность, уровень которой вполне достаточен для того, чтобы котировки облигаций избежали падения в условиях рекордного предложения новых бумаг, предстоящей в пятницу уплаты акцизов и НДПИ, а также опасений по поводу внешней конъюнктуры. Лишь драматическое ухудшение ситуации в Ливии и Японии способно спровоцировать активную фиксацию прибыли на рынке рублевого долга. Однако такой сценарий в ближайшие дни представляется все же менее вероятным.

Сумма средств банков на корсчетах и депозитах в ЦБ выросла по итогам прошедшей недели на 103 млрд. и достигла 1,413 трлн. рублей. Даже с учетом сокращения ликвидности на 400-500 млрд. рублей из-за предстоящей в пятницу уплаты акцизов и НДПИ, а также уплаты налога на прибыль в начале следующей недели, дефицит рублей на денежном рынке вряд ли возможен.

Падение спроса на облигации маловероятно также, поскольку более половины накопленных банками денежных средств в ЦБ приходится на депозиты. Их объем в 10 раз превышает месячный объем размещений новых бумаг, при том, что он находится на рекордном уровне для начала года – в среднем около 80 млрд. рублей в месяц. Таким образом, с этой стороны рынку рублевого долга в ближайшие дни, скорее всего, также ничего не угрожает.

Риск снижения цен рублевых бумаг в связи с предстоящим в конце недели заседанием ЦБ выглядит невысоким. После того, как Банк России в ходе своего предыдущего заседания задействовал все средства борьбы с инфляцией и наряду с увеличением нормативов обязательных резервов и депозитной ставки повысил ставку рефинансирования и ставку прямого РЕПО, опасность того, что в ближайшие месяцы ЦБ вновь пересмотрит их, уменьшилась.

Замедление темпов роста потребительских цен также снижает вероятность ужесточения денежно-кредитной политики. По данным Росстата, инфляция в РФ за неделю с 6 по 14 марта составила 0,2%, с начала месяца потребительские цены выросли на 0,3%, а с начала года - на 3,5%. По словам главы ЦБ Сергея Игнатьева, инфляция в марте может составить 0,6%, а по итогам года уложиться в официальный прогноз в 6-7%.

Возможно, такой прогноз сделан с учетом дальнейших шагов по ужесточению денежно-кредитной политики, однако если учесть эффект базы, который вскоре начнет действовать в сторону замедления инфляции, укрепление рубля, а также тот факт, что спред между ставкой рефинансирования и годовой инфляцией в последние 5 лет не превышал 3,1 п.п., текущий уровень базовой ставки при прогнозе инфляции в 6-7% выглядит вполне адекватным.

Валютный рынок

Курс рубля к доллару, скорее всего, укрепится в ближайшие дни, однако его рост по итогам недели вряд ли превысит 20-25 коп. Выйти на новый локальный максимум ему будет мешать большое количество «длинных» рублевых позиций, риск коррекции цен на нефть, а также неопределенность по поводу дальнейшего развития ситуации в Японии и на Ближнем Востоке. Стоит ей ухудшиться, падение курса рубля может довольно существенным. Если исходить из расстояния до границ технического коридора, эффективный курс рубля может ослабнуть в 2,5 раза сильнее, чем вырасти в случае сохранения благоприятной конъюнктуры валютного рынка. Это само по себе может стать сдерживающим фактором и несколько ослабить спекулятивный спрос на рубль.

С большей уверенностью можно говорить о позитивном влиянии на курс рубля со стороны Forex и налоговых выплат, однако и в этом случае вряд ли стоит ожидать существенного укрепления рубля. К примеру, уплата НДС не помешала ослаблению эффективного курса рубля на прошлой неделе. По отношению к доллару рубль вырос, но это было обусловлено исключительно укреплением европейской валюты. Впрочем, ее сильная перекупленность оставляет мало шансов на значительное укрепление курса рубля к доллару в краткосрочной перспективе.

Итоги предстоящего в пятницу заседания Банка России, скорее всего, будут восприняты нейтрально, тем более что вероятность повышения ставки рефинансирования невысока. Даже после неожиданного ужесточения денежно-кредитной политики в конце прошлого месяца, рубль укрепился не столько из-за повышения базовых процентных ставок, сколько из-за решения ЦБ расширить границы плавающего бивалютного коридора.

Европейская валюта более чувствительна к политике ЕЦБ, поэтому перспектива повышения ставок на следующем заседании ЕЦБ, а также призывы со стороны Германии к более решительному ужесточению денежно-кредитной политики способны вызвать рост курса евро к доллару. Вопрос в том, насколько он окажется сильным и продолжительным. Если говорить о тех факторах, которые будут сдерживать рост курса евро, то следует назвать высокую волатильность на финансовых рынках, которая нивелирует эффект от увеличения спредов между краткосрочными процентными ставками в еврозоне и США, пересмотр кредитных рейтингов периферийных стран, а также большой объем «длинных» спекулятивных позиций, чреватый падением темпов укрепления евро и фиксацией прибыли. Наличие в непосредственной близости сильного уровня сопротивления в районе $1,43 только повышает вероятность такого сценария.

Впрочем, ничто так не угрожает евро, как завышенные ожидания относительно степени возможного ужесточения денежно-кредитной политики. Судя по фьючерсу на трехмесячную ставку Euribor, ее значение в конце года составит 2% годовых. А поскольку спред между ставкой Euribor и ставкой ЕЦБ равен 17 б.п., получается, что инвесторы закладывают как минимум три повышения базовой ставки с шагом в 25 б.п. до конца года.

На наш взгляд, такое сильное повышение маловероятно, хотя исключать этого, конечно, нельзя. В пятницу экономический советник канцлера Германии Ангелы Меркель завил о том, что Европейский Центробанк в этом году должен повысить ключевую ставку на 50-75 б.п. ради обуздания инфляции в Германии.

Такие темпы пересмотра базовых ставок характерны скорее для развивающихся стран с их высокой инфляцией. Среди стран G7 лишь Банк Канады повысил базовую ставку три раза, однако перед началом ужесточения денежно-кредитной политики она была гораздо ниже, чем в еврозоне – 0,25% годовых. В то же время Банк Англии, где годовые темпы роста потребительских цен вдвое выше, чем в Еврозоне, еще не приступал к ужесточению монетарной политики.