РОССИЙСКИЙ ДОЛГОВОЙ РЫНОК ВКРАТЦЕ

- Ожидание ослабления ДКП в Европе, неплохие финансовые отчетности и данные по рынку жилья в США поддержали рост на финансовых рынках во вторник. S&P 500 прибавил 1,04%, UST10 YTM осталась практически неизменной – 1,70% (+1 б.п.).

- Спрос на UST остается высоким даже в условиях существенного роста фондовых рынков: доходность UST10 накануне дважды опускалась до минимальных с декабря 2012 г. 1,64%: после выхода слабого PMI в Германии и ошибочной информации о теракте в Белом доме.

- Поводов для сворачивания QE все меньше: индекс PMI в США в апреле снизился до 52,0 п. с 54,6 п. (прогноз: 53,9 п.), индекс деловой активности от ФРБ Ричмонда упал до -6 п. с 3 п. (прогноз: 2 п.). В обоих случаях отмечено ухудшение подындексов новых заказов и занятости.

- ЕЦБ может снизить ключевую ставку уже на ближайшем заседании (2 мая): индекс PMI для еврозоны в апреле остался на уровне 46,5 п., германский показатель упал до минимума за 6 месяцев. Евро подешевел на 0,5% до 1,2996 долл., доходности 10-летних госбумаг на европейской «периферии» снизились на 10-20 б.п., в отдельных случаях – до многолетних минимумов.

- Рост котировок в российских ликвидных корпоративных и банковских еврооблигациях составил 30-40 б.п. RUSSIA30 (YTM 2,93%) прибавила 0,30 п.п. до 125,50%, спред к UST10 сжался на 6 б.п. до 122 б.п. Лидером суверенного сегмента стала RUSSIA42 (YTM 4,46%), подорожавшая на 1,36 п.п. до 118,85%.

- Успешное размещение дебютных еврооблигаций Уралкалия

- (ВВВ-/Ваа3/ВВВ-) (650 млн долл. на 5 лет, 3,723%) оказало поддержку выпуску PHORRU18 (YTM 3,89%), I-спред которого сжался сразу на 15 б.п. до 305 б.п., а динамика в котировках была лучше рынка: +0,68 п.п. до 101,37%.

- Локальный рынок завершил день в приподнятом настроении – доходности снизились вдоль всей кривой в среднем на 4-7 б.п., не обратив внимания на небольшое ослабление рубля. Бенчмарк ОФЗ-26207 завершил день на уровнях 6,93-6,95% (+0,5-0,6 п.п. в цене), торги по 10-летнему 26211 закрылись на уровне 6,63% (+0,9 п.п.).

- Объявленные параметры аукционов ОФЗ предполагают премии ко вторичному рынку по 15-летнему выпуску 26212 (8 б.п.) и 6,5-летнему 26210 (3 б.п.). См. «Темы российского рынка».

ТЕМЫ РОССИЙСКОГО РЫНКА

Аукционы ОФЗ: увеличение предложения может быть поглощено рынком

Минфин вчера опубликовал ценовые ориентиры по планируемым аукционам совокупным объемом 40 млрд руб. Диапазон доходности по 15-летним ОФЗ-26212 (20 млрд руб.) был установлен в пределах 7,05%-7,10%, предполагая премию по верхней границе в 2-4 б.п. – на момент объявления (после 12:20 мск) бумага котировалась по 7,06-7,08%. Ближе к концу торговой сессии, на фоне общего роста на локальном рынке, котировки подтянулись к уровню 7,02%. Ориентир по 6,5-летним ОФЗ-26210 (20 млрд руб.) был установлен в пределах 6,35-6,40%, предполагая аналогичную премию в 2-4 б.п. по верхней границе диапазона – на момент объявления параметров выпуск маркировался на уровнях 6,36-6,38%. Под конец дня доходность по бумаге снизилась до 6,33-6,37%, закрытие торгов прошло на уровне 6,37% б.п.

В последнее время сегмент ОФЗ демонстрирует завидную устойчивость к внешним негативным факторам и к динамике национальной валюты (за последнюю неделю рубль ослаб против доллара на 36 коп.), поддерживаемый ожиданиями по смягчению монетарной политики. Опираясь на привлекательную текущую премию, а также на опыт прошлых размещений, продемонстрировавший сохраняющийся спрос со стороны крупных участников в длинном сегменте, мы ожидаем успешных результатов аукциона по 15-летней бумаге. Напомним, сегодня будет размещаться 40% от оставшегося совокупного объема плановых размещений в 1К13 по сроку на 15 лет. Более короткие бумаги пока пользуются меньшим спросом (bid-to-cover по последнему размещению 5-летней 25081 составил 1,04х), однако увеличение предложения до 20 млрд руб. сопровождается рыночной премией, что может поддержать интерес к выпуску. Отметим, что сегодняшние аукционы последние перед большим перерывом в графике размещений Минфина – ближайшая дата запланирована на 15 мая 2013, что может оказать дополнительную поддержку спросу на размещаемые бумаги.

Перед открытием торгов складывается нейтральный фон с котировками Brent, прибавившими с утра 0,14% (на момент написания комментария).

МАКРОЭКОНОМИКА И ДЕНЕЖНЫЙ РЫНОК

ЦБ увеличивает предложение на аукционах РЕПО

Вчера ЦБ заметно увеличил предложение средств в рамках инструментов РЕПО. Помимо 350 млрд руб. в рамках аукционов однодневного РЕПО регулятор предложил 2,08 трлн руб. в РЕПО на 6 дней. В совокупности Банки привлекли у ЦБ порядка 2 трлн руб. (по 6-дневному РЕПО средства поступят сегодня). Из этой суммы 1.4 трлн руб. уйдет на исполнение второй части недельного РЕПО от 16 апреля. Стоимость привлечения составила 5,56% по РЕПО o/n и 5,52% по недельному РЕПО, ставка междилерского однодневного РЕПО на ММВБ вчера не изменилась (6,18%).

Отметим, что помимо ЦБ ликвидность на денежном рынке вчера поддержал и Минфин, разместив 30 млрд руб. средств федерального бюджета под 6% до 29 мая.

Чистая ликвидная позиция банков на сегодня несколько улучшилась (+123 млрд руб. до «минус» 1,23 трлн руб.) на фоне роста остатков на корсчетах и депозитах на 106 млрд руб.

Рублю вчера не удалось укрепиться против доллара, несмотря на рост нефтяных котировок во второй половине дня. На ММВБ курс доллара вырос на 7 коп. до 31,62 руб., объем торгов по паре USD RUB_TOM составил 5,1 млрд долл. Бивалютная корзина при этом закрылась на уровнях предыдущей торговой сессии (35,88 руб.) на фоне снижения евро (-9 коп. до 41,09 руб.). Сформировавшийся на открытие сегодняшних торгов внешний фон нейтрален для национальной валюты.

КРЕДИТНЫЕ КОММЕНТАРИИ

ФСК: нейтральные финансовые результаты за 2012 год по МСФО

Новость. ФСК опубликовала финансовые результаты за 2012 год по МСФО. На наш взгляд, цифры в целом нейтральны с точки зрения кредитного качества компании: во 2П12 эмитент наращивал долговую нагрузку, что, естественно, оказало давление на кредитные показатели. По нашим оценкам, в 2013 году отношение долга к EBITDA у ФСК останется ниже 3,0х, что полностью соответствует текущим кредитным рейтингам.

Мы не ожидаем эффекта на котировки торгующихся выпусков рублевых бумаг ФСК на локальном рынке, а также выпуска еврооблигаций FEESRM19.

Комментарий. Выручка компании в 2012 году почти не изменилась в сравнении с уровнем 2011 года и составила 140 млрд руб., однако во 2П12 она выросла на 10% к уровню 1П12 благодаря повышению тарифов, перенесенному с января на июль 2012 года. Между тем, EBITDAпонизилась на 8% в сравнении с уровнем 2011 года на фоне 8%-го роста операционных издержек (за вычетом неденежных статей). В результате

рентабельность по EBITDA опустилась на 5,2 п. п. до 55,2%.

Из-за масштабных капиталовложений (153,3 млрд руб., или 110% годовой выручки) свободный денежный поток компании в 2012 году был отрицательным. Совокупный долг по состоянию на 31 декабря составлял 216 млрд руб., что на 63% превосходит уровень годичной давности и соответствует коэффициентам «Чистый долг/EBITDA» в 1,8х и «Совокупный долг/EBITDA» в 2,8х. Согласно утвержденному инвестиционному бюджету на 2013–2017 гг., ФСК будет ежегодно тратить около 130 млрд руб. (без учета НДС).

Мы полагаем, что в 2013 году долговая нагрузка эмитента останется ниже 3,0х, что не создаст угрозы текущим кредитным рейтингам. Согласно последнему отчету S&P, понижение рейтинга возможно, если соотношение «Долг/EBITDA» будет систематически превышать 3,0х, разово достигая 3,5х.

После отчетной даты ФСК выпустила рублевые облигации на 10 млрд руб. и досрочно погасила банковские кредиты на общую сумму 20 млрд руб. В 2013 году компании предстоит погасить довольно небольшой объем долга – около 20 млрд руб. (оферты по двум выпускам рублевых облигаций в сентябре). Мы считаем, что эмитент сумеет рефинансировать этот долг на внутреннем рынке (либо оставить бумаги в обращении). Пик погашений приходится на следующий год – 40 млрд руб. (25 млрд руб. – облигации, 15 млрд руб. – банковские кредиты).

Следует также отметить, что, согласно недавним заявлениям официальных лиц, уже в июне этого года ФСК может выпустить долгосрочные инфраструктурные облигации на сумму до 100 млрд руб., в которые могут быть инвестированы средства Пенсионного Фонда РФ. Привлечение долгосрочных ресурсов снизит потенциальное предложение «рыночного» долга на публичном рынке, что может оказать поддержку котировкам торгующихся бумаг ФСК.