Rambler's Top100
 

Газпромбанк: Шансы Сбербанка на покупку Denizbank резко выросли


[25.05.2012]  Газпромбанк    pdf  Полная версия

РОССИЙСКИЙ ДОЛГОВОЙ РЫНОК ВКРАТЦЕ

- Поступавшие вчера информационные потоки, что уже привычно, носили разнонаправленный характер, предопределив достаточно волатильный характер движений финансовых рынков. Итоги очередного европейского саммита – точнее, их очередное отсутствие – не располагали к росту, однако в начале торгов многие индикаторы росли, вероятно, отыгрывая сам факт затянувшегося падения. Позитива подбавил итальянский премьер Марио Монти, заявивший, что большинство европейских стран поддерживают идею выпуска единых облигаций и что Греция останется в еврозоне. К концу дня, однако, позитивные настроения рассеялись; сегодня с утра опасений инвесторам добавляют сообщения о вероятном замедлении кредитования в Китае – одном из локомотивов мировой экономики.

- Словесным интервенциям европейских политиков давно уже никто не верит – по крайней мере длительного эффекта на рынки их слова не производят. Недавние заявления немецких лидеров не наводят на мысли о том, что страна готова участвовать в выпуске панъевропейских долгов, хотя даже эта мера всех проблем не решит. Складывается ощущение, что финансовые рынки останутся в ближайшее время минным полем для инвесторов.

- Российские евробонды вчера также вели себя волатильно: покупки сменялись продажами; в конце дня, однако, доминировали «хиты». RUSSIA30 завершила день на отметке 118,375% от номинала (против 118,75% накануне), спред EMBI+ Russia при этом сузился на 4 б.п. до 286 б.п.

- Рынок рублевого долга вчера следовал за волатильностью валютного рынка. В первой половине дня длинные выпуски ОФЗ торговались в минусе на фоне ослабления рубля к корзине в первые часы торгов. В то же время последующая коррекция корзины до уровней ниже цены открытия, видимо, придала оптимизма и инвесторам в рублевые бумаги – в итоге 6, 7 и 9-летние выпуски закрылись в «зеленой зоне» (+10–50 б.п.). При этом еще один разворот тренда на валютном рынке – новая волна ослабления в последние часы торгов, – похоже, не успел сказаться на настроениях участников.

МАКРОЭКОНОМИКА И ДЕНЕЖНЫЙ РЫНОК

Международные резервы России в очередной раз сократились – на 4,5 млрд долл.

Золотовалютные резервы банка России за неделю 11-18 мая снова сократились – на 4,5 млрд долл. до 514,3 млрд долл. Основная причина сокращения – переоценка валютной составляющей резервов. В течение указанного периода евро подешевел относительно доллара на 2,0%, что обеспечило снижение долларового эквивалента ЗВР на 4,4 млрд долл. Прочие валюты, входящие в состав портфеля (в т.ч. СДР), девальвировались в пределах 1,0%. Но и этого стало достаточно, чтобы сокращение достигло: по фунту стерлингов – 1,0 млрд долл., по японской йене – 0,07 млрд долл., по канадскому доллару – 0,04 млрд долл., по СДР – 0,05 млрд долл. Удешевление золота также привнесло свою отрицательную лепту (–1,2 млрд долл.). Согласно официальным данным Банка России, покупки валюты регулятором на внутреннем рынке составили 0,86 млрд долл. По нашим оценкам, эффект от переоценки первоклассных иностранных облигаций, входящих в состав резервов, а также доходы по депозитам ЦБ в иностранных банках в совокупности составил около 4,1 млрд долл.

Денежный рынок: ставки замерли, но ненадолго

- Чистая ликвидная позиция сократилась

Остатки на корсчетах и депозитах в ЦБ незначительно увеличились (+15,9 млрд руб.), достигнув отметки 742,6 млрд руб. Совокупные обязательства перед ЦБ и Минфином при этом выросли на большую величину (+38,7 млрд руб.), в итоге чистая ликвидная позиция ухудшилась (на 22,8 млрд руб.), опустившись до -560,0 млрд руб. (уровень начала недели).

- Аукционное РЕПО с ЦБ: предложение было избыточным

Вчера ЦБ предложил на аукционах 1-дневного прямого РЕПО 150 млрд руб. (против 100 млрд руб. накануне), которые не были освоены банками в полной мере. В течение первой сессии спрос составил 99,6 млрд руб., средневзвешенная ставка упала на 5 б.п. относительно предыдущего дня, опустившись до 5,41%. Во втором раунде было заключено сделок еще на 30,4 млрд руб., ставка уравновесилась на отметке 5,35%. При этом некоторые банки обратились к рефинансированию по фиксированной ставке РЕПО: сумма сделок составила 9,3 млрд руб.

- Ставки междилерского РЕПО: динамика отсутствовала

Рынок 1-дневного междилерского РЕПО не демонстрировал заметной динамики. Средневзвешенная ставка по сравнению с 23 мая (6,04%) не изменилась. Объем заключенных сделок оставался на среднем уровне – 108,3 млрд руб. Сегодня наступил предельный срок расчетов по акцизам и НДПИ. Общая сумма обязательств эквивалентна 280–300 млрд руб. Вероятно, это вызовет рост ставок денежного рынка.

- Валютный рынок: рубль демонстрирует колоссальную волатильность

Вчера бивалютная корзина закрывалась на отметке 35,3781 руб. (+6 коп. к уровню закрытия среды). Лидером роста был по-прежнему доллар, средневзвешенный курс которого достиг 31,6591 руб. (+0,2266 руб.), курс последней сделки 24 мая – 31,5851 руб. Динамика евро впечатляла меньше – 39,7748 руб. (+0,015 руб.). Из внутренних российских факторов поддержку рублю окажут оттоки, связанные с уплатой акцизов и НДПИ. При этом внешний фон остается неблагоприятным, прежде всего из-за неопределенности с Ираном. Все же мы ожидаем, что российская валюта отыграет часть потерь, понесенных накануне.

КРЕДИТНЫЕ КОММЕНТАРИИ

Арбитражный суд Москвы наложил обеспечительные меры в отношении российской дочки Vimpelcom Ltd: негативная новость

Новость: Как пишет Интерфакс и Коммерсант, Арбитражный суд Москвы запретил ОАО «Вымпелком» исполнять решения состоявшегося 21 мая годового собрания акционеров компании до вступления в силу решения по иску ФАС к Telenor. Как следует из исполнительного листа московского арбитража, суд запретил Вымпелкому выплачивать дивиденды за 2011 год (утверждены собранием акционеров в размере 18,9 млрд руб.), а также выводить из компании средства, предназначенные для выплаты дивидендов, любыми другими способами. Кроме того, совету директоров и аудиторам Вымпелкома запрещено реализовывать свои полномочия. По словам источника Интерфакса, компания, в том числе, ограничена в возможностях привлекать кредиты.

Как сообщалось ранее, рассмотрение иска ФАС к норвежской Telenor и компании Weather Investments Нагиба Савириса назначено на 17 октября. ФАС требует признать недействительной февральскую сделку между Telenor и Weather, в результате которой норвежская компания приобрела пакет привилегированных акций (234 млн бумаг) Vimpelcom за 374 млн долл., увеличив свою долю в компании с 25,01% до 36,36%. По мнению ФАС, Telenor увеличила долю в Vimpelcom с нарушением закона об иностранных инвестициях в стратегические активы РФ.

Комментарий: Введение мер – негативная новость, так как может воспрепятствовать своевременному принятию решений по текущей операционной деятельности компании из-за невозможности советом директоров выполнять свои функции. В то же время обеспечительные меры не должны помешать ОАО «Вымпелком» своевременно исполнять обязательства по долгу, даже если компания не сможет привлекать новые кредиты: на 31/03/12 объем денежных средств на балансе (по данным РСБУ отчетности) составлял около 1,1 млрд долл., что превышало объем короткого долга (0,96 млрд долл.).

Отметим, что запрет на выплату дивидендов лишает существенной части денежного потока холдинговую компанию Vimpelcom Amsterdam B.V., эмитента евробондов с погашением в 2017 и 2022 г. В то же время, учитывая, что Vimpelcom Amsterdam B.V. помимо российской дочки также консолидирует украинский бизнес Kyivstar, мы не ожидаем проблем с финансированием текущих выплат.

Задержка с выплатой средств, причитающихся акционерам, очевидно, должна довольно негативно сказаться на котировках акций Vimeplcom Ltd. Отметим, что, если эффект будет долгосрочным, это увеличивает вероятность того, что российские держатели привилегированных акций компании (Altimo, Bertofan – вместе владеют 128 тыс. привилегированных акций) предпочтут воспользоваться правом их конвертации в обыкновенные бумаги – это право возникает у них с октября 2012 года. В свою очередь это означает вливание средств в капитал Vimрelcom Ltd, что будет иметь позитивный эффект для кредитного качества компании.

Мы не исключаем умеренно негативной реакции в торгующихся выпусках евробондов Vimpelcom Ltd. на данную новость, которая свидетельствует о том, что спорные вопросы на уровне акционеров могут оказать влияние и на операционный бизнес компании.

Северсталь: нейтральные результаты за 1К12 по МСФО

Новость. Северсталь опубликовала вчера результаты за 1К12 по МСФО, в целом нейтральные с точки зрения кредитного профиля. Рентабельность компании несколько снизилась, при этом кредитные метрики и ликвидность остаются на комфортных уровнях. Мы не ожидаем реакции в бондах компании.

Комментарий.

Снижение рентабельности в России. Результаты российского дивизиона Северстали оказались несколько хуже в квартальном сравнении из-за ухудшения внутренней рыночной конъюнктуры. Выручка снизилась на 5% к уровню предыдущего квартала на фоне снижения цен и объемов продаж, а также некоторого ухудшения продуктовой линейки компании. Величина EBITDA снизилась более чем вдвое, в результате чего рентабельность по EBITDA составила 8% против 17% кварталом ранее. Однако на рентабельность повлиял разовый неденежный фактор – дополнительные начисленные резервы под запасы в размере 57 млн долл., созданные из-за изменений внутренней учетной политики. Без учета этого фактора рентабельность по EBITDA составила 11%. Это вполне приемлемый уровень в сравнении с другими российскими стальными компаниями (у НЛМК рентабельность по EBITDA в России в 1К12 составила 8%).

Хорошие результаты сырьевого дивизиона и североамериканских активов. Снижение результатов основного российского сегмента было частично компенсировано неплохими показателями дивизиона Северсталь – Ресурс. Выручка снизилась на 9% кв/кв из-за слабых цен на сырье, однако рентабельности по EBITDA удалось удержать на уровне 40%.

Результаты Severstal International стали приятным исключением – выручка увеличилась на 23% на фоне роста физических продаж (+19% кв/кв) после запуска современных мощностей по выпуску оцинкованной продукции в Коламбусе и Дирборне, а также повышения цен (+6% кв/кв) за счет высокого спроса со стороны конечных потребителей.

В целом консолидированная рентабельность по EBITDA снизилась до 15% с 21% в 4К11, или до 17% с учетом коррекции на упоминавшийся выше разовый фактор.

Умеренно оптимистические прогнозы. Руководство компании позитивно оценивает перспективы на 2К12 в России, ожидая роста спроса из-за сезонного увеличения активности в секторе строительства. Экспортные рынки по-прежнему волатильны из-за снижения спроса в Европе, хотя во втором квартале может произойти некоторый рост цен и объемов из-за активизации спроса в преддверии праздника Рамадан на Ближнем Востоке. Американский рынок, по ожиданиям, останется в хорошей форме благодаря поддержке со стороны автомобильной и строительной отраслей в США и росту заказов на товары длительного пользования. В целом компания ожидает умеренного восстановления спроса на ключевых рынках в 2П12.

Денежные потоки. За отчетный период компания направила на инвестиции 278 млн долл., или 16% от годового плана (1,7 млрд долл.). Свободный денежный поток составил 85 млн долл. против отрицательных 200 млн долл. в 1К11. Мы отмечаем довольно скромный уровень инвестиций компании в оборотный капитал (-23 млн долл. против более 500 млн долл. годом ранее): компании удалось снизить объемы товарно-материальных запасов, тогда как исторически в первом квартале года запасы обычно росли.

После отчетной даты Северсталь объявила дивиденды за 1К12 на уровне 0,13 долл. на акцию, или 130 млн долл. всего. Кроме того, в апреле 2012 г. компания увеличила свою долю в Liberia Iron Ore Ltd., заплатив 65 млн долл. (при этом еще 63 млн долл. должны быть выплачены в течение ближайших трех лет).

Долговая нагрузка без изменений. С точки зрения долга значимых изменений не произошло. Общий долг несколько вырос до 6,04 млрд долл., а отношение «Чистый долг/EBITDA» осталось неизменным по сравнению с 31 декабря 2011 г. – 1,1x. Компании предстоит погасить 1,1 млрд долл. долга в 2012 г. и более 1,5 млрд долл. в 2013 г. У Северстали есть солидный запас денежных средств в 2,2 млрд долл., покрывающий значительную часть краткосрочных обязательств. Мы также полагаем, что компания может рассмотреть возможность привлечения нового долга на рынке в среднесрочной перспективе, если ситуация на площадках улучшится.

Шансы Сбербанка на покупку Denizbank резко выросли

Новость: Последний конкурент Сбербанка за приобретение турецкого Denizbank – Quatar National Bank – отказался от приобретения актива. Сбербанк, таким образом, вступил в эксклюзивные переговоры с франко-бельгийской группой Dexia. Об этом сегодня сообщает Коммерсант со ссылкой на сайт группы Dexia и пресс-службу Сбербанка. По неофициальной информации, Сбербанк готов заплатить за актив немногим менее 1,5 капитала (3,5 млрд долл.), хотя цена может измениться после проведения due diligence. Пока до конца не ясно будет ли Сбербанк покупать только турецкий бизнес Denizbank, либо также австрийскую и российскую дочки.

Комментарий: Новость выглядит, на наш взгляд, позитивно. Напомним, что переговоры по покупке Denizbank были начаты довольно давно и ранее сообщалось о существенных расхождениях в оценке актива (1,0-1,2 капитала со стороны покупателей и 1,5 капитала – со стороны продавцов). В результате, предварительная цена близка именно к тому, что запрашивали продавцы (хотя итоговая оценка может быть ниже). Отметим, что сам Сбербанк сейчас, с учетом крайне негативной конъюнктуры, стоит ниже 1,5 капитала (1,36х P/BV11), хотя с учетом качества и стратегической важности турецкого актива определенная премия, безусловно, оправдана.

В целом же, абстрагируясь от цены, сделка, вероятность которой, по-видимому, уже приближается к 100%, выглядит весьма перспективно. Для Сбербанка открывается доступ к быстрорастущей экономике Турции через одного из лидеров местного рынка (6 место по активам) с весьма качественными показателями. Так, в 2011 году рост кредитов/депозитов был на уровне 30%, чистая процентная маржа – 5,5% (6,6% в 2010 г.), доходность капитала – 17,3% (18,5% в 2010 году), отношение резервов к валовому портфелю – менее 2%.

 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
31 1 2 3 4 5 6
7 8 9 10 11 12 13
14 15 16 17 18 19 20
21 22 23 24 25 26 27
28 29 30 1 2 3 4
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: