Rambler's Top100
 

Газпромбанк: Отказ FOMC от tapering краткосрочно поддержит спрос на активы ЕМ


[19.09.2013]  Газпромбанк    pdf  Полная версия

РОССИЙСКИЙ ДОЛГОВОЙ РЫНОК ВКРАТЦЕ

- ФРС неожиданно сохранила программу QE3 в полном объеме, подстегнув спрос на рисковые активы. UST10 YTM упала на максимум с октября 2011 г. – на 16 б.п. до 2,69%. Американские фондовые индексы побили очередные исторические максимумы, баррель Brent подорожал на 2,7% до 111,6 долл., индекс доллара DXY ослаб на 1,1%.

- ФРС отказалась сокращать объемы выкупа активов на фоне неоднозначных данных по экономике. Очередное снижение макропрогнозов на 2013-2014 гг. может отложить окончательное сворачивание QE3 на 4К14 (см. «Темы глобального рынка»).

- «Мини-кризис» августа 2011 г., обусловленный проблемой потолка госдолга в США, может повториться, вызвав волну sell-off на рынках. Спикер Палаты представителей Дж. Бейнер заявил, что нынешняя ситуация с потолком госдолга «не будет отличаться» от 2011 г., и республиканцы продолжат настаивать на сокращении госрасходов.

- Газпром вчера разместил 7-летние еврооблигации на 500 млн фунтов стерлингов с купоном 5,388%. Размещение можно считать успешным, учитывая более чем 10-кратную переподписку и котировки на вторичном рынке выше 101 «фигуры». (см. «Темы российского рынка»).

- Российский рынок еврооблигаций завершил день нейтрально в ожидании итогов FOMC. RUSSIA30 (YTM 4,10%) просела на 0,15 п.п. до 117,0%, спред к UST10 расширился на 18 б. п. до 141 б. п. Новые суверенные выпуски подросли на 0,2-0,6 п.п. В корпоративном и банковском сегментах единой динамики не сложилось.

- Инвесторы предъявили довольно высокий спрос на аукционах ОФЗ, что, очевидно, является «заслугой» Минфина, предложившего премию 5-7 б.п. по доходности к вторичной кривой (на момент объявления). Ведомству удалось разместить весь объем новой 10-летней бумаги 26215 (10 млрд руб.) «по середине» прогнозного диапазона (7,47%) с 1,5-кратным переспросом «в пределах верхней границы», 15-летний выпуск (20 млрд руб.) был размещен ближе к верхней границе диапазона (7,81%).

- Нереализованный спрос на новый 10-летний выпуск поддержал котировки обращающихся ОФЗ-26211 (+45 б.п.). При этом 15- и 14-летний выпуски закрылись «в минусе» на 25-50 б.п., доходность по «15-летке» достигла 7,84% (+3 б.п. к доходности на аукционе).

ТЕМЫ ГЛОБАЛЬНОГО РЫНКА

Отказ FOMC от tapering краткосрочно поддержит спрос на активы ЕМ

Решение ФРС сохранить объемы выкупа в полном объеме (85 млрд долл.) стало неожиданностью для финансовых рынков. Учитывая в совокупности текст пресс-релиза FOMC и пресс-конференцию Б. Бернанке, мы полагаем, что сворачивание QE3 будет отложено как минимум до декабря 2013 г., а выкуп активов ФРС полностью прекратит не ранее 4К14. Тем не менее устойчивой поддержки долговым активам ЕМ со стороны решений FOMC мы не ждем, учитывая приближающуюся проблему потолка госдолга в США и возможный рост нестабильности в Европе после выборов в Германии (22 сентября).

В целом, исходя из пресс-релиза FOMC, регулятор с большим, чем предполагалось инвесторами, вниманием отнесся к поступавшим в последние недели невпечатляющим макроданным (payrolls, розничные продажи, рынок жилья). ФРС также указала на ужесточение финансовых условий, рост ипотечных ставок и сохраняющиеся фискальные проблемы – как на основные негативные факторы для экономики.

Следствием этих рисков стало очередное ухудшение прогнозов регулятора по экономическому росту. ФРС ждет роста ВВП в 2013 г. на 2,0-2,3% (2,3-2,6% в июне), в 2014 г. – на 2,9-3,1% (3,0-3,5%). Безработица составит, соответственно, 7,1-7,3% в 2013 г. и 6,4-6,8% – в 2014 г. Отметим, что риски разгона инфляции по-прежнему не беспокоят ФРС: прогноз по индексу PCE на 2014 г. был понижен до 1,3-1,8% с 1,4-2,0%.

Отметим, что Б. Бернанке не стал повторяться о намерении полностью свернуть QE3 в середине 2014 г., когда безработица, предположительно, будет в районе 7%. В нашем понимании ФРС предпочла отказаться от указания четкого «расписания» tapering, опасаясь очередной негативной реакции в рынках. Кроме того, взгляды нового главы ФРС (предположительно – Дж. Йеллен, сторонница ультрамягкой ДКП) наверняка будут более «мягкими» и программа QE3 при ней, вероятно, будет свернута не ранее 4К14.

В части прогнозов по ставке Fed Funds, большинство членов FOMC видят ее на уровне 1,5-2,5% в 2016 г. против 0,5-1,5% в 2015 г., что не предполагает резкого ужесточения ДКП. Рынок среагировал на решение FOMC пересмотром ожиданий первого повышения ставки Fed Funds – фьючерсная кривая сдвинулась еще ниже и теперь инвесторы ждут роста ставки не ранее 2015 г. Отметим, до публикации слабых payrolls 6 сентября рынок ждал повышения ставки уже в середине 2014 г.

Реакция на решения ФРС была ожидаемо резко позитивной. UST10 YTM упала на 19 б.п. в течение часа после публикации пресс-релиза (к концу дня скорректировалась до 2,69%, - 16 б.п. DoD). Волатильность на рынке UST также заметно снизилась – индекс MOVE потерял сразу 8 п. до 83 п. (минимум с середины августа). Мы полагаем, что оба данных фактора в краткосрочной перспективе поддержат интерес к долговым активам ЕМ, включая российские еврооблигации, особенно в части длинных бондов investment grade.

ТЕМЫ РОССИЙСКОГО РЫНКА

GAZPRU20 GBP: «справедливое» размещение

Газпром накануне вышел на первичный рынок с 7-летними евробондами на 500 млн фунтов стерлингов под ставку 5,338%.

Целью размещения, вероятно, является рефинансирование «старых» евробондов на 800 млн фунтов с погашением 31 октября 2013 г.

В противоположность первоначальным ориентирам (Gilts+365 б.п.), предполагавшим наличие премии 20-60 б.п. (в зависимости от метода расчета), финальный прайсинг (Gilts + 315 б.п.), с нашей точки зрения выглядит вполне справедливо – как относительно долларовой кривой Газпрома, так и в сравнении с корпоративными аналогами на ЕМ, имеющими выпуски в USD и GBP.

Так, доходность GAZPRU20 GBP с переводом в доллары США через свопы (5,40%) предполагает отсутствие премии к выпуску GAZPRU21, что, учитывая существенно меньшую ликвидность рынка фунтовых еврооблигаций (на российском рынке это всего лишь еще один евробонд – RURAIL31 GBP) представляется нам крайне успешным итогом размещения.

При сопоставлении с аналогами по ЕМ следует отметить, что разница как в спредах к кривой UST/Gilts, так и в спредах к свопам для выпусков Газпрома в долларах и фунтах составляет 10-15 б.п. против 30-40 б.п. для Pemex. Примечательно, что для эмитентов из развитых стран Европы (например, Telefonica в Испании и Enel – в Италии) спреды как к суверенной кривой, так и к свопам в среднем уже на 5-10 б.п. на фунтах, нежели чем на долларах.

Заметим, что высокий первоначальный ориентир по бумаге привлек интерес инвесторов: книга была переподписана более чем в 10 раз, а на вторичном рынке новый выпуск котируется выше 101 «фигуры».

МАКРОЭКОНОМИКА И ДЕНЕЖНЫЙ РЫНОК

Денежный рынок: резкое укрепление рубля на итогах FOMC

С учетом высокой активности на аукционах РЕПО с Банком России во вторник вчерашний день на денежном рынке прошел относительно спокойно. Объем лимитов по аукционному РЕПО с ЦБ РФ сократился с 390 млрд руб. до 200 млрд руб., а объем привлеченных ресурсов – с 354 млрд руб. до 192 млрд руб.

Ставки денежного рынка по итогам вчерашнего дня не изменились – 6,18% годовых по междилерскому РЕПО «овернайт» (-1 б.п.). Вместе с тем спред MosPrime «овернайт» (6,37% годовых) к стоимости однодневного РЕПО с ЦБ (5,60% годовых) – показатель, характеризующий напряженность на денежном рынке, – по итогам вчерашнего дня сузился на 5 б.п.

Чистая ликвидная позиция банковского сектора на сегодняшнее утро составила минус 2,47 трлн руб. (-40 млрд руб.).

Существенный рост спроса на рисковые активы после оглашения итогов очередного заседания FOMC поспособствовал резкому укреплению позиций рубля. Так, на ММВБ национальная валюта укрепилась на 40 коп. против доллара (до 31,82 руб.) и на 23 коп. – против корзины (до 36,85 руб.). Сегодня с утра торговля в паре USDRUB_TOM проходит еще ниже, около отметки в 31,60 руб.

КРЕДИТНЫЕ КОММЕНТАРИИ

Nordgold покупает 50% в золотодобывающем проекте Paul Isnard. Нейтрально

Новость: Nordgold подписала соглашение с Columbus Gold о приобретении 50,01% в золотодобывающем проекте Paul Isnard во французской Гвиане (Южная Америка) за 30 млн долл. Columbus Gold оставляет за собой 49,99% проекта.

Проект Paul Isnard включает месторождение Montagne d’Or, ресурсы которого оцениваются в 4,15 млн унций золота (с содержанием 2,22 гр на тонну). К плюсам сделки можно отнести развитую инфраструктуру, наличие свободной рабочей силы (безработица в регионе достигает 25%), возможность открытой добычи, а также тот факт, что геологией месторождение напоминает африканские активы Nordgold (последнее позволяет транслировать на него имеющийся опыт). Дополнительно компания видит существенный потенциал роста ресурсной базы, а регион характеризуется относительно спокойной политической ситуацией. К слабостям проекта можно отнести незавершенность ТЭО, а также то, что ресурсы являются прогнозными. По нашим оценкам, общие ресурсы компании с учетом данного проекта могут увеличиться на 13%.

Согласно условиям сделки, Nordgold подготовит ТЭО и инвестирует в проект не менее 30 млн долл. в течение 3 лет. Первый транш, в размере 4,2 млн долл. должен быть выплачен не позднее 21 мая 2014 года; следующие два (по 7 млн долл.) – не позднее 17 сентября 2014 и 2015 г. соответственно, а последний транш (11,8 млн долл.) – до 17 сентября 2016 г. Отметим, что на данный момент только первый транш является обязательным для Nordgold, а последующие – опциональными. В течение срока опциона Columbus Gold будет выполнять функции оператора проекта, взимая 10%-ный сбор за управление определенными видами расходов.

По оценке менеджмента, добыча на проекте может быть начата в 2018 г. После подготовки ТЭО (примерно 15 месяцев) может потребоваться еще несколько месяцев – на получение разрешений у государства. Общий объем капитальных вложений оценивается в 300 млн долл. (на долю Nordgold приходится 50% – 150 млн долл.). Согласно самым предварительным расчетам, ежегодный объем производства золота может превысить 150 тыс. унций в год (напомним, что без учета данного проекта компания – 1 млн унций производства на пике, после чего ожидается снижение добычи).

Комментарий. Данный проект является относительно небольшим в терминах доли производства/инвестиций в масштабах группы, но может быть интересным дополнением к развитию в долгосрочной перспективе. Учитывая комфортный график оплаты сделки, приобретение не окажет давления на денежный поток в ближайшей перспективе – хотя мы отмечаем, что сама новость демонстрирует готовность компании к приобретениям, несмотря на негативные ожидания на рынке золота на горизонте ближайших лет.

Новость не должна оказать влияние на котировки торгующегося выпуска NORDLI18 (YTM 8.15%, Z-спред 677 б.п.), который по-прежнему предлагает наиболее высокую доходность среди всех выпусков рейтинговой категории «Double B».

 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
31 1 2 3 4 5 6
7 8 9 10 11 12 13
14 15 16 17 18 19 20
21 22 23 24 25 26 27
28 29 30 1 2 3 4
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: