Rambler's Top100
 

Газпромбанк: Рынок рублевого долга остается в хорошей форме, несмотря на продолжающееся сжатие ликвидности


[28.07.2011]  Газпромбанк    pdf  Полная версия

РОССИЙСКИЙ ДОЛГОВОЙ РЫНОК ВКРАТЦЕ

Нервозность инвесторов из-за отсутствия каких-либо хороших новостей о разрешении вопроса по увеличению потолка госдолга США вчера, похоже, не передалась рынку российских еврооблигаций. Несмотря на падение американских фондовых индексов, в евробондах присутствовал устойчивый спрос на многие бумаги. В суверенном сегменте RUSSIA 30 и RUSSIA 20 по итогам дня прибавили 25–40 б.п., в «корпоратах» и банках можно было наблюдать покупки в длинных выпусках: TNK 18, TNK 20. NOVATEK 21, CHMFRU 17, LUKOIL 20, RSHB 21 SUB подорожали на 20–50 б.п.

Сегодня рынки будут ожидать новых известий из США, где состоится голосование в Конгрессе по вопросу лимита госдолга. Тем не менее по состоянию на сегодняшнее утро консенсуса между республиканцами и демократами в парламенте по-прежнему нет, и надежды на скорое разрешение проблемы могут вновь не оправдаться.

Рынок рублевого долга остается в хорошей форме. Несмотря на продолжающееся сжатие ликвидности (см. Денежный рынок), длинная дюрация по-прежнему пользуется спросом, подтверждением чему стали результаты вчерашнего аукциона по размещению ОФЗ-25079. Минфину удалось разместить более 85% предложенного объема под доходность 6,84%, чуть ниже верхней границы обозначенного накануне ориентира.

Из прочих событий отметим закрытие книги по размещению нового выпуска ОТП Банк БО-1. Ставка купона на весь 3-летний срок обращения бумаг была установлена 7,95% годовых, что транслируется в доходность порядка YTM 8,1%. Мы полагаем, что на данных уровнях бумага имеет определенный потенциал для снижения доходности (до 10–15 б.п.). Для сравнения, вчера немногочисленные сделки в бумаге ОТП Банк-2 (чуть меньшей дюрации) проходили c YTM 7,87% @ март 2014 г.

МАКРОЭКОНОМИКА И ДЕНЕЖНЫЙ РЫНОК

Ликвидность падает, но ставки не спешат расти

Резервы ликвидности на банковских балансах в среду сократились до минимума с середины июня, который был зафиксирован накануне поступления средств от погашения ОБР-18. Сумма остатков на корсчетах и депозитах в ЦБ сегодня утром составила 862,8 млрд руб., сократившись за день на 58,2 млрд руб. В то же время ситуация могла быть и хуже, если бы не поступление средств из внешних источников (бюджетные расходы и/или покупка валюты Банком России на FOREX), поскольку суммарный отток ликвидности вчера превысил 100 млрд руб. (78,9 млрд бюджетных средств с депозитов были возвращены Минфину, еще 7,0 млрд – фонду ЖКХ; 21,8 млрд руб. были потрачены банками на покупку ОФЗ).

Несмотря на сжатие объемов ликвидности, спрос в рамках вчерашнего аукциона ОФЗ-25079 оказался довольно высоким. Всего было продано бумаг на 21,4 млрд руб. по номиналу при предложении в 25 млрд руб. Средневзвешенная доходность на аукционе составила 6,84% – чуть ниже верхней границы обозначенного накануне диапазона.

Тем не менее намеченный на сегодня аукцион по доразмещению ОБР 20-й серии на сумму 20 млрд руб. вряд ли повторит успех ОФЗ. Если спрос на длинные инструменты остается довольно стабильным даже в условиях сжатия ликвидности, то привлекательность краткосрочных ОБР невысока. Отметим, что предыдущий аукцион был признан несостоявшимся, поскольку заявка поступила только от одного участника.

Кроме того, сегодня банкам предстоит перечислить в бюджет платежи по налогу на прибыль. Сумма налога будет небольшой по сравнению с выплатами НДС и НДПИ, однако в условиях существенного сокращения остатков ликвидности может способствовать умеренному повышению ставок МБК. Сегодня утром банки выставляют котировки на уровне 3,75–4,35% (ставки по кредитам o/n для банков первого круга).

КРЕДИТНЫЕ КОММЕНТАРИИ

Алроса публикует выборочные операционные и финансовые результаты за 1П11: позитивно для кредитного профиля

Новость: Алроса раскрыла операционные итоги 1П11 и выборочные финансовые показатели по РСБУ.

Добыча алмазов выросла на 8% к уровню годичной давности до 19 млн карат, при этом Алроса нарастила производство на фоне сокращения или стагнации добычи основных конкурентов. Продажи алмазов сократились почти на 23% г/г, что отражает эффект «высокой базы»: в 1П10 компания распродавала запасы алмазов, накопленные в кризис, что обеспечило существенный рост объемов реализации. В то же время выручка ОАО «Алроса» по РСБУ в 1П11 практически не изменилась по сравнению с 1П10 (52,444 млрд руб.) благодаря существенному росту средней цены реализации: на 41% г/г (до 113 долл. за карат). Выручка Алросы по РСБУ, как правило, составляет 80-85% от показателя по IFRS.

Мы также отмечаем рост операционной прибыли в 1П11 на 22%. Хотя показатели прибыли Алросы по РСБУ исторически не являются достоверным ориентиром для оценки результата по IFRS (для сравнения, в 2010 году скорректированная на неденежные статьи операционная прибыль по IFRS была меньше операционной прибыли по РСБУ, тогда как в 1К11 соотношение было обратным), мы ожидаем увидеть рост рентабельности бизнеса в отчетности по международным стандартам за 1П11 по сравнению с 1П10.

В 1К11 EBITDA Алросы по IFRS увеличилась почти на 80% к уровню годичной давности, как за счет роста цен, так и за счет бухгалтерского эффекта, который оказывают изменения запасов алмазов на себестоимость производства (рост запасов, как в 1К11, влияет «со знаком минус» на себестоимость отчетного периода, тогда как сокращение запасов, как в 1К10, дает обратный эффект). Во 2К11 Алроса не накапливала запасы: продажи (19.1 млн карат) практически совпали с добычей за период. Как следствие, темпы роста год к году будут не столь существенными, хотя и довольно заметными, учитывая, что во 2К10, как и в 1К10, запасы алмазов сокращались. Мы ожидаем дальнейшего улучшения кредитных метрик (Чистый долг / 12М EBITDA на конец 1К11 – 2.1х), как за счет роста скользящей 12-месячной EBITDA, так и за счет сокращения долга в абсолютном выражении за счет положительного свободного денежного потока.

Комментарий: В целом результаты первого полугодия свидетельствуют о продолжающемся улучшении кредитного профиля компании в текущем году, что в среднесрочной перспективе может поспособствовать сокращению премии выпуска евробондов ALROSA 20 к кривой Газпрома (сейчас около 110 бп в терминах Z-спреда, тогда как до кризиса в 2006-2007 году, когда кредитные метрики Алросы были примерно на тех же уровнях, что и сейчас, она не превышала 80 б.п.). В то же время на текущий момент на рынке есть более интересные возможности для покупки – в частности, среди компаний металлургического и добывающего сектора наиболее недооцененными являются новые выпуски CHMFRU 16 и METINR 16.

Северсталь: нейтральные операционные результаты за 2К11. CHMFRU 16 по-прежнему торгуется с премией к CHMFRU 17

Новость: Северсталь опубликовала нейтральные операционные результаты за 2К11. Выпуск стали по Группе вырос на 6% кв/кв, в том числе на 8% – в России и на 1% – в Северной Америке. При этом реализация проката незначительно сократилась (-1% кв/кв) на фоне небольшого (+1%) роста продаж в России и 7%-го сокращения отгрузки в США. Продажи полуфабрикатов выросли на 44% после довольно существенного падения в первом квартале. В структуре отгрузки проката российским дивизионом сокращение продаж холоднокатаного листа на 9% было компенсировано ростом отгрузки листа с полимерным покрытием (+47%), кроме того на 16% выросли продажи сортового проката.

Ценовая конъюнктура для Северстали во 2К11 оставалась относительно благоприятной: рост цен по основным видам стальной продукции в России и США составил порядка 10-15%, в сырьевом сегменте бизнеса концентрат коксующегося угля, железорудный концентрат и золото подорожали на 19%, 24% и 8% кв/кв соответственно.

Комментарий: Мы ожидаем роста выручки и EBITDA Северстали во 2К11 по сравнению с уровнями 1К11: отсутствие роста объемов продаж будет компенсировано позитивной динамикой цен на продукцию. Отметим, что динамика цен в России превысила ожидания компании (презентуя финансовые итоги 1К11, менеджмент прогнозировал, что средние цены во 2К11 останутся стабильными).

В целом операционные результаты нейтральны для торгующихся выпусков евробондов и рублевых облигаций Северстали. Мы обращаем внимание инвесторов на размещенный недавно евробонд CHMFRU 16, который по-прежнему торгуется с премией в терминах Z-спреда к CHMFRU 17 – порядка 20 б.п.

Группа ВТБ получила предварительное согласие на выкуп доли Виталия Юсуфова в Банке Москвы; пока мы не склонны переоценивать важность данной новости

Новость. Вчера агентство Reuters сообщило, что Виталий Юсуфов дал предварительное согласие продать ВТБ принадлежащие ему 19,9% акций Банка Москвы. Мы напоминаем, что консолидация в руках ВТБ доли в БМ не менее 75% является обязательным условием предоставления последней организации кредита от АСВ на поддержание ее капитала (в объеме 295 млрд руб.).

Комментарий. Данная новость воспринимается нами нейтрально. Согласно заявлениям г-на Юсуфова, его согласие является устным, при этом ценовые параметры возможной сделки также пока не зафиксированы в каких-либо документах. Более того, насколько мы понимаем слова г-на Юсуфова, пока не согласован даже механизм расчета справедливой цены акций БМ. Таким образом, мы склонны воспринимать появление данной новости как свидетельство готовности сторон вести конструктивный диалог друг с другом, нежели как доказательство того, что сделка между ними будет заключена уже в самое ближайшее время.

Мы напоминаем, что до 31 июля Банк Москвы обязан предоставить инвесторам прошедшие аудит консолидированные результаты деятельности за 2010 год по международным стандартам. В противном случае у держателей долларовых еврооблигаций BKMOSC 13 и BKMOSC 15, а также франковых BKMOSC 13CHF (совокупным объемом чуть менее 1,7 млрд долл.) появится право при желании требовать досрочного погашения инструментов по номиналу.

Отметим, что в настоящее время все указанные выпуски котируются выше номинала, что автоматически почти сводит на нет шансы того, что инвесторы пожелают воспользоваться данной возможностью. Вместе с тем Михаил Задорнов, член совета директоров БМ, вчера в очередной раз выразил уверенность в том, что отчетность будет предоставлена инвесторам до конца текущего месяца.

Наиболее ликвидный выпуск еврооблигаций БМ – старший BKMOSC 15 – в настоящее время котируется со спредом около 50 б. п. к кривой ВТБ и воспринимается нами нейтрально.

 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
1 2 3 4 5 6 7
8 9 10 11 12 13 14
15 16 17 18 19 20 21
22 23 24 25 26 27 28
29 30 31 1 2 3 4
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: