РОССИЙСКИЙ ДОЛГОВОЙ РЫНОК ВКРАТЦЕ

- Выступление Б. Бернанке в Джексон-Хоуле не добавило ясности касательно возможного времени введения нового раунда стимулирующих мер. В течение пятницы заокеанские фондовые площадки вели себя волатильно, по итогам дня DJIA и S&P500 прибавили в районе 0,5-0,7%. Доходность UST10 (YTM 1,55%) продолжила снижаться, потеряв за день 8 б.п. Курс евро в пятницу пробивал отметку 1,262 долл., однако день был завершен в районе 1,258 долл., где сегодня с утра и находится курс. Похоже, тема дополнительных стимулирующих мер со стороны ФРС уходит на второй план в среднесрочной перспективе – до решения бюджетной проблемы (Fiscal Cliff), – а в ближайшие две недели более важные события будут происходить в еврозоне: ожидание подробностей программы выкупа долгов ЕЦБ (6 сентября), решение немецкого Конституционного суда по ESM (12 сентября).

- В пятницу в еврозоне были опубликованы данные по безработице: ее относительный показатель (11,3%) не изменился по сравнению с июлем, но в абсолютном значении она достигла рекордного значения (18 млн) за всю историю наблюдений. Несмотря на рост опасений касательно дальнейшего замедления европейской экономики, большинство европейских фондовых площадок закрылось в положительной зоне, в частности, DAX и CAC40 прибавили 1,0-1,1%.

- Сегодня с утра рынки находятся под влиянием слабых экономических данных из Китая, индекс PMI HSBC за август впервые за 9 месяцев засвидетельствовал снижение в производственном секторе, что должно подтолкнуть китайское руководство к дополнительным стимулирующим мерам, на этих ожиданиях азиатские площадки с утра демонстрировали рост.

- RUSSIA30 завершила пятницу в районе 125% от номинала (без существенных изменений к четвергу), спред к UST10 расширился на 6 б.п. до 152 б.п.

- Котировки ОФЗ в пятницу завершили день в «зеленой зоне» при поддержке укрепляющейся российской валюты: семилетний и 15-летний выпуски закрылись ростом в пределах 15–23 б.п. При этом 9-летняя бумага не изменилась в цене.

МАКРОЭКОНОМИКА И ДЕНЕЖНЫЙ РЫНОК

Денежный рынок: улучшение ситуации с ликвидностью

- Чистая ликвидная позиция выросла на 26,7 млрд руб.

Совокупные остатки на корсчетах и депозитах по состоянию на начало 3 сентября составили 889,7 млрд руб., что на 25,1 млрд руб. больше, чем в пятницу. Совокупная задолженность банков перед ЦБ и Росказной снизилась на 1,6 млрд руб. до 2,45 трлн руб. В итоге чистая ликвидная позиция выросла на 26,7 млрд руб. до минус 1,56 трлн руб.

- Операции рефинансирования: спрос на деньги ЦБ не был высоким

Банк России оставил лимит по 1-дневному аукционному РЕПО на уровне 30,0 млрд руб. Спрос, однако, оставался невысоким. Всего было заключено сделок на 23,2 млрд руб. по средневзвешенной ставке 5,58%, что практически соответствует уровню предыдущего дня (5,60%).

- Ставки междилерского РЕПО опустились на 20 б.п.

Процентные ставки денежного рынка продолжают снижение. Ставки 1-дневного междилерского РЕПО под залог облигаций упали на 20 б.п. до 5,37%. Оборот торгов составил 106,3 млрд руб., что на 16,4 млрд руб. больше, чем в четверг.

- Валютный рынок: рубль отыграл часть потерь

Пятница оказалась позитивным днем для российского рубля. Оптимизм, связанный с ожиданиями новостей из Джексон-Хоула, способствовал росту стоимости нефти, что, безусловно, оказывало поддержку и российскому рублю. В дополнение к этому локальный спрос на валюту также пошел на убыль.

Бивалютная корзина потеряла 0,15 руб. и закрылась на 36,10 руб. Доллар подешевел на 0,23 руб. до 32,35 руб./долл. Однако относительно начала недели прирост все еще составляет около 1,5%. Евро снизился на 0,06 руб. до 40,68 руб./евро.

Мы полагаем, что на этой неделе у рубля остается дальнейший потенциал укрепления по отношению к бивалютной корзине в пределах 2,0%.

КРЕДИТНЫЕ КОММЕНТАРИИ

ТМК: результаты за 2К12 по МСФО. TRUBRU18 выглядит дорого относительно кривой Евраза

Новость: ТМК опубликовала результаты по МСФО за 2-й квартал 2012 г. Цифры в целом нейтральны, при этом мы обращаем внимание на некоторые негативные тренды: отрицательное значение свободного денежного потока во 2К12 и 1П12, а также ухудшение рентабельности американского сегмента бизнеса компании.

Премия выпуска TRUBRU18 к EVRAZ18 в течение летних месяцев заметно сузилась и сейчас составляет порядка 30-40 б.п. (в терминах Z- спредов) – на этих уровнях мы отдаем предпочтение выпускам Евраза.

Комментарий: Выручка ТМК увеличилась на 7% кв/кв на фоне 10%-ного роста объемов отгрузки труб. Наиболее заметную позитивную динамику показал российский сегмент: объемы реализации выросли на 13% кв/кв, при этом меньшее увеличение выручки (+9% кв/кв) отражает негативный эффект от изменения валютных курсов (ослабление рубля в среднем на 2% кв/кв). Рентабельность EBITDA в России выросла на 1% кв/кв на фоне улучшения продуктовой линейки – опережающего роста продаж ТБД (+54% кв/кв) и бесшовных OCTG (+21% кв/кв). В целом ситуация на внутреннем рынке труб оставалась в отчетном квартале стабильной: ТМК продолжает наблюдать хороший спрос на бесшовные OCTG и линейные трубы со стороны нефтяных компаний на фоне высоких объемов бурения.

Результаты североамериканского сегмента бизнеса выглядят заметно слабее. Объемы реализации сократились на 2% кв/кв на фоне 11%-ного роста по бесшовным трубам и снижения продаж сварных труб (-6% кв/кв) после приостановки производства на одном из заводов на модернизацию. При этом рентабельность EBITDA показала довольно существенное снижение – на 4,3 п.п. во 2К12 (до 15,4%) по сравнению с 1К12, отразив как временный эффект от остановки мощностей (по сварным трубам), так и удорожание трубных заготовок в конце 1К12 на фоне давления со стороны импорта, что ограничило возможности по повышению цен.

Ситуация на американском рынке в целом ухудшилась по сравнению с 2011 г.: объемы импорта труб (в основном из Южной Кореи) выросли во 2К12 до уровней 2009 г., при этом спрос начал снижаться. Количество действующих буровых установок в отчетном квартале снизилось на 1% в поквартальном сравнении (данные Baker Hughes), так как рост объемов буровых, задействованных в добыче нефти (+8%), уже не перекрывает снижение «газовых» буровых (+19% кв/кв при низких цена на газ в США).

На фоне хорошей динамики в России ухудшение США пока не заставило ТМК поменять свой умеренно позитивный взгляд на 2-ое полугодие: несмотря на сезонное замедление в 3К12, компания ожидает финансовые показатели 2П12 на уровне 1П12.

Негативным моментом в отчетности, помимо снижения рентабельности в США, стало отрицательное значение свободного денежного потока во 2-м квартале (-57 млн долл.) и 1 полугодии (-19 млн долл.), главным образом за счет существенных инвестиций в оборотный капитал (-170 млн долл. во 2-м квартале). В итоге чистое погашение долга было минимальным, изменение задолженности по балансу (-5% кв/кв) в основном объяснялось валютной переоценкой. Возможности ТМК по снижению левериджа в 3-4К12 скорее всего также будут крайне ограниченными – учитывая объявленные в июне дивиденды за 2011 год (порядка 76 млн долл.).

В терминах «Чистый долг/EBITDA» леверидж не изменился (3,6х). Объем предстоящих погашений в 3-4К12 и 2013 г. составляет 356 млн долл. И 480 млн долл. соответственно. При этом ТМК, в отличие от ряда других компаний сектора (Северсталь, Евраз), не обладает собственным запасом наличности – денежные средства на 30.06.12 составляли около 140 млн долл. В то же время, по данным ТМК, объем доступных кредитных линий составляет 819 млн долл., что почти покрывает выплаты в ближайшие полтора года.