Облигации КБ Ренессанс Капитал 03 – пока доступны с доходностью выше 10%

Аномалия в рублевых выпусках. Еще до новогодних праздников (см. наш ежедневный обзор долговых рынков от 24 декабря 2010 года) мы писали об аномалии в рублевых облигациях КБ «Ренессанс Капитал». В частности, мы отмечали, что за несколько недель доходность коротких облигаций серии 03 с офертой в июне 2011 года ушла выше доходности более длинного выпуска серии 02 с погашением в апреле 2012 года. Со своих уровней середины ноября (почти 102% от номинала) бумаги серии 03 потеряли около 3 фигур, и в первые рабочие дни января сделки в них проходили по цене 99,1% от номинала.

Давление продавцов в короткой бумаге – возможные причины. Достаточно существенная просадка по цене облигаций со сроком полгода до оферты могла свидетельствовать об ухудшившемся восприятии кредито-способности банка со стороны инвесторов. Однако нам не встречалась информация, которая позволяла бы сделать такой вывод. Из общения с участниками рынка у нас сложилось впечатление, что более вероятная версия произошедшего – давление со стороны какого-нибудь крупного держателя бумаг, заинтересованного, к примеру, в высвобождении необходимой ему ликвидности.

Выгодная торговая идея. Хотя облигации серии 03 уже несколько отскочили со своих уровней начала января, сейчас несколько тысяч бумаг все еще можно купить по цене 100,65% от номинала, что соответствует доходности в 10,97% к оферте в июне 2011 года. Сегодня мы получили ответы банка на ряд наших вопросов, которые рисуют достаточно благоприятную перспективу прохождения через оферту по выпуску через полгода. Как следствие, небольшие участники рынка могут счесть привлекательной идею приобретения данных бумаг в рамках реализации до момента оферты стратегии buy & hold.

Планы на 2011 год – несколько позитивных моментов. Хотя нынешней бизнес-модели банка еще предстоит пройти проверку на прочность (в частности, КБ «Ренессанс Капитал» только сейчас восстанавливает несколько пошатнувшиеся в кризис позиции на рынке розничного кредитования), на шестимесячном горизонте ключевыми факторами кредитоспособности банка мы видим успешность управления ликвидностью и реализации своих краткосрочных задач. Вот что нам удалось выяснить у представителей банка:

Запас ликвидности по-прежнему существен. Если, по данным РСБУ, на 1 декабря 2010 года КБ «Ренессанс Капитал» располагал 7,4 млрд руб. высоколиквидных активов (в форме денежных средств в кассе, остатков на корсчетах в ЦБ и других банках, вложений в долговые ценные бумаги), то на 1 января 2011 года аналогичный показатель составил 6,7 млрд руб. В первом приближении данная величина выглядит достаточной, учитывая, к примеру, тот факт, что до июня 2011 г. (момента прохождения оферты по бумагам серии 03) банку не придется столкнуться с другими крупными выплатами по публичным долговым обязательствам.

Ожидания относительно 1П11 достаточно консервативны. За первые 6 месяцев 2011 года банк рассчитывает нарастить кредитный портфель на 5,7 млрд руб. при плановом притоке депозитов в 3,6 млрд руб. Таким образом, упрощенные математические расчеты позволяют нам сделать вывод о том, что в базовом сценарии банку хватит средств на расчеты с держателями облигаций серии 03 (в обращении бумаг на 3,0 млрд руб.) даже за счет имеющихся ликвидных активов. Более детальный анализ ликвидности самой организацией, как пояснили ее представители, будет готов лишь в начале февраля.

Во втором полугодии банк планирует вести себя более агрессивно. В частности, закладывается прирост кредитного портфеля на 13,4 млрд руб. (против соответствующего прироста депозитов на 7,2 млрд руб.), что соответствует динамике +61% за весь 2011 год. Как мы предполагаем, необходимое фондирование банк рассчитывает привлечь в том числе на долговых рынках (в частности, у КБ «Ренессанс Капитал» зарегистрированы рублевые биржевые облигации объемом 12,0 млрд руб.). К тому же мы не исключаем, что в случае, если ситуация на рынках капитала существенно ухудшится или спрос на кредиты со стороны населения будет ниже ожиданий банка, данные планы будут скорректированы.

Можно также заметить, что основные финансовые показатели банка, по всей видимости, начинают восстанавливаться. В частности, по ожиданиям представителя банка, 2010 г. будет завершен с прибылью порядка 45–50 млн долл. по МСФО (за 1П10 был убыток величиной 174 млн руб.).