РОССИЙСКИЙ ДОЛГОВОЙ РЫНОК ВКРАТЦЕ

Понедельник, в отсутствие значимых событий на финансовых рынках, был сравнительно спокойным днем после волатильной второй половины прошлой недели. Индекс VIX незначительно снизился и составил 42,4 п. (-0,6 п), доходность UST10 выросла до 2,11% (+4,3 б.п.), EMBI+ spread остался почти без изменения в районе 342 б.п. Индикаторы состояния европейского рынка могут свидетельствовать о том, что ситуация перестала ухудшаться. На этом фоне несколько выделяется рост индекса европейских компаний с рейтингом ниже инвестиционного уровня iTraxx Crossover 5Y до 697 б.п. (+43 б.п.) и очередное удорожание золота до 1898 долл за тр. унц., что также может свидетельствовать о сохранении недоверия инвесторов к высокорискованным инструментам.

Вчера в российском секторе еврооблигаций был также сравнительно спокойный день. Котировки RUSSIA 30 прибавили порядка 3/16 и составили 119,1875%, в корпоративных выпусках наблюдалось сокращение bid/ask спредов за счет роста котировок на покупку, однако продавцы были не готовы пойти навстречу.

Пока ситуация складывается в пользу «быков»: «стопы» были ликвидированы в начале августа, приход «длинных» денег фондов в середине месяца и нежелание реагировать на волатильность финансовых рынков в конце прошлой недели закладывают хороший плацдарм для сужения кредитных спредов (в первую очередь мы смотрим на «BB-эмитентов»). Ключевой вопрос – что будет сигналом к росту? Или будет ли новая порция для негатива. Кроме выступления Б. Бернанке – важных событий на рынке пока нет, но и отсутствие тревожных новостей может быть достаточным для коррекции фондовых рынков и роста долговых.

В рублевых облигациях вчерашний день начался негативно на фоне продолжившегося ослабления национальной валюты: курс корзины доллар/евро продолжил рост, превысив отметку в 35 руб. В то же время во второй половине дня давление на рубль ослабло, и к закрытию стоимость корзины опустилась в район 34,8 руб. При этом снизились и ставки NDF на рубль/доллар – по годовому контракту на 15 б.п. по сравнению с пятницей. Как следствие, если с утра в относительно ликвидных ОФЗ участники выставляли котировки на покупку ниже уровней закрытия пятницы, то в течение дня биды «подтянулись» к «офферам», и в итоге некоторым бумагам удалось завершить торги «в плюсе». Так, длинные серии 26203, 26205, 26206 подорожали на 10–60 б.п., среднесрочные (25077, 25079) – на 5–15 б.п. В корпоративном сегменте ликвидность по-прежнему практически отсутствовала, при этом динамика котировок была разнонаправленной на фоне довольно широких бид/оффер спредов по бумагам.

МАКРОЭКОНОМИКА И ДЕНЕЖНЫЙ РЫНОК

Ставки МБК стабильны, но косвенные признаки указывают на рост потребности банков в ликвидности

Выплата трети начисленного по итогам второго квартала НДС прошла сравнительно безболезненно для банковской системы. Нетто-отток ликвидности с балансов составил 63,7 млрд руб. (вероятно, налоговые выплаты были частично компенсированы встречным потоком бюджетных расходов, запланированных на текущий месяц), в результате чего сумма остатков на корсчетах и депозитах в ЦБ опустилась до 1,02 трлн руб.

Стоимость заимствования на рынке МБК при этом оставалась на привычных уровнях: ставка по кредитам o/n для банков первого круга колебалась в диапазоне 3,35–3,80%. Тем не менее на ММВБ продолжился рост ставок по операциям РЕПО с облигациями: ставки по сделкам o/n вплотную приблизились к отметке 5,0%, а по недельным – превысила 5,2%. Cегодня банки выставляют котировки на уровне 3,15–3,65% (МБК o/n), на 15–20 бп ниже границ вчерашнего диапазона ставок.

Сегодня Минфин предложит банкам 95 млрд руб. временно свободных средств федерального бюджета на 91 день под минимальную ставку 4,25% годовых. Мы полагаем, что конкуренция за средства Минфина в сложившихся условиях (сокращение объемов ликвидности на банковских балансах в совокупности с довольно привлекательными условиями привлечения) будет довольно высокой – стоит отметить, что на прошлой неделе спрос в рамках аукциона более чем в 2 раза превысил предложение.

КРЕДИТНЫЕ КОММЕНТАРИИ

ТКС Банк публикует основные результаты 2К11 по МСФО; показатели сильные, но вряд ли способны оказать поддержку котировкам облигаций банка на волатильных рынках

Новость: В пятницу ТКС Банк разослал презентацию основных результатов деятельности по итогам 2К и 1П11. Вчера нам удалось пообщаться с представителями организации для разъяснения некоторых аспектов опубликованных данных.

Комментарий: Представленные ТКС Банком результаты производят достаточно сильное впечатление. Обращает на себя внимание существенный рост кредитного портфеля (+257,2 млн долл., или +75,8%, для валового показателя за 1П11) при сохранении на высоком уровне чистой процентной маржи (по нашим подсчетам, по-прежнему около 40%). Качество портфеля при этом также остается отменным: доля NPL с просрочкой платежей свыше 90 дней составляет 2,1%.

«Ложкой дёгтя» можно обозначить аналогичное росту доходов увеличение операционных расходов банка (включая расходы на привлечение клиентов) – 2,4х в годовом сопоставлении до 57 млн долл. по итогам 1П11. По нашим подсчетам, удельные расходы на привлечение одного нового клиента, воспользовавшегося кредитной картой банка, в 1–2К11 находились на уровне 85–100 долл. против 40–55 долл. в 3–4К10.

Представитель ТКС Банка вчера связал столь существенный скачок расходов на привлечение новых клиентов в том числе с проведением в течение 1П11 достаточно дорогостоящей единовременной тестовой рекламной кампании с ТВ-роликом (банк пока не определился, будет ли использоваться данный канал рекламы в дальнейшем). К тому же все решения относительно использования определенных каналов продаж принимаются банком на основе NPV, а потому сиюминутные удельные показатели расходов имеют для ТКС меньшую ценность.

Напомним, что уже в ноябре должна состояться оферта по выпуску рублевых облигаций ТКС БО-2 объемом 1,5 млрд руб. Пока в своем базовом сценарии банк исходит из того, что ему удастся провести перед офертой переговоры с держателями бумаги для оставления ее в рынке. В качестве других опций банк рассматривает рефинансирование выпуска на рынках капитала или погашение из собственных средств.

Несмотря на то, что имеющаяся на балансе «подушка ликвидности» ТКС далека от избыточной, ежемесячные поступления средств от кредитного портфеля оцениваются банком на уровне 2,5 млрд руб. (соответствует нашим грубым расчетам). В случае сохранения не самой благоприятной конъюнктуры на долговых рынках банк рассчитывает загодя начать накопление ликвидности для прохождения оферты.

Уже на текущих уровнях доходности рублевые облигации ТКС Банка, равно как и еврооблигации AKBHC14, могут быть привлекательны для небольших инвесторов в сегмент high-yield (бонды не отличаются глубиной «стакана» и ликвидностью). Даже в коротком ТКС БО-2 вчера небольшие объемы проходили по YTP 16,3% @ ноябрь 2011 г.

Аэрофлот в январе–июле увеличил перевозки пассажиров на 15%

Новость: Вчера крупнейший российский авиаперевозчик «Аэрофлот» представил операционные результаты деятельности за 7М11. Пассажирооборот в отчетном периоде увеличился на 15,0% до 24,7 млрд пкм, пассажиропоток – на 14,3% до 8,7 млн человек. Процент занятости кресел в отчетном периоде практически не изменился по сравнению с 2010 годом и составил 76,9%. Без учета дочерних структур пассажиропоток Аэрофлота а январе–июле увеличился на 20,2% до 23,2 млрд пкм, количество перевезенных пассажиров выросло на 22,6% до 7,7 млн человек. Об этом сообщила пресс-служба авиакомпании.

Комментарий: Результаты Аэрофлота выглядят очень сильно на фоне той динамики, которую демонстрирует отечественная авиаотрасль. По данным Росавиации, российские авиакомпании в январе–июне (данные за июль еще не опубликованы) увеличили перевозку пассажиров на 11% до 27,3 млн человек по сравнению с аналогичным периодом прошлого года – до 15,2 млн человек.

Если из анализируемой группы исключить показатели самого Аэрофлота (компания занимает более четверти рынка), то результаты российских авиакомпаний будут еще более скромными. В текущем году Аэрофлот демонстрирует динамику лучше среднеотраслевой, в первую очередь за счет запуска терминала D и, соответственно, консолидации внутренних и внешних рейсов под «одной крышей», открытия новых направлений и расширения собственного парка воздушных судов (с начала года Аэрофлот пополнил собственный парк пятью самолетами Airbus A320), а также благодаря позиционированию собственного имени как авиакомпании, оказывающей премиальный вид услуг.