Rambler's Top100
 

√азпромбанк: ¬еро€тные следующие "жертвы" долгового/банковского кризиса Ц »спани€ иЕ —ловени€


[29.03.2013]  √азпромбанк    pdf  ѕолна€ верси€

–ќ——»…— »… ƒќЋ√ќ¬ќ… –џЌќ  ¬ –ј“÷≈

Ќесколько поутихшие «европейские страхи» позволили финансовым рынкам накануне показать положительную динамику. ѕосле двухнедельного «заигрывани€» с историческим максимумом, индексу S&P 500 удалось его преодолеть (+0,4% - до 1569 п.), несмотр€ на противоречивые внутренние статданные. ƒоходность UST10 при этом не изменилась – 1,85%.

—огласно окончательной оценке, ¬¬ѕ —Ўј в 4 12 вырос на 0,4% (втора€ оценка указывала на рост на 0,1%) за счет пересмотра в сторону увеличени€ вклада компоненты инвестиций. ќднако вклад потребительских расходов был несколько уменьшен.

–ост деловой активности в —Ўј затухает, веро€тно, под давлением секвестра: индекс Chicago PMI упал в марте до минимальных с начала года 52,4 п. с 56,8 п. в феврале.

ѕервый день работы кипрских банков в услови€х жестких ограничений на движение капитала прошел достаточно спокойно. ћежду тем суверенные спреды «периферии» остаютс€ на повышенных уровн€х, отража€ вли€ние «прецедентности» bailout  ипра (подробнее см. «“емы глобального рынка»).

”лучшение настроений на глобальных рынках неравномерно отразилось на российских еврооблигаци€х. RUSSIA30 (YTM 3,19%) подросла на 0,38 п.п. до 123,98%, отыграв падение предыдущего дн€. —пред к UST10 сузилс€ на 6 б.п. до 134 б.п.  отировки корпоративных и банковских бумаг потер€ли 0,1-0,2 п.п.

ѕриток в облигации ≈ћ ускорилс€ впервые за 2 мес€ца: по данным EPFR Global, за неделю к 27 марта он составил 753 млн долл., что на 250 млн долл. больше показател€ предыдущего периода. ¬ложени€ в российские облигации выросли на 35 млн долл. до 86 млн долл. ѕри этом приток в облигации DM осталс€ практически неизменным – 3,26 млрд долл. (+151 млн долл.).

“орги на локальном рынке завершились снижением доходностей вдоль всей кривой. ƒлинные выпуски 26207, 26212 подорожали на 0,50-0,65 п.п. (-5-8 б.п. по доходности), ликвидные 8-10 летние бумаги 26205. 26209. 26211 - на 0,25-0,45 п.п. (-5-7 б.п. по доходности).

“≈ћџ √ЋќЅјЋ№Ќќ√ќ –џЌ ј

Ёффект бабочки

«ѕрецедентна€» природа кипрского bailout, несмотр€ на многочисленные отрицани€ данного факта со стороны еврочиновников, уже начала сказыватьс€ на других странах еврозоны и европейских финансовых рынках.  атастрофического развити€ событий пока удаетс€ избегать, однако рынки уже отмечают следующие веро€тные «жертвы» долгового/банковского кризиса – »спани€ и… —ловени€.

ƒепозиты начали уходить из  ипра с момента обращени€ за bailout

—огласно опубликованной накануне статистике ≈÷Ѕ, объем банковских депозитов в «пред-кипрском» феврале был практически неизменным в странах PIIGS (за исключением »талии и √реции, где был отмечен небольшой рост – на 1,3 и 2,0% соответственно). ќднако из кипрских банков за данный период был выведен 1 млрд евро (-2,2% к €нварю), а всего с момента обращени€ за bailout в июне 2012 г. кипрские банки не досчитались 4 млрд евро в депозитах (снижение на 8,2%).

ќтметим, что с интересом ожидаемые нами мартовские данные ≈÷Ѕ по депозитам в случае с  ипром вр€д ли отраз€т полную картину бедстви€ – банки страны возобновили работу лишь накануне, а ограничени€ на движени€ капитала введены на неопределЄнный срок. »ндикатором дл€ рынков в данном случае может послужить динамика депозитов в других «периферийных» странах еврозоны, в частности – в »спании и »талии.

—ловени€ – совсем не альпийска€ сказка

ƒолговые рынки «периферии» еврозоны ожидаемо негативно отреагировали на кипрский вопрос – спреды »талии, »спании и ѕортугалии сейчас на 35-65 б.п. выше уровней двухнедельной давности. ѕри этом спрос на защитные активы увел доходность BUNDS 2Y в отрицательную зону (впервые с начала года), а спред между EURIBOR 3M и BUNDS 3M, отражающий разницу в стоимости заимствований дл€ «локомотива» ≈вропы и европейских банков, и тем самым, указывающий на уровень довери€ к банковскому сектору, остаетс€ повышенным (пор€дка 26 б.п.).

ћежду тем у bailout  ипра по€вилс€ и первый очевидный «пострадавший» – —ловени€ (программа докапитализации банков может достичь объема в 4 млрд евро). ƒоходность по benchmark облигаци€м страны в долларах взлетела до рекордных 6,14%, а по евровым SLOVEN18 – до максимальных с сент€бр€ 2012 г. 5,87% (рост на 120 и 220 б.п. соответственно – по сравнению с моментом до объ€влени€ о bailout  ипра).

ќтметим, что активы банковского сектора —ловении составл€ют 130% ¬¬ѕ, в то врем€ как у Ћюксембурга они в 22 раза (!) превышают объем экономики страны (дл€  ипра и ћальты данное соотношение равн€етс€ 8, дл€ »спании и »талии – 4 и 3 соответственно). ѕримечательно, что именно представители Ћюксембурга, ћальты и —ловении на текущей неделе выразили озабоченность комментари€ми о bailout  ипра как о «шаблоне» дл€ всей ≈вропы.

Ќесмотр€ на все еще спокойную реакцию глобальных финансовых рынков на bailout  ипра (S&P 500 накануне преодолел исторический рекорд окт€бр€ 2007 г.!), мы, однако, считаем, что ≈вропа в ближайшее врем€ останетс€ источником «спорадической» напр€женности дл€ рынков как с точки зрени€ слабых макроданных, так и с позиции по€влени€ новых веро€тных «кандидатов» на внешнюю помощь. ѕримечательно, что, согласно опросу Reuters, 75% экспертов ждут новых bailout-историй в ≈вропе, причем голоса разделились поровну (по трети респондентов) «в пользу» двух стран – »спании и —ловении.

ћј –ќЁ ќЌќћ» ј » ƒ≈Ќ≈∆Ќџ… –џЌќ 

ƒенежный рынок: напр€женно, но не критично

¬ услови€х вчерашних расчетов по налогу на прибыль в чем-то определ€ющее значение дл€ российских банков имел размер лимита по аукционному –≈ѕќ, устанавливаемый регул€тором. ¬ итоге за€вленного объема предложени€ (410 млрд руб.) хватило дл€ удовлетворени€ большей части спроса (454 млрд руб.), средневзвешенна€ ставка составила 5,54% на утреннем аукционе и 5,83% на дневном. —тоимость междилерского –≈ѕќ o/n осталась вчера на отметке в 6,14%.

ѕри этом заслуживают внимани€ итоги вчерашнего аукциона по размещению средств ‘едерального  азначейства на 28 дней на ћћ¬Ѕ. ≈сли во вторник на ћћ¬Ѕ из 70 млрд руб. двухнедельных ресурсов спрос нашелс€ только на 26,3 млрд руб. под 6,0% годовых, то на 35 млрд руб. предложени€ отмечалс€ переспрос (46,0 млрд руб.) при средневзвешенной ставке 6,1% годовых.

—уммарные остатки на корсчетах и депозитах банков в ÷Ѕ на сегодн€шнее утро составили 1,01 трлн руб. (+57,9 млрд руб.), чиста€ ликвидна€ позици€ ожидаемо просела – на 169,1 млрд руб. до минус 1,26 трлн руб.

¬чера курс на обесценение рубл€ сохранилс€. Ќа ћћ¬Ѕ национальна€ валюта потер€ла 6 коп. против доллара (до 31,10 руб.) и 27 коп. против евро (до 39,90 руб.), закрывшись на отметке 35,06 руб. против корзины (+15 коп. за день). ќбъем торгов по паре USDRUB_TOM оставалс€ существенным (4,9 млрд долл.). “аким образом, национальна€ валюта уже откатилась до уровней конца прошлого но€бр€ против доллара – и в отсутствие фактора поддержки в виде налоговых выплат может продолжить испытывать давление.

 –≈ƒ»“Ќџ≈  ќћћ≈Ќ“ј–»»

Ќомос-Ѕанк: не слишком интересна€ отчетность по ћ—‘ќ за 2012 г.

Ќовость. ¬чера Ќомос-Ѕанк представил консолидированные финансовые результаты де€тельности за 4 12 и весь 2012 год по международным стандартам, а также провел телеконференцию дл€ инвесторов.

 омментарий. — точки зрени€ финансовых показателей 2012 год следует счесть вполне успешным дл€ Ќомос-Ѕанка. ќрганизации удалось продемонстрировать рост валового кредитного портфел€ на 31%, в том числе +27% в корпоративном сегменте и +56% по рознице, что лучше чем в среднем по отрасли.  ачество портфел€ при этом избежало ухудшени€ (дол€ NPL – 2,0%), как и уровень рентабельности – 18,0% дл€ ROAE (18,1% годом ранее). ƒостаточность капитала банка на конец 2012 года находилась на довольно комфортном уровне: 10,8% дл€ показател€ 1-го уровн€ и 16,3% дл€ совокупного показател€ по Ѕазелю.

Ќасколько мы понимаем, основные вопросы инвесторов применительно к Ќомос-Ѕанку лежат в плоскости будущего кредитной организации после сделки с ‘  «ќткрытие». ¬ частности, важными €вл€ютс€ вопросы о том, какой стратегии будет придерживатьс€ банк после транзакции, как сделка будет структурирована – и будет ли Ќомос вовлечен в ее финансирование.

ѕри этом спреды евробондов Ќомос-Ѕанка существенно расширились за последний год – по всей видимости, отража€ консервативность инвесторов в услови€х неопределенности вокруг организации. “ак, к примеру, преми€ субординированных NMOSRM19 (YTM 8,61%) к субординированным же ALFARU19 (YTM 5,28%) в насто€щее врем€ составл€ет ок. 250 б.п. в терминах Z-спреда, притом что еще в начале августа прошлого года – т.е. после повышени€ рейтинга јльфа-Ѕанка от Fitch до инвестиционной категории и до по€влени€ новостей о сделке с «ќткрытием» - разница в Z-спреде между более длинным NMOSRM19 и более коротким ALFARU17 колебалась в диапазоне 180-220 б.п.

ћы полагаем, что по мере про€снени€ ситуации вокруг сделки с «ќткрытием» в услови€х сохранени€ дефицита инвестиционных идей бонды Ќомос-Ѕанка вполне могут стать попул€рной идеей дл€ вложени€ средств.

—бербанк нейтрально отчиталс€ за 2012 год по ћ—‘ќ, отмечает замедление корпоративного кредитовани€

Ќовость: ¬чера —бербанк –оссии представил консолидированные финансовые результаты де€тельности за 4 12 и весь 2012 год по международным стандартам, а также провел телеконференцию дл€ инвесторов.

 омментарий: ѕо нашему мнению, —бербанк может занести 2012 год себе в актив. ƒаже с учетом некоторой просадки показател€ в годовом сопоставлении (-3,8 п.п.), достижение рентабельности среднего капитала по итогам года в 24,1% крупнейшим банком страны выгл€дит впечатл€юще.  редитный портфель банка по итогам прошлого года прибавил 16% в корпоративном сегменте и 43% в рознице без учета M&A, что соответствует динамике сектора. ƒол€ NPL опустилась до 3,2% (-1,7 п.п.), достаточность совокупного капитала по Ѕазелю – до 13,7% (-1,5 п.п.).

ѕри общей силе продемонстрированных результатов некоторый «осадок» от отчетности дл€ нас оставила разве что информаци€ о том, что с момента приобретени€ европейских активов – Volksbank International AG – в феврале 2012 г. —бербанк понес по ним убытки в 8 млрд руб., и это с учетом цены сделки в 20,0 млрд руб.

“елеконференци€ с руководством —бербанка не была богата на за€влени€. ¬ насто€щее врем€ организаци€ отмечает снижение спроса на кредиты со стороны компаний, что дает основани€ рассчитывать на снижение ставок по кредитам и депозитам. ѕри этом за€вленный банком в конце прошлого года прогноз по росту розничного кредитовани€ в текущем году (25%) может быть пересмотрен в сторону повышени€, даже несмотр€ на ужесточение регулировани€ со стороны ÷Ѕ –‘.

ƒолларовые евробонды —бербанка в насто€щее врем€ торгуютс€ с премией в 75-100 б.п. к суверенной кривой, остава€сь одной из наиболее качественных альтернатив российскому госдолгу.

–остелеком: финансовые результаты по ћ—‘ќ за 2012

Ќовость. –остелеком вчера опубликовал финансовые результаты за 2012 год по ћ—‘ќ. ¬ целом мы не ожидаем какого либо эффекта на котировки рублевых облигаций –остелекома, ликвидность в которых в последнее врем€ невысока.

 омментарий. ¬ыручка компании за 2012 год выросла на 7% г/г до 321,3 млрд. руб. ѕри этом основной вклад в рост доходов оказали услуги по Ўѕƒ (+7% г/г), передаче данных (+10% г/г), платному “¬ (+36% г/г), а также присоединению и пропуску трафика (+6% г/г). ¬ыручка от «традиционных» услуг снижалась: по местной и внутризоновой св€зи – на 3% и 12% г/г, по междугородней и международной св€зи – на 15% г/г.

”величение вклада услуг Ўѕƒ в выручку на фоне высокой конкуренции в этом сегменте бизнеса негативно сказалось на рентабельности.  роме того, давление на норму прибыли оказывали высокие расходы, св€занные с активным развитием мобильного сегмента - строительством 3G сетей в регионах. ¬ 4 12 эффект также оказали начисленные резервы по расходам, св€занные с планируемым сокращением административного персонала в 2013 г. ¬ итоге, в 2012 г. OIBDA выросла на 1% г/г до 118млрд руб., рентабельность OIBDA сократилась с 39% до 36.9%. ¬ 4 12 падение рентабельности было существенным на фоне разовых факторов – показатель составил 29,8% (-8,4 п.п. кв/кв). ¬ 2013 году –остелеком планирует сохранить рентабельность OIBDA на уровне 35-40% от выручки.

—вободный денежный поток –остелекома в 4 12 ушел «в минус» на фоне традиционного роста капзатрат в конце года – при этом, в целом за 2012 г. значение по-прежнему было положительным (около 5 млрд руб.). ќбъем инвестиций в 2012 г. составил 28% выручки – что соответствует уровню 2011 г. —тратеги€ компании на 2013-2017 гг. предполагает средний уровень капзатрат на уровне 14% выручки. ќднако 2013-2015 гг. будут пиковыми с точки зрени€ инвестиционной нагрузки: –остелеком ожидает, что в следующем году инвестиции в процентах от выручки будут чуть ниже, чем в 2012.

–асходы на выкуп собственных акций у миноритарных акционеров, а также финансирование M&A в 2012 г. компани€ финансировала в том числе из заемных источников: соотношение «„истый долг / EBITDA» в 2012 выросло с 1,4х до 1,7х, совокупный долг на 31/12/12 составил 214 млрд руб. (почти 98% - рублевые инструменты). ¬ 4 12 –остелеком разместил рублевые облигации на 10 млрд руб., а в 1 13 – еще 3 выпуска на 25 млрд руб. ќтметим, что компании удалось заметно улучшить структуру кредитного портфел€ в прошлом году: дол€ краткосрочного долга снизилась с 47% до 30% на 31/12/12.

¬ 2013 г. мы не исключаем дальнейшего роста долговой нагрузки –остелекома на фоне интенсивных инвестиционных расходов и дополнительных издержек, которые могут возникнуть в св€зи с предсто€щим выкупом акций у акционеров, не согласных с реорганизацией компании (сейчас на завершающей стадии). Ќа эти цели компани€ может направить до 29 млрд руб (10% от чистых активов на 30/09/2012). ¬ то же врем€ –остелеком имеет существенный запас в плане роста кредитного плеча: угроза снижени€ кредитного рейтинга Fitch («¬¬¬-») возникнет после превышени€ «„истый долг / EBITDA» уровн€ 3х. ѕри этом внутренний ориентир компании по соотношению «„истый долг / EBITDA» составл€ет 2х.

 
комментарий
 


 

“ел: +7 (495) 796-93-88


јрхив комментариев

ѕЌ¬“—–„“ѕ“—Ѕ¬—
31 1 2 3 4 5 6
7 8 9 10 11 12 13
14 15 16 17 18 19 20
21 22 23 24 25 26 27
28 29 30 1 2 3 4
   
 
    
   

¬ыпуски облигаций эмитентов: