РОССИЙСКИЙ ДОЛГОВОЙ РЫНОК ВКРАТЦЕ

- Невыразительный день на финансовых рынках: отсутствие статистических «импульсов» привело к слабым колебаниям UST10 YTM (1,97%, +1 б.п.) и нейтральному закрытию S&P 500 (-0,07%).

- Скорое сворачивание QE3 в ФРС поддерживают не все: глава ФРБ Чикаго Ч. Эванс отметил низкий уровень инфляции, а также заявил о необходимости ежемесячного роста payrolls на 200+ тыс. в течение 6 месяцев для существенного улучшения состояния рынка труда (средний рост с начала 2012 г. – 186 тыс.).

- Слабость внешнего фона оказала давление на котировки российских еврооблигаций: RUSSIA 30 (YTM 2,97%) опустилась на 0,27 п.п. до 124,93%, спред к UST10 остается вблизи отметки 100 б.п. (101 б.п., +2 б.п.). Цены евробондов первого эшелона снизились на 0,2-0,3 п.п., в то время как во втором эшелоне динамика была преимущественно нейтральной (потери сосредоточились в длинных бумагах Вымпелкома и составили 0,1-0,2 п.п.).

- На локальном рынке рост доходностей вдоль всей кривой составил в среднем 2-4 б.п., основные объемы прошли в сегменте длинной дюрации. Доходность 14-летки 26207 достигла 6,95% (-0,2 п.п. в цене), доходность десятилетнего выпуска 26211 держится на уровне 6,62%.

- Минфин в среду предложит на аукционе 33,56 млрд руб. 6,5-летней бумаги ОФЗ-26210 – неразмещенный остаток выпуска. На вторичных торгах сделок по бумаге не было, ближайшие по дюрации выпуски (26208, 26205) потеряли в среднем 0,1 п.п. по цене.

МАКРОЭКОНОМИКА И ДЕНЕЖНЫЙ РЫНОК

Денежный рынок: спокойное начало недели. Рубль отыгрывает понесенные ранее потери

Выплаты 1/3 НДС за 1-й квартал прошли довольно спокойно: общий спрос на ликвидность со стороны банков на аукционах однодневного РЕПО лишь немногим превысил лимит, установленный ЦБ (bid-to-cover ratio 1,1х). При этом 3-месячное РЕПО не пользовалось особым спросом – участники привлекли лишь чуть более 10 млрд руб. из предложенных 50 млрд руб. Ставка междилерского РЕПО o/n в итоге осталась на уровне 6,26% (т.е. в среднем там, где она колебалась всю прошлую неделю).

Чистая ликвидная позиция ухудшилась на 51 млрд руб. до «минус» 1,49 трлн руб. на сегодняшнее утро, сумма остатков на корсчетах и депозитах снизилась на 11 млрд руб. до 985 млрд руб.

В понедельник рубль отыграл 17 коп. у доллара и 4 коп. у евро. Поддержку национальной валюте оказали выплаты НДС, а также рост нефтяных котировок на вечерней сессии. Курс USDRUB_TOM завершил торги на отметке 31,25 руб., торговый оборот достиг 4,2 млрд долл.; пара EURRUB_TOM закрылась на уровне 40,26 руб. Стоимость бивалютной корзины снизилась в итоге на 11 коп. до 35,31 руб.

Северсталь: результаты по МСФО за 1К13. Нейтрально с точки зрения кредитного качества.

Новость: Северсталь опубликовала финансовую отчетность по МСФО за 1К13, в целом нейтральную с точки зрения кредитного качества. Рентабельность EBITDA восстановилась после довольно заметного падения в 4К12 на фоне роста продаж металлопродукции и цен на железную руду, а также отсутствия «разовых факторов», оказавших давление на прибыль в предыдущем квартале. В то же время свободный денежный поток в 1К13 был отрицательным на фоне инвестиций в оборотный капитал.

Кредитный профиль Северстали остается сильным благодаря умеренному левериджу и сохраняющемуся резерву наличности на балансе. Мы нейтрально относимся к выпускам евробондов компании на текущих уровнях доходности.

Комментарий:

Сильная динамика продаж. В 1К13 Северсталь значительно увеличила объемы продаж металлопродукции – на 13% кв/кв, в том числе на 12% кв/кв по дивизиону «Российская Сталь» и на 15% кв/кв по дивизиону «Северсталь Интернешнл». При этом цены реализации в основном снижались (российский дивизион отпускал горячекатаный прокат на 3% дешевле, чем в 4К12). В результате выручка компании в 1К13 выросла на 7% кв/кв до 3,3 млрд долл.

Восстановление рентабельности. Несмотря на негативную динамику цен на прокат, Северстали удалось продемонстрировать рост рентабельности EBITDA (+2 п.п.). Следует отметить, что в 4К12 на EBITDA отрицательно повлияли однократные статьи на общую сумму 41 млн долл.

Рентабельность EBITDA дивизиона «Российская Сталь» снизилась на 1,1 п.п. по сравнению с 4К12 до 9,5% - что в целом можно считать довольно умеренным на фоне отчитавшегося вчера НЛМК (рентабельность сталелитейного дивизиона просела на 6 п.п. в 1К13, до 4%). Рост продаж частично компенсировал негативный эффект от сокращения спреда между ценами на сырье и прокат, укрепления рубля и сезонного снижения отгрузок на внутренний рынок. Норма прибыли «Северсталь Интернешнл» в 1К13 выросла на 4,4 п.п. до 5,1% (в 4К12 – 0,7%) за счет увеличения объемов отгрузки. Показатель по дивизиону «Северсталь Ресурс» достиг 27,9% в 1К13 (19,6% в 4К12) благодаря удорожанию железной руды и более низкой себестоимости единицы железорудной продукции.

Осторожные взгляды на перспективы отрасли. На текущий момент менеджмент придерживается весьма осторожных взглядов на отрасль, полагая, что неясные перспективы развития мировой экономики продолжат оказывать давление на рынки стали, угля и руды, повышая их волатильность.

Свободный денежный поток в «минусе». Рост продаж потребовал отвлечения дополнительных средств в оборотный капитал (около 170 млн долл.), что оказало давление на свободный денежный поток: в 1К13 он был отрицательным (-309 млн долл.). Капитальные вложения составили 309 млн долл. – порядка 24% от запланированной на этот год суммы (1,3 млрд долл.).

Леверидж остается умеренным, ликвидность не вызывает опасений. Долговая нагрузка Северстали в терминах «Чистый долг/12М EBITDA» незначительно ухудшилась (с 1,9х на 31.12.12 до 2,1х на 31.03.13), главным образом за счет снижения 12-мес. показателя EBITDA. Привлеченные в марте 600 млн долл. от размещения евробондов компания направила на рефинансирование. До конца года Северстали предстоит погасить 840 млн долл. обязательств по долгу – при этом компания располагает денежными средствами в объеме порядка 1,5 млрд долл. и доступными кредитными линиями еще на 1,1 млрд долл. По заявлениям менеджмента, сделанным в ходе телефонной конференции, компания не планирует вновь выходить на рынок еврооблигаций в текущем году и будет использовать накопленный резерв для погашения долга.