Rambler's Top100
 

Газпромбанк: Стратегия: Апрельское дежавю: еще один повод купить бонды


[16.04.2013]  Газпромбанк    pdf  Полная версия

Апрельское дежавю: еще один повод купить бонды

В начале 2010-2013 гг. финансовые рынки вели себя «визуально» приблизительно одинаково: наблюдались схожие тренды в колебаниях UST10 YTM и индекса S&P 500, «межгодовая» корреляция динамики которого в первые месяцы года за этот период достигала 50-90%.

Однако, начиная со второй половины апреля – начала мая, настроения на рынках менялись, порой даже очень резко: как под влиянием не оправдавшихся надежд на ускорение экономического роста, так и на фоне нового обострения долгового кризиса в Европе и приближения окончания очередного этапа QE. Это в свою очередь приводило к коррекции цен на рисковые активы и усилению спроса на «защитные» UST, доходности которых, как правило, уходили либо ниже уровней начала года (2010-2011 гг.) и либо ложились «в боковик» при достижении рекордно низких значений (2012 г.).

В апреле 2013 г. ситуация принципиально отличается от начала предыдущих трех лет. Важные в прошлые 3 года европейские риски пока отошли на второй план (пример: краткосрочная реакция рынков на политический кризис в Италии и bailout Кипра). В условиях бессрочной программы QE3 и слабых данных инвесторам не стоит опасаться и скорого приближения сроков окончания программы. На смену пришли регулярные спекуляции вокруг сворачивания/сокращения QE3.

В такой ситуации на первый план выходят макроэкономические новости, прежде всего из США. До последнего времени рынки старались не замечать слабой экономической статистики. Однако ситуация может поменяться уже в ближайшее время, когда накопится критическая масса слабых макроданных и/или финансовых отчетностей, что может стать поводом для коррекции в рисковых активах.

При этом сглаживать проявляющийся негатив будут действия глобальных ЦБ и прежде всего – масштабные вливания ликвидности от ФРС и Банка Японии.

Мы полагаем, что, в отсутствие явных признаков улучшения в мировой экономике и в случае сохранения ультрамягкой денежной политики ведущими ЦБ, переоценка качественного облигационного риска ЕМ, включая российский, продолжится: в условиях глобально низких ставок уровни доходности здесь выглядят привлекательнее, а общее состояние экономик также выгодно «оттеняет» мейджеров ЕМ на фоне «анемичных» темпов роста на DM. Дополнительный комфорт инвесторам предоставляют остающиеся высокими притоки денежных средств в облигационные фонды как EM в целом, так и России в частности.

В терминах спреда RUSSIA30-UST10 наш прогноз на конец года составляет 90-100 б.п. с вероятными движениями в пределах 80-110 б.п. во 2-3К13. При этом доходность UST10, в 1К13 находившаяся преимущественно в диапазоне 1,8-2,0%, во 2-3К может опуститься на более низкий уровень колебаний – 1,6-1,9%.

2010-2012 гг.: европейские риски и «ограниченные» QE

2010 г.: 1-й bailout Греции, bailout Ирландии

Начало 2010 г. складывалось для рисковых активов достаточно благоприятно: на фоне ожиданий восстановления экономики после кризиса 2009 г. МВФ дважды повышал прогноз по росту ВВП США – до 2,7% в январе (с сентябрьских 1,5%) и до 3,1% в апреле (фактический рост по итогам года: 2,4%). Факторами коррекции стали завершение ФРС QE1 в марте и последовавшее обращение Греции за bailout.

2011 г.: 2-й bailout Греции и снижение суверенного рейтинга США

Оптимистичные ожидания по экономическому росту имели место и в 2011 г. Прогноз МВФ по росту ВВП США был улучшен с 2,3% в октябре 2010 г. до 2,8% в апреле 2011 г. (факт: +1,8%). Замедление экономики еврозоны, начало переговоров по второму bailout Греции, апрельский bailout Португалии и завершение программы QE2, – все это «подготовило почву» к коррекции. Триггером выступила проблема потолка госдолга США, завершившаяся снижением суверенного рейтинга страны. Ухудшение прогнозов по экономикам США и еврозоны в августе-сентябре стало дополнительным фактором коррекции в рисках.

2012 г.: угроза выхода Греции из еврозоны

МВФ вновь повышает прогнозы по росту ВВП США – с 1,8% в сентябре 2011 г. до 2,1% в апреле 2012 г. (факт: +2,2%). Главная тема 1К12 - ожидания реструктуризации госдолга Греции с участием частных кредиторов. Рост популярности анти-austerity партий на выборах в Греции в мае и июне и риск выхода страны из еврозоны вызвали спад в рисковых активах и очередное распространение долгового кризиса на Италию и Испанию. Несмотря на растущую вероятность рецессии в еврозоне, ситуацию спасают действия ЕЦБ (программа OMT, заявления М. Драги) и запуск ФРС QE3.

2013 г.: снижение европейских рисков и неограниченные QE

Негатив мартовских payrolls, etc.

МВФ на текущей неделе представит обновленные экономические прогнозы. По информации Bloomberg, оценка роста ВВП США на 2013 г. будет понижена с 2,0% в январе до 1,7% на фоне эффекта секвестра. Ключевыми событиями может стать публикация 1-й оценки ВВП США за 1К13 и апрельские payrolls.

Определенный негатив для рынка может также создать открывшийся на этой неделе сезон отчетностей за 1К13. Вопрос потолка госдолга вряд ли способен стать ключевым риском 2К13, учитывая, что специальные меры Минфина США могут «отсрочить» его до конца июля.

Углубление рецессии в еврозоне

Несмотря на выработавшийся у рынков «иммунитет» к европейским рискам (выборы в Италии, bailout Кипра, спекуляции вокруг Словении), негативное (но не решающее) влияние на рисковые активы может оказать общая сохраняющаяся и в моменте нарастающая слабость экономики еврозоны (публикация 1-й оценки ВВП еврозоны за 1К13 состоится 15 мая).

Поступление на рынок ликвидности от QE ФРС и Банка Японии

В условиях «анемичного» роста основных экономик, ключевая роль в поддержании повышательной динамики на финансовых рынках будет оставаться за глобальными центробанками. Однако новых программ от ФРС ждать пока не стоит: основополагающим фактором для финансовых рынков станут спекуляции на тему сворачивания/сокращения QE3 (мы считаем, что ФРС сохранит объем QE неизменным, 85 млрд долл./мес., в течение 2013 г.).

В свою очередь, последние решения Банка Японии уже начали оказывать позитивное влияние на рисковые активы. Напомним, регулятор намерен выкупать активы на сумму около 75 млрд долл./мес.

Ждать схожих по масштабности мер от ЕЦБ, с нашей точки зрения не стоит: максимум, на что могут рассчитывать рынки, – очередное снижение ставки или стимулирование кредитования SME.

Таким образом, главным «претендентом» на роль триггера коррекции в моменте выступают ухудшающиеся макроданные, прежде всего, по США (негатива добавляет также статистика по Европе и Китаю). Более «долгосрочным» риском, способным проявиться летом, является очередной этап переговоров по повышению потолка госдолга в США.

 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
31 1 2 3 4 5 6
7 8 9 10 11 12 13
14 15 16 17 18 19 20
21 22 23 24 25 26 27
28 29 30 1 2 3 4
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: