РОССИЙСКИЙ ДОЛГОВОЙ РЫНОК ВКРАТЦЕ

- Ожидания скорого сворачивания QE3, изрядно подпортившие настроения инвесторов в последние несколько дней, вчера были поумерены выступлениями сразу двух глав региональных ФРБ. В итоге UST10 YTM снизилась на 4 б.п. до 1,93%, а S&P 500 закрылся в небольшом плюсе (+0,17%).

- Сворачивание QE – отдаленная перспектива. Объемы QE могут быть как сокращены, так и увеличены – в зависимости от прогнозов по экономике, заявил глава ФРБ Нью-Йорка У. Дадли. При этом, по его мнению, взгляды ФРС на экономику США в 2009-2012 гг. оказались «излишне оптимистичными». Кроме того, глава ФРБ Сент-Луиса Дж. Буллард («ястреб»!) назвал QE – лучшим инструментом для поддержания экономического роста из имеющихся у ФРС.

- Банк Японии пока воздерживается от комментариев ситуации со стремительно растущей доходностью 10-летних госбумаг (с 0,44% в начале апреля до 0,88%). Банк Японии сегодня подтвердил курс на QE, финансовые рынки ждут комментариев главы ЦБ Х. Куроды.

- Турбулентность на рынке UST (доходность «десятки» почти касалась 2,00%) вновь стала главным фактором негативной динамики в российских еврооблигациях. RUSSIA30 (YTM 3,02%) потеряла в цене -0,32 п.п. до 124,1%, спред к UST10 расширился сразу на 8 б.п. до 109 б.п. Снижение котировок в корпоративных и банковских выпусках составило 0,1-0,3 п.п. (Лукойл, НОВАТЭК, Евраз, Вымпелком) и доходило до 0,5 п.п. в бумагах Газпрома и Сбербанка.

- На локальном рынке вчера продолжился рост доходностей с усилением продаж во второй половине дня. По итогам сессии ставки по длинным бумагам выросли на 4-9 б.п., в среднем сегменте рост составил 1-4 б.п. Доходность 14-летнего 26207 выросла до уровней 7,04% (-0,9 п.п. в цене), десятилетний выпуск 26211 закрылся на уровне 6,66% (-0,3 п.п. в цене).

- Минфин не предложил премии по размещаемому сегодня 6,5-летнему ОФЗ-26210 (YTM 6,39%, 33,56 млрд руб.), ценовые ориентиры были установлены на уровне 6,33-6,38% (см. «Темы российского рынка»).

ТЕМЫ РОССИЙСКОГО РЫНКА

Аукцион ОФЗ – отсутствие премии не способствует спросу

Минфин принял решение повременить с размещением нового 20-летнего бенчмарка и сегодня на аукционе собирается предложить 33,56 млрд руб. оставшегося неразмещенного объема по 6,5-летнему выпуску ОФЗ-26210. Ориентир доходности вчера был установлен в пределах 6,33–6,38%, не предполагая премии к вторичному рынку, – на момент объявления котируемые доходности offer/bid по бумаге находились на уровне 6,37/6,39%, в течение дня было отмечено несколько крупных сделок на РПС выше рынка (по 6,32%), однако бумага закрылась на отметке 6,39%.

Озвученные ориентиры выглядят довольно агрессивно, учитывая, что на прошлых аукционах, при более «воодушевленном» рынке, Минфин предлагал премию по среднесрочным выпускам порядка 2-4 б.п. к верхней границе. Тем не менее нежелание регулятора оказывать давление на кривую доходности вполне понятно – до конца 2К13 объем размещений, сконцентрированный на сроке 5-7 лет, оценивается в 92 млрд руб. (67% оставшегося плана).

Мы полагаем, что фактор сильного спроса на последних размещениях (например, по пятилетним ОФЗ-25081 в объеме 10 млрд руб. bid-tocover в пределах IYG составил 1,95х) несколько ослаб в свете решения ЦБ оставить ключевые ставки ДКП прежними и текущей коррекциирынка. Таким образом, обозначенные уровни доходности могут быть недостаточны, чтобы привлечь спрос для размещения бумаги в полном объеме (довольно существенные 33,6 млрд руб.).

МАКРОЭКОНОМИКА И ДЕНЕЖНЫЙ РЫНОК

Денежный и валютный рынок: долг по кредитам ЦБ под активы и поручительства – на месячном максимуме

Российский денежный рынок вчера вновь избежал резких колебаний. Спрос банков на аукционное РЕПО «овернайт» с Банком России (322 млрд руб.) вновь почти совпал с лимитом регулятора (320 млрд руб.), стоимость междилерского РЕПО «овернайт» по итогам дня изменилась минимально (6,24% годовых, или -2 б.п.).

Стоит заметить, что задолженность кредитных организаций по кредитам под активы и поручительства, которая продемонстрировала по итогам понедельника прирост на 101 млрд руб. до 207 млрд руб., осталась на локально повышенных уровнях. Вероятно, понижение стоимости данного инструмента на 50 б.п. по итогам 2 последних заседаний ЦБ РФ заставляет банки обращать больше внимания на него.

Аукцион 35-дневных средств Федерального казначейства прошел вчера без видимого ажиотажа – из 80 млрд руб. предложенных депозитов востребованными оказались лишь 70 млрд руб. под минимальную ставку в 6% годовых.

Остатки на корсчетах и депозитах банков в ЦБ РФ на сегодняшнее утро составили 1,05 трлн руб. (+68 млрд руб.), показатель чистой ликвидной позиции – минус 1,45 трлн руб. (+44 млрд руб.).

Российская валюта во вторник открылась ростом, однако не смогла удержать достигнутых позиций на фоне снижения нефтяных котировок. По итогам дня пара USDRUB_TOM осталась на уровне 31,24 руб. (-1 коп., торговый объем – 4,3 млрд долл.), евро слегка вырос (+5 коп до 40,31 руб.). Бивалютная корзина в итоге укрепилась на 2 копейки до 35,32 руб.

КРЕДИТНЫЕ КОММЕНТАРИИ

Ростелеком: отчетность по МСФО за 1К13. Снижение рентабельности, по-прежнему умеренный леверидж

Новость. Ростелеком опубликовал отчетность по МСФО за 1К13. Мы отмечаем падение рентабельности бизнеса на фоне продолжившегося роста доли в выручке быстрорастущих, но менее прибыльных (по сравнению с голосовой фиксированной связью) видов услуг. При этом снижение выручки главным образом объясняется разовыми доходами в 1К12.

Долговая нагрузка Ростелекома остается умеренной. Несмотря на возможный плавный рост левериджа в текущем году, мы не видим угрозы для кредитных рейтингов.

В целом результаты нейтральны для торгующихся рублевых облигаций компании.

Комментарий. Выручка компании сократилась на 10% г/г до 77,1 млрд руб. против 85,3 млрд руб. годом ранее. При этом OIBDA Ростелекома упала на 16,2% г/г до 28,8 млрд руб. за тот же период. Рентабельность по OIBDA сократилась с 40,3% в 1К12 до 37,4% в 1К14.

Падение выручки Ростелекома в годовом выражении за 1К13 прежде всего обусловлено разовым ростом показателя в 1К12. В марте 2012 года Ростелеком организовал проект видеомониторинга на президентских выборах. По расчетам компании, без учета этого проекта выручка оператора в 1К13 выросла бы на 3% г/г.

Основными драйверами роста выручки стали платное телевидение (+35% г/г) и фиксированный ШПД (+10% г/г). Отметим, что доходы от мобильной связи, напротив, сократились на 5% г/г, выручка от внутризоновой и междугородней/международной связи снизилась на 13% г/г и 15% г/г соответственно.

Падение OIBDA и нормы прибыли оператора, на наш взгляд, обусловлено не только разовым проектом, упомянутым ранее, но и сокращением доли высокодоходных голосовых услуг по фиксированной связи в общей выручке. Компания сообщила, что, согласно ожиданиям, активное развитие мобильного бизнеса и других быстрорастущих видов услуг (ШПД, платное ТВ) будет оказывать давление на рентабельность в среднесрочной перспективе.

Свободный денежный поток Ростелекома в 1К13 был отрицательным (-3,6 млрд руб.) на фоне сокращения OIBDA и довольно интенсивных капитальных вложений – 32% выручки. Ранее представители компании ориентировали на объем капитальных расходов в текущем году на уровне «чуть ниже, чем в 2012» (28% выручки).

Объем долга Ростелекома в 1К13 незначительно вырос (+3% кв/кв), при этом компания заметно улучшила структуру задолженности по срочности после размещения трех выпусков рублевых облигаций на 25 млрд руб. – на долю краткосрочных обязательств на 31/03/13 приходилось 26% кредитного портфеля (на конец прошлого года – более половины). В терминах «Чистый долг/EBITDA» леверидж остается умеренным – 1,8х на 31/03/13.

Мы не исключаем плавного увеличения долговой нагрузки на фоне реализации инвестиционной программы, выплаты дивидендов (в апреле утверждены дивиденды за прошлый год в размере 10,4 млрд руб.) и возможных затрат на выкуп акций у несогласных с реорганизацией компании акционеров, которая должна завершиться в этом году. В то же время Ростелеком сохраняет резерв в части роста левериджа – угроза потери рейтинга инвестиционного уровня от Fitch («ВВВ-») возникает лишь в случае превышения уровня 3х «Чистый долг/EBITDA». Кроме того, на днях CEO компании Сергей Калугин заявил, что Ростелеком может рассмотреть возможность продажи казначейских акций (4,64% обыкновенных и 12,55% привилегированных, на балансе дочерней компании Мобител) для сокращения долга/финансирования капитальных расходов. Текущая стоимость этих бумаг составляет около 18 млрд руб.