КОММЕНТАРИЙ ПО РЫНКУ ЕВРООБЛИГАЦИЙ

Немецкий парламент поддержал план стабилизации европейских стран

В прошедшую пятницу обе палаты немецкого парламента одобрили выделение Германией 148 млрд евро из 440 млрд евро европейской части стабилизационного пакета помощи на общую сумму около 1 трлн долл. В целом данное решение не стало сюрпризом. Кроме того, рынки стали постепенно «приходить в себя» после заявлений, сделанных ранее немецким политиками, и введения ограничений на продажи без покрытия. Все больше и больше экспертов видят в данных популистских мерах политический подтекст.

Однако отсутствие согласованности в действиях европейских стран по урегулированию кризиса остается основным источником роста волатильности на рынках. Также большинству участников Евросоюза предстоит одобрить свое участие в плане стабилизации европейской финансовой системы.

Текущая неделя: важная статистика

После месяца нестабильности не мировых рынках, вызванной неуверенными действиями европейских властей и их порой неоднозначными заявлениями, начинается публикация экономических показателей, в которых уже может быть учтено негативное влияние европейского долгового кризиса. Первая порция данных о настроениях в Еврозоне вышла в прошедшую пятницу: фактические данные совокупного индекса уверенности (PMI Composite) оказались ниже ожиданий (56,2 против 57,2).

В то же время ожидание сильной статистики из-за океана может оказать поддержку рынку. На этой неделе выходят данные по рынку недвижимости за апрель (понедельник и среда), по объему апрельских заказов на товары длительного пользования (среда), потребительским расходам и доходам и значение индекса предпринимательской уверенности (пятница). Если предположения подтвердятся, на рынок может вернуться уверенность в неизбежности продолжения восстановления американской экономики, несмотря на кризис в Европе.

Российские еврооблигации: время подумать о покупках

Котировки Russia 30 (YTM 5,73%) в течение дня пробивали 109-ю фигуру, но завершили день в районе 110½ фигуры. Спред к UST7 (YTM 2,68%) расширился за счет падения котировок российского выпуска и составил 305 б. п. В настоящее время котировки большинства корпоративных выпусков близки к уровням сентября – октября прошлого года. Мы считаем их перепроданными и рекомендуем, в первую очередь, обратить внимание на наиболее ликвидные квазисуверенные выпуски, например, Газпрома.

МАКРОЭКОНОМИКА И ДЕНЕЖНЫЙ РЫНОК

Европа договорилась об ужесточении санкций за несоблюдение бюджетной дисциплины

По итогам саммита министров финансов в Брюсселе, страны ЕС единогласно договорились о необходимости ужесточения контроля за бюджетной дисциплиной и введения строгих санкций за ее нарушение. Хотя конкретные меры пока объявлены не были, работа по их разработке будет вестись по четырем основным направлениям:

- Повышение эффективности «Пакта стабильности» (требований Маастрихтского соглашения);

- Сокращение разрыва в уровнях конкурентоспособности разных стран ЕС;

- Создание эффективного механизма профилактики бюджетных кризисов;

- Усиление экономического управления в рамках ЕС с целью повышения эффективности и координации принимаемых мер внутри Союза.

Проект конкретных мер, которые должны предприниматься в направлении достижения перечисленных целей, будет подготовлен до начала Саммита ЕС, которое запланировано на 17 июня.

Отметим, что в пятницу парламент Германии проголосовал за выделение 148 млрд евро в фонд помощи странам еврозоны, испытывающим проблемы с рефинансированием долгов. Очевидно, Германия будет настаивать на жестких санкциях в обмен на выделение помощи.

Понижение ставки ЦБ РФ в конце мая маловероятно

В пятницу стало известно о том, что Банк России в конце мая рассмотрит вопрос о ставке рефинансирования. Заседание совета директоров, вероятно, состоится 31 мая.

На наш взгляд, в настоящее время существует несколько факторов, способных повлиять на решение органов денежно-кредитного регулирования:

- Инфляция продолжает замедляться

Это позволяет ЦБ рассматривать перспективу понижения уровня ключевых процентных ставок, однако не является само по себе поводом для подобного шага. К середине мая темп роста цен замедлился до 5,9% г/г по сравнению с 6,0% в апреле, однако темпы сокращения прироста ИПЦ снижаются. Отметим, что во втором полугодии мы ожидаем ускорения инфляции на фоне постепенного восстановления потребительского спроса. На наш взгляд, замедление инфляции не носит долгосрочный характер и обусловлено в значительной степени техническими факторами, а также слабостью потребительского спроса. Период замедления темпов роста цен, вероятно, близок к завершению (в т.ч. из-за сезонных факторов).

- Укрепление рубля сменилось ослаблением российской валюты

Если раньше в качестве одного из аргументов в пользу дальнейшего понижения ставок называлось то, что укрепление рубля негативно сказывается на конкурентоспособности российского производства, а также на доходах бюджета, то в последние дни динамика на валютном рынке претерпела ряд существенных изменений.

Отток средств с российского фондового рынка был обусловлен продажами нерезидентами активов, деноминированных в рублях. За две последних недели (с 6 по 19 мая) был зафиксирован отток средств из фондов, инвестирующих в РФ, в размере 212 млн долл. после 12 недель непрерывного притока.

Таким образом, на фоне глобальной переоценки рисков, связанной с долговым кризисом стран еврозоны, необходимости в понижении привлекательности рублевых активов за счет понижения ключевых ставок нет.

- Ставки по кредитам реагируют на изменение денежно-кредитной политики с лагом

С начала текущего года ЦБ трижды понижал ставку рефинансирования, в совокупности – на 75 б. п. При этом в январе – марте стоимость кредитования сократилась на 210 б. п. – до 11,8% годовых (в среднем), что, впрочем, по-прежнему существенно превышает ставку рефинансирования. Тем не менее мы полагаем, что подобная динамика обусловлена реакцией на понижения ключевых ставок, которые осуществлялись значительно ранее (в 2009 г.), и хотя чувствительность стоимости кредитов для конечных заемщиков к изменению ставки рефинансирования ЦБ по-прежнему остается умеренной, тенденция к удешевлению заемных средств еще не ослабилась.

С нашей точки зрения, необходимо дождаться эффектов уже осуществленных шагов по понижению ставок, прежде чем принимать решение о дальнейшем ослаблении политики.

На наш взгляд, еще одно понижение ставки 31 мая в текущих условиях маловероятно и не обусловлено острой необходимостью. Более того, ожидаемое нами ускорение инфляции во втором полугодии 2010 г. может стать препятствием для осуществления стимулирующей денежно-кредитной политики.

КОММЕНТАРИЙ ПО РЫНКУ РУБЛЕВЫХ ОБЛИГАЦИЙ

Рублевые облигации: ростки оптимизма

В первой половине дня в пятницу на рынке рублевого долга можно было наблюдать продолжение продаж в ликвидных бумагах, начавшихся днем ранее на волне резкого снижения курса рубля на валютном рынке. В то же время в течение торговой сессии настроения поменялись на более оптимистичные, чему, вероятно, способствовал относительно стабильный внешний фон. В итоге, по некоторым выпускам день завершился на уровнях котировок выше закрытия четверга – в частности, Газпромнефть БО-5, БО- 6, РЖД-10 подросли в пределах 50–60 б. п. Однако единого тренда на рынке не было – Газпром-11 и длинные выпуски Москвы (Мгор-48, Мгор-49) закрылись в отрицательной зоне (снижение в пределах 30 – 75 б. п.).

В целом, рынок рублевого долга в последние дни выглядит гораздо более стабильно по сравнению с сегментом российских еврооблигаций, где реакция на внешний негатив была более существенной. Учитывая сохраняющуюся поддержку со стороны высоких объемов денежной ликвидности, мы полагаем, что рублевые бумаги по-прежнему имеют потенциал снижения доходностей по крайней мере до уровней, предшествовавших существенному падению в начале мая – в среднем на 50 б. п. по голубым фишкам и более 100 б. п. по некоторым наиболее перепроданным сериям второго эшелона (выпуски Евраза). В случае стабилизации на внешних рынках мы не исключаем, что часть этого потенциала может быть отыграна уже на этой неделе.