Rambler's Top100
 

Газпромбанк: На этой неделе на рынок рублевого долга определенное давление может оказать ситуация с денежной ликвидностью


[22.08.2011]  Газпромбанк    pdf  Полная версия

РОССИЙСКИЙ ДОЛГОВОЙ РЫНОК ВКРАТЦЕ

- В пятницу продажи на фондовых рынках продолжились, однако это почти не затронуло российские еврооблигации. VIX остался у отметки 43 п. (+0,4 п.), основные американские индексы потеряли 1,5–1,6%, доходность UST10 не изменилась – 2,064%, EMBI+ спред остался в районе 343 б.п., 5Y CDS-спред – 193 б.п.

- Одной из причин беспокойства инвесторов стало сообщение о том, что Национальный Банк Швейцарии обратился в ФРС за 200 млн долл. на поддержание одного из банков страны. Для участников рынка это могло стать подтверждением того, что и банки Европы могут испытывать проблемы с ликвидностью. Показатель LOIS-спред (в евро) находится вблизи локальных максимумов, что может свидетельствовать о напряженности на европейском рынке МБК. Индекс iTraxx Financial Sen расширился до 238 п. (+7 п.).

- Появились слухи, что ЕС изучает возможность выпуска европейских евробондов – однако это чисто технический момент в свете отложенного политического решения по данному вопросу. В выходные представителем Нидерландов были высказаны сомнения, что выпуск этих евробондов может стабилизировать ситуацию в еврозоне.

- Центральным событием текущей недели должно стать выступление Б. Бернанке в Джексон Хоул (18:00 мск, 26 августа). Судя по публикациям западных деловых СМИ, рынки не ждут чудес, «максимум», на что могут рассчитывать инвесторы, это на очередную порцию словесных интервенций в части возможности изменения структуры баланса ФРС (деньги от погашения гособлигаций будут направляться на выкуп длинных бумаг), а также на возможное ускорение экономики во 2 полугодии.

- В отсутствие новых негативных факторов рынок российских еврооблигаций находился на уровнях предыдущего дня. Расширились bid/ask спреды в ряде корпоративных выпусков. «Тридцатка» торговалась в диапазоне 118,0–118,75%, день завершила в районе 119%. Желающих продавать по таким котировкам не было, цены корпоративных еврооблигаций остались у уровней предыдущего дня.

- Рублевые облигации завершили неделю негативно: в пятницу в госбумагах вновь можно было наблюдать продажи, при этом в корпоративном сегменте, как и в предыдущие дни, активность была минимальной. Среднесрочные и длинные выпуски ОФЗ подешевели в пределах 20–50 б.п. На инвесторов, очевидно, «давила» внутридневная волатильность на фондовых/валютном рынках: в пятницу курс корзины евро/доллар тестировал уровень 35 руб., но по итогам дня рост стоимости корзины был небольшим (менее 10 коп.).

- На этой неделе на рынок рублевого долга определенное давление может оказать ситуация с денежной ликвидностью. Мы полагаем, что поддержка Минфина, который завтра на аукционе предложит 95 млрд руб бюджетных средств, позволит избежать дефицита ликвидности (см. «Денежный рынок»).

МАКРОЭКОНОМИКА И ДЕНЕЖНЫЙ РЫНОК

На рынке МБК возможен рост ставок

На российском денежном рынке всю прошедшую неделю ситуация была относительно спокойной. Уровень ликвидности оставался комфортным для банков, а стоимость заимствования на рынке МБК не превышала 4,15% (ставка o/n для банков первого круга), хотя диапазон колебаний показателя несколько расширился (до 3,25–4,15%). Сегодня утром банки выставляют котировки на уровне 3,75–4,75%, и мы не исключаем, что стоимость заимствования в течение недели может закрепиться выше 4,0%.

Предстоящая неделя сулит банкам довольно существенный отток ликвидности. В частности, сегодня им предстоит перечислить в бюджет треть начисленного по итогам второго квартала НДС, а в четверг – платежи по акцизам и НДПИ. В совокупности объем выплат может достичь 400 млрд руб. Кроме того, 24 августа кредитным организациям предстоит вернуть Минфину 20 млрд руб. с депозитов. При этом сумма остатков на корсчетах и депозитах в ЦБ на сегодняшнее утро составила менее 1,1 трлн руб. Ситуация осложняется и тем, что ЦБ, по всей видимости, вынужден противостоять внешнему давлению на рубль, продавая валюту из ЗВР.

Отметим, однако, что ситуация не выглядит безнадежной. В частности, завтра Минфин предложит банкам 95 млрд руб. временно свободных средств федерального бюджета на 91 день под минимальную ставку 4,25% годовых. Объем предложения был несколько увеличен по сравнению с изначально планировавшимися к размещению 80 млрд руб. Мы полагаем, что конкуренция за средства Минфина в сложившихся условиях будет довольно высокой – стоит отметить, что на прошлой неделе спрос в рамках аукциона более чем в 2 раза превысил предложение.

КРЕДИТНЫЕ КОММЕНТАРИИ

Alliance Oil (B+/–/B): финансовые показатели деятельности за 6М11 по МСФО. Долговая нагрузка продолжает расти

Новость: В пятницу компания Alliance Oil опубликовала финансовые результаты за 6М11 по МСФО. За отчетный период выручка увеличилась на 41,7% к уровню 6M10 до 1 463 млн долл. Показатель «EBITDA» достиг 280 млн долл. (+41,4% г/г), а рентабельность по этому показателю выросла на 0,8 п. п. до 19,2%. Свободный денежный поток по-прежнему оставался негативным (-449 млн долл.). Компания увеличила свой годовой прогноз по производству нефтепродуктов в 2011 г. с 23 до 25 млн барр. Дополнительная информация по СП с Repsol должна появиться в 4К11.

Комментарий: Основным источником роста выручки за указанный период стало удорожание нефть и нефтепродуктов на внутреннем и внешнем рынках, а также рост объемов продаж нефтепродуктов к уровню 6М10.

В 1П11 объем добычи нефти вырос на 3,8% по сравнению с аналогичным периодом прошлого года – до 7,9 млн барр, объем продажи нефтепродуктов внешним покупателям – на 12,5% до 13,3 млн барр.

Показатель «EBITDA» компании вырос как за счет сегмента добычи (в 3,75 раза до 180 млн долл.), так и благодаря сегменту нефтепереработки (в 3 раза до 120 млн долл. до внутрикорпоративных корректировок).

В течение 6М11 долг компании увеличился на 60% до 1 665 млн долл., чистый долг – на 53% до 1 441 млн долл. Рост долговой нагрузки произошел в основном за счет выпуска рублевых облигаций на 15 млрд руб. (540 млн долл.) и привлечения финансирования в рамках открытых кредитных линий ВЭБ (в течение года всего должно быть привлечено порядка 400 млн долл.). В 1П11 компания погасила кредиты на общую сумму 444 млн долл.

На конец июня 2011 г. соотношение «Чистый долг/EBITDA» выросло до нового рекордного значения – 2,72х. Соотношение «Долг/EBITDA» составило 3,15х. Напомним, что уровень долга ограничен финансовыми ковенантами на уровне коэффициента «Долг/EBITDA» 3,5х. При сохранении текущей благоприятной конъюнктуры на нефтяном рынке компания может увеличить долг еще на 150–200 млн долл. без нарушения ковенанта. В отсутствие крупных приобретений компании может и не потребоваться привлечение вышеуказанной суммы. Напомним, что на 2011 г. инвестиционная программа была запланирована на уровне 970 млн долл., из которых порядка 540 млн долл. профинансировано в 1П11. Для финансирования оставшейся части программы компания уже обеспечила себя источниками финансирования: остатки денежных средств на середину года составляют 222 млн долл., EBITDA во 2П11 оценивается нами на уровне не менее 250 млн долл.

Основными проектами остаются: модернизация Хабаровского НПЗ (завершение в 2012 г.) и начало добычи на Колвинском месторождении (3К11).

Во время телеконференции представители компании заявили, что компания ищет возможности для покупок в нефтегазовой сфере. Вероятнее всего, часть покупок будет финансироваться за счет Repsol, которая внесет денежные средства в СП как часть своего взноса.

В ходе недавней распродажи выпуск еврооблигаций Alliance 15 (YTM 8,25%) заметно расширил свой спред к кривой доходности российских частных нефтегазовых компаний (Лукойл – ТНК-ВР) и в настоящее время предлагает премию к ней в районе 450 б.п. Сейчас выпуск дает одну из самых высоких доходностей среди российских корпоративных еврооблигаций. По мере стабилизации ситуации на рынке еврооблигаций мы ожидаем сужения спреда по меньшей мере на 30– 50 б.п. (расширившийся спред к Evraz 18).

ОТП Банк: выборочные результаты 2К11 по МСФО (согласно управленческой отчетности материнского OTP Bank Plc.)

Новость: В пятницу OTP Bank Plc. представил финансовые результаты деятельности за 1П и 2К11 по управленческой отчетности согласно МСФО. Опубликованный группой пресс-релиз также содержит основные показатели российского ОТП Банка, которые традиционно отличаются достаточно высокой степенью сопоставимости с официальной МСФО- отчетностью организации.

Комментарий: Представленные российским ОТП Банком результаты 2К11 оцениваются нами скорее положительно.

В очередной раз обращают на себя внимание сильные показатели отчета о совокупном доходе банка. В частности, во многом благодаря наращиванию активности в доходных сегментах POS кредитов и карт растет его чистая процентная маржа – до 18,1% во 2К11 (годом ранее было 12,3%). При этом величина операционных расходов в рублевом выражении стабильна уже несколько кварталов кряду, что позволяет банку постепенно увеличивать объемы генерируемой чистой прибыли (1,4 млрд руб. в 2К11). Отчисления в резервы также не растут – помогает стабилизация качества кредитного портфеля с падением доли NPL до 13,3% на 30.06.2011 г. против 16,7% на 30.06.2010 г.

Вместе с тем мы обращаем внимание на то, что банк до сих пор находится на этапе некоторой трансформации, что отчасти мешает ему демонстрировать еще более сильные результаты (в частности, обращает на себя внимание тот факт, что величина активов банка в рублевом выражении снижается третий квартал подряд). Так, из-за постепенного сокращения объема операций в корпоративном сегменте общая величина чистого портфеля банка с начала 2011 года выросла лишь на 2,5%, что хуже средних по сектору значений.

К тому же банк постепенно сокращает объем размещенных средств и фондирования от других кредитных организаций (главным образом, связанных сторон), однако заместить данное фондирование ростом депозитной базы пока не получается – как следствие, банк прибегает к публичным заимствованиям на рынках капитала. Мы ожидаем завершения данного «транзитного» периода, чтобы бизнес-модель банка полностью предстала в своем «обновленном» виде.

Вместе с тем уже сейчас выпуски облигаций ОТП Банк-2 (YTM 8,5% @ март 2014 г.) и ОТП Банк БО-1 (YTM 8,7% @ июль 2014 г.) могут быть весьма привлекательны для инвесторов в качественные российские кредитные риски категории «double-B».

 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
30 31 1 2 3 4 5
6 7 8 9 10 11 12
13 14 15 16 17 18 19
20 21 22 23 24 25 26
27 28 29 30 1 2 3
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: