Rambler's Top100
 

Газпромбанк: На этой неделе внешний фон по-прежнему может служить источником повышенной волатильности для рублевого сегмента


[17.05.2010]  Газпромбанк    pdf  Полная версия

КОММЕНТАРИЙ ПО РЫНКУ ЕВРООБЛИГАЦИЙ

Поводов для оптимизма не видно….

Прошлая неделя завершилась для рисковых активов на минорной ноте: инвесторы продолжили от них избавляться. Поводом послужили сомнения участников рынка в эффективности принятых мер по стабилизации ситуации в еврозоне, которые скорее позволяют отодвинуть проблемы во времени (выполнить обязательства, подлежащие выплате в ближайшее время), чем вносят ясность по поводу того как ряд европейских стран будут отдавать долги через несколько лет. Текущее состояние некоторых европейских экономик и озвученные меры по сокращению бюджетного дефицита не дают уверенности в том, что страны из «зоны риска» будут способны вернуть долги в условиях стагнирующих экономик. Пятничные данные о дефляции в экономике Испании подтверждают, что запас прочности у европейских стран находится на пределе. Возможно, положительных изменений в европейских экономиках стоит ожидать после того как проявит себя эффект дешевого евро.

К негативным факторам также относится снижение доверия между банками: TED-спред возобновил свой рост, превысив 0,30 п. п. Основные опасения касаются масштабов подверженности банков риску наиболее проблемных европейских стран (какая доля в активах риска ценных бумаг эмитентов из «зоны риска»?).

В пятницу CDS наиболее «проблемных стран» еврозоны продолжили расширяться: Греции – на 81 б. п. до 607 б. п., Португалии – на 50 б. п. до 249 б. п., Испании – на 25 б. п. до 180 б. п.

Основные негативные события на рынках произошли после завершения активныхов в российском секторе еврооблигаций. Пятницу котировки Russia 30 (YTM 5,29%) завершили в районе 113.20%, спред Russia 30 к UST 7 расширился до (242 б. п.).

Сегодняшнее открытие рынков в Азии не предвещает для российских долгов ничего хорошего: давление на котировки сохранится.

Где и когда искать дно?

На текущей неделе одним из ключевых событий для участников финансовых рынков станет погашение долгов странами «зоны риска» (26,6 млрд евро), которое может оказать значительное влияние на стабильность европейской финансовой системы. Испании предстоит погасить 9,5 млрд евро, Греции –9,0 млрд евро, Португалии – 6,2 млрд евро, Ирландии – 2,0 млрд.

В свете высокой волатильности целесообразно отказаться от активных действий на рынке – мы не исключаем возможности возникновения очередного витка «бегства в качество», в случае если ситуация будет развиваться не по запланированному сценарию. В то же время удачное прохождение странами через погашение может быть воспринято инвесторами как повод для коррекции на рынке после падения последних дней и положительной переоценки рисков европейских долгов (подробнее смотреть наш специальный комментарий от 17 мая «Европа: момент истины»).

МАКРОЭКОНОМИКА И ДЕНЕЖНЫЙ РЫНОК

Комментарий по денежному рынку

Большинство спредов денежного рынка демонстрируют умеренный рост на фоне снижения аппетита к риску среди инвесторов. TED-спред в пятницу расширился до уровня 30 б. п. на фоне умеренного увеличения ставок LIBOR. Спред по однолетним процентным свопам поднялся выше 41,5 б. п., аналогичный индикатор по 10-летним свопам составил 3,8 б. п. Положительное значение показателя свидетельствует о том, что участники рынка снова начали требовать премию за риск контрагента.

Недоверие к европейской валюте, обусловленное опасениями распространения долгового кризиса в еврозоне, продолжает оказывать давление на стоимость единой европейской валюты. Евро подешевел до 1,2275 долл. к утру понедельника. Отметим, что на этой неделе наиболее проблемным странам еврозоны предстоит погасить более 26 млрд евро, что также будет способствовать сохранению высокой волатильности на финансовых рынках. На ММВБ евро в пятницу подешевел на 8 коп. до 37,65 руб. Доллар подорожал на 50 коп., поднявшись выше отметки в 30,5 руб. Стоимость корзины при этом составила 33,76 руб. – на 31 коп. выше годового минимума, достигнутого накануне.

На российском денежном рынке ситуация остается стабильной. Стоимость заимствования на рынке МБК остается на рекордно низком уровне: трехмесячная ставка MOSPRIME опустилась до 4,33% годовых.

Инструменты рефинансирования:

Предоставление кредитов без обеспечения

ЦБ сегодня проведет аукцион по предоставлению кредитов без обеспечения на сумму 2,5 млрд руб. на срок 3 месяца. Минимальная ставка установлена на уровне 11,5% годовых. Завтра пройдет отбор заявок на привлечение кредитов на срок 5 недель. Лимит предложения составит 5,0 млрд руб., минимальная ставка – 11,25%. Отметим, что Банк России вновь сократил объем предложения, несмотря на достаточно высокий спрос на прошлой неделе (19,4 млрд из 20,0 предложенных).

Мы не ожидаем высокого спроса в рамках предстоящих аукционов по двум причинам:

- Ставка, под которую банки привлекают средства у ЦБ, значительно превышает стоимость заимствования на МБК (MOSPRIME 1m составляет 3,94% годовых);

- Объем средств, накопленных в банковской системе, не предполагает дефицита ликвидности (сумма остатков на корсчетах и депозитах в ЦБ превышает 1,4 трлн руб.).

Размещение временно свободных средств федерального бюджета на депозитах в коммерческих банках

Минфин во вторник предложит банкам разместить на депозитах 50 млрд руб. временно свободных средств федерального бюджета на срок 3 месяца под 6,5% годовых. Несмотря на то что дифференциал процентных ставок между данным инструментом рефинансирования и стоимостью заимствования на рынке МБК значительно уже, чем по беззалоговым аукционам ЦБ, мы также не ожидаем высокого спроса.

КОММЕНТАРИЙ ПО РЫНКУ РУБЛЕВЫХ ОБЛИГАЦИЙ

Рублевые бонды – снова под давлением внешнего негатива

В пятницу торги рублевыми облигациями начинались на уровнях котировок предыдущего закрытия, однако в течение дня удержать позиции не удалось: участники рынка пока не готовы игнорировать негативные сигналы с внешних торговых площадок, оказывающие давление в том числе и на курс рубля. В частности, в пятницу курс евро и котировки нефтяных фьючерсов продолжили падение, а CDS-спреды стран PIGS вновь расширились на фоне неутихающих опасений относительно суверенных рисков в Европе и темпов восстановления европейской экономики.

По итогам дня наиболее ликвидные серии первого эшелона подешевели в пределах 15 (Газпром-11) – 70 (РЖД-10) б. п. к уровням предыдущего закрытия, во втором эшелоне бумаги Системы (выпуски 2, 3), Башенфти (1, 2, 3) НЛМК БО-5, Северстали (БО-1, БО-2, БО-4), Сибметинвеста (1,2), Мечела (5, БО-2) потеряли в стоимости 10 – 70 б. п.

На этой неделе внешний фон по-прежнему может служить источником повышенной волатильности для рублевого сегмента. В частности, в центре внимания инвесторов, вероятно, окажется процесс погашения публичных обязательств целого ряда европейских стран – см. наш специальный отчет на эту тему («Европа: момент истины»), опубликованный сегодня утром.

Из внутренних факторов стоит отметить погашение облигаций Атомэнергопрома в объеме 50 млрд руб. – если новости с внешних рынков примут более позитивный оттенок, приток ликвидности от погашения этих выпусков, как мы полагаем, может оказать поддержку спросу на рублевые облигации.

КРЕДИТНЫЙ КОММЕНТАРИЙ

Северсталь: результаты за 1кв2010 по МСФО

Новость: В пятницу Северсталь представила финансовые результаты по МСФО за 1кв2010 г., в целом достаточно нейтральные с точки зрения кредитного профиля.

Комментарий: Ниже мы приводим основные выводы из представленных цифр:

- Изменения в отчетности: реклассификация Lucchini. Северсталь подтвердила свои намерения продать европейские заводы Lucchini: в отчетности за 1кв2010 они были реклассифицированы в «активы, имеющиеся для продажи» с соответствующим сокращением прочих статей баланса и отчета о прибылях и убытках на суммы, приходящиеся на этот актив, а также отражением существенного разового убытка от переоценки Lucchini в чистой прибыли.

- В частности, на Lucchini приходилось около 1,1 млрд долл. финансового долга Северстали. Стоит отметить, что итоговое снижение по статье было менее существенным (чуть более 620 млн долл.) из-за новых привлечений в первом квартале, которые только частично были направлены на рефинансирование долга: рублевых облигаций на 15 млрд руб. и размещения еврооблигаций на американскую дочку Severstal Columbus на 525 млн долл. Чистый долг по итогам трех месяцев 2010 г. почти не изменился (4,4 млрд долл. против 4,3 млрд долл. на начало года) на фоне сокращения запаса денежных средств на балансе: операционный денежный поток в 1кв10 был отрицательным из-за существенного роста оборотного капитала, кроме того чуть более 350 млн долл. «ушло» из-за изменений в отчетности (Lucchini). В итоге, в терминах «Чистый долг / EBITDA» долговая нагрузка Северстали была довольно умеренной – около 2,2x (EBITDA первого квартала, приведенная к годовой базе). Объем короткого долга (1,1 млрд долл.) по-прежнему покрывается имеющимся запасом денежных средств (2,2 млрд долл.).

- Продажи: снижение по сравнению с 4кв09 на фоне сложностей с логистикой. Выручка Северстали в 1кв10 снизилась на 20% к 4кв09, в основном за счет реклассификации Lucchini. В то же время без учета этого эффекта динамика все равно была отрицательной (-7,3%) – компания испытывала сложности с экспортом из-за плохих погодных условий в порту Санкт-Петербурга.

- Рентабельность: Россия – ухудшение в 1кв10, Америка – все еще убыточна на уровне EBITDA. Рентабельность EBITDA несколько снизилась по сравнению с 4кв09 на фоне снижения прибыльности российского дивизиона (с 28% по EBITDA до 24%), оказавшегося под давлением растущих расходов и снизившихся объемов экспортных продаж. Мы обращаем внимание на тот факт, что результат американского дивизиона Северстали на уровне EBITDA по-прежнему был отрицательным (-83 млн долл.) из-за роста стоимости сырья, а также частично из-за разовых расходов на «перезапуск» некоторых мощностей. Компания ожидает роста загрузки американских заводов в течение года, что должно способствовать их возвращению в зону прибыли. Однако точных прогнозов относительно сроков восстановления менеджмент вновь не дал.

В целом, результаты 1-го квартала нейтральны с точки зрения кредитного профиля Северстали, который, на наш взгляд, остается довольно сильным благодаря умеренной долговой нагрузке и существующему запасу денежных средств на балансе, а также ожидаемому восстановлению денежных потоков в 2010 г. Мы не видим каких-либо торговых идей в торгующихся выпусках компании.

 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
30 31 1 2 3 4 5
6 7 8 9 10 11 12
13 14 15 16 17 18 19
20 21 22 23 24 25 26
27 28 29 30 1 2 3
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: