РОССИЙСКИЙ ДОЛГОВОЙ РЫНОК ВКРАТЦЕ

- Надежды на продолжение стимулирования экономик со стороны основных мировых центробанков вкупе с сильными данными по Европе и США вылились в позитивный день для финансовых рынков. S&P 500 закрылся в плюсе на 0,96%, а DJIA преодолел исторический максимум докризисного 2007 г. Доходность UST10 подросла на 2 б.п. до 1,90%.

- Европейская статистика указывает на вероятность ослабления рецессии в 1К13: розничные продажи в январе выросли в еврозоне на максимум за 3 года (+1,2% м/м), а снижение февральских индексов PMI Services оказалось меньше первоначально объявленных данных. Отметим, сегодня будет опубликована вторая оценка ВВП еврозоны за 4К12 (консенсус-прогноз Bloomberg: -0,6%).

- Экономика США пока неплохо «справляется» с повышением налогов: индекс деловой активности в непроизводственном секторе ISM неожиданно вырос в феврале на максимум за год – до 56,0 п. с 55,2 п. месяцем ранее. Более важный для рынков индикатор – февральские payrolls – выйдет в эту пятницу.

- КНР (17 марта официально завершится смена поколений лидеров) попытается придать экономике дополнительный импульс через наращивание госрасходов. Власти страны намерены довести дефицит бюджета в 2013 г. до 193 млрд. долл. (около 2% ВВП, +64 млрд. долл.) за счет увеличения расходов на социальную сферу. Таргет по росту ВВП оставлен на уровне 2012 г. – 7,5%.

- Российские евробонды отреагировали на улучшение внешней конъюнктуры ростом котировок, хотя и неоднородным. RUSSIA30 (YTM 3,05%) понесла символические потери (-0,14 п.п. до 124,24%), а спред к UST10 остался неизменным – на уровне 115 б.п. Корпоративные и банковские евробонды прибавили 0,3-0,6 п.п., а отдельные бумаги (длинные евробонды Вымпелкома, РСХБ, ВЭБа) выросли на 0,9-1,0 п.п.

- Торги на локальном рынке закрылись преимущественно в минусе, позитивный внешний фон и укрепившийся после волатильной сессии рубль не оказали существенной поддержки спросу на рублевый долг. Доходность среднесрочных ОФЗ выросла в среднем на 3 б.п., а доходность 14-летней ОФЗ-26207 достигла максимума с начала года – 7,25%.

ТЕМЫ РОССИЙСКОГО РЫНКА

Минфин: премия по десятилетнему выпуску может оказаться недостаточной

МинФин вчера сообщил параметры очередного аукциона по десятилетней бумаге 26211 в объеме 25 млрд. руб. Диапазон доходности был установлен в пределах 6,90-6,95%, предполагая премию 0-5 б.п. к наблюдавшимся на момент объявления внебиржевым сделкам. В середине дня, на фоне слабеющего рубля, доходность подросла ближе к верхней границе диапазона (6,94%); торги закрылись на уровне 6,92%.

Согласно графику аукционов, предложение Минфина в марте будет сконцентрировано в длинном сегменте кривой, что окажет определенное давление на котировки. Учитывая также слабые результаты последних аукционов – в ходе последнего доразмещения выпуска 26211 (13 фев.) удалось найти спрос только на 43% планируемого объема по верхней границе доходности, размещение 15-летней бумаги 26212 было отложено – мы ожидаем, что регулятору будет сложно разместить весь планируемый объем. При этом укрепившийся по итогам дня рубль и умеренный позитивный внешний фон могут поддержать интерес к бумаге, однако спрос будет сконцентрирован в верхней части диапазона доходности.

Отметим, что с начала 2013 года объемы погашений ОФЗ (250 млрд. руб.) более чем в 1,5 раза превысили объемы первичных размещений (147,7 млрд. руб. по номиналу). Высвобожденные денежные средства могут оказать поддержку спросу на госбумаги в среднесрочной перспективе.

МАКРОЭКОНОМИКА И ДЕНЕЖНЫЙ РЫНОК

Февральская инфляция не оставляет возможностей для снижения ставок на ближайшем заседании ЦБ РФ

Новость. Росстат сообщил, что инфляция в феврале 2013 г. составила 0,6% м/м против 1,0% м/м в январе 2013 г. и 0,4% м/м в феврале 2012 г. Таким образом, годовой уровень ИПЦ вырос до 7,3% г/г, повысившись на 0,2 п.п. относительно января 2013 г.

Комментарий. На наш взгляд, опубликованные цифры окажут сдерживающее влияние на денежно-кредитную политику Банка России и не позволят регулятору начать снижение процентных ставок (на ближайшем заседании 15 марта 2013 г.) для стимулирования российской экономики. В то же время, базовый ИПЦ остался на прежнем уровне (5,7%), указывая на то, что монетарные факторы не оказали воздействия на цены.

В целом, годовая динамика цен не содержит в себе никаких драматических моментов. Сейчас эффект базы играет против показателей инфляции. По нашим оценкам, февральская инфляция (в годовом выражении) была максимальной в 2013 г., и к концу 1П13 ее уровень снизится до 6,5% г/г, а по итогам 2013 г. мы будем иметь около 6,3% г/г. При этом снижение инфляции произойдет уже в конце марта 2013 г., что, с учетом негативных тенденций в реальном секторе экономики, позволит Банку России понизить процентные ставки на апрельском заседании.

Более подробно см. наш специально выпущенный комментарий от 05 марта 2013 г. «Инфляция в феврале 2013 г. составила 7,3% г/г – сигнал ЦБ не снижать ставки».

Денежный рынок: процентные ставки стоят на месте

Чистая ликвидная позиция выросла на 49,8 млрд. руб.

Остатки на корсчетах и депозитах по состоянию на начало 6 марта составили 900,9 млрд. руб., что на 3,8 млрд. руб. больше, чем днем ранее. При этом задолженность банков перед ЦЬ и Федеральным казначейством снизилась на 46,0 млрд. руб. до 1,74 трлн руб. В итоге чистая ликвидная позиция выросла еще на 49,8 млрд. руб. до минус 839,8 млрд. руб.

Банки взяли на аукционе недельного РЕПО 1,13 трлн руб.

На аукционе 7-дневного РЕПО ЦБ РФ установил лимит, равный 1,14 трлн руб. на фоне возврата с прошлой недели 1,19 трлн руб. Переспрос со стороны банков был незначительным, а общий объем заключенных сделок составил 1,13 трлн руб. По итогам торгов средневзвешенная ставка сложилась на уровне 5,54% - незначительно выше уровня минимальной (на 4 б.п.).

В рамках операций «РЕПО» овернайт был установлен лимит, равный 40,0 млрд. руб. Однако спрос со стороны участников аукциона в 3,3х превысил предложение. В результате средневзвешенная ставка (5,89%) превысила уровень минимальной почти на 40 б.п. Сегодня регулятор повысил лимит до 120,0 млрд. руб., что должно способствовать снижению напряжения на денежном рынке.

Росказна разместила 6,1 млрд. руб. на 7 дней при лимите в 100,0 млрд. руб.

Временно свободные бюджетные средства, предложенные Федеральным казначейством, не пользовались вчера популярностью. Так при лимите в 100,0 млрд. руб. было размещено всего 6,1 млрд. руб. на 7 дней по средневзвешенной ставке 5,90% (соответствует минимальной).

Ставки междилерского РЕПО «овернайт» остались на 6,16%

Ставки однодневного междилерского РЕПО вчера остались ровно на том же уровне, что и в понедельник – 6,16%. Снижению ставок препятствует ограничение лимитов по операциям РЕПО «овернайт» с Банком России. Оборот торгов в секции междилерского РЕПО составил 102,6 млрд. руб., что на 3,1 млрд. руб. больше, чем днем ранее. Валютный рынок: рубль вырос вслед за глобальными рынками Рубль вчера укрепил свои позиции против резервных валют на фоне публикации неплохой макроэкономической статистики по еврозоне и улучшения настроения инвесторов.

Валютный рынок: рубль вырос вслед за глобальными рынками

Рубль вчера укрепил свои позиции против резервных валют на фоне публикации неплохой макроэкономической статистики по еврозоне и улучшения настроения инвесторов.

Курс USD/RUB опустился на 0,12 руб. до 30,62 руб./долл. Оборот торгов по данной валютной паре составил 3,4 млрд. долл., что на 0,9 млрд. долл. больше, чем днем ранее. Бивалютная корзина продемонстрировала меньшее снижение (-0,08 руб.) и закрылась на 34,83 руб./долл., таким образом, оставаясь в «нейтральном» диапазоне с точки зрения валютных интервенций ЦБ РФ.

КРЕДИТНЫЕ КОММЕНТАРИИ

Результаты Северстали (BB+/Ba1/BB) за 4К12 ожидаемо слабы. Кредитный профиль по-прежнему один из лучших в секторе

Новость. Северсталь первой из российских металлургических компаний опубликовала финансовые результаты за 4К12 и 2012 год. Как и ожидалось, они оказались слабыми на фоне негативной конъюнктуры рынков стали и сырья (уголь, железная руда), а также в связи с сезонным снижением продаж в зимние месяцы. При этом, компания ожидает восстановления спроса на сталь в текущем году.

В целом, несмотря на ухудшение финансовых показателей, кредитный профиль Северстали остается одним из лучших в секторе благодаря существенному запасу ликвидности на балансе.

Мы нейтрально смотрим на среднесрочные выпуски еврооблигаций CHMFRU17 и CHMFRU16, которые торгуются с довольно узким спредом к кривой Газпрома - около 100 б. п. Длинный выпуск CHMFRU22 с премией около 135 б.п. к GAZPRU22 (в терминах Z-спреда) выглядит более привлекательно. В то же время, интерес к торгующимся бумагам на вторичном рынке может быть ограничен ожиданиями нового предложения от компании для рефинансирования короткого долга (о возможности выхода на рынок говорил менеджмент в ходе конференц-звонка).

Наши фавориты в секторе – длинные выпуски Евраза, торгующиеся с премией 120-140 б. п. к кривой кривой Северстали.

Комментарий. Выручка и EBITDA Северстали в 4К12 сократились на 13% кв/кв и 36% кв/кв соответственно ввиду сезонного снижения спроса и отпускных цен на сталь, коксующийся уголь и железную руду. При этом рентабельность по EBITDA за квартал опустилась до 11,2% – это самый низкий квартальный показатель с 3К09. В целом же за год она составила 15,1% на фоне снижения выручки на 11% и EBITDA – на 41%.

В посегментной разбивке рентабельность по EBITDA дивизиона Российская Сталь снизилась с 12,6% в 3К12 до 10,4%, отчасти за счет не денежных статей – начисления резервов под обесценение запасов. Наиболее существенное ухудшение прибыльности показал дивизион Северсталь Ресурс: норма прибыли EBITDA упала ниже 20% (33,1% в 3К12) на фоне неблагоприятной динамики цен и повышения себестоимости добычи железной руды, что в том числе объясняется не денежными разовыми факторами – списанием безнадежной дебиторской задолженности. На результаты Severstal International оказали давление дополнительные издержки в результате аварии на заводе в Дирборне и двухнедельного простоя мощностей по выплавке стали. В целом, если не учитывать влияние начисленных резервов под устаревание запасов и списания дебиторской задолженности (42 млн. долл.), то по итогам 4К12 EBITDA компании составила 392 млн. долл., норма прибыли – 12,6%.

Прогнозы менеджмента на 2013 год выглядят довольно сдержанными, особенно если учесть приближение «высокого» сезона. Несмотря на то, что нестабильность мировой экономики будет оказывать негативное влияние на сталь в течении 2013 года, компания видит некоторые признаки восстановления. Менеджмент ожидает стабильные цены на железную руду в 2013 году, и снижение цен на коксующийся уголь. В России Северсталь ожидает роста спроса на сталь за счет увеличения объемов строительства, государственных расходов на инфраструктуру, а также позитивной динамике в автомобильной отрасли (в том числе увеличению локализации производства сборочных производств иностранных автоконцернов). По оценкам менеджмента, спрос может вырасти на 2-4% в 2013 году.

Темпы инвестиционных расходов Северстали в 4К12 ускорились, что на фоне падения прибыли привело к отрицательному значению свободного денежного потока (-133 млн. долл.). За весь 2012 год капиталовложения составили 1,5 млрд. долл. В 2013 году компания планирует потратить 1,3 млрд. долл. В том числе планируется завершить строительство минизавода в Балаково, который планируется запустить в середине 2013 года (дополнительные мощности по выпуску 1 млн. т. сортового проката в год). По комментариям менеджмента в ходе конференц-звонка, компания рассчитывает профинансировать капитальные вложения за счет операционного денежного потока.

Кредитные метрики Северстали в 4К12 ухудшились, но остались на вполне комфортном уровне: «Чистый долг/EBITDA» - 1,9х. Объем денежных средств на балансе по состоянию на 31 декабря 2012 года составлял 1,7 млрд. долл. Эта сумма полностью покрывает выплаты по долгу, предстоящие в 2013 году (1,2 млрд. долл.). Следующий пик погашений (1,5 млрд. долл.) приходится только на 2017 год, тогда как в 2014 году компании предстоит выплатить по обязательствам всего 633 млн. долл. По комментариям менеджмента, компания считает оптимальным запас наличности в 1 млрд. долл. – все, что превышает этот уровень, может быть направлено на погашение долга. При этом, для покрытия текущих погашений Северсталь также рассматривает возможности на рынках капитала, отдавая предпочтение долларовым еврооблигациям.

Из прочих комментариев менеджмента в ходе конференц-звонка можно отметить достаточно консервативный взгляд на развитие новых «greenfield» проектов – в частности, Северсталь «пессимистично» смотрит на перспективы выхода на индийский рынок и не планирует существенных вложений в данном направлении (ранее компания рассматривала варианты создания сталеплавильного производства в Индии в рамках СП с индийской компанией NMDC).

Промсвязьбанк (–/Ва2/ВВ-): улучшение качественных метрик и убыточность розницы в отчетности за 2012 г. по МСФО

Новость. Вчера Промсвязьбанк опубликовал консолидированные финансовые результаты деятельности за 2012 г. по международным стандартам.

Комментарий. Финансовые результаты Промсвязьбанка за 2012 год по МСФО производят скорее положительное впечатление. Вместе с тем, насколько позволяет судить отчетность, некоторые вопросы относительно перспектив бизнес-модели организации остаются открытыми.

Активы Промсвязьбанка за прошлый год выросли на 23% до 690,2 млрд. руб., валовый кредитный портфель – на 14% до 485,0 млрд. руб. Применительно к отдельным сегментам деятельности, наиболее быстрый рост, что неудивительно, наблюдался в рознице – валовый портфель кредитов физическим лицам прибавил за прошлый год 46% до 54,5 млрд. руб. (против +16% и +10% по кредитам МСБ и корпоративным клиентам, до 44,5 млрд. руб. и 386,0 млрд. руб. соответственно). Вместе с тем, на уровне чистой прибыли розничный сегмент деятельности банка остался убыточным: -1,3 млрд. руб. по итогам всего 2012 г. и -70 млн руб. за 4К12 (-1,6 млрд. руб. и +56 млн руб. на уровне доналоговой прибыли соответственно).

Основной элемент пассивной базы Промсвязьбанка – средства клиентов – в прошлом году рос опережающими кредитный портфель темпами: +28% по корпоратам (до 274,8 млрд. руб.) и +37% по рознице (до 170,6 млрд. руб.). Таким образом, лишь часть привлеченных банком ресурсов была утилизирована в росте бизнеса – запас ликвидности банка в форме денежных средств и эквивалентов за год вырос более чем в 2 раза до 122,6 млрд. руб., или 17,8% от валюты баланса.

По нашим подсчетам, показатели прибыльности деятельности Промсвязьбанка оставались достаточно стабильными на протяжении прошлого года на умеренном уровне – 14,0% для ROAE и 5,1% для чистой процентной маржи. Вместе с тем, обращает на себя внимание улучшение ряда качественных метрик банка: (1) доля NPL опустилась до 4,3% валового портфеля банка (6,2% на конец 2011 г.), (2) доля ресурсов 10 крупнейших вкладчиков в средствах клиентов опустилась до 18,4 % (годом ранее – 25,1%), (3) совокупная достаточность капитала по Базелю выросла на 2,1 п.п. до 16,0%.

Несмотря на то, что в более долгосрочной перспективе бизнес-модели Промсвязьбанка еще предстоит ответить на ряд вызовов (прежде всего, необходимость генерирования больших объемов прибыли), в моменте устойчивость кредитного профиля банка вряд ли вызывает вопросы. С этой точки зрения, евробонды банка остаются привлекательной альтернативой для инструментов Альфа-Банка: к примеру, премия между старшими бумагами PROMBK17 (YTM 6,67%) и ALFARU17 (YTM 4,64%) все еще составляет более 200 б.п. в терминах Z-спреда (213 б.п.).