Rambler's Top100
 

Газпромбанк: Рублевые облигации – в боковом тренде


[30.08.2010]  Газпромбанк    pdf  Полная версия

КОММЕНТАРИЙ ПО РЫНКУ ЕВРООБЛИГАЦИЙ

Еврооблигации и экономисты в поисках тренда…

В пятницу активность на рынке российских еврооблигаций была невысокой. Среди участников рынка по-прежнему отсутствовало единое мнение о дальнейшем направлении движения. С одной стороны, не так много альтернатив покупкам качественных еврооблигаций, каковыми является весомая часть российских еврооблигаций. Возможно, единственная альтернатива покупкам облигаций – оставаться в ликвидных активах или денежных средствах. С другой стороны, также отсутствие единого мнения среди ведущих экономистов о дальнейших мерах по поддержанию американской экономики, что в очередной раз подтвердила встреча глав ФРС и ряда центральных банков в конце прошлой недели. В результате, представители монетарных властей предпочитают не ограничивать себя узким набором возможных мер и действовать в зависимости от выходящих данных по экономике.

С утра рынок открылся на уровнях, близких к закрытию четверга (Russia 30 в районе 118 1/2%). Однако затем котировки начали снижаться, что послужило сигналом для покупки суверенного выпуска в районе 118 5/16%, не дожидаясь выхода статистики по американской экономике и выступления главы ФРС Б. Бернанке. Возможно, поддержку покупателям оказали данные за прошлую неделю о рекордном притоке денежных средств в облигационные фонды развивающихся рынков. На выход данных по американской экономике участники рынка отреагировали ростом котировок, чем решили воспользоваться продавцы.

На выступление главы ФРС российские еврооблигации не успели отреагировать. По итогам дня спред Russia 30 (YTM 4,44%) к UST 7 (YTM 2,09%) сократился до 235 б. п.

Глава ФРС не исключает вероятности принятия новых мер для стимулирования экономики

Глава ФРС Б. Бернанке в своем пятничном выступлении на саммите представителей региональных резервных банков объявил о том, что американский ЦБ продолжит оказывать поддержку экономике через различные доступные инструменты. Среди потенциальных инструментов стимулирования экономической активности г-н Бернанке назвал следующие:

- Продолжение выкупа активов (КО и ипотечных ценных бумаг) с рынка

Данная опция предполагает дальнейшее расширение активов на балансе ФРС, т. е. по сути является сигналом к расширению программы количественного смягчения.

Основными рисками, связанными с применением данного инструмента, является отсутствие достаточного опыта у органов денежно-кредитного регулирования, в связи с чем оценить стимулирующий эффект достаточно сложно. Кроме того, существенное увеличение программы, вероятно, вызовет опасения инвесторов относительно способности ФРС безболезненно осуществить выход из нее после того, как необходимость в ней исчезнет.

- Сохранение ключевых процентных ставок на рекордно низком уровне

Данная опция предполагает продление режима низких процентных ставок на более длительную перспективу, чем ожидают участники рынка. Отметим, что, согласно динамике фьючерсов на процентную ставку, игроки оценивают вероятность повышения ключевого индикатора стоимости заимствования ФРС до конца третьего квартала 2011 г. на уровне не более 30%.

- Понижение ставок по депозитам в ЦБ до нуля

Данная мера направлена на то, чтобы стимулировать банки к выдаче кредитов за счет понижения альтернативной доходности, которую они получают, вкладывая средства на безрисковые депозиты в ЦБ.

Отметим, однако, что потенциал понижения ставок ограничен (в настоящий момент ФРС платит 0,25% по депозитам), и предшествовавшие понижения ставок не принесли желаемого результата.

- Повышение целевого показателя инфляции в долгосрочной перспективе

Хотя г-н Бернанке практически исключил вероятность применения данного инструмента, в случае повышения допустимого показателя инфляции у органов денежно-кредитного регулирования появится большая свобода в осуществлении стимулирующей политики. Однако риски применения данного инструмента высоки: это может подорвать доверие к регулятору в долгосрочной перспективе, и мы полагаем, что ФРС прибегнет к подобным мерам только в случае крайней необходимости.

Отметим, что выступление Б. Бернанке оказало позитивное воздействие на настроение инвесторов. В совокупности с данными по ВВП (согласно уточненной оценке, индикатор увеличился на 1,6% во втором квартале, в то время как участники рынка ожидали пересмотра до 1,4% с ранее объявленных 2,4%) ситуация в американской экономике выглядит не столь плачевно.

Статистика на этой неделе: сигнал для новых мер?

Мы не исключаем, что сегодняшний день участники рынка еврооблигаций начнут под позитивным влиянием заявлений главы ФРС и положительной динамики североамериканского и азиатских рынков.

Влияние на динамику торгов в течение дня может оказать статистика по уровню экономической уверенности в еврозоне (13:00 мск), а также по объему потребительских доходов и расходов в США (16:30 мск). Ближе к концу сессии ожидается публикация индекса производственной активности Далласа.

На предстоящей неделе ожидается публикация статистики по динамике цен на жилые дома в США, по рынку труда, а также по уровню доходов и расходов населения.

МАКРОЭКОНОМИКА И ДЕНЕЖНЫЙ РЫНОК

Шоков на денежном рынке не ожидается

На российском денежном рынке в пятницу произошло умеренное сокращение ликвидности на балансах у банков: сумма остатков на корсчетах и депозитах в ЦБ опустилась ниже 1,0 трлн руб. и составила 984,4 млрд. Однако это не сказалось на уровне межбанковских ставок: стоимость заимствования на срок o/n опустилась до 2,72% (-5 б. п.), MOSPRIME 3м – осталась неизменной на уровне 3,74% годовых.

На предстоящей неделе завершается период налоговых выплат. Сегодня банкам предстоит перечислить в бюджет платежи по налогу на прибыль. Мы полагаем, что «запас прочности», накопленный банками, обеспечит достаточный объем средств для осуществления платежей (мы полагаем, что сумма выплат не превысит 20 млрд руб.).

В среду, 1 сентября, Минфин проведет аукционы по доразмещению двух выпусков ОФЗ (с погашением в 2012 и 2015 гг.). Суммарный объем предложенных к продаже бумаг составит 75 млрд руб., однако учитывая статистику с предыдущих аукционов, мы ожидаем, что спрос окажется значительно ниже.

В понедельник и вторник ЦБ проведет аукционы по предоставлению кредитов без обеспечения на сумму 500 млн руб. Отметим, что на середину текущей недели приходится погашение ранее заимствованных средств по данному инструменту рефинансирования – на сумму 500 млн руб. Тем не менее, объем выплат является незначительным, в связи с чем мы не ожидаем, что средства ЦБ окажутся востребованными, особенно учитывая их дороговизну (11,25% годовых на срок 5 недель, 11,50% годовых – на срок 3 месяца).

Мы не ожидаем значительных шоков в течение предстоящей недели. Мы полагаем, что индикативные ставки денежного рынка останутся вблизи достигнутых уровней, однако не исключаем подъема краткосрочных ставок в начале недели.

КОММЕНТАРИЙ ПО РЫНКУ РУБЛЕВЫХ ОБЛИГАЦИЙ

Рублевые облигации – в боковом тренде

Завершение недели в рублевых облигациях прошло «в боковом тренде» – торговая активность вновь была довольно низкой. При этом по большинству относительно ликвидных бумаг первого – второго эшелонов изменение котировок укладывалось в диапазон «плюс/минус 10 б. п.». Таким образом, начавшаяся было в первой половине прошлой недели коррекция цен пока не нашла своего продолжения: по всей видимости, на фоне сохраняющихся существенных объемов рублевой ликвидности и ограниченного набора альтернатив вложения средств банки пока не спешат закрывать позиции в рублевых бондах.

С началом сентября мы ожидаем постепенного роста торговой активности участников рынка. В то же время, учитывая отсутствие каких-либо четких факторов в пользу дальнейшего снижения доходностей на вторичном сегменте, «в центре внимания» инвесторов, скорее всего, по-прежнему будет первичный рынок. На этой неделе закрываются книги по размещению новых выпусков РСХБ (сегодня), ТГК-6 (во вторник, 31 августа) и Мечела (в пятницу, 3 сентября). Кроме того, продолжается сбор заявок на участие в размещении выпусков Магнита – последние мы считаем наиболее интересными с точки зрения премии к обращающимся на рынке бумагам сопоставимого кредитного качества (см. подробнее кредитный комментарий).

Кроме того, Минфин в среду попытается разместить 35 млрд руб. пятилетнего выпуска 25075 и 40 млрд руб. двухлетнего 25073 – последние аукционы не вызвали какого-либо существенного интереса со стороны участников рынка, и мы не исключаем, что на этот раз ведомству придется задуматься об увеличении премии.

КРЕДИТНЫЙ КОММЕНТАРИЙ

Руководство Магнита подтверждает намерение сохранить леверидж на уровне не выше 1,5х «Долг/EBITDA»; еще один повод обратить внимание на размещающиеся биржевые облигации компании

Новость: Сергей Галицкий, генеральный директор и совладелец одной из крупнейших российских розничных сетей Магнит, дал интервью газете «Ведомости», в котором поделился своим видением особенностей ведения бизнеса в настоящих условиях. Полный текст интервью доступен на сайте газеты «Ведомости».

Из конкретных заявлений г-на Галицкого можно обратить внимание на следующие моменты:

- сеть Магнит может развиваться как органически, так и за счет новых приобретений; правда, г-н Галицкий не считает, что нынешний уровень цен соответствует справедливой стоимости активов;

- возможность продажи руководством доли в сети существует, однако пока отсутствует понимание как сроков, так и суммы подобной транзакции;

- в текущих условиях для развития сети хватит банковских заимствований, при этом руководство не считает нужным выходить за границы внутреннего ограничения в 1,5х «Долг/EBITDA». Г-н Галицкий находит комфортным уровень долговой нагрузки ниже отметки в 1,0х «Долг/EBITDA».

Комментарий: Мы позитивно относимся к подобным заявлениям совладельца Магнита. В кризис избыточная долговая нагрузка стала причиной краха не одной компании сектора, и мы приветствуем намерение руководства сети сохранить долговую нагрузку на консервативном уровне даже в условиях бурного развития (в частности, на текущий год капитальные вложения запланированы в объеме 1,1–1,3 млрд долл., что существенно превышает показатели прошлых лет).

На конец 1П10 г. Магнит характеризовался отменными кредитными метриками (в частности, соотношение «Долг/EBITDA» на уровне 0,6х). По нашим оценкам, даже в случае реализации компанией наиболее агрессивного варианта инвестиционной программы (в объеме 1,3 млрд долл.), ее леверидж по итогам года не должен выйти за пределы указанного г-ном Галицким внутреннего ограничения в 1,5х. Полный текст нашего комментария по последней отчетности компании по МСФО можно найти в Ежедневном обзоре долговых рынков от 24 августа 2010 г.

Напомним, что ориентир ставки купона по размещаемым в настоящее время 3-летним биржевым облигациям Магнита объемом 5,5 млрд руб. составляет 8,5–9,0% годовых (соответствует доходности YTM 8,7–9,2%). На данных уровнях бумаги будут предлагать 80–130 б. п. премии к биржевым облигациям ВБД (ВВ-/Ва3/-) близкой дюрации, притом что сила кредитных профилей организаций кажется нам сопоставимой.

Росимущество 29 сентября проведет аукцион по продаже 13,1% акций Росгосстраха. Нейтрально

Новость: В пятницу на новостных лентах появилось сообщение о том, что 29 сентября Росимущество планирует провести открытый аукцион по продаже госпакета ОАО «Росгосстрах» (13,1%). Начальная цена пакета на аукционе составит 8,674 млрд руб.

Комментарий: Напомним, что ОАО «Росгосстрах» контролирует основную операционную компанию ООО «Росгосстрах» (эмитент рублевых облигаций), а собственниками ОАО являются государство и представляющий интересы мажоритарных акционеров ООО «РГС – Капитал» (поручитель по выпуску облигаций). Озвученная начальная цена госпакета соответствует стоимости 100% ОАО «Росгосстрах» – порядка 66,1 млрд руб. Это близко к прогнозному общему объему собранных страховых премий в 2010 году (69 млрд руб.) и предполагает небольшую премию (около 8%) к оценке, которую можно получить исходя из цены акций, установленной в ходе допэмиссии в прошлом году, когда доля государства снизилась с блокирующей до 13,1% (61 млрд руб.). Мы полагаем, что главными претендентами на госпакет являются основные акционеры компании во главе с Д. Хачатуровым. При этом мы обращаем внимание на неточную информацию в ряде СМИ относительно источников средств на выкуп госпакета – поступления от размещения выпуска рублевых облигаций (4 млрд руб.) компания планировала направить на замещение короткого долга, а не на финансирование действий акционеров. В целом выход государства из состава акционеров ОАО «Росгосстрах», на наш взгляд, нейтрален с точки зрения кредитного профиля эмитента рублевых облигаций, учитывая небольшую величину пакета и тот факт, что о планируемой продаже уже было известно ранее.

 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
28 29 30 1 2 3 4
5 6 7 8 9 10 11
12 13 14 15 16 17 18
19 20 21 22 23 24 25
26 27 28 29 30 31 1
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: