Rambler's Top100
 

Газпромбанк: Нынешняя тактика Минфина на рынке ОФЗ позитивна для котировок вторичного рынка


[11.11.2010]  Газпромбанк    pdf  Полная версия

РОССИЙСКИЙ ДОЛГОВОЙ РЫНОК ВКРАТЦЕ

Рынок российских еврооблигаций. Еще одна распродажа на рынке евробондов. Вчера участников очень нервировал рост доходности Treasuries, а также падение акций и Commodities на фоне проблем в Европе. Котировки «Тридцатки», стоявшие днем ранее в районе 121,75%, упали до 120,25%. Сопоставимо упали и ликвидные корпоративные еврооблигации.

Сегодня в США выходной по случаю празднования дня ветеранов, но обстановка все равно выглядит куда более благоприятной для российских евробондов, чем вчера. Доходность Treasuries резко снизилась, цены на нефть на новых двухлетних максимумах.

Рублевый долговой рынок. Что порадовало вчера на локальном рынке, так это укрепление курса рубля по отношению к бивалютной корзине, несмотря на высокую волатильность глобальных рынков. Курс корзины упал до 35,90, а сегодня с утра снизился еще на 15 копеек до 35,75.

Рублевые облигации чувствовали себя также довольно уверенно, хотя в целом динамику можно охарактеризовать как боковой тренд.

Мы сохраняем позитивный настрой и рассчитываем на сокращение спредов по длинным качественным облигациям до конца года на фоне высоких цен на нефть, укрепления рубля и меньших заимствований Минфина на локальном рынке.

ТЕМЫ ГЛОБАЛЬНОГО РЫНКА

Объявлен план QE на месяц: рост доходности UST маловероятен

Вчера доходность американских казначейских нот оставалась весьма волатильной. В течение европейской торговой сессии ставка UST10 доходила до отметки 2,75%, чем сильно нервировала игроков на рынке российского внешнего долга. Тем не менее, в американскую торговую сессию доходность десятилетней ноты снизилась почти на 10 б. п. до 2,65%, несмотря на довольно посредственные итоги размещения 16 млрд долл. UST30 (bid/cover – 2,31; indirect bidders – 38,4%).

Вероятно, многие сочли Treasuries перепроданными на их нынешних уровнях, особенно после того, как появились ориентиры по скупке Treasuries ФРС на следующий месяц.

Предполагается, что объем скупки составит 105 млрд долл, из которых 75 млрд. пойдут на увеличение портфеля ФРС, а остальное – реинвестирование поступлений по текущему портфелю. Всего с 12 ноября по 9 декабря будет проведено 18 операций на рынке; это означает, что ФРС будет выкупать Treasuries едва ли не каждый день и в совокупности выкупит, вероятно, более половины номинального предложения купонных Treasuries за этот период. Примерно половина выкупленного объема придется на бумаги со сроком до погашения 5–10 лет.

Мы полагаем, что в условиях столь солидной поддержки ФРС существенный рост доходности базовых активов маловероятен, и поэтому мы не думаем, что этот фактор продолжит оказывать серьезное негативное влияние на российские евробонды в ближайшее время. В то же время цены на нефть вновь возобновили рост и, на наш взгляд, уже скоро вполне могут преодолеть отметку 90 долл. за баррель, что должно поддержать российские рынки.

С утра Китай – локомотив роста

Несмотря на доминирование негативных настроений на мировых рынках в течение вчерашнего дня, сегодня ситуация выглядит заметно лучше. Азиатские рынки, а также Commodities растут после того, как агентство Moody's повысило суверенный рейтинг Китая с A1 до Аа3.

Впрочем, на наш взгляд, Китай в ближайшее время может стать не только источником хороших новостей. Напомним, инфляция в Китае ускорилась в октябре до 4,4% в годовом исчислении, и в ближайшее время могут последовать дальнейшие меры Китая, направленные на ужесточение денежно-кредитной политики и ограничение притока капитала. Как показывает практика, рынки реагируют на подобные меры Китая негативно, правда, весьма недолго.

Стартует саммит G20: конкретики не ждем

Сегодня начинаются встречи в рамках саммита G20 в Сеуле. Повестка дня известна: QE США, курс юаня, количественные ограничения на размер профицита торгового баланса отдельных стран (или на прирост ЗВР, как предлагается в статье Алана Гринспена в FT), банки.

На наш взгляд, основная торговля, вероятно, пойдет по поводу укрепления курса юаня и количественного смягчения США, однако главные стороны в данной дискуссии слишком неуступчивы, чтобы можно было ожидать прорывных решений. Мы пока не ждем, что саммит станет революционным.

ТЕМЫ РОССИЙСКОГО РЫНКА

Минфин опять проявил неуступчивость – и это хорошо

Вчерашние итоги размещения ОФЗ вновь оказались невпечатляющими. Выпуск ОФЗ25074 был размещен в объеме 0,5 млрд руб. под ставку 4,29%. ОФЗ25071 удалось продать лишь на 1,36 млрд руб. под 6,78%.

На наш взгляд, Минфину очень не повезло с конъюнктурой рынка на момент размещения, иначе разместить удалось бы больше даже по традиционно «жадным» ориентирам. Спрос на ОФЗ (ввиду его производного характера по отношению к ставкам денежного рынка) очень чувствителен к ожиданиям банков относительно будущего уровня рублевой ликвидности и состояния финансовых рынков в целом. В последние недели рынки настроены крайне неуверенно. Желание брать на себя дополнительные риски минимально. Результат не замедлил себя ждать, спрос на ОФЗ минимален, особенно на не самые интересные с точки зрения положения на кривой выпуски.

Мы по-прежнему полагаем, что нынешняя тактика Минфина на рынке ОФЗ позитивна для котировок вторичного рынка. На наш взгляд, у Минфина сейчас есть возможность не форсировать размещения благодаря более высоким доходам бюджета, остаткам на счетах казначейства и, возможно, скорому размещению рублевого евробонда. Соответственно, риски первичного рынка до конца года видятся нам минимальными.

С учетом наших позитивных ожиданий по ценам на нефть и курсу рубля нам нравятся выпуски ОФЗ 26203 и 46017.

ВЭБ разместился по ориентирам

Доходность 7-летних еврооблигаций ВЭБа составила 5,45%, ставка по 15-летнему выпуску была установлена на уровне 6,80%, в соответствии с предварительными ориентирами. Согласно сообщению Reuters, длинного выпуска было размещено на 1 млрд долл., короткого – на 600 млн долл.

Мы полагаем, что каждый из выпусков может подрасти на вторичном рынке минимум на 0,5 п. п., а, может быть, и больше – в случае сокращения спреда всей кривой ВЭБа к суверенным евробондам или уменьшения текущей рыночной премии за длинную дюрацию по 15-летнему выпуску (сейчас мы оцениваем эту премию в 20 б. п.).

В то же время мы не исключаем, что короткий выпуск в ближайшие недели может быть доразмещен в объеме до 400 млн долл. Так что длинная бумага кажется нам более интересной.

МАКРОЭКОНОМИКА И ДЕНЕЖНЫЙ РЫНОК

Банки накапливают ликвидность

Банки продолжают придерживаться консервативной стратегии размещения средств в преддверии скорого начала периода налоговых выплат и предпринимают попытки накопить ликвидность. Сумма остатков на к/с и депозитах в ЦБ вчера немного увеличилась (+15,4 млрд руб.) и превысила 900 млрд руб.

При этом спрос на ОФЗ вчера оказался крайне низким: было размещено только 6,2% (по номиналу) от общего объема предложения. Сегодня ЦБ проведет аукцион по доразмещению ОБР 15-го выпуска на 5,0 млрд руб., сократив объем предложения по сравнению с предыдущими аукционами. Однако учитывая некоторые изменения в политике ЦБ касательно данного инструмента, а также попытки банков подготовиться к возможному оттоку ликвидности ближе к концу месяца, спрос в рамках аукциона вряд ли будет высоким.

В остальном индикаторы денежного рынка свидетельствуют о сохранении благоприятной ситуации. Стоимость заимствования o/n для банков первого круга на рынке МБК в среду колебалась в диапазоне 2,25–2,4%, что на 10–25 б. п. ниже доходности сопоставимых по срочности депозитов в ЦБ. Вмененная доходность по трехмесячным беспоставочным форвардам на рубль также немного снизилась (на 5 б. п.), и сегодня банки выставляют котировки на уровне 3,15–3,28%. Ставки РЕПО на ММВБ также не претерпели существенных изменений и остаются на уровне 2,5–3,5% в зависимости от срока и типа базового актива.

Инфляция вновь ускорилась после четырехнедельной передышки

Новость: Потребительские цены в РФ за неделю со 2 по 8 ноября выросли на 0,2% после увеличения на 0,1% на протяжении предыдущих четырех недель. С начала года ИПЦ вырос на 7,0%, а по отношению к соответствующему периоду прошлого года – на 7,6%.

Комментарий: Как мы и полагали, замедление динамики роста цен оказалось недолгим и было обусловлено преимущественно некоторым ослаблением инфляционных ожиданий и снижением ажиотажа вокруг продовольственных товаров. Динамика данного компонента ИПЦ замедлилась в прошлом месяце до 0,7% м/м после скачка на 1,6% в сентябре.

Возврат темпов инфляции на траекторию роста, по нашему мнению, связан как с действием сезонных факторов, так и с увеличением роли монетарной составляющей. Тем не менее, ЦБ полагает, что инфляционные риски, связанные с монетарными условиями, находятся в настоящее время на приемлемом уровне, в связи с чем мы не ожидаем пересмотра вектора политики Банка в сторону повышения ставок.

КРЕДИТНЫЕ КОММЕНТАРИИ

НМТП представил финансовые результаты деятельности за 9М10 г. по РСБУ

Новость: Вчера НМТП представил финансовые результаты деятельности за 9М10 г. по РСБУ. Выручка компании снизилась на 15% до 7,59 млрд руб. Валовая прибыль упала на 19% до 5,65 млрд руб., прибыль от продаж – на 21% до 5,2 млрд руб. Долг сократился на 26% до 9,1 млрд руб.

Комментарий: Напомним, что выручка по РСБУ составляет порядка 60% консолидированной выручки по МСФО, долг – около 70%.

Динамика основных финансовых показателей НМТП (кроме чистой прибыли) в целом отражает существенное ухудшение конъюнктуры во второй половине текущего года на рынке стивидорных услуг, которые формируют около 75% валовой выручки всей группы. В частности, в середине августа правительством был введен мораторий на экспорт зерна (через мощности НМТП осуществляется перевалка около 40% российского экспорта зерновых).

Негативное влияние на динамику выручки также оказало укрепление рубля в 2010 г., по сравнению с 2009 г.: тарифы на перевалку устанавливаются в долларах США. Также отметим сокращение в 3-м квартале поставок нефти и нефтепродуктов со стороны Транснефти для последующего экспорта. Перевалка нефти и ее производных формирует около трети валовой выручки НМТП – и почти половину выручки от стивидорных услуг.

Мы не ожидаем, что снижение денежного потока окажет негативное влияние на кредитные метрики группы, у которой на середину 2010 г. был отрицательный чистый долг. К событиям, которые окажут негативное влияние на показатели долговой нагрузки в среднесрочной перспективе и могут вызвать негативные действия рейтинговых агентств, мы относим покупку ПТП за более чем 2 млрд долл.

До конца ноября НМТП опубликует финансовую отчетность по МСФО, которая будет отражать результаты деятельности всей группы и позволит инвесторам более детально проанализировать влияние внешних факторов на финансовые результаты.

По нашему мнению, держателям короткого низколиквидного выпуска NCSP 12 (YTM 4,63%) нечего опасаться в свете умереного роста рисков рефинансирования. Не исключаем, что держателям еврооблигаций будет предложена плата за изменение условий выпуска, которая компенсирует рост этих рисков.

 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
27 28 29 30 1 2 3
4 5 6 7 8 9 10
11 12 13 14 15 16 17
18 19 20 21 22 23 24
25 26 27 28 29 30 31
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: