РОССИЙСКИЙ ДОЛГОВОЙ РЫНОК ВКРАТЦЕ

- Рынок российских евробондов. В минувшую пятницу настрой инвесторов на рынке внешнего долга был весьма осторожным, видимо в ожидании данных по рынку труда США. Уже с утра офера стояли чуть ниже, и в целом преобладало желание зафиксировать прибыль, котировки «Тридцатки» опускались до 120,5–120,75%. Однозначной трактовки вышедших payrolls не было, и только под закрытие торгов в Европе цены на российские евробонды пошли наверх вместе с глобальными рынками. Вечером «Тридцатку» котировали в районе 120,8125/121,125%. Пятилетний CDS стоял в районе 142/148 б. п., котировки нового выпуска VTB20 – в районе 101,25/101,375%.

- Сегодня активность торгов российскими бондами, вероятно, будет невысока – японский и канадские рынки закрыты, а в США будет работать только фондовый рынок. Тем не менее, судя по всему, оптимистичная трактовка пятничных payrolls победила. Инвесторы продолжают ждать возобновления QE, а страх перед валютными войнами «подогревает» товарные рынки. Для российских активов – то, что доктор прописал. Пугает только то, что так считает подавляющее большинство инвесторов.

- Рублевый сегмент долгового рынка вчера также очень внимательно отслеживал происходящее на западе. Наиболее наглядно это было заметно на поведении рубля, который сначала упал к бивалютной корзине вместе с нефтью до 35,25, но вечером, вместе с той же нефтью, вырос до 35,12. Долговой рынок – традиционно менее волатильный, практически оставался на месте, возможно, легкая фиксация прибыли была заметна в ОФЗ, особенно в ОФЗ25075 и ОФЗ25072, которые размещаются на этой неделе.

Наш взгляд на начало недели довольно оптимистичен, и связано это, в первую очередь, с ценами на нефть, для роста которых по-прежнему складывается исключительно благоприятный информационный фон. Рост цен на нефть для нас означает не только укрепление рубля, но и, в среднесрочной перспективе, меньшую нагрузку на рынок ОФЗ со стороны первичных размещений.

ТЕМЫ ГЛОБАЛЬНОГО РЫНКА

Payrolls – ну очень смешанное впечатление, но однозначные выводы

Сентябрьские данные по рынку труда США оказались с двойным дном, а возможно, и с тройным и так далее. На первый взгляд, цифры слабее ожиданий (-95 тыс. рабочих мест), однако при этом прирост числа рабочих мест в частном секторе составил вполне приемлемые в нынешней ситуации 64 тыс., а существенная часть сокращений в госсекторе обусловлена снижением числа временных рабочих мест (77 тыс.), созданных для проведения переписи населения. Это – на второй взгляд. На третий взгляд выясняется, что кроме этого, местные органы власти сократили еще более 80 тыс. человек, преимущественно учителей, из-за проблем с финансированием. Это плохая новость, особенно в преддверии ноябрьских выборов.

Из-за такой многогранной трактовки, первоначальная реакция рынков на payrolls была весьма невнятной, однако затем на рынке все же наметился консенсус, и его озвучил Билл Гросс, который в интервью Bloomberg заявил, что нынешний отчет по занятости сигнализирует о том, что ФРС на ближайшем заседании пропишет американской экономике новую порцию монетарных стимулов. К этому трудно что-то добавить.

Итоги заседаний министров финансов G7 и МВФ – сплошное разочарование, но не для сommodities

В минувшие выходные прошли заседание министров финансов G7 и ежегодная встреча МВФ в Вашингтоне. Ничего кроме разочарований они не принесли. В центре повестки дня, как и ожидалось, была проблема валютных курсов, однако вместо выработки единой позиции, которая бы позволила упорядочить происходящее на валютных рынках, страны лишь обменялись обвинениями.

США дежурно упрекали Китай в поддержании заниженного валютного курса, Китай дежурно отвечал, что делает то, что считает нужным, а развивающиеся страны обвиняли развитые в том, что последние заливают рынки дешевыми деньгами, из-за чего первым приходится бороться с волатильными потоками капитала и образованием ценовых пузырей в различных категориях активов.

Наше впечатление от итогов вышеуказанных встреч двойственное. С одной стороны, угроза того, что мир скатится в пучину протекционизма, сохраняется. Это угрожает экономическому развитию и осложнит выход из рецессии всех без исключения стран. С другой стороны, в кратко- исреднесрочной перспективе отсутствие консенсуса между странами позитивно для товарных рынков, и, что наиболее важно для нас, – для цен на нефть. Уже сейчас, по данным Bloomberg, объем длинных позиций хедж-фондов на рынке нефти находится на пятимесячных максимумах, и, на наш взгляд, это еще не предел.

ТЕМЫ РОССИЙСКОГО РЫНКА

Некоторые детали о госзаимствованиях

В пятницу замминистра финансов Дмитрий Панкин заявил, что в 2011 году Россия может выпустить бонды, номинированные в евро на сумму 5,5 млрд в долларовом эквиваленте (сообщает Reuters). Цель – создать ориентирную кривую в европейской валюте. Кроме того, Панкин подтвердил намерение выпустить рублевые евробонды на сумму 1–3 млрд долл. не ранее середины ноября этого года.

Из озвученного нам более всего нравятся планы по выпуску рублевых евробондов. Размещение рублевых еврооблигаций не только позволит привлечь для Минфина дополнительные ресурсы без давления на внутреннюю кривую доходности, но, кроме того, этот способ финансирования дефицита бюджета менее инфляционен. Для сравнения, финансирование дефицита через выпуск евробондов эквивалентно денежной эмиссии в той же степени, что и расходование средств резервных фондов или прямая скупка госбумаг центральным банком.

Вымпелком накинет еще 10 миллиардов

В пятницу стало известно, что Вымпелком вдвое (на 10 млрд руб.) увеличивает объем предложения рублевых облигаций (книга закрывается 15 октября). Эмитент объясняет увеличение предложения большой переподпиской (большая потребность в ресурсах в связи с M&A активностью эмитента деликатно умалчивается). Ориентиры по купонам те же – 9,0-9,50%.

На наш взгляд, увеличение объема предложения увеличивает шансы инвесторов получить заявленную привлекательную ставку (справедливую доходность по бумаге мы оцениваем не выше, чем в 8,7%). В то же время, если выпуск получится слишком крупным, расти бумага на вторичном рынке будет с трудом. Так или иначе, мы рекомендуем участвовать в размещении.

МАКРОЭКОНОМИКА И ДЕНЕЖНЫЙ РЫНОК

На денежном рынке полный штиль

Ситуация на российском денежном рынке остается благоприятной. Стоимость заимствования в рублях на протяжении прошлой недели колебалась в диапазоне 2,0–2,3% (по кредитам o/n), и сегодня банки вновь выставляют котировки на уровне 2,0–2,5%. В течение ближайших нескольких дней событий, способных оказать давление на ставки в сторону повышения, мы не ожидаем. Лишь к концу недели стоимость заимствования может незначительно повыситься (банкам предстоит перечислить страховые выплаты во внебюджетные фонды), однако подобная динамика вряд ли будет иметь продолжительный характер.

Диапазон колебаний вмененной ставки по трехмесячным беспоставочным форвардам на рубль в течение недели составлял 2,6–3,0%. Сегодня котировки близки к нижней границе указанного коридора, что отчасти может быть обусловлено ожиданиями стабилизации валютного курса. Отметим, что стоимость бивалютной корзины за прошедшую неделю сократилась на 1,3%.

В среду Минфин проведет два аукциона по продаже ОФЗ (выпуски 25075 и 25072 со сроками погашения в 2015 и 2013 гг. соответственно) на общую сумму 30 млрд руб. Учитывая статистику последних размещений, интерес инвесторов к данному инструменту достаточно высок, однако с точки зрения ликвидности отток 30 млрд руб. из накопленных у банков резервов не представляет какой-либо угрозы для ставок.

Отметим также, что ЦБ ранее опубликовал информацию о планируемом графике предоставления кредитов без обеспечения. В частности, один из аукционов был запланирован на вторник, 12 октября. Тем не менее ЦБ не озвучил основные параметры сделки (кроме срока предоставления средств – 5 недель), что указывает на вероятность того, что регулятор откажется от первоначального плана. При этом даже в случае проведения аукциона мы не ожидаем большого интереса со стороны банков: существенное сокращение задолженности кредитных организаций перед ЦБ по данному инструменту рефинансирования (до 1,7 млрд руб. по состоянию на конец прошлой недели) указывает на стремление банков отказаться от дорогих источников финансирования.

КРЕДИТНЫЙ КОММЕНТАРИЙ

Банк Зенит публикует нейтральные финансовые результаты за 1П10 г. по МСФО

Новость: В пятницу банк Зенит представил консолидированную финансовую отчетность по итогам первых 6 месяцев 2010 года по международным стандартам. Наши основные наблюдения по представленным данным:

- В отчетном периоде снижение доходности кредитных операций банка (по нашим подсчетам, -200 б. п. пг/пг до 12,9%) не удалось в полной мере компенсировать снижением стоимости фондирования (-60 б. п. до 6,5%). Как следствие, чистая процентная маржа группы Зенит, по нашим подсчетам, просела на 90 б. п. пг/пг до более чем скромных 3,7%.

- Показатель стоимости риска остался на невысоком по сравнению с другими крупными банками уровне – лишь 1,2% по итогам полугодия, что во многом помогло группе Зенит получить в отчетном периоде 1,8 млрд руб. чистой прибыли.

- Кредитный портфель группы (gross) за первые 6 месяцев года прибавил 15,3 млрд руб. (+14,0%), причем необходимое финансирование данного роста было обеспечено главным образом притоком средств клиентов (+12,8 млрд руб., или +12,3%). При этом группа сохранила существенную «подушку» ликвидности (35,2 млрд руб. денежных средств и эквивалентов на 30 июня) и невысокий уровень обремененности публичными долгами (соотношение «нетто кредитный портфель/депозиты» чуть ниже 1,0х).

Комментарий: Мы достаточно нейтрально относимся к представленным данным, которые во многом соответствуют общерыночным тенденциям.

Отметим, что отчетность не содержит информации о качестве кредитного портфеля группы: аудиторы ограничились указанием того факта, что в отчетном периоде оно несколько улучшилось по сравнению с концом 2009 года. Данное заявление выглядит правдоподобно, учитывая тот факт, что покрытие резервами кредитного портфеля осталось на стабильном уровне (7,0% на 30.06.10 г. против 7,5% на 31.12.09 г.), а в прошлом группа поддерживала покрытие NPL резервами на уровне не ниже 1,0х. С другой стороны, стоит обратить внимание на тот факт, что за первые 6 месяцев года доля необеспеченных кредитов в кредитном портфеле группы несколько возросла (+3,8 п. п. до 20,8%), что потенциально может стать источником дополнительных рисков.

Наше отношение к рублевым выпускам облигаций Банка Зенит по текущим котировкам также нейтрально.

Северсталь раскрывает планы по инвестициям: нейтрально с точки зрения кредитного профиля

Новость: В проспекте маркетируемых в настоящий момент еврооблигаций Северстали (дюрация 7 лет, ориентир доходности пока не раскрывается) компания привела довольно подробную разбивку своих инвестиционных планов на ближайшие годы.

В частности, всего до 2014 года включительно объем капитальных вложений по всем сегментам составит порядка 6.4 млрд долл., не включая регулярные инвестиции в поддержание основных средств (maintenance capex), которые должны вырасти с 450 млн долл. в 2010 году до 650 млн долл. в 2014. Пиковым должен стать 2011 год, когда компания вложит порядка 1.6 млрд долл.

Почти 70% (около 4.4 млрд долл.) запланированной инвестиционной программы приходится на российские металлургические активы. Капитальные вложения направлены на увеличение доли Северстали на внутреннем рынке. В частности, Северсталь планирует построить два мини-завода по производству сортового проката в Балаково и Иваново мощностью 1 млн тонн каждый, первый из которых должен быть запущен во 2-м квартале 2013 года. Кроме того, компания инвестирует заметные средства в модернизацию действующих активов и увеличение выпуска высокомаржинальных продуктов (различные виды стали с улучшенными характеристиками, трубная заготовка из высококачественной стали X70 и X100 для производства ТБД, и т.п.). Инвестиции Северстали в северо-американские активы составят около 790 млн долл. Наиболее заметные вложения будут направлены в модернизацию мощностей завода Severstal Dearborn (установка нового стана холодного проката и линии горячего цинкования) и завершение второй фазы инвестиционной программы на Severstal Columbus, что позволит вдвое увеличить сталеплавильные мощности завода (до 3 млн тонн в год).

В добывающий сегмент Северсталь вложит около 1,2 млрд долл., из которых 830 млн долл. – инвестиции в золотодобычу.

Комментарий: В целом мы полагаем, что заявленные планы не представляют особой угрозы с точки зрения кредитного профиля Северстали. По мере восстановления производства и возвращения финансовых показателей к докризисным уровням, компания восстанавливает и уровень инвестиционных расходов до прежних объемов (в 2007 – 2008 гг. капитальные вложения составляли 1.6 млрд долл. и 2 млрд долл. соответственно). Мы отмечаем, что Северсталь по-прежнему располагает заметной «подушкой ликвидности», которую компания может направить в том числе на финансирование пика инвестиционных расходов в следующем году. Кроме того, в текущих довольно благоприятных условиях на рынках капитала компания, на наш взгляд, сможет привлекать финансирование на реализацию инвестиционной программы на выгодных для себя условиях по срокам и стоимости.