Rambler's Top100
 

Газпромбанк: Реакция рынка Treasuries на выступление Бернанке была ожидаемой


[27.02.2013]  Газпромбанк    pdf  Полная версия

РОССИЙСКИЙ ДОЛГОВОЙ РЫНОК ВКРАТЦЕ

- Взоры инвесторов во вторник вновь были обращены в сторону Италии, где политические партии начали делать первые заявления о вероятных коалиционных соглашениях. Однако новости из США помогли финансовым рынкам выйти в плюс: S&P 500 подрос на 0,6%, VIX снизился на 2 п. до 16,9 п., а YTM UST10 увеличилась на 2 б.п. до 1,88%.

- Вероятность устойчивой и работоспособной коалиции в Италии крайне мала: наиболее вероятным «кандидатом» на роль партнера для партии Пьера Луиджи Берсани является популистское движение «5 звезд». Спреды по 10-летним бумагам Италии выросли на 50 б.п., «утянув» за собой долговые рынки остальной периферии.

- Ближе к концу дня жизнь в финансовые рынки «вдохнуло» выступление главы ФРС Б. Бернанке, который постарался снизить спекуляции по поводу сворачивания QE3 (см. «Темы глобального рынка»).

- Поддержку настроениям инвесторов оказали и сильные статданные по экономике США. Продажи новых домов выросли в январе на 15,6%, что превзошло самые смелые ожидания в консенсус-прогнозе Bloomberg. Кроме того, индекс потребительской уверенности подскочил в феврале до 69,6 п. с 58,6 п. в январе (прогноз: 62,0 п.).

- Динамика в российских еврооблигациях была преимущественно негативной. RUSSIA30 (YTM 3,07%) просела на 0,28 п.п. до 124,19%, а спред к UST10 повысился на 2 б.п. до 118 б.п. Вне суверенного сегмента снижение котировок составило 0,2-0,3 п.п. и сосредоточилось в долгосрочных евробондах Евраза, Вымпелкома и ВТБ.

- Во вторник на фоне волатильной динамики рубля (по итогам дня +13 коп. до 30,63 руб./долл.) и негативного внешнего фона котировки среднесрочных и длинных ОФЗ продолжили снижение. Длинные выпуски 26207, 26212 потеряли в цене 35-40 б.п., более короткие (26205, 26211, 26208) – снизились на 20-25 б.п. Проверкой настроений рынка может стать проводимый сегодня аукцион ОФЗ - размещаемый с небольшой премией к рынку остаток объемов пятилетней бумаги, запланированный на 1К13, может вызвать интерес участников.

ТЕМЫ ГЛОБАЛЬНОГО РЫНКА

Also sprach Bernanke*

Глава ФРС Б. Бернанке накануне выступил с традиционной (проходит дважды в год) речью в Сенате, главными идеями которой стали подтверждение необходимости QE3 и призыв к американским политикам переформатировать секвестр бюджета.

Наиболее интересными в выступлении Бернанке нам представляются следующие моменты.

  1. Уже в начале своей речи глава регулятора сделал акцент на сохраняющейся слабости рынка труда, несмотря на наметившееся восстановление экономической активности. Напомним, ФРС обусловила QE3 «существенным улучшением» перспектив рынка труда. Следовательно, пассаж Бернанке можно в данном случае рассматривать как «седативное» средство для рынка, испугавшегося опубликованного на прошлой неделе январского протокола заседания FOMC (а именно – дискуссий о вероятности сворачивания QЕ3).
  2. Глава ФРС также отметил, что на данном этапе положительные эффекты от политики ФРС (в виде стимулирования экономической активности и рынка труда) перевешивают ее потенциальные негативные стороны, в частности – чрезмерный спрос на отдельные рисковые активы.
  3. Неожиданностью стала достаточно пространная часть речи Бернанке, посвященная секвестру бюджета (может начаться уже в эту пятницу). Указав на вероятное «изъятие» 0,6 п.п. из роста ВВП США в 2013 г. в результате секвестра, глава ФРС призвал политиков к более постепенному снижению дефицита в краткосрочном плане и более активном – в долгосрочном. Напомним, с 1 марта госрасходы в США должны сократиться на 85 млрд долл., в результате чего всего за 10-летний период экономия составит 1,2 трлн долл.

Реакция рынка Treasuries на выступление Бернанке была ожидаемой: доходность UST10 за время речи главы ФРС потеряла 5 б.п. – до 1,84%. Однако к концу дня «десятка» скорректировалась под влиянием позитивной статистики и по отношению к предыдущему закрытию YTM UST10 поднялась на 2 б.п. до 1,88%.

Отметим, что сегодня Б. Бернанке выступит в Палате представителей. Мы не ждем от этой речи каких-либо новых идей и полагаем, что определяющими факторами для доходности UST10 на текущей неделе станут ситуация в Италии и статданные по США (заказы на товары длительного пользования и вторая оценка ВВП за 4К12).

* Так говорил Бернанке.

ТЕМЫ РОССИЙСКОГО РЫНКА

Минфин корректирует параметры аукциона ОФЗ на фоне слабой конъюнктуры

Минфин вчера изменил параметры аукциона, заменив ранее планируемый к размещению 15-летний выпуск ОФЗ-26212 пятилетней бумагой ОФЗ-25081 на фоне сохраняющейся негативной рыночной конъюнктуры. Диапазон доходности был установлен в 6,15-6,20%, предполагая небольшую премию к оферам на время размещения (после 14:00). После объявления параметров размещения котировки подтянулись к верхней границе диапазона, ближе к концу торгового дня можно было наблюдать бид/офер по доходности 6,19/6,20%.

К размещению планируется 26 449,1 млн руб., т.е. весь оставшийся объем пятилетних бумаг, запланированный к продаже в 1К13. Таким образом, аукцион станет последним шансом инвесторов поучаствовать в первичном размещении наиболее коротких ОФЗ как минимум в перспективе одного месяца (до конца 1 квартала), что может оказать определенную поддержку спросу в текущих условиях. Более того, по информации представителей Euroclear, с сегодняшнего дня система начинает расчеты на условиях «поставка-против-платежа», снимая часть инфраструктурных ограничений между локальными и иностранными инвесторами. В целом, несмотря на складывающийся на открытие торгов умеренно негативный фон, мы довольно оптимистично оцениваем шансы Минфина по размещению выпуска в полном объеме.

МАКРОЭКОНОМИКА И ДЕНЕЖНЫЙ РЫНОК

Денежный рынок: локальная слабость рубля сохраняется

Вчера ситуация на российском денежном рынке оставалась напряженной. Установленный ЦБ РФ лимит на аукционе недельного РЕПО – 1,28 трлн руб. – был более чем достаточен для рефинансирования привлеченной неделю назад задолженности (1,18 трлн руб.) и, как следствие, не был выбран полностью (1,19 трлн руб. под 5,54% годовых). Аукционное РЕПО o/n при этом опять пользовалось повышенным спросом: уже на утреннем аукционе лимит ЦБ РФ (180 млрд руб.) был почти полностью выбран при переспросе 1,4х и средневзвешенной ставке 5,71% годовых (5,95% на вечернем аукционе).

Депозиты Казначейства на состоявшемся вчера аукционе также были востребованы: 20 млрд руб. были размещены в 4 банка на 7 дней со средневзвешенной ставкой 5,97% годовых при переспросе 1,3х. Ставка междилерского РЕПО o/n подросла вчера на 4 б.п. до 6,27% годовых.

Остатки на корсчетах и депозитах российских банков за день снизились на 42,9 млрд руб. до 913,7 млрд руб. Одновременно чистая ликвидная позиция улучшилась на 29,3 млрд руб. до минус 948,2 млрд руб.

Для валютного рынка вчерашний день прошел под знаком обесценения рубля, потерявшего по итогам торгов на ММВБ 13 копеек относительно доллара (до 30,63 руб.) и 5 копеек относительно евро (до 40,02 руб.). Курс корзины на закрытие торгов составил 34,86 руб. (+9 коп. за день).

КРЕДИТНЫЕ КОММЕНТАРИИ

Алкогольная компания CEDC представила план реструктуризации долга – возможное влияние на банк «Русский стандарт»

Новость. В понедельник вечером алкогольная компания CEDC опубликовала предложение держателям еврооблигаций относительно реструктуризации финансовой задолженности. Согласно плану, держатели конвертируемых еврооблигаций компании с погашением в марте 2013 г. (ок. 260 млн долл.) должны получить новые обыкновенные акции CEDC, держатели более длинных евробондов с погашением в 2016 году (ок. 980 млн долл.) – новые акции и новые еврооблигации с погашением в 2020 году и купоном в размере 6,5% годовых.

Компания отмечает, что на предложение до 22 марта т.г. должны ответить согласием держатели 98% основного долга по бумагам CEDC 2013 и 95% – по бумагам CEDC 2016, в противном случае компания будет вынуждена обратиться в суд за защитой от кредиторов в рамках процедуры банкротства.

В материалах CEDC также упоминается альтернативное предложение, которое было подготовлено комитентом владельцев бумаг CEDC 2016 и Roust Trading Ltd, представляющим интересы Рустама Тарико. Данное предложение предусматривает, что держатели бумаг CEDC 2013 получат новые обыкновенные акции, а держатели бумаг CEDC 2016 – наличные денежные средства (172 млн долл.) и новые долговые инструменты с погашением в 2018 году. Вместе с тем данное предложение пока не было официально представлено на рассмотрение совета директоров CEDC.

Комментарий: Как мы писали прежде (см. комментарий в Ежедневном обзоре рынка от 15 февраля), после ряда транзакций в конце 2012 г. инвестиции банка «Русский стандарт» в долговые обязательства CEDC были существенно сокращены. Так, на конец 2012 г. они ограничивались 1,56 млрд руб. еврооблигаций CEDC 2013, или 3,7% от собственного капитала банка на ту же дату по РСБУ. Таким образом, прямой ущерб для банка, даже в случае полного списания задолженности, обещает быть небольшим. Вместе с тем опубликованные CEDC материалы заставляют нас думать о том, что в конечном итоге банк может быть вовлечен в процесс реструктуризации долга компании разными способами:

-  в том случае, если предложение Roust Trading Ltd по реструктуризации долга CEDC будет принято, денежные выплаты инвесторам в объеме 172 млн долл., по нашему мнению, могут быть профинансированы в том числе за счет дивидендных выплат от банка «Русский стандарт» по итогам 2012 г.;

-  в ближайшее время банк должен предоставить кредит ЗАО «Сибирский ЛВЗ», дочернему предприятию CEDC, в объеме 465 млн руб. со сроком погашения 1 год и квартальными процентами 12% годовых. Обеспечением обязательств по данному договору будет служить залог запасов и ряд поручительств.

Несмотря на то, что размер как инвестиций банка «Русский стандарт» в облигации CEDC, так и кредитных ресурсов, которые будут предоставлены ЗАО «Сибирский ЛВЗ», несущественен, тот факт, что банк остается вовлеченным в историю с переживающей нелегкие времена алкогольной компанией, насколько мы понимаем, продолжает «отпугивать» от данного имени определенные категории более консервативных инвесторов.

В нашем базовом сценарии мы исходим из того, что в конечном итоге вложения банка в кредитный риск CEDC будут минимизированы, что позволит инвесторам вновь перенести фокус на традиционно высокомаржинальную и успешную деятельность банка на рынке потребительского кредитования. Данное развитие событий в том числе должно поддержать котировки его долговых инструментов. В то же время нельзя исключать некоторого давления на котировки в моменте – в том числе в случае поступления новых негативных новостей относительно CEDC.

Газпром нефть отчиталась за 2012 г. Нейтрально

Новость: Газпром нефть вчера опубликовала годовую отчетность, впервые подготовленную по МСФО (ранее компания отчитывалась по US GAAP). Вчера же был проведен конференс-колл с менеджментом компании по итогам работы в 2012 г.

Комментарий: Отчет не преподнес сюрпризов, учитывая, что основные показатели деятельности были раскрыты ранее на Дне инвестора Газпрома. Годовая выручка до вычета экспортных пошлин и акцизов выросла на 17%, в 4К12 снижение составило 2% в результате плановых ремонтов перерабатывающих активов и слабой рыночной конъюнктуры. EBITDA сократилась на 1% г/г и на 14% кв/кв.

В дополнение к нашему комментарию от 11 февраля 2013 г. хотим отметить ряд наиболее интересных моментов телефонной конференции:

1) Сильные результаты на уровне денежных потоков. В 4К12 объем операционного денежного потока увеличился на 35% кв/кв до 57,5 млрд руб. за счет высвобождения средств из рабочего капитала. При этом при росте капитальных расходов на 19% квартальный свободный денежный поток вышел в положительную зону и достиг 5,4 млрд руб. Свободные средства были направлены на приобретение дочерних компаний, а также на покупку финансовых активов. По итогам 2012 года операционный поток вырос на 27%, капитальные расходы – на 21%, что привело к росту свободного денежного потока в полтора раза до 55 млрд руб. В 2013 г. на фоне анонсируемого роста инвестиционной программы (+27% г/г в 2013 г. с учетом долей в СП и ассоциированных компаниях), мы ожидаем усиления давления на денежные потоки компании и более слабой динамики показателя свободного денежного потока.

2) Качественное управление кредитным портфелем. В течение 2012 г. усилиями компании была увеличена средняя срочность кредитного портфеля с 2,68 г. до 3,81 г. и диверсифицирована структура долга по видам обязательств. По итогам года долг вырос на 5% г/г, чистый долг сократился на 18% г/г за счет увеличения объема денежных средств на балансе. Долговая нагрузка в терминах «Долг/EBITDA» составила 0,6х, практически не изменившись по отношению к уровню 3К12. По состоянию на начало 2013 года доля краткосрочного долга в портфеле составляла 28%, что представляется комфортным уровнем, учитывая существенный запас денежных средств на балансе. Компания не скрывает свой интерес к рынку публичного долга, однако конкретные планы по заимствованиям будут зависеть от фактической потребности в заемных средствах и рыночных условий. По нашим оценкам, Газпром нефть сохраняет существенный запас по привлечению дополнительных заемных средств (порядка 110 млрд руб.) до достижения внутренних (Чистый долг/EBITDA < 1,5x) и внешних ограничений по долговой нагрузке без угрозы для текущих кредитных рейтингов.

3) Передача активов upstream от Газпрома – Приразломное месторождение и доля в Нортгазе. В рамках передачи Приразломного месторождения Газпром нефть будет компенсировать Газпрому затраты на строительство оффшорной платформы, составляющие порядка 100 млрд руб. (~3,5 млрд долл.). Руководство Газпром нефти предлагает возмещать эти затраты из денежного потока проекта. Схема передачи доли Газпрома в Нортгазе и дальнейшее структурирование сделки в настоящее время на стадии обсуждения.

Затраты на выкуп активов по проекту разработки Приразломного месторождения и доли Газпрома в Нортгазе оцениваются 4,0- 4,3 млрд долл. (120-145 млрд руб.), вместе с тем эти затраты, вероятно, будут распределены во времени, что снизит нагрузку на компанию.

Опубликованные результаты не повлияют на котировки долговых бумаг компании. Евробонд SIBNEF 22 YTM 4,357% в настоящее время торгуется с минимальной премией в 6 б.п. к GAZPRU 22 в терминах Z- спредов. Рублевые выпуски котируются по доходности на уровне 140-170 б.п. к кривой ОФЗ.

АФК «Система» выкупила привилегированные акции своей индийской дочки SSTL. Нейтрально

Новость: Индийская «дочка» АФК Система Sistema Shyam Teleservices Ltd (SSTL), по данным некоторых СМИ, разместила 4,07 млн своих неконвертируемых погашаемых привилегированных акций на сумму порядка 750 млн долл. Одна из компаний «Системы», работающих в Индии, выкупила эти акции, подтвердил представитель АФК. Акции размещались несколькими траншами в течение 2012 года, срок их погашения составляет 10 лет.

Комментарий: АФК Система, похоже, рефинансирует долги своей индийской дочки и готовится участвовать в предстоящем конкурсе за частоты 800 МГц.

По состоянию на 30.09.12, долг SSTL, гарантированный материнской компанией, составлял 1,5 млрд долл. Выкуп привилегированных акций укладывается в ранее озвученные планы АФК «Система» по снижению долговой нагрузки SSTL. До конца 2012 года долг планировалось снизить до менее чем 1,0 млрд долл.

Приобретение «префов» SSTL не должно было привести к существенному ухудшению ликвидности на уровне корпоративного центра Системы, чья денежная позиция на 30.09.12 составляла порядка 1,7 млрд долл., а чистый долг был отрицательным (-152 млн долл.).

Мы не видим существенного потенциала для сужения спреда AFKSRU19 к MTS20 с текущих уровней (около 130 б.п. в терминах Z-спреда).

 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
1 2 3 4 5 6 7
8 9 10 11 12 13 14
15 16 17 18 19 20 21
22 23 24 25 26 27 28
29 30 31 1 2 3 4
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: