КОММЕНТАРИЙ ПО РЫНКУ ЕВРООБЛИГАЦИЙ

Позитивный день

В отсутствие значимых новостей и статистики вчерашний день сложился достаточно позитивно. До открытия североамериканского рынка еврооблигации показали положительную динамику вместе с ростом цены нефть и курса евро, которые отыгрывали часть снижения накануне. Дополнительный импульс рынку придало открытие торгов в США, где день начался с роста фондовых индексов. Участники рынка еврооблигаций проигнорировали слабую статистику по сектору услуг (индекс ISM Non-Manufacturing) и продолжили покупки.

По итогам дня котировки Russia 30 (YTM 5,23%) зафиксировали рост около 0,8 п. п., спред к UST 7 (YTM 2,40%) сократился до 283 б. п. Среди корпоративных выпусков большим спросом пользовались облигации нефтегазовых и сотовых компаний, что положительно сказалось на динамике их котировок (+0,1–0,4 п. п.). Динамика банковских выпусков была более умеренной – возможно, сказалось размещение на прошлой неделе выпусков Sberbank 15 (YTM 5,49%) и VEB 20 (YTM 6,72%), подогревшее интерес к российским банковским выпускам (квазисуверенные выпуски смотрелись «лучше рынка»). Кроме того, дефолт еврооблигаций по выпуску Межпромбанка заставил инвесторов внимательнее взглянуть на риски российского банковского сектора (см. кредитный комментарий).

Вспомнили про СИНЕК

Среди корпоративных выпусков отметим интерес к выпуску SINEK 15 (YTP 7,07%), который был вызван сообщением об увеличении уставного капитала, что было воспринято участниками рынка как еще одно свидетельство поддержки компании со стороны властей Татарстана (см. вчерашний комментарий). Принимая во внимание тот факт, что значительная часть денежных потоков компании формируется за счет дивидендов нефтяной компании Татнефть (порядка 80%), мы рекомендуем обратить внимание на весьма высокую премию данного выпуска к кривой доходности ТНК (около 200 б. п. к путу в августе 2012 г.).

Сегодня ожидается коррекция

После вчерашнего роста сегодня стоит ожидать коррекции. Оказывать давление на котировки также будет негативный новостной фон с фондовых рынков: высокая волатильность на американских площадках (после 2%-го роста закрылись в небольшом плюсе), падение азиатских индексов и снижение фьючерсов на американские индексы.

Сегодня Евростат опубликует уточненную оценку темпов роста ВВП еврозоны в 1-м кв. текущего года. Кроме того, представители ФРС могут сделать ряд заявлений относительно направления денежно-кредитной политики в США и регулирования финансового сектора.

МАКРОЭКОНОМИКА И ДЕНЕЖНЫЙ РЫНОК

Денежный рынок

Шоков ликвидности не ожидается

Во вторник банки привлекли 1,4 млрд руб. в рамках аукциона ЦБ по предоставлению кредитов без обеспечения. Мы не ожидали, что спрос превысит 70% предложенной суммы, несмотря на запланированное на сегодня погашение 2,1 млрд руб. по ранее взятым обязательствам. Отметим также, что фактический возврат средств может оказаться меньше 2,0 млрд руб., поскольку часть этой суммы могла быть погашена досрочно. В то же время Минфин не смог разместить временно свободные средства федерального бюджета на банковские депозиты в связи с отсутствием заявок, несмотря на более низкую ставку, чем по беззалоговым аукционам (6,0% против 11,25%). Отметим, что погашение задолженности перед Минфином на 32 млрд руб. состоится только в начале сентября, и до тех пор мы не ожидаем возобновления интереса к данному инструменту рефинансирования в отсутствие внешних шоков ликвидности.

За рубежом ситуация на денежном рынке также остается достаточно благоприятной. С одной стороны, макроэкономическая статистика из США указывает на вероятность замедления темпов восстановления, что в свою очередь может обусловить сохранение базовой процентной ставки на текущем рекордно низком уровне в течение длительного периода времени. С другой – премия за риск контрагента остается стабильной (уровни спредов по свопам и TED-спреда в течение последних дней практически не изменились).

В то же время перспективы сохранения стимулирующей монетарной политики в совокупности со слабой макроэкономической статистикой оказывают определенное давление на курс доллара. Тем не менее текущее укрепление евро, на наш взгляд, носит временный характер, поскольку ситуация в еврозоне не способствует расширению дифференциала базовых процентных ставок.

КОММЕНТАРИЙ ПО РЫНКУ РУБЛЕВЫХ ОБЛИГАЦИЙ

Рублевые облигации – спрос преобладает

Позитивный внешний фон (в частности, рост котировок нефтяных фьючерсов) вчера оказывал поддержку настроениям на рынке рублевого долга при открытии торгов. В то же время в первой половине дня временное давление на котировки оказали продажи в выборочных сериях со стороны крупного участника, которые, впрочем, находили встречный спрос. После обеда давление со стороны продавцов иссякло, и по итогам дня ликвидные выпуски первого-второго эшелонов смогли подрасти к уровням предыдущего закрытия. При этом торги вновь проходили в традиционном для летнего сезона отпусков режиме низкой активности.

Газпром нефть БО-5, БО-6 прибавили 25–31 б. п. к отметкам понедельника, Газпром-11, НОВАТЭК БО1 выросли в пределах 10 б. п., Москва-49 подорожала на 45 б. п. Во втором эшелоне Башнефть-1, МТС- 3, МТС-5, Сибметинвест-1, МРСК Юга-2 подросли на 10–35 б. п. Отдельно стоит отметить выпуск Интегра-2, подорожавший вчера почти на фигуру. На наш взгляд, даже под текущую доходность (около 11,5% к погашению в ноябре 2011 г.) облигации Интегры по-прежнему представляют собой довольно интересное сочетание риска/доходности среди качественных выпусков третьего эшелона.

МДМ Банк-8, вероятно, будет интересен

Сегодня МДМ Банк проведет вторичное размещение выпуска МДМ Банк-8 объемом 6 млрд руб., книга заявок должна была закрыться в прошлую пятницу. Последний ориентир по доходности, который приводили информационные агентства, – 8,8–9,3% к новой трехлетней оферте, официально эмитент пока не раскрыл итоги закрытия книги. На наш взгляд, если размещение состоится в указанном диапазоне, особенно в его верхней половине, бумага будет выглядеть довольно интересно относительно выпуска МДМ БО-1, торгующегося с доходностью к погашению около 8,2% при разнице в дюрации чуть больше полугода (МДМ Банк БО-1 – погашение в ноябре 2012 г., МДМ Банк 8 – оферта в июле 2013 г.). Стоит отметить, что вчера Moody’s повысило прогноз рейтинга МДМ Банка с «негативного» на «стабильный», что может оказать дополнительную поддержку бумагам на вторичном рынке.

КРЕДИТНЫЙ КОММЕНТАРИЙ

Финансовый сектор

Межпромбанк признает дефолт по еврооблигациям; оценка перспектив для инвесторов и бумаг прочих российских банков

Новость: Вчера Межпромбанк официально заявил о своей неспособности исполнить в срок обязательства по погашению еврооблигаций IIB 10 номиналом 200 млн евро, а также о наступлении вследствие этого кросс- дефолта по размещенному в феврале текущего года выпуску IIB 13 номиналом 200 млн долл. В разосланном инвесторам пресс-релизе банк называет в качестве основных причин ухудшения своей платежеспособности мировой финансовый кризис, приведший к резко возросшей зависимости организации от фондирования ЦБ, а также проигрыш споров с компанией Башнефть по искам на 66,5 млн долл., который оказал негативное влияние на ликвидность банка и воспрепятствовал пролонгированию кредитов в Банке России.

На данный момент перспективы держателей еврооблигационных выпусков МПБ довольно туманны. Сама организация сообщила, что рассматривает вариант «ограниченного» продления срока погашения бумаг, при этом СМИ пишут о том, что держателям облигаций будет предложено отложить на год момент их погашения с сохранением в силе всех прочих параметров (в частности, ставки купона). МПБ обещал выйти с детальным предложением о реструктуризации в ближайшее время.

Комментарий: Если то, о чем сообщается в прессе, будет реализовано, позиции держателей еврооблигаций банка существенно ухудшатся. Прежде беззалоговые кредиты, полученные МПБ от Банка России, реструктурированы лишь на условиях предоставления двукратного обеспечения и будут иметь сроки погашения до января 2011 года. Следовательно, задолженность банка по еврооблигациям окажется де- факто субординированной по отношению к его долгу перед регулятором.

Для нас приемлемым вариантом стала бы выплата держателям облигаций единовременной премии за одобрение реструктуризации, а также повышение ставки купона по меньшей мере на 100–200 б. п. или амортизация оставшихся выплат по бумаге. Аналогичным образом, к примеру, поступил АМТ-Банк, который в декабре прошлого года реструктурировал свою задолженность по еврооблигациям и с тех пор не допускал новых дефолтов ни по кредитам ЦБ, ни по обращающимся долговым инструментам. Напомним, тогда инвесторы получили 2,5%-ные премии и 10,0% от суммы основного долга после одобрения реструктуризации, а оставшиеся 90,0% были рассрочены на 2 года с полугодовыми выплатами основного долга и ежеквартальными купонами.

Мы полагаем, что в ближайшей перспективе ни одна другая отечественная кредитная организация, представленная на рынке еврооблигаций, не должна столкнуться с проблемами, аналогичными МПБ (несколько неясной для нас пока выглядит лишь перспектива рефинансирования еврооблигаций Renote 11 в апреле 2011 г.).

С другой стороны, после произошедших событий участники рынка имеют все основания переоценить важность фактора поддержки со стороны акционеров, сфокусировавшись на самостоятельных показателях кредитоспособности, поэтому влияние данной новости на еврооблигации других частных банков представляется нам умеренно негативным; очевидно, что при выходе на первичный рынок им придется предлагать умеренную премию/объяснять, почему с ними не повторится история МПБ.