РОССИЙСКИЙ ДОЛГОВОЙ РЫНОК ВКРАТЦЕ

- Финансовые рынки завершили вторник преимущественно слабой негативной динамикой. S&P 500 закрылся в минусе на 0,2%, индекс VIX остался на уровне 17 п., доходность UST10 снизилась на 2 б.п. до 1,60%. Результатом отсутствия важной статистики (как в Европе, так и в США) стала пониженная активность.

- Парламент Нидерландов накануне поддержал новую программу помощи Греции, что в целом стало ожидаемым событием. Напомним, в пятницу положительное решение принял Бундестаг. Третье «одобрение» должен дать парламент Финляндии. Выделение средств Афинам ожидается после встречи Еврогруппы 13 декабря.

- Б. Обама накануне дал первое интервью после победы на выборах. Переизбранный президент назвал повышение налогов для состоятельных граждан отправной точкой любого компромисса по fiscal cliff. Между тем в рядах республиканцев обострились противоречия вокруг потенциальных уступок Белому дому, на которые должна пойти партия.

- Как стало известно сегодня утром, индекс деловой активности в сфере услуг в Китае от HSBC в ноябре второй месяц подряд снижается – до 52,1 п. с 53,5 п. месяцем ранее. Реакция рынков тем не менее оказалась сдержанной. Фьючерсы на S&P 500, нефть Brent и евро – в плюсе.

- Российские евробонды завершили день в незначительном минусе. RUSSIA 30 (YTM 2,79%) подешевела на 0,16 п.п. до 126,93%, спред к UST10 расширился на 4 б.п. до 118 б.п. Долгосрочные выпуски Газпрома потеряли 0,3-0,6 п.п., выпуск ROSNRM 22 (YTM 4,09%) – 0,38 п.п. до 100,87%. В банковском секторе изменения котировок были минимальными.

- Рынок рублевого долга пока не думает снижать обороты. Доходность 15-летних ОФЗ-26207 ужалась уже до YTM 6,98%, что является отличным подспорьем для сегодняшнего аукциона в объеме 25 млрд руб. с ориентиром 6,95-7,00%. Примечательно, что 26207 уже практически не дает премии к кривой ОФЗ. Качественные корпоративные инструменты также демонстрируют рост – вчера в среднем на 20-30 б.п. по цене.

ТЕМЫ ГЛОБАЛЬНОГО РЫНКА

Доразмещение TURKEY 41 – пожиная плоды перемещения в инвестиционную категорию

Турция накануне объявила о доразмещении выпуска TURKEY 41 (YTM 4,31%) в объеме 1 млрд долл., что увеличит совокупный объем выпуска до 3 млрд долл. и станет первым выходом суверенного заемщика на рынок публичного валютного долга с момента повышения рейтинга до инвестиционной категории в ноябре т.г.

Первоначальный ценовой ориентир для tap составлял UST+165 б.п., однако затем был понижен до UST+160 б.п. (+/-5 б.п.), а по данным Bloomberg, размещение прошло по цене UST+158 б.п.

Как видно из диаграммы, доходности выпуска TURKEY 41 начали стремительно снижаться после рейтингового действия Fitch и достигли минимального уровня в понедельник – 4,24%. Аналогичная динамика наблюдалась и в спредах к UST – показатель 3 декабря сжался до минимальных 145 б.п. Накануне спред «подтянулся» к ценовому ориентиру и по итогам дня составил 154 б.п.

В нашем понимании стимулами для Турции выйти на рынок с новым предложением суверенного долга стали, в первую очередь, перемещение рейтингов в инвестиционную категорию, а также – преимущественно благоприятный фон для рисковых активов. Так, доходность TURKEY 41 за период с 6 ноября по 4 декабря уменьшилась на 40 б.п., а YTM RUSSIA 42 – на 18 б.п. Отметим также, что за рассматриваемый период спред EMBI+ снизился на 9 б.п.

Мы полагаем, что даже в условиях сохраняющейся неопределенности вокруг fiscal cliff (т.е. фактически до конца 2012 г.) можно ожидать сохранения высоких объемов первичного рынка ЕМ. Так, объем «первички» на ЕМ за неделю к 30 ноября составил 18,5 млрд долл. против 7,6 млрд долл. неделей ранее.

Отметим, что мы считаем Турцию переоцененной в сравнении с Россией. Так, несмотря на наличие лишь одного рейтинга инвестиционной категории, спред TURKEY 41 – RUSSIA 42 составляет лишь 14 б.п. (на закрытие вторника). Кроме того, 5-летний CDS-спред Турции составляет 128 б.п. против 133 б.п. у России.

МАКРОЭКОНОМИКА И ДЕНЕЖНЫЙ РЫНОК

Денежный рынок: ЦБ сократил лимит – ставки пошли в рост

- Чистая ликвидная позиция выросла на 76,1 млрд руб.

Остатки на корсчетах и депозитах по состоянию на 5 декабря выросли на 234,2 млрд руб. до 1,13 трлн руб. Совокупная задолженность банков перед ЦБ и Федеральным казначейством увеличилась на 158,1 млрд руб. до 3,32 трлн руб. В итоге чистая ликвидная позиция поднялась на 76,1 млрд руб. до минус 2,19 трлн руб.

- ЦБ начал публикацию прогноза факторов формирования ликвидности

Банк России опубликовал на своем сайте прогноз факторов формирования ликвидности банковского сектора на неделю 5-11 декабря 2012. В соответствии с обнародованными данными, чистое изъятие ликвидности по операциям ЦБ РФ со сроками исполнения, приходящимися на данный период, должно составить 1,57 трлн руб. Из этой величины 1,20 трлн руб. «ушло» на исполнение 2-й части сделки недельного РЕПО с ЦБ (аукцион от 27 ноября). Оставшаяся часть (0,37 трлн руб.) отражает прогноз сальдо возвратов денежных средств с депозитов ЦБ и привлечения на депозиты, погашения задолженности по кредитам, валютным свопам и кредитам и предоставления ликвидности по данным инструментам.

Фактически это означает умеренное снижение лимитов по операциям РЕПО на 1 день и рост остатков на депозитах банков в ЦБ, что логично с точки зрения отсутствия налоговых оттоков.

- Операции рефинансирования: повышенный спрос на 1-дневное РЕПО с ЦБ и бюджетные деньги

В секции недельного РЕПО Банк России установил лимит на уровне 1,30 трлн руб. (на фоне возврата с прошлой недели 1,20 трлн руб.), однако, спрос со стороны банков был ниже на 16,0%. Всего заключено сделок на 1,09 трлн руб. по средневзвешенной ставке 5,57%.

На аукционе 1-дневного РЕПО регулятор предложил 400,0 млрд руб., что на 30,0 млрд руб. меньше, чем днем ранее. В противоположность недельному аукциону, по итогам утренней сессии был переспрос, равный 1,5х, что привело к росту средневзвешенной ставки до 5,61%.

Неудовлетворенный спрос обернулся ростом задолженности банков по наиболее дорогим обеспеченным кредитам ЦБ РФ – на 101,7 млрд руб. до 885,3 млрд руб. В секции фиксированного РЕПО на 1 день банки заключили сделок на 76,2 млрд руб.

Федеральное казначейство вчера разместило на банковские депозиты 40,0 млрд руб. на 49 дней, при этом общий объем направленных заявок был больше на 26,0 млрд руб. Средневзвешенная ставка составила 6,97% (на 47 б.п. выше минимальной).

- Ставки междилерского РЕПО выросли на 17 б.п.

Ажиотаж, сложившийся на аукционе 1-дневного РЕПО с ЦБ, способствовал росту ставок денежного рынка. Так, однодневные ставки междилерского РЕПО вчера прибавили 17 б.п. и достигли 6,55%, впервые превысив уровень ставки фиксированного РЕПО с ЦБ (6,50%) с момента последнего ужесточения денежно-кредитной политики (14 сентября). Оборот торгов в секции междилерского РЕПО вчера составил 80,4 млрд руб., что на 1,9 млрд руб. меньше, чем в понедельник.

- Валютный рынок: рубль укрепился к доллару, но ослаб к корзине

Неопределенность относительно разрешения проблемы “fiscal cliff” способствовала коррекции на внутреннем валютном рынке. В целом нисходящий тренд курса USD/RUB был достаточно выраженным в течение вторника. В результате доллар потерял 0,05 руб. до 30,84 руб. Однако бивалютная корзина показала рост (на 0,02 руб. до 35,14 руб.) за счет евро, подорожавшего на 0,10 руб. (до 40,40 руб.).

Оборот торгов по паре USD/RUB в секции с расчетами «завтра» составил 6,3 млрд долл., что на 1,0 млрд долл. больше, чем днем ранее.

КРЕДИТНЫЕ КОММЕНТАРИИ

Промсвязьбанк: отчетность за 9М12 по МСФО

Новость: Вчера Промсвязьбанк опубликовал сокращенные финансовые результаты деятельности за 9М12 по МСФО, а также провел телеконференцию для инвесторов.

Комментарий: С точки зрения бизнеса третий квартал 2012 года прошел для Промсвязьбанка достаточно спокойно: прирост валового кредитного портфеля на 2,4% при почти неизменных средствах клиентов (-0,2% кв/кв), 2,1 млрд руб. чистой прибыли (аннуализированная ROAE в 14,3%) при стабильной чистой процентной марже – по нашим подсчетам, 5,1% в 3К12 (соответствует уровню 2К12). Доля NPL в портфеле банка опустилась на 0,5 п.п. до 4,1%. Показатель совокупной достаточности капитала по Базелю вырос за квартал на 0,8 п.п. до 14,0% – прежде всего за счет полученной прибыли и размещения 5,0 млрд руб. субординированных рублевых облигаций (уже после отчетной даты состоялось размещение еще 400 млн долл. субординированных евробондов).

Нельзя не обратить внимания на то, что бизнес организации все еще во многом находится в процессе становления. Так, к примеру, важность розничного сегмента бизнеса растет, при этом он остается убыточным (1,7 млрд руб. доналогового убытка по итогам 9М12 против 1,2 млрд руб. убытка по итогам 1П12) – прежде руководство организации говорило о планах увидеть прибыль в данном сегменте уже в 4К12. Доля высокомаржинальных направлений кредитования МСБ и розничных клиентов в валовом портфеле банка все еще невелика (19% на 30 сентября 2012 г.). С другой стороны, у кредиторов Промсвязьбанка пока не слишком много поводов для беспокойства – на отчетную дату организация располагала около 2 млрд долл. денежных средств и эквивалентов против выплат по публичному долгу в объеме 1,1 млрд долл., приходящихся на весь 2013 год.

Финансовые результаты Промсвязьбанка не впечатляют, но и не разочаровывают; в них трудно найти катализаторы для роста котировок его долговых инструментов темпами быстрее рынка. Евробонды банка торгуются с существенной премией к бумагам эмитентов с более высокими рейтингами – к примеру, 280 б.п. для PROMBK17 к ALFARU17 – что с точки зрения relative value выглядит привлекательно. Но приобретать их сейчас мы бы рекомендовали только с расчетом на средне- или долгосрочное держание, нежели получение быстрой прибыли.

Отдельно добавим, что Промсвязьбанк вчера заявил о том, что, возможно, исполнит в январе 2013 г. колл-опцион по субординированному евробонду PROMBK18 совокупным объемом 100 млн долл. Вчера днем мы видели котировки на продажу бумаги только по 102% от номинала, или с отрицательной доходностью к дате колл-опциона.

ТКС Банк публикует хорошие результаты за 9М12 по МСФО

Новость: В понедельник ТКС Банк опубликовал консолидированные финансовые результаты деятельности за 9М12 по МСФО.

Комментарий: В части основных финансовых показателей отчетность ТКС Банка выглядит сильно. Баланс банка по-прежнему расширяется быстро – чего стоит рост чистого кредитного портфеля на 90% за 9М12 и на 19% в 3К12. При этом чистая процентная маржа банка остается высокой (34,3% по итогам 9M12), а доля NPL растет несущественно (4,1% на 30 сентября). Можно заметить, что по сравнению с уровнем 1П12 (37,1%) чистая процентная маржа ТКС Банка снизилась, что во многом связано с тем фактом, что банк не успел потратить 250 млн долл., привлеченные в сентябре в форме евробонда AKBHC15. Так, денежные средства и эквиваленты на балансе банка более чем удвоились за 3К12.

Возможно, определенные категории инвесторов будут обеспокоены высокой долей оптового фондирования в пассивах банка – на конец 3К12 задолженность по облигациям составляла 50% обязательств банка, и это без учета 125 млн долл. субординированных евробондов, размещенных в ноябре. В этом отношении, однако, существуют важные сглаживающие факторы для банка: традиционно аккуратное управление ликвидностью, более-менее сбалансированный график погашения долга и сильное генерирование денежного потока на ежемесячной основе за счет процентных платежей и амортизации тела задолженности.

По нашему мнению, евробонды ТКС Банка – в том числе старшие AKBHC 15 (YTM 10,65%) и субординированные AKBHC 18 (YTM 13,79%)– остаются интересной идеей для инвесторов в высокодоходные российские инструменты.

Алроса: отчетность по МСФО за 9М12. Нейтрально для кредитного качества

Новость: Алроса вчера опубликовала финансовые результаты за 9М12 по МСФО. Цифры 3К12 выглядят слабо на фоне слабого спроса на алмазы и сокращения продаж. В то же время в 4К12, по оценкам менеджмента, показатели должны заметно улучшиться, «выровняв» результат по итогам года. Мы нейтрально относимся к выпуску евробондов ALROSA 20 на текущих уровнях доходности – YTM 5,5%, Z-спред около 420 б.п., премия к кривой Газпрома (в терминах Z-спреда) около 160 б.п.

Комментарий: Добыча алмазов в 3К12 выросла почти на 10% кв/кв до 9,1 млн карат, на фоне завершения сезонных ремонтов на крупнейшем месторождении (трубка «Нюрбинская») и роста добычи на подземном руднике «Айхал» (вдвое по сравнению с 2К12). В то же время Алроса существенно сократила объемы реализации – почти на 34% кв/кв, до 5,1 млн тонн, реагируя на слабый спрос со стороны огранщиков, не пополнявших запасы алмазного сырья. При этом компания не снижала цены на ювелирные алмазы, которые в 3К12 почти не изменились (+2% кв/кв). В итоге 3К12 Алроса аккумулировала 4 млн карат запасов.

На фоне снижения объемов реализации выручка Алросы в 3К12 снизилась почти на треть к уровню предыдущего квартала, EBITDA просела на 34% кв/кв. Дополнительное давление на прибыль оказал рост расходов на материалы (+57% кв/кв), топливо (+9% кв/кв) и транспорт (+23% кв/кв). Рентабельность EBITDA сократилась на 3 п.п. кв/кв, до 46%. Снижение прибыли и отвлечение средств в оборотный капитал на фоне роста запасов привели почти к 3-кратному снижению операционного денежного потока за квартал. Капитальные вложения выросли на 4% кв/кв – в итоге свободный денежный поток компании вновь был отрицательным (-5,1 млрд руб.).

Для покрытия инвестиций, а также на выплату дивидендов в 3К12 (7.5 млрд руб.), Алроса привлекла дополнительно 10 млрд руб. долга. В терминах «Чистый долг/EBITDA» леверидж вырос до 2,4х на 30/09/12 (по сравнению с 1,9х на 30/06/12). Почти 60% долга компании на конец 3К12 было краткосрочным. После отчетной даты Алроса рефинансировала порядка 900 млн долл. долга за счет выпуска рублевых облигаций (10 млрд руб., 3 года) и кредита ВТБ (600 млн долл. на 3 года). В декабре компании предстоит выплатить около 700 млн долл. в рамках погашения ECP. По комментариям менеджмента в ходе конференц-звонка, Алроса рефинансирует 200 млн долл. за счет кредитных ресурсов, при этом оставшуюся часть планируется погасить из собственных средств.

Компания ожидает положительного денежного потока в 4К12 на фоне восстановления объемов продаж, которые по итогам года должны быть сопоставимы с объемом добычи (прогноз на 2012 г. – 34,4 млн карат). При этом цены реализации по оценкам компании останутся стабильными. Благодаря улучшению показателей в 4К12 менеджмент ожидает снижения левериджа в терминах «Долг/EBITDA» до 2х по итогам года (на 30/09/12 – 2,5х).