Rambler's Top100
 

Газпромбанк: Локальный спрос на валюту способствует дальнейшему ослаблению рубля


[30.08.2012]  Газпромбанк    pdf  Полная версия

РОССИЙСКИЙ ДОЛГОВОЙ РЫНОК ВКРАТЦЕ

В ожидании выступления Б. Бернанке ситуация на финансовых рынках изменилась незначительно. Прирост DJIA, S&P 500 и Nasdaq не превысил 0,13%, европейские фондовые площадки не показали единой динамики, например, DAX прибавил +0,11%, FTSE100 и CAC 40 потеряли 0,5-0,6%. Евро по отношению к доллару подешевел на 0,3% и сегодня с утра торгуется около отметки 1,254 долл.

Доходность UST10 (YTM 1,65%) впервые за три дня выросла (+2 б.п.) на фоне неплохой статистики по американской экономике.

Поддержку рынкам оказали уточненные данные за 2К12 по ВВП США (+1,7%), которые были лучше предварительных оценок (+1,5%) благодаря неожиданно сильным цифрам по экспорту и личному потреблению: +1,7% и +1,5% соответственно.

Число подписанных и незавершенных контрактов на покупку жилья (pending home sales) в июле достигло максимального значения с апреля 2010 г., и прирост превысил ожидания (2,4% по сравнению с 1,0%), что стало еще одним аргументом в пользу возможного начала восстановления рынка жилой недвижимости США.

Данные по состоянию экономики США («Бежевая книга») в июле – начале августе т.г. не стали неожиданностью – экономика продолжила постепенно расти на фоне восстановления рынка жилья и покупательской способности, несмотря на слабые данные производственного сектора.

Встреча А. Меркель и М. Монти завершилась без громких заявлений. Было отмечено, что жесткие экономические и бюджетные реформы в еврозоне начинают приносить первые положительные результаты.

Активность в российских еврооблигациях оставалась невысокой, котировки бумаг изменились незначительно. «Тридцатка» завершила день в районе 125%, спред к «десятке» ужался до 142 б.п. (-3 б.п.).

Котировки рублевых госбумаг вновь не были особо чувствительны к давлению со стороны валютного рынка: цены колебались в пределах -15/+10 б.п. относительно уровней предыдущего закрытия.

Спрос на вчерашнем аукционе Минфина оказался крайне слабым: ведомству удалось продать лишь 2,6 млрд руб. (из 10 млрд руб.) 5-летней бумаги по верхней границе диапазона доходности – 7,57%. На наш взгляд, невысокий интерес инвесторов объясняется неготовностью брать бумагу без премии к вторичному рынку на фоне неопределенной внешней конъюнктуры и волатильности на валютном рынке.

МАКРОЭКОНОМИКА И ДЕНЕЖНЫЙ РЫНОК

Недельная инфляция (21-27 августа) была нулевой, годовое значение достигло 6,0%

Вчера Росстат сообщил, что за период 21-27 августа в России был зафиксирован нулевой прирост цен по набору товаров потребительской корзины. С начала августа инфляция составила 0,2% (в августе 2011 г. цены упали на 0,2%), с начала года – 4,7% (за аналогичный период 2011 г. – 4,8%). Однако годовой уровень инфляции достиг 6,0%, что находится на верхней границе целевого ориентира Банка России на 2012 г.

За прошедшую неделю подешевела плодоовощная продукция (на 2,6%), при этом зафиксирован рост цен на бензин и дизтопливо (на 0,5%), а также мучные и хлебобулочные изделия (от 0,4% до 1,4%). Последнее объясняется ухудшением показателей урожая 2012 г. относительно 2011 г. (согласно последним оценкам Минсельхоза, по итогам уборки текущего года зерновых будет собрано на 15% меньше). Пока продовольственная инфляция не проявила себя в полной мере (за счет сезонного удешевления овощей), однако с октября данные риски будут нарастать. Примечательно, что накануне Минэкономразвития повысило прогноз по инфляции на 2012 г. до 7%, объясняя это как раз ростом цен на продукты питания.

На наш взгляд, в условиях отсутствия внешних шоков усилий монетарных властей будет достаточно для удержания годового уровня ИПЦ в пределах 6,0% за счет сжатия денежной базы относительно денежной массы и гибкой курсовой политики.

Денежный рынок: инновации от ЦБ

Чистая ликвидная позиция выросла на 36,0 млрд руб.

Совокупные остатки на корсчетах и депозитах по состоянию на начало 30 августа составили 810,0 млрд руб., что на 36,4 млрд руб. меньше, чем днем ранее. Совокупная задолженность банков перед ЦБ и Росказной снизилась на большую величину (-72,4 млрд руб.) до 2,52 трлн руб. В итоге чистая ликвидная позиция выросла на 36,0 млрд руб. до минус 1,71 трлн руб.

Операции рефинансирования: ЦБ расширил залоговую базу по обеспеченным кредитам

Банк России опубликовал Указание, в соответствии с которым снимается ограничение на рефинансирование банков под обеспечение векселей и кредитов организаций, с которыми у банков существуют аффилированные отношения из-за участия в капитале банка и организации органов государственной власти, местного самоуправления или госкорпораций. Принятый шаг следует рассматривать как смягчение денежно-кредитной политики, поскольку он расширяет объем залоговой базы по обеспеченным кредитам ЦБ. На сегодняшний день задолженность банков по данному инструменту рефинансирования достигла 669,5 млрд руб., что на 75% больше, чем с начала текущего года.

Вчера Банк России сократил лимит по 1-дневному аукционному РЕПО до 100,0 млрд руб. (-290,0 млрд долл. относительно вторника). По итогам утренней сессии было заключено сделок на 83,1 млрд руб. по средневзвешенной ставке 5,49% (+10 б.п.). После полудня банки заняли еще 10,1 млрд руб. под 5,33%. Сегодня Банк России снова понизил лимит – до 30 млрд руб.

Сегодня Федеральное казначейство предложит 50,0 млрд руб. для размещения на банковские депозиты на 35 дней под минимальную ставку 6,4%. Совокупная задолженность банков перед Росказной на 30 августа 2012 г. достигла 343,8 млрд руб. (в начале 2012 г. – 571,0 млрд руб.).

Кроме того, сегодня состоится аукцион ВЭБа по размещению средств пенсионных накоплений. Банк предложит 40,0 млрд руб. на 358 дней под минимальную ставку 8,15%.

Ставки междилерского РЕПО снизились на 13 б.п.

Процентные ставки денежного рынка продолжают снижение в условиях достаточного предложения ликвидности со стороны регулятора и в связи с окончанием налогового периода. Ставки 1-дневного междилерского РЕПО под залог облигаций снизились на 13 б.п. до 5,70%. Оборот торгов составил 84,5 млрд руб., что на 3,1 млрд руб. меньше, чем днем ранее.

Валютный рынок: локальный спрос на валюту способствует дальнейшему ослаблению рубля

Бивалютная корзина продолжает расти, однако более низкими, чем в начале недели, темпами. По итогам вчерашнего дня она прибавила 0,12 руб. и закрылась на отметке 35,84 руб. Средневзвешенный курс доллара составил 32,14 руб./долл. (+0,33% к аналогичному показателю предыдущего дня), курс закрытия – 32,18 руб./долл. (+0,16 руб.). Европейская валюта к концу торгового дня котировалась на отметке 40,32 руб./евро (+0,08 руб.). Нефть по итогам вчерашнего дня подешевела чуть менее чем на 0,1%.

Причина продолжающегося ослабления рубля заключается в возросшем локальном спросе на иностранную валюту. С одной стороны, банки увеличили объем конверсионных операций в интересах нерезидентов, получивших дивиденды по акциям российских компаний. С другой стороны, в сентябре России предстоит погасить около 14,0 млрд долл. по внешнему долгу (против 10,2 млрд долл. в августе).

КРЕДИТНЫЕ КОММЕНТАРИИ

Результаты Северстали по МСФО за 2К12: не ожидаем эффекта на котировки торгующихся бумаг

Новость: Северсталь вчера опубликовала финансовые результаты за 1П12 по МСФО, на наш взгляд, нейтральные с точки зрения кредитного профиля. Мы не ожидаем реакции в котировках торгующихся выпусков евробондов CHMFRU16 (YTM 5,45%, Z-спред 481 б.п.) и CHMFRU17 (YTM 486 б.п., Z-спред 486 б.п.). Премия CHMFRU17 к кривой Газпрома (GAZPRU18) в последние дни колеблется в районе 210-220 б.п. (в терминах Z-спреда), что близко к среднему уровню с начала года (210 б.п.).

Комментарий:

Рост EBITDA и рентабельности – отчасти за счет эффекта «низкой базы». Выручка Северстали во 2К12 практически не изменилась по сравнению с 1К12 (+1,1% кв/кв). При этом EBITDA увеличилась на 18% кв/кв, а норма прибыли улучшилась на 2,6 п.п. до 17,9%. В то же время стоит отметить, что рост показателя отчасти отражает эффект «низкой базы»: в 1К12 в EBITDA были учтены разовые неденежные расходы (доначисление резерва по запасам российского сегмента, в объеме 56,7 млн долл.). По сравнению со скорректированным показателем, не учитывающим разовые расходы, рост EBITDA во втором квартале составил 7%, а увеличение рентабельности – 1 п.п. Высокий уровень вертикальной интеграции Северстали препятствовал большему увеличению EBITDA по сравнению с ММК и НЛМК (+26% кв/кв и +38% кв/кв, соответственно).

Российский сегмент – основной вклад в рост прибыли. Основной вклад в динамику прибыли оказал сегмент «Российская сталь»: EBITDA выросла на 11% кв/кв (корректируя на разовые расходы 1К12), норма прибыли – на 1,3 п.п. На рентабельности позитивно сказалась девальвация рубля по отношению к доллару (в среднем на 2% кв/кв) и снижение цен на сырье. Кроме того, Северсталь увеличила долю продуктов с высокой добавленной стоимостью в структуре отгрузок с 40% в 1К12 до 43% (х/к прокат, оцинкованная сталь, прокат с покрытием) на фоне роста внутреннего спроса. В итоге средняя цена реализации в России выросла на 7% кв/кв.

Дивизион Severstal International также показал рост рентабельности EBITDA (с 6% в 1К12 до 7,2% во 2К12), главным образом за счет снижения производственных расходов и улучшения структуры выпуска после запуска новых мощностей по оцинкованному прокату. Конъюнктура на рынке стали США во 2-м квартале ухудшилась, но снижение спотовых цен не успело полностью отразиться в ценах реализации Severstal International.

Доходы и EBITDA сырьевого дивизиона ожидаемо снизились (на 3% и 9% кв/кв) на фоне негативной динамики цен: угольный концентрат Воркутауголь подешевел на 16% кв/кв, PBS Coals – на 11% кв/кв. Кроме того, давление на рентабельность оказал рост себестоимости производства на Воркутаугле из-за плановых ремонтов и снижения выпуска.

Свободный денежный поток Северстали в отчетном квартале оставался положительным (96 млн долл.). Всего за 1П12 показатель составил 180 млн долл., тогда как в прошлом году его значение было отрицательным (-163 млн долл.). Денежный поток после выплаты дивидендов за 1П12 – 72 млн долл. Учитывая, что в 1П12 компания потратила лишь около 40% инвестиционного бюджета (около 650 млн долл. из 1,7 млрд долл.), а также предстоящие дивидендные выплаты (дивиденды к уплате по отчетности – 195 млн долл.), мы полагаем, что значение свободного потока после дивидендов по итогам 2012 года будет близко к нулю.

Незначительный рост долговой нагрузки. Леверидж Северстали в терминах «Чистый долг/12М EBITDA» незначительно вырос (с 1,1х в 1К12 до 1,2х) на фоне снижения прибыли, и одновременно сокращения абсолютного уровня долга (чистые погашения во 2-м квартале по отчету о движении денежных средств – 215 млн долл.). При этом Северсталь остается компанией с наименьшей долговой нагрузкой в секторе. График погашений предполагает довольно существенные выплаты в ближайшие 1,5 года – 743 млн долл. в 3-4К12 и почти 1,5 млрд долл. в 2013 г. В то же время большой объем короткого долга не представляет угрозы для Северстали, учитывая внушительную подушку ликвидности – более 1,9 млрд долл.

Стратегия на публичных рынках долга. Согласно комментариям менеджмента в ходе конференц-звонка, Северсталь не имеет потребности в новом долге на горизонте одного года. В то же время, если сложатся благоприятные условия, компания не исключает выхода на публичный рынок с новыми выпусками рублевых облигаций / евробондов. В августе Северсталь зарегистрировала 3 серии рублевых облигаций на 30 млрд руб. (около 930 млн долл).

Ожидания на 3К12. Менеджмент ожидает, что в России в 3К12 спрос сохранится примерно на уровне второго квартала. На экспортных рынках возможен рост цен в сентябре на фоне увеличения покупательской активности. При этом в США повышение цен началось уже в августе по мере улучшения баланса спроса и предложения на рынке (сокращения выпуска стали и импорта). Между тем цены на сырье во втором полугодии могут испытывать давление в результате снижения производства стали в Китае. В целом менеджмент ожидает, что результаты группы будут сопоставимы с результатами первого полугодия 2012 года.

Транснефть опубликовала сильную финансовую отчетность за 2К12 по МСФО

Новость: Транснефть опубликовала сильную финансовую отчетность за 2К12 и 6 месяцев 2012 г. по МСФО. При отсутствии роста тарифов и почти 20%-ном снижении выручки от транспортировки нефтепродуктов, Транснефть смогла удержать общую выручку практически на неизменном уровне и достичь роста EBITDA на 2,7%. Во 2К12 Транснефть показала высокий уровень контроля над затратами. Свободный денежный поток вновь оказался отрицательным из-за серьезного увеличения оборотного капитала и возврата капитальных вложений к нормальному значению после непривычно низкого в 1К12.

Компания опубликовала результаты раньше наших ожиданий и ожиданий рынка без предварительного уведомления о сроках публикации, в связи с чем не было сформировано достоверного консенсус-прогноза.

Мы не ожидаем, что опубликованная финансовая отчетность окажет влияние на выпуски еврооблигаций Транснефти, которые торгуются с дисконтом в районе 20-30 б.п. (Z-спреды) к выпускам Газпрома.

Выручка достигла 179,9 млрд руб., практически не изменившись к ровню предыдущего квартала (-0.8%), но увеличившись на 8,5% г/г. Выручка от транспортировки нефтепродуктов сократилась на 19,6% кв/кв и на 22% г/г из-за введенных ограничений на транспортировку нефтепродуктов по сетям Транснефтепродукта с высоким содержанием серы. Основными причинами для общего роста выручки по сравнению с уровнем годичной давности стала индексация тарифов на 2,85% с 1 сентября 2011 г. и на 5% с 1 ноября 2011 г. Начиная с 4К11 Транснефть стала показывать в отчетности выручку от реализации нефти в Китай с учетом экспортных пошлин, ретроспективно изменив представление выручки и за 2К11 и за 6М11.

За первое полугодие 2012 г. к аналогичному периоду прошлого года выручка увеличилась на 10,9% до 361 млрд руб.

EBITDA Транснефти достигла 86,7 млрд руб., увеличившись на 2,7% по сравнению с 1К12 и на 16.0% по сравнению со 2К11. Основными факторами роста стали динамика выручки и высокая степень контроля над затратами, в особенности на электроэнергию и материалы, а также на оплату труда и ремонтные работы. Суммарные денежные расходы компании сократились на 3,8% кв/кв, увеличившись всего на 2,4% г/г. За первые шесть месяцев 2012 г. показатель составил 171 млрд руб., что на 17,8% выше в 1П11.

Отрицательный свободный денежный поток. Свободный денежный поток Транснефти вернулся в отрицательную зону достигнув 28 млрд руб. во 2К12 и 3,7 млрд руб. в 1П12 из-за серьезного увеличения рабочего капитала во 2К12 (65 млрд руб.) и роста капитальных затрат на 52,6% кв/кв после непривычно низкого уровня 1К12. Несмотря на это, мы полагаем, что Транснефть может показать позитивный денежный поток по итогам 2012 г. и устойчиво выйти на позитивную территорию в дальнейшем.

Долговая нагрузка. В 1П12 величина финансового долга компании снизилась на 5,8% до 570 млрд руб. в основном за счет погашения в конце июня выпуска еврооблигаций объемом 700 млн евро. В то же время чистый долг вырос на 7,9% до 496 млрд руб., в т. ч. за счет снижения денежных средств и эквивалентов почти в два раза или до 74 млрд руб.

В итоге на середину 2012 г. соотношение «Чистый долг/EBITDA» оценивалось нами на уровне 1,56х, что соответствует значению конца 2011 г.

КБ «Восточный»: неоднозначные результаты 1П12 по МСФО

Новость. Вчера КБ «Восточный» опубликовал консолидированные финансовые результаты деятельности за 1П12 по международным стандартам.

Комментарий. Отчетность КБ «Восточный» оставляет двоякое впечатление. Прежде всего, обращает на себя внимание по-прежнему «взрывной» темп роста бизнеса организации: +30% по валовому кредитному портфелю и +24% по активам только за первые 6 месяцев года, что, к слову, соответствует росту в 4,9 и 4,3 раза соответственно за 3-летний период с 30 июня 2009 г. по 30 июня 2012 г. При этом доходность активных операций банка остается на впечатляюще высоком уровне – 24,2% по итогам 1П12.

Вместе с тем, определенные вопросы вызывают как показатели качества активов: доля кредитов с просрочкой платежа более 1 дня в 16,4% на 30 июня 2012 г. (против 13,3% на начало года) – как и тот факт, что уровень созданных банком резервов на возможные потери не столь велик (5,5% валового портфеля).

Снижающаяся достаточность капитала банка – до 13,5% по совокупному показателю на 30 июня 2012 г. – вполне закономерна при столь высоких темпах роста бизнеса. Стоит, однако, заметить, что еще несколько месяцев назад банк обозначил планы провести допэмиссию акций, в рамках которой могут быть выручены 100–150 млн долл.

Отчетность за 1П12 не содержит принципиально новой информации о кредитном профиле КБ «Восточный». Находящийся в обращении рублевый долг банк короток, а с точки зрения «тактики» управления ликвидностью значение имеют прежде всего высокие показатели маржинальности банка, а также регулярные получения им наличности от амортизации работающих розничных кредитов (в независимости от привлечения депозитов / открытости финансовых рынков). Облигации банка на уровнях доходности выше 10% остаются привлекательными для инвестирования – с оглядкой на будущую динамику качества кредитного портфеля организации.

Сбербанк: сильные результаты за 2К12 по МСФО

Новость. Вчера Сбербанк опубликовал консолидированные финансовые результаты деятельности за 2К12 по международным стандартам, а также провел телеконференцию для инвесторов.

Наши основные наблюдения из отчетности таковы:

- Чистая прибыль Сбербанка во 2К12 составила 83,1 млрд. руб. (-10% в квартальном и -7% в годовом исчислении), что на 2% превысило консенсус-прогноз (Reuters) и оказалось на 2% ниже наших оценок. Рентабельность капитала (ROAE) опустилась до 24% (28% в 1К12). Отметим, что большое влияние оказали повышенные начисления налогов за период (эффективная ставка 26%). При нормализации налоговой ставки квартальная чистая прибыль составила бы 90 млрд руб., что уже на 10% выше консенсуса. Из других важных факторов выделим отчисления в резервы, которые оказались существенно ниже как наших ожиданий, так и консенсуса (стоимость риска составила 0,1% против ожидавшихся нами 0,3%). Рост операционных издержек остался высоким (+23% г/г), однако почти совпал с ожиданиями.

- Темпы роста балансовых показателей оказались лучше прогнозов: так, рост активов/кредитов/депозитов превысил наши ожидания на 1–3%. Особенно стоит выделить стремительное увеличение розничных кредитов (+13% кв/кв).

- Рентабельность банка осталась стабильно высокой. Чистая процентная маржа (NIM), как мы и предполагали, сохранилась на уровне 1К12 (6,2%), что следует признать хорошим результатом. Средняя доходность работающих активов выросла скромнее наших ожиданий (на 10 б.п. до 9,7%), однако и рост средней стоимости фондирования находился под контролем (+20 б.п. до 3,8%).

- Качество портфеля банка резко улучшилось в результате одноразового списания: соотношение резервов и NPL к валовому портфелю снизилось соответственно до 6,0% и 3,4% на 30 июня 2012 г. (7,3% и 4,8% по итогам 1К12). Главным фактором данного роста качества оказалось одноразовое списание просроченных долгов на 93 млрд руб. (за счет ранее созданных резервов) в результате работы банка по возврату крупного проблемного кредита.

Комментарий. Финансовые результаты Сбербанка выглядят крепко и производят в целом положительное впечатление. Для инвесторов в долг банка, однако, откровений отчетность не содержит, лишь в очередной раз подтверждая его статус как наиболее качественного заемщика из российского финансового сектора. Евробонды Сбербанка остаются интересной альтернативой суверенному долгу: премия SBERRU22 к RUSSIA22, для примера, составляет в настоящее время 170 б.п.

АИЖК: нейтральные результаты за 1П12 по МСФО

Новость. Вчера Агентство по ипотечному жилищному кредитованию (АИЖК) опубликовало консолидированные финансовые результаты деятельности за 1П12 по международным стандартам.

Комментарий. Отчетность АИЖК оценивается нами нейтрально. Уровень капитализированности организации (43,1% по соотношению «Капитал/Активы» на 30 июня 2012 г.) и ее обеспеченность ликвидностью (24,3% по соотношению «Денежные средства и банковские депозиты/Активы») по-прежнему более чем значительны, что существенно ослабляет ее кредитные риски.

Из интересного можно обратить внимание на то, что за 1П12 доля закладных с просроченными более 1 дня платежами в совокупном портфеле АИЖК снизилась с 8,3% до 7,8%, в то время как покрытие закладных резервами, напротив, выросло с 3,3% до 3,8%. В отчетном квартале агентство впервые с 2009 г. показало более-менее существенные отчисления в резервы на возможные потери (1,2 млрд руб.). В отсутствие «взрывного» роста портфеля закладных (+7,2% по валовому показателю за 1П12), данная динамика вполне может восприниматься как проявление большей консервативности менеджмента.

Торговля в более длинных рублевых бондах АИЖК минимальна, однако на индикативных уровнях премии в 150 б.п. к кривой ОФЗ бумаги представляются привлекательными для инвесторов, которых не беспокоит низкая ликвидность вложений - как и регулярное предложение нового долга со стороны эмитента.

 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
31 1 2 3 4 5 6
7 8 9 10 11 12 13
14 15 16 17 18 19 20
21 22 23 24 25 26 27
28 29 30 1 2 3 4
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: