МАКРОЭКОНОМИКА И ДЕНЕЖНЫЙ РЫНОК

Комментарий по денежному рынку

Долларовые ставки на рынке МБК стабилизировались: уровень годового LIBOR в четверг практически не изменился и составил 0,946%. Индикаторы аппетита инвесторов к риску также демонстрируют отсутствие напряженности на рынке. Фиксированная ставка по 10-летним процентным свопам остается ниже доходностей сопоставимых по дюрации КО США, хотя спред немного сузился до 3,0 б. п., что свидетельствует об отсутствии премии за риск контрагента. В то же время по более краткосрочным свопам (в частности, сроком на год) спред остается положительным на уровне чуть выше 13 б. п. Значение TED-спреда вчера составило 15,2 б. п.

Евро в четверг просел на 1,0% по отношению к доллару на фоне роста опасений вокруг долговой нагрузки ряда европейских стран. Спред ставок по 10-летним облигациям греческого правительства к доходности сопоставимых по дюрации немецких обязательств продемонстрировал вчера максимальное увеличение с момента согласования плана помощи Греции. Стоимость европейской валюты колеблется вблизи отметки в 1,3540 в преддверии саммита министров финансов стран ЕС, на котором будут обсуждаться способы борьбы с бюджетным дефицитом.

На ММВБ доллар вчера вновь поднялся выше отметки в 29,0 руб., в то время как евро подешевел на 15 коп. до 39,37 руб. Стоимость бивалютной корзины обновила годовой минимум на отметке 33,67 руб., в связи с чем мы полагаем, что сегодня ЦБ может вновь опустить нижнюю границу коридора допустимых колебаний индикатора.

Стоимость заимствования на российском рынке МБК в четверг практически не изменилась и составила 4,36% (трехмесячный MOSPRIME). Ставки по беспоставочным фьючерсам на рубль при этом повысились до отметки 3,82%. Потенциал дальнейшего понижения стоимости заимствования на МБК, с нашей точки зрения, ограничен 20–30 б. п.

КОММЕНТАРИЙ ПО РЫНКУ ОБЛИГАЦИЙ

Комментарий по рынку еврооблигаций

Рынок взял паузу?

Вчера благоприятная ситуация на рынках (продолжение роста аппетита к риску, рост цены на нефть) вместе с продолжающимся роуд-шоу российских суверенных еврооблигаций способствовали положительной динамике котировок российских еврооблигаций. Наибольшим спросом пользовались длинные выпуски Газпрома, которые прибавили более фигуры, – более короткие выпуски взяли паузу. Цены Russia 30 (YTM4,78%) не смогли побить рекорд, установленный накануне (116,813%): спред Russia 30 к UST 7 остался практически без изменений и составил 152 б. п. Похоже, что инвесторы взяли время на раздумье, чтобы ответить на вопрос: «до каких пор российский benchmark будет расти?». С одной стороны, выпуски уже уперлись в, а местами и пробили, кривую доходности Южной Африки, кредитные рейтинги которой на одну ступень выше российских и остановились в 40–50 б. п. от кривой Польши (комбинация рейтингов сильнее на ступени). С другой стороны, российские спреды еще не достигли номинальных рекордов, установленных в 2007 г., когда спред Russia 30 к UST 10 был в районе 80 б. п. На наш взгляд, дальнейший потенциал сужения спредов можно оценить на уровне 20–30 б. п., что соответствует росту котировок Russia 30 до уровня 118–118..

Слабая статистика

Вчерашняя публикация очередной порции статистики по экономике США, свидетельствующая о проблемах на рынке труда (темпы роста впервые обратившихся за пособием увеличились во время пасхальных каникул), и не оправдавшиеся надежды восстановления промышленного производства (темпы роста оказались ниже февральских, а уровень загрузки мощностей – ниже прогнозов) в очередной раз подтвердили, что думать о повышении процентных ставок пока рано.

Комментарий по рынку рублевых облигаций

В рублевых бондах умеренные продажи

В рублевом сегменте в четверг можно было наблюдать выборочные продажи в ликвидных бумагах. В частности, «навес предложения» по-прежнему ощущался в выпусках Газпром нефть БО-5 и БО-6: котировки опустились на 20 б. п. до 99,7%. Кроме того, снижением в пределах 10–50 б. п. завершили день выборочные серии Москвы (48-й, 61-й, 62-й серии), РЖД-10 (-15 б. п.), Газпром-13 (-5 б. п.), во втором эшелоне «в минусе» закрылись бонды Сибметинвест-2 (-30 б. п.) и Евразхолдинг-1 (-11 б. п.). В целом мы не видим каких-либо существенных причин для продаж на рынке – помимо разве что возможного временного роста спроса на ликвидность в связи с проведением банками отчислений страховых взносов в фонды вчера (ставка однодневного Mosprime вчера выросла на 32 б. п. до 3,74%). Стоит отметить, что по большинству бумаг снижение котировок происходило при довольно скромных объемах торгов.

Транскредитбанк – агрессивный ориентир по доходности

Транскредитбанк (BB/Ba1/-) открыл книгу на размещение нового выпуска облигаций объемом 4 млрд руб. Заявки принимаются до 21 апреля, бумага размещается на 4 года, ориентир по ставке купона составляет 7,8%–8,1%, что соответствует доходности к погашению 7,95%–8,26% годовых. На наш взгляд, ориентир доходности выглядит весьма агрессивно: выпуск ТКБ-3 сейчас торгуется с доходностью около 7,4% к оферте в июле 2011 г., и предполагаемая премия нового бонда за существенно большую дюрацию составляет всего 55–85 б. п., тогда как текущий наклон кривой РЖД и Москвы предполагает премию за аналогичную разницу в срочности больше 1 п. п. В то же время, учитывая достаточно внушительный спрос на банковские выпуски на первичном рынке, который мы наблюдаем в последнее время, мы не исключаем, что эмитенту удастся разместиться в указанном диапазоне – скорее всего, ближе к верхней границе.

Ак-Барс: новый купон по выпуску Ак-Барс-3 интересен

Банк Ак-Барс вчера установил купон по бумагам 3-й серии на следующий купонный период после оферты (в конце апреля) в размере 7,9% годовых, что соответствует доходности к погашению через 1,5 года порядка 8,03% (по последней цене предложения 100,2). Мы отмечаем, что этот уровень выглядит довольно интересно относительно аналогов, в частности, недавно разместившегося Банка Санкт-Петербург, имеющего такой же рейтинг. Бумаги Банк Санкт-Петербург БО-1 вчера торговались с доходностью около 7,75% к 1,5-летней оферте. Таким образом, Ак-Барс-3 с новым купоном предполагает премию к Санкт-Петербург БО-1 почти в 30 б. п. Мы рекомендуем инвесторам, имеющим бумагу в портфелях, не предъявлять ее к оферте.

КРЕДИТНЫЙ КОММЕНТАРИЙ

Северсталь возвращается к M&A?

Новость: Как пишут Ведомости и Коммерсант, Северсталь планирует принять участие в аукционе по продаже украинской Запорожстали. Среди других претендентов названы ArcelorMittal и корейская Posco. В настоящий момент компании проводят due diligence актива, окончательная цена будет известна в конце мая – июне. Запорожсталь входит в пятерку крупнейших производителей стали на Украине с объемом производства проката в 2008 году около 4 млн тонн. По оценкам, которые приводят СМИ, актив может стоить до 2 млрд долл. (цифра, которую приводит источник, близкий к акционерам Запорожстали). При этом если речь идет о покупке не всей компании, а только контрольного пакета (51%), эта цифра, по всей видимости, будет ближе к 1 млрд долл.

Комментарий: Само по себе потенциальное приобретение не должно оказать серьезного давления на кредитные метрики, учитывая, что на конец прошлого года у Северстали было около 3 млрд долл. денежных средств на балансе, компания способна профинансировать покупку из собственных ресурсов. В то же время мы отмечаем, по словам отраслевых аналитиков, которые приводят СМИ, мощности Запорожстали довольно сильно изношены, и покупателю придется потратить еще 1,5–2 млрд долл. на модернизацию. В целом сам факт того, что компания, возможно, возвращается к стратегии экстенсивного роста, вместо того, чтобы сначала оптимизировать бизнес приобретенных ранее активов (американский сегмент бизнеса Северстали пока не вышел в положительную зону на уровне EBITDA), на наш взгляд, может быть негативным сигналом с точки зрения кредитного профиля Северстали в долгосрочной перспективе - если ситуация на рынках стали вновь ухудшится, у компании может уже не оказаться «подушки безопасности» в виде запаса ликвидности на балансе. Мы не исключаем, что если сделка состоится, она может стать поводом для негативных комментариев со стороны рейтинговых агентств.

Евраз и НЛМК: операционные результаты за 1-й кв. 2010 г.

Новость: Вчера Евраз и НЛМК опубликовали операционные результаты за первый квартал. Обе компании показали сезонное снижение объемов производства, при этом мы отмечаем рост выпуска на зарубежных мощностях, компенсировавшего сокращение в России. Производственные итоги, на наш взгляд, нейтральны с точки зрения кредитного профиля обоих компаний.

Комментарий: Евраз в первом квартале сократил выплавку стали и производство проката на 6%. При этом как позитивный момент мы отмечаем «перераспределение» структуры выпуска в пользу более дорогих видов продукции: выпуск полуфабрикатов сократился почти на 30% кв/кв, в то время как производство трубных изделий (продукция североамериканскогосегмента) выросло почти на 40%, выпуск ж/д продукции увеличился на 15%, выпуск строительного проката вырос на 4%. В целом результаты американского сегмента на общем фоне выглядели наиболее сильно: выплавка стали выросла на 13% кв/кв, плоского проката – на 23%.

Результаты НЛМК за 1-й кв. 2010 г. также показали сезонное снижение: производство стали и металлопродукции сократилось на 6%. В то же время объемы реализации в 1-м кв. 2010 г. практически не изменились кв/кв, что, по всей видимости, объясняется сокращением товарных запасов: в частности, реализация слябов выросла на 11%, сортового проката – на 4%. Отгрузки с основной производственной площадки в Липецке сократились на 10%, в том числе по продуктам с высокой добавленной стоимостью (холоднокатаный прокат, оцинкованный прокат, сталь с полимерным покрытием, трансформаторная и динамная сталь) – на 7%. Однако снижение выпуска на основной российской площадке было компенсировано ростом продаж в сортовом дивизионе: продажи катанки и арматуры выросли на 42% и 11% соответственно, что компания объясняет процессом пополнения запасов перед началом строительного сезона. Кроме того, рост продаж наблюдался на зарубежных мощностях НЛМК – в частности, по горячекатаному прокату на американской Beta Steel (+40% кв/кв) и толстому листу на Dan Steel A/S (+29%).