РОССИЙСКИЙ ДОЛГОВОЙ РЫНОК ВКРАТЦЕ

Вчера был безыдейный день, как на рынке еврооблигаций, так и на рублевом рынке. Низкая активность на ценовых уровнях, близких к закрытию прошлой недели.

В отсутствие важных статистических данных глобальные инвесторы провели день в переосмыслении результатов тестирования европейских банков, а также размышляя о том, что будет, если американским политикам не удастся увеличить лимит госдолга США в срок до 2 августа.

В такой нервной обстановке обвалилось большинство фондовых рынков, CDS-спреды стран зоны риска продолжили ставить антирекорды. Греческий 5-летний CDS-спред расширился до 3087 б.п. (+672 б.п.!), итальянский – до 331 б.п. (+25 б.п.), испанский – до 385 б.п. (+36 б.п.). Заверения германского канцлера Ангелы Меркель и немецкого министра финансов о том, что в четверг (21 июля) удастся добиться прогресса, не были услышаны рынком. Возможно, сегодняшние аукционы по размещению долговых обязательств Греции и Испании смогут повлиять на настроения инвесторов.

В еврооблигациях отдельные сделки в выпуске Russia 30, которая завершила день в диапазоне 117,625–117,812, CDS-спред расширился до 156 б.п. (+5 б.п.), продажи в выпуске METINR 16 (YTM 6,44%).

На рублевом рынке облигаций инвесторы, похоже, начали готовиться к очередной порции налоговых платежей – завтра уплата трети НДС за 2К11, что может вызвать отток порядка 200 млрд руб. Сегодня утром остатки денежных средств на корреспондентских и депозитных счетах в ЦБ снизились до 1,19 трлн руб. или на 79 млрд руб. Однако это пока не оказало заметного негативного влияния на процентные ставки денежного рынка (см. Денежный рынок).

МАКРОЭКОНОМИКА И ДЕНЕЖНЫЙ РЫНОК

Ликвидность просачивается сквозь балансы

Стоимость заимствования на рынке МБК в понедельник колебалась в диапазоне 3,0–4,0% (ставки по кредитам o/n для банков первого круга). Сегодня утром участники рынка выставляют котировки на уровне 3,65– 4,0%, однако дальнейший рост представляется нам маловероятным, хотя в течение ближайших нескольких дней ставки могут закрепиться на достигнутых уровнях.

Сегодня Минфин предложит банкам разместить на депозиты 20 млрд руб. временно свободных средств федерального бюджета. Мы полагаем, что условия размещения (4,05% годовых на срок 3 месяца) выглядят довольно привлекательными, в результате чего спрос на аукционе в преддверии налоговых выплат может быть довольно высоким. В то же время у банков сохраняется определенный запас прочности в виде накопленных на балансах резервов ликвидности. Сумма остатков на корсчетах и депозитах в ЦБ сегодня утром составила чуть менее 1,2 трлн руб., сократившись вчера почти на 78 млрд руб. Поскольку в понедельник никаких плановых платежей не было, вероятно, имело место досрочное перечисление налоговых платежей, в результате чего отток ликвидности в среду (последний день для выплаты НДС), вероятно, окажется меньше, чем мы предполагали.

КРЕДИТНЫЕ КОММЕНТАРИИ

Группа ВТБ: умеренно позитивные результаты за 1К11 по МСФО; новой информации о Банке Москвы мало

Новость: Вчера Группа ВТБ, а также ее дочернее подразделение Транскредитбанк представили консолидированные финансовые результаты деятельности за 1К11 по МСФО. Руководство ВТБ также провело встречу и телеконференцию с инвесторами.

Комментарий. Большинство общих тенденций, нашедших отражение в опубликованных ВТБ данных, были ожидаемы: доля NPL в портфеле продолжает снижаться (до 8,2% на 31 марта 2011 г.), чистая процентная маржа стабильна (по нашим подсчетам, 4,7% в 1К11 против 4,8% в 4К10), а отчисления в резервы вернулись в докризисным уровням (показатель стоимости риска около 1%).

Вместе с тем внушительные объемы квартальной чистой прибыли – 26,1 млрд руб. во многом были заработаны банком благодаря статьям, традиционно отличающимся большей волатильностью: прибыли от операций с ценными бумагами (9,7 млрд руб.) и иностранной валютой (5,9 млрд руб.). Также обращает на себя внимание стагнация кредитного портфеля группы на протяжении 1К11, и это при том, что дочерний ТКБ нарастил за отчетный период собственный чистый портфель на 29,9 млрд руб. (без учета увеличения объема кредитов компаниям группы ВТБ – на 25,5 млрд руб.).

Представленная ВТБ информация в части качества активов Банка Москвы, а также планов группы относительно поддержки финансового положения организации в целом соответствует доступным прежде сведениям.

По итогам 2010 года из 567 млрд руб. валовых кредитов БМ на кредиты несвязанным сторонам приходилось лишь 260 млрд руб. (45%); в то же время наиболее проблемная часть – необеспеченные кредиты компаниям-«оболочкам» (SPV) – составляли 138 млрд руб. (24%). На 2010 и 2011 гг. ВТБ планирует резервировать соответственно 24% и 41% общего портфеля БМ, в том числе 36% и 75% портфеля кредитов связанным сторонам. Уровень резервирования по кредитам связанным операционным компаниям (54% в 2011 г.) ВТБ считает консервативным.

Консолидировать не менее 75% акций БМ руководство ВТБ планирует в течение 3К11, в то же время официальных договоренностей с миноритариями пока не достигнуто. Добавим, что, по ожиданиям ВТБ, на момент консолидации БМ будет соответствовать всем обязательным нормативам ЦБ, а начало процедуры финансового оздоровления БМ, по мнению юридических консультантов группы, не должно стать событием дефолта по еврооблигациям (поскольку будет проводиться в рамках федерального закона, отличного от №40-ФЗ).

Мы полагаем, что, даже несмотря на позитивную риторику руководства ВТБ, отношение западных инвесторов к долговым инструментам группы может в ближайшее время оставаться аккуратным – как минимум до завершения процедур, связанных с оздоровлением БМ. Как следствие, покупать еврооблигации ВТБ мы рекомендуем только в случае их дальнейшей просадки с нынешних уровней (премия около 200 б.п. к суверенным инструментам в длинной части кривой).

НОВАТЭК может создать крупное совместное предприятие с германским энергоконцерном Energie Baden-Wuerttemberg

Новость: По сообщению германской газеты Stuttgarter Zeitung, НОВАТЭК обсуждает с энергоконцерном Energie Baden-Wuerttemberg (EnBW) создание совместного предприятия. Форма СП не определена – НОВАТЭК может купить доли в подразделениях немецкого концерна. Сумма сделки может составить 800 млн евро.

Комментарий: EnBW – третья по выручке энергокомпания Германии, в 2010 году ее выручка составила около 17,5 млрд евро, из них почти 1,8 млрд евро поступили от продажи газа.

Поскольку ни форма, ни конкретная сумма сделки не раскрываются, преждевременно говорить о влиянии новостей на долговую нагрузку НОВАТЭКа. Тем не менее мы отмечаем увеличение активности компании на европейском рынке. Так, в 2010 г. НОВАТЭК уже приобрел польского трейдера СУГ Intergas-System. Напомним также, что в мае 2011 г. представитель Еврокомиссии Гюнтер Эттингер отметил, что был бы рад видеть НОВАТЭК на европейском рынке.

Реализация данной сделки может привести к росту долговой нагрузки НОВАТЭКа, однако не будет настолько критическим, чтобы вызвать негативную реакцию рейтинговых агентств в отсутствие других крупных сделок. Мы считаем данную новость нейтральной для котировок еврооблигаций НОВАТЭКа NOTKRM 16 (YTM 4,40%) и NOTKRM 21(YTM 5,94%), которые в последнее время расширили спреды к выпускам ТНК-BP и Лукойла и сохраняют потенциал сужения на 10–20 б.п. по Z-спреду.

ТНК-ВР выкупает 45% в проекте по добыче нефти и газа в Бразилии; нейтрально

Новость: ТНК-ВР договорилась о приобретении 45% в проекте по добыче нефти и газа в бразильском регионе Солимойнс. На первоначальном этапе компания заплатит 1 млрд долл., после начала добычи сумма может вырасти в два раза в зависимости от подтверждения запасов месторождения, ресурсы которого оцениваются в 2 млрд б.н.э. и 555 млн барр. нефти. Капитальные вложения с учетом строительства трубопроводов в течение срока разработки месторождения могут составить до 14 млрд долл.

Партнером российской компании и оператором проекта с долей 55% в капитале выступает компания HRT, созданная бывшими менеджерами бразильской Petrobras.

Комментарий: Мы не ожидаем, что данное приобретение окажет сильное негативное влияние на кредитные метрики TNK-BP International в краткосрочной перспективе: она сможет финансировать данную сделку за счет собственных средств. В 2010 г. свободный денежный поток компании оценивается нами на уровне 6,1 млрд долл. Из выпусков еврооблигаций TNK-BP мы обращаем внимание на TMENRU 17 и TMENRU 18, которые характеризуются самими широкими Z-спредами среди выпусков нефтяной компании.

НЛМК: операционные результаты за 2К11

Новость: НЛМК опубликовал операционные результаты за 2К11. Объемы реализации металлопродукции по группе выросли на 11% по отношению к уровню 1К11, при этом рост продаж основного производственного актива в Липецке составил порядка 28%. Мы отмечаем, что отчасти заметный рост продаж был вызван эффектом низкой базы: в 1К11 объем отгрузки продукции сократился на 9% к уровню предыдущего квартала из-за проведения плановых ремонтов.

Наиболее существенно выросли отгрузки товарных слябов (+56% по группе и +72% по российской производственной площадке в Липецке) на фоне двукратного роста поставок полуфабрикатов на заводы Steel Invest and Finance (напомним: НЛМК договорилась с Duferco о выкупе доли в SIF, с 1 июля 2011 г. компания вошла в состав Группы НЛМК). Реализация сортового проката выросла на 16%, в частности отгрузка арматуры компаниями сортового дивизиона (Макси-Групп) – на 19% к уровню предыдущего квартала. Мы также отмечаем рост реализации продуктов с высокой добавленной стоимостью на ОАО «НЛМК» – в частности, стали с полимерным покрытием (+17%) и холоднокатаного проката (+8%).

На фоне роста объемов реализации и цен НЛМК ожидает выручку в 2К11 на уровне 2,9 млрд долл. (+24% к уровню 1К11) и рентабельность по EBITDA в районе 25–30% (в 1К11 – 25%).

Комментарий: В целом мы рассматриваем операционные данные компании как позитивные. Хотя структура реализации в 2К11 сдвинулась в сторону менее рентабельных полуфабрикатов (их доля в общем объеме отгрузок выросла с 28% в 1К11 до 37% в 2К11), норма прибыли, судя по обновленным прогнозам НЛМК, не ухудшилась по сравнению с 1К11 на фоне позитивной динамики цен. При этом консолидация SIF обеспечит существенный рост операционных показателей и улучшение структуры продаж в 3К11.

Опубликованные данные нейтральны для котировок обращающихся рублевых облигаций НЛМК, не отличающихся особой ликвидностью торгов.