РОССИЙСКИЙ ДОЛГОВОЙ РЫНОК ВКРАТЦЕ

- На 17 июня, вероятнее всего, будут назначены парламентские выборы Греции. Как минимум до этого времени на рынках сохранится высокая волатильность – рынки будут следить за рейтингами партий. Несмотря на то, что партии, поддерживающие выполнение жестких антикризисных мер, не смогли сформировать коалиционное правительство, а рейтинг противников продолжает расти, шансы у первых все же есть, если за оставшиеся 30 с небольшим дней удастся убедить избирателей, что отказ от выполнения взятых страной обязательств равносилен выходу из Евросоюза, против чего выступает порядка 70% населения.

- Вчера Греция исполнила обязательства перед кредиторами на сумму 435 млн евро, при этом из греческих банков было выведено депозитов на 700 млн евро. Запаса прочности может не хватить до новых выборов.

- Инвесторы, начав вчерашний день в надежде на рост, завершили его в минусе, основные европейские индексы потеряли в пределах 0,5- 1,0%, падение DJIA и S&P 500 составило 0,5–0,6%. Доходности UST10 и Bunds 10 продолжили колебаться в районе достигнутых накануне уровней 1,77% (+1 б.п.) и 1,47 (+1 б.п.), соответственно. Сегодня с утра курс евро пробил уровень 1.27 долл.

- Российские еврооблигации в среднем падали быстрее остальных развивающихся рынков. RUSSIA 30 (YTM 4,18%) подешевела на 0,5 п.п. до 118,625%. CDS-спред расширился до 235 б.п. (+12 б.п.). Ликвидность в большинстве корпоративных и банковских выпусках исчезла. Длинные сравнительно ликвидные выпуски потеряли порядка 0,8–1,5 п.п.

- На рынке рублевого долга царил пессимизм на фоне продолжившегося ослабления рубля и нарастающего негатива на внешних площадках. Длинные суверенные выпуски потеряли в стоимости еще 10–40 б.п., в корпоративном сегменте Газпром нефть-11 просела на 80 б.п., новые выпуски Металлоинвеста и Вымпелкома снизились в пределах 7–30 б.п.

- Ухудшение конъюнктуры подтолкнуло Минфин к пересмотру параметров сегодняшнего размещения ОФЗ: ведомство поменяло 9-летнюю бумагу на более короткую 25079 (погашение в 2015 г), также сократив объем вдвое, до 10 млрд руб. Ориентир доходности составляет 7,15–7,2%, вчера бумага закрывалась на уровне 7,23%. Учитывая довольно внушительное ослабление рубля при открытии (корзина – 34,8 руб. на 10:30 мск), инвесторы вряд ли заинтересуются предложением Минфина.

МАКРОЭКОНОМИКА И ДЕНЕЖНЫЙ РЫНОК

ВВП России за 1К12 увеличился на 4,9% – заметно лучше официальных прогнозов

Вчера Росстат опубликовал предварительные данные об оценке темпов прироста ВВП за 1К12. По информации ведомства, совокупный выпуск увеличился на 4,9% г/г против 4,0% за аналогичный период 2011 г. Ускорение экономического роста, безусловно, является позитивным сигналом. Конечно, показатели прироста российского ВВП гораздо ниже, чем в Индии (6,1%) и Китае (8,1%), но заметно выше, чем в большинстве развитых стран.

Следует отметить, что представленная оценка ВВП заметно превышает прогнозы Минэкономразвития (4,0%). Свою лепту внесла благоприятная внешнеэкономическая конъюнктура, параметры которой также были недооценены ведомством. Но мы полагаем, что у российской экономики все еще есть скрытые резервы роста, свойственные странам с формирующимся рынком, и прогнозируем общий экономический рост по итогам 2012 г. на уровне не ниже прошлогодних.

Денежный рынок: предложение ЦБ было избыточным

- Чистая ликвидная позиция уменьшилась

По состоянию на начало 16 мая 2012 г. совокупные остатки на корсчетах и депозитах сократились на 29,0 млрд руб. Снижение произошло за счет обеих составляющих: депозиты уменьшились на 8,7 млрд руб., а корсчета на 20,3 млрд руб. Совокупные обязательства банков перед ЦБ и Минфином также выросли на 9,5 млрд руб., в итоге чистая ликвидная позиция ушла дальше в минус (–502,3 млрд руб.). О перспективах развития ситуации с ликвидностью в мае 2012 г. более подробно смотрите наш специальный обзор от 15 мая 2012 г. «Денежный рынок в мае: в плену глобальной волатильности».

-Аукцион РЕПО с ЦБ: регулятор удовлетворил потребности участников торгов

Вчера Банк России на аукционах 1-дневного и недельного РЕПО предложил 940 млрд руб. – сумму, более чем необходимую для удовлетворения потребностей участников рынка. Этих денег хватило как на рефинансирование, так и на расчеты по страховым взносам на обязательное страхование. В течение первой сессии банки предъявили спрос на 182,9 млрд руб., который был удовлетворен в полном объеме. Средневзвешенная ставка опустилась до 5,43% (-5 б.п. относительно 14 мая). На торгах 7-дневного РЕПО также имела место ситуация «недоспроса»: из 750 млрд руб., предложенных ЦБ, заключено было сделок на 519,7 млрд руб. (средневзвешенная ставка 5,30%).

-Аукцион с Минфином: ажиотажа не было

Вчера завершился аукцион Минфина по размещению временно свободных средств федерального бюджета. Ведомство планировало предложить 20,0 млрд руб. на 2 недели. Однако участники проявили интерес лишь к 13,9 млрд руб., что в целом меньше, чем возврат сегодняшних 16 млрд руб. (10 млрд руб. от 20 марта, 6 млрд руб. от 10 апреля). Средневзвешенная ставка по результатам аукциона составила 5,83%, лишь на 3 б.п. превысив минимальный уровень, установленный Минфином.

-На рынке междилерского РЕПО ставки упали на 7 б.п.

Избыточное предложение ликвидности со стороны Банка России способствовало общему снижению процентных ставок на рынке междилерского РЕПО (на 5–7 б.п.), к концу торгового дня ставки опустились до 5,93%. При этом оборот торгов был на среднем уровне 2012 г. – 119,2 млрд руб. С учетом того, что до конца недели не будет никаких крупных оттоков, мы прогнозируем дальнейшее кратковременное улучшение ситуации с ликвидностью.

-Рубль продолжает терять позиции

Вчера российский рубль вновь сдал свои позиции как по отношению к бивалютной корзине, так и к резервным валютам ее составляющим. Корзина по итогам торгов подорожала на 21 коп., поднявшись до 34,4809 руб., динамика доллара была наиболее впечатляющей (+0,2185), курс достиг 30,6019 руб./ долл., евро прибавил всего около 5 коп. (уровень закрытия – 39,0733 руб./евро). Ожидания участников рынка относительно перспектив российского рубля достаточно негативны. Сегодня ставки 3М NDF/CCS уже превышают 6,50%, что на 12 б.п. выше, чем уровень предыдущего дня. От внешнего давления российскую валюту не спасает даже налоговый период. Очевидно, что в сложившейся ситуации Банк России не осуществлял покупок валюты. В случае сохранения неблагоприятной обстановки и усиления глобального неприятия риска регулятор перейдет к продажам евро и долларов на внутреннем рынке (если стоимость бивалютной корзины перевалит за 35,0 руб.).

КРЕДИТНЫЕ КОММЕНТАРИИ

Vimpelcom Ltd.: результаты по МСФО за 1К12

Новость: Вчера Vimpelcom Ltd. представил свои финансовые результаты по МСФО за 1-й квартал 2012 г., которые мы оцениваем как умеренно позитивные: компания показала восстановление прибыльности после заметного снижения в 4К11.

Длинные выпуски евробондов Vimpelcom Ltd. торгуются на завышенных уровнях премии к MTS20 – около 130 б.п. в терминах Z-спреда для VIP18 и в районе 160 б.п. для VIP21, VIP22 (справедливый уровень, на наш взгляд, – не более 100 б.п.). В то же время при текущей волатильной рыночной конъюнктуре сужение спреда, по нашему мнению, возможно лишь при условии появления дополнительных позитивных новостей по компании (например, разрешение ситуации вокруг алжирской дочки).

Комментарий: Консолидированная выручка Vimpelcom Ltd. Увеличилась на 3% г/г до 5,62 млрд долл. Показатель «EBITDA» составил 2,31 млрд долл. (+1% г/г). Рост к уровню годичной давности в основном был обеспечен операциями компании в России, где выручка в рублях увеличилась на 11% г/г до 67 млрд руб. Выручка от мобильных голосовых услуг выросла на 9% г/г, при этом доходы от мобильной передачи данных прибавили 39% г/г, что в целом сопоставимо с динамикой конкурентов (Мегафон - +11% и +31%, соответственно).

Консолидированный показатель рентабельности EBITDA Vimpelcom Ltd. вырос на 3,3 п.п. в 1К12 по сравнению с уровнем 4К11 за счет роста прибыльности российского сегмента. Норма прибыли EBITDA в России (мобильная + фиксированная связь) выросла на 4,2 п.п. до 41,3%, главным образом благодаря переходу на новую систему дилерских вознаграждений, предполагающих долю в выручке от каждого контракта в течение 6 месяцев и отсутствие разовых платежей. Это позволило сократить расходы на привлечение абонентов. При этом менеджмент видит потенциал для некоторого улучшения рентабельности в последующие кварталы.

Вместе с тем позитивный эффект был отчасти нивелирован снижением рентабельности EBITDA итальянской Wind (-1,2 п.п. кв/кв, до 36,2% в 1К12) на фоне сохраняющегося конкурентного давления в отрасли.

В 1К12 долг Vimpelcom Ltd. вырос до 28,6 млрд долл. в результате размещения рублевых облигаций российской дочкой в марте (35 млрд руб., или 1,2 млрд долл.) и валютной переоценки. Средства от размещения остались на балансе – компания планирует использовать их для рефинансирования короткого долга в текущем году. В итоге в терминах «Чистый долг/EBITDA» леверидж почти не изменился, составив 2,6х. После отчетной даты Wind доразместила выпуск облигаций с погашением в 2018 г. на 500 млн евро, частично использовав средства на рефинансирование бридж-кредита, полученного под участие в конкурсе на лицензии LTE (в объеме 250 млн евро). Кроме того, итальянская дочка погасила досрочно 500 млн евро обязательств, приходящихся 2012-2013 гг.

Отдельно отметим, что компания прояснила некоторые детали внутрикорпоративной кредитной линии Vimpelcom Amsterdam B.V. (компания, консолидирующая российский и украинский бизнес группы) на 2,5 млрд долл. в пользу OTH, о которой стало известно в начале мая. Средства будут выбираться постепенно в течение нескольких лет по мере инвестиционных потребностей OTH. Последняя испытывает дефицит собственных ресурсов из-за отсутствия доступа к денежным потокам, генерируемым алжирской дочкой (напомним, против нее действует запрет местных властей на вывод капитала из страны). При этом, по словам менеджмента, средства будут отвлекаться из текущих денежных потоков (через дивиденды от ОАО «Вымпелком» и Киевстара), внутренняя кредитная линия не будет финансироваться новым внешним долгом на уровне российской дочки или Vimpelcom Amsterdam B.V.

На наш взгляд, перераспределение средств от российского сегмента бизнеса на финансирование инвестиционных вложений OTН из-за невозможности воспользоваться денежными потоками наиболее прибыльной единицы в составе Orascom (алжирская дочка) – умеренно негативная новость: даже если это и не приведет к росту внешнего долга, Vimpelcom Ltd., вероятно, будет сложней добиться обещанного снижения долговой нагрузки (Чистый долг/EBITDA меньше 2х в 2014 г.), учитывая озвученные планы по дивидендным выплатам. Отметим, что решить проблему может продажа OTA (компания продолжает вести переговоры с правительством Алжира), а также потенциальное вливание средств в капитал в результате конвертации части привилегированных акций их владельцами (возможно начиная с 4К12).