Rambler's Top100
 

√азпромбанк: »зобилие денежной ликвидности и относительно позитивный внешний фон предопределили позитивный настрой на рынке рублевого долга


[10.06.2010]  √азпромбанк    pdf  ѕолна€ верси€

 ќћћ≈Ќ“ј–»… ѕќ –џЌ ” ≈¬–ќќЅЋ»√ј÷»…

–ост на фоне положительных новостей из јзии и јмерики

¬чера к моменту начала торгов российскими еврооблигаци€ми сложилс€ в целом благопри€тный новостной фон, который поддержал рост котировок при открытии.

¬ течение дн€ дополнительную поддержку спросу на российские долговые бумаги оказала положительна€ динамика евро и цены на нефть, которые показали рост на данных ћинистерства энергетики —Ўј о сокращении запасов на 1,8 млн баррелей.

ƒополнительный импульс рынку придало выступление главы ‘–— Ѕ. Ѕернанке вечером перед публикацией Ѕежевой книги. ¬ целом за€влени€ указывают на умеренное улучшение ситуации в экономике страны и ожидание незначительного вли€ни€ европейского кризиса. ќднако осторожный тон за€влени€ свидетельствует об отсутствии у органов денежно-кредитного регулировани€ намерени€ ужесточать монетарную политику в св€зи с неустойчивостью наметившихс€ тенденций.

ѕо итогам дн€ котировки Russia-30 (YTM 5,61%) выросли на 0,3 фигуры, что позволило сократить спред к UST7 (YTM 2,63%) до 298 б. п. (-5 б. п.).  орпоративные длинные выпуски показали рост в районе 0,7–1,0 п. п. ќтметим острожные покупки в выпусках “Ќ -BP, котировки которых показали умеренный рост.

—егодн€ ждем продолжени€ роста

ћы полагаем, что сегодн€шний положительный фон будет способствовать началу торгов в положительной зоне. Ќесмотр€ на то, что на азиатских биржах едина€ динамика сегодн€ отсутствовала, на большинстве площадок преобладали покупки. —ильна€ статистика по темпам роста ¬¬ѕ в японии, а также по сальдо внешней торговли в  итае поддержала оптимизм игроков. ¬ то же врем€ китайский Shanghai Comp. завершил утреннюю сессию снижением в пределах 0,5% на фоне опасений относительно возможного ужесточени€ экономической политики на фоне продолжающегос€ роста цен на недвижимость. ”веренности инвесторам добавл€ет рост фьючерсов на американские индексы (+0,5–0,6 п. п.).

«а€влени€ глав ≈÷Ѕ и Ѕанка јнглии могут повли€ть на рынок

—егодн€ во второй половине дн€ по московскому времени решени€ по ставкам будут принимать ≈÷Ѕ (15:45) и Ѕанк јнглии (15:00): изменени€ мы не ожидаем, в св€зи с чем реакци€ на данные событи€, по всей видимости, будет сдержанной. ¬ то же врем€ в ходе последующей конференции (16:30) ∆.- . “рише может пролить свет на экономическую ситуацию в еврозоне и, возможно, тем самым повли€ть на настроени€ инвесторов.

ћј –ќЁ ќЌќћ» ј » ƒ≈Ќ≈∆Ќџ… –џЌќ 

Ќа денежном рынке шоков не предвидитс€

ќбъем погашений по беззалоговым кредитам в среду, по нашим оценкам, составил чуть более 10 млрд руб. вместо 47,7 млрд, по плановому графику. Ёто указывает на то, что больша€ часть кредитов без обеспечени€ была возвращена Ѕанку –оссии досрочно. ѕри этом практически весь объем средств, привлеченных в рамках аукциона 8 июн€, веро€тно, пошла на рефинансирование предыдущих займов, поскольку альтернативное использование дорогосто€щих средств ÷Ѕ, на наш взгл€д, выгл€дит неоправданно. “аким образом, мы полагаем, что банки продолжат сокращать спрос на данный инструмент рефинансировани€ ÷Ѕ, а также постепенно будут уменьшать задолженность перед регул€тором. “ем не менее, это не окажет давлени€ на объем ликвидности, который в насто€щее врем€ находитс€ на высоком уровне (сумма средств на корсчетах и депозитах в ÷Ѕ превышает 1,3 трлн руб.).

—тоимость заимствовани€ на рынке ћЅ  вчера практически не изменилась. »сключение составила трехмес€чна€ индикативна€ ставка MOSPRIME, котора€ в среду продолжила снижатьс€ и достигла 4,09% (-4 б. п. к уровню вторника).

—тоимость бивалютной корзины в среду снизилась на 10 коп. на фоне укреплени€ рубл€ по отношению к доллару в результате роста цен на нефть. ≈вро также подешевел, но менее значительно (на 2 коп.) до 38,04 руб. ѕри этом на мировом рынке FOREX высока€ волатильность европейской валюты сохран€етс€: диапазон колебаний в среду достигал 1,1925–1,2050 долл.

 ќћћ≈Ќ“ј–»… ѕќ –џЌ ” –”ЅЋ≈¬џ’ ќЅЋ»√ј÷»…

–ублевые облигации – покупки набирают обороты

»зобилие денежной ликвидности (последние два дн€ сумма остатков на корсчетах и депозитах превышает 1,3 трлн руб.) и относительно позитивный внешний фон (рост котировок нефт€ных фьючерсов в течение дн€ после выхода слабых данных о запасах в —Ўј) предопределили достаточно позитивный настрой на рынке рублевого долга: вчера основную игру в ликвидных сери€х первого – второго эшелонов делали покупатели.

¬ голубых фишках наиболее заметный спрос присутствовал в облигаци€х ћосква-62 – обороты на рынке превысили 1 млрд руб., котировки выросли на 76 б. п. ƒругие серии первого эшелона также завершили день ростом в пределах 40–70 б. п., однако на более скромных объемах торгов. ƒовольно активные покупки вчера проходили в качественных выпусках второго эшелона: ћ“—-5 (+28 б. п.), ЌЋћ  Ѕќ-6 (+16 б. п.), —еверсталь Ѕќ-1, Ѕќ-2, Ѕќ-4 (+10–34 б. п.), јэрофлот Ѕќ-1 (+30 б .п.), —истема-2 (+31 б. п.), —истема-3 (+40 б. п.).

Ћидерами роста вчера стали выпуски ≈враза: трехлетний ≈вразхолдинг ‘инанс-1 и п€тилетний —ибметинвест-1 прибавили в цене больше 1 фигуры. Ѕумаги ≈враза остаютс€ в числе наших фаворитов – на наш взгл€д, они по-прежнему выгл€д€т дешево относительно аналогов (—еверсталь) и к тому же сохран€ют наибольший потенциал снижени€ доходности до уровней, предшествовавших майской коррекции на рынке, в ходе которой бонды компании пострадали сильнее других серий первого – второго эшелона.

ѕокупки можно было наблюдать и в бумагах Ѕашнефти. ¬чера компани€ впервые опубликовала финансовые результаты по ћ—‘ќ за первый квартал – которые, впрочем, не добавили ничего нового к уже сформировавшейс€ картине кредитного профил€ Ѕашнефти (см. кредитный комментарий на стр. 4). ¬ итоге котировки выросли «вместе с рынком» (в пределах 50–70 б. п.).

ѕервичный рынок снова открываетс€

¬идимый спрос на бумаги на вторичном сегменте прибавл€ет решимости эмитентам, ранее зарегистрировавшим новые выпуски. ѕосле недавнего закрыти€ книги по новому бонду “рансконтейнера, которое, насколько мы можем судить, было довольно успешным (хот€ компани€ не раскрыла пока данных о спросе, вчера котировки бумаги на форвардном рынке уже были выше номинала, на уровне 100,6%), сразу два эмитента из второго эшелона открыли книги за€вок. ¬ частности, јлроса (B+/-/B) предлагает инвесторам трехлетние и п€тилетние бумаги с ориентиром доходности 8,51–9,04% и 9,04–9,58% соответственно, а ќ√ -5 (-/Ba3/-) – новые биржевые облигации с купоном 8.25–8.75%, что дает доходность к двухлетней оферте в пределах 8,42–8,94% годовых.

»з этих двух с точки зрени€ соотношени€ риск/предлагаема€ доходность нам больше нравитс€ выпуск Ёнель ќ√ -5: ориентир выгл€дит довольно привлекательно как относительно других выпусков компаний электроэнергетики близкой дюрации (доходность Ћенэнерго-3 – около 8,2%, доходность по более короткому выпуску ћ–—  ёга-2, кредитное качество которого мы оцениваем как заметно более низкое – 8,63%), так и относительно других выпусков второго эшелона (в частности, бонды ћћ  Ѕќ-2 с дюрацией 1,4 года торгуютс€ под 7,2%, при аналогичном уровне кредитного рейтинга эмитентов). Ѕумаги јлросы, на наш взгл€д, могут быть интересны крупным участникам рынка, придающим большое значение фактору господдержки. ¬ то же врем€ преми€ пор€дка 150 б. п. в доходности трехлетних выпусков ≈враза к верхней границе ориентира по трехлетнему выпуску јлроса (и аналогична€ преми€ по п€тилетним бумагам), на наш взгл€д, более чем компенсирует последний фактор, и при близких уровн€х кредитных рейтингов нам больше нрав€тс€ выпуски ≈враза.

 –≈ƒ»“Ќџ…  ќћћ≈Ќ“ј–»…

Ѕашнефть объ€вл€ет результаты де€тельности за 1-й квартал 2010 г. по ћ—‘ќ. Ќейтрально дл€ облигаций

Ќовость: ¬чера компани€ объ€вила неаудированные консолидированные финансовые показатели по ћ—‘ќ за 1-й квартал 2010 года. ѕолна€ аудированна€ отчетность должна быть опубликована до конца июн€ 2010 г.

ќсновные финансовые и операционные показатели:

- ¬ыручка в 1-м кв. 2010 г. к аналогичному периоду прошлого года выросла на 164% до 2 912 млн долл. за счет перехода на схему самосто€тельной реализации нефтепродуктов на внутреннем и экспортных рынках, а также за счет роста объемов реализации нефти на экспорт;

- ѕоказатель EBITDA вырос на 194,7% до 613 млн долл., рентабельность EBITDA выросла на 2,2 п. п. до 21,1%.

- „иста€ прибыль выросла в 2,9 раз и составила 296 млн долл.

- ќрганический рост добычи нефти на 17,5% до 3 374 тыс. тонн;

- ѕолный отказ от давальческой схемы при создании собственной коммерческой службы;

-–ост глубины переработки на 2,5 п. п. до 84,8%, »ндекс Ќельсона – 7,5;

- ”величение выхода светлых нефтепродуктов на 3,1 п. п. до 62,57%;

- –ост экспортных поставок нефти на 72%.

 омментарий: ќпубликованные цифры €вл€ютс€ первыми данными дл€ группы Ѕашнефть, позвол€ющие получить более четкое представление о бизнесе группы после консолидации. ћы положительно оцениваем изменени€, произошедшие в финансовом положении компании в 1-м квартале 2010 г. по сравнению с аналогичным периодом прошлого года. ¬ целом в насто€щее врем€ финансовые показатели компании соответствуют уровн€м хорошо известных на долговом рынке нефт€ных компаний: Ћукойл (рентабельность EBITDA = 16%, ƒолг/EBITDA=0,7х), √азпром нефть (18,6%, 1,1х), “Ќ  ¬– (25,9%, 0,7х по итогам 2009 г.).

»сход€ из за€вленных инвестиционных планов компании на 2010 г. (21 млрд руб.) и объ€вленных дивидендов по итогам 2009 г. (22,5 млрд руб.), мы не ожидаем значительного увеличени€ долговой нагрузки. —обственного операционного денежного потока должно хватить на покрытие этих нужд. ѕо итогам 2010 г. мы ожидаем показатель EBITDA на уровне не менее 2,1 млрд долл. ƒолгова€ нагрузка может несколько увеличитьс€ в случае каких-либо крупных приобретений и резкого падени€ цены на нефть. Ќапомним, что в апреле этого года компани€ объ€вила о покупке 25% —истема-»нвест за 202 млн долл., мы не исключаем, что компании может потребоватьс€ выкупить оставшиес€ акции.

ћы не ожидаем значительного вли€ни€ выхода данных на облигационные выпуски Ѕашнефти, которые предлагают в насто€щее врем€ доходность в 9,8%, или спред к бумагам материнской компании ј‘  —истема-3 около 150 б. п. ¬чера выпуски Ѕашнефи росли вместе с другими выпусками второго эшелона.

“ранс редитЅанк публикует довольно позитивные результаты за 1-й кв. 2010 года по ћ—‘ќ

–езультаты, продемонстрированные “ранс редитЅанком в 1-м квартале 2010 года, можно считать вполне успешными.

ќрганизации удалось существенно – на 11,5% – нарастить нетто кредитный портфель при одновременном снижении доли неработающих кредитов (NPL) на 50 б. п. до вполне умеренных 4,6%, а также добитьс€ традиционно высоких показателей рентабельности (ROAE в 25,7% при использовании чистой прибыли за последние 12 мес€цев).

ќднако своеобразной «платой» за данный рост кредитовани€ стала дальнейша€ просадка чистой процентной маржи – на 70 б. п. в квартальном сопоставлении до 5,0% и показател€ совокупной достаточности капитала (на 90 б. п. с начала года до 13,5%).

¬ целом кредитный профиль банка, учитыва€ его индивидуальные показатели и фактор поддержки со стороны –∆ƒ, остаетс€ весьма прочным. ¬ то же врем€ и евробонд TCB 11 (YTM 4,7% @ июнь 2011 г.), и рублевые облигации банка не слишком ликвидны и котируютс€ на уровн€х, далеких от привлекательных дл€ инвестировани€.

“енденции в области кредитного портфел€ количественно позитивны. «а первые 3 мес€ца 2010 года объем нетто кредитов банка вырос на 16,5 млрд руб., или 11,5%, при этом больша€ часть данного прироста (10,2 млрд руб.) пришлась на долю государственных предпри€тий. ќбъем «неработающих» кредитов банка стабилизировалс€, покрытие NPLs резервами выгл€дит достаточным (1,6х), к тому же прогнозные за€влени€ руководства банка достаточно оптимистичны.

“ак, менеджмент “ Ѕ ожидает, что качество портфел€ банка остаетс€ примерно на том же уровне и ему не потребуетс€ существенных новых отчислений в резервы на возможные потери по уже выданным кредитам; при этом рост совокупного кредитного портфел€ по году планируетс€ на уровне не менее 20,0%.

ћаржинальность де€тельности под вопросом. ¬ то врем€ как кредитование реального сектора экономики со стороны “ Ѕ в 1-м кв. 2010 г. шло довольно активно, объем кредитов физическим лицам – более доходного сегмента – незначительно снизилс€ (-1,0%). ѕри этом источниками фондировани€ дл€ данных новых кредитов корпоративным заемщикам были, главным образом, средства –∆ƒ и св€занных компаний (прирост за квартал на 43,4 млрд руб.).

Ќасколько мы пониманием, стоимость данного фондировани€ и так достаточно низка и обладает не столь большим потенциалом снижени€. ќчевидно, что при достижении вышеозначенной цели по наращиванию портфел€ минимум на 20,0% в 2010 году давление на маржу банка, котора€ с 1-го кв. 2009 г. упала уже на 220 б. п. (с 7,2% до 5,0%), будет сохран€тьс€.

¬ краткосрочной перспективе поддержку процентным доходам банка должно оказать абсолютное увеличение портфел€ юридическим лицам; в то же врем€ уже сейчас вопрос активного продвижени€ более маржинальных продуктов стоит довольно остро.

¬ услови€х падающей маржи и снизившихс€ в годовом сопоставлении на 7,5% чистых процентных доходов поддержку ќѕ” банка оказали чистые комиссионные доходы и результат от операций с ценными бумагами, вклад которых в общий объем операционной прибыли банка за 1-й кв. 2010 года составил 16,5% и 19,5% соответственно.  ак результат, банк заработал 1,5 млрд руб. чистой прибыли, что оказало некоторую поддержку его капиталу при растущем кредитном портфеле – достаточность капитала снизилась лишь на 90 б. п. до 13,5%.

ј»∆  публикует сильную отчетность за 2009 г. по ћ—‘ќ

Ќовость: ¬о вторник, 8 июн€, ј»∆  раскрыло консолидированные финансовые результаты 2009 года по международным стандартам. Ќаши основные наблюдени€ из опубликованных данных представлены ниже:

- уверенный рост чистых процентных доходов до 12,2 млрд руб. за 2009 г. (3,2х год к году);

- формирование в 2009 году чистой прибыли в объеме 3,8 млрд руб. (годом ранее был убыток в 116,0 млн руб.);

- рост объема выкупленных закладных (до вычета резервов) на 24,7%, или 19,7 млрд руб., до 99,2 млрд руб. на 31.12.2009 г.;

- снижение доли закладных с просрочкой платежей более 1 дн€ до 11,9% портфел€ на конец 2009 года (против 13,8% на 30 июн€);

- более чем устойчивое соотношение  апитал/јктивы на уровне 61,6%.

 омментарий: ѕредставленные ј»∆  результаты выгл€д€т весьма сильно. ќбъем процентных доходов агентства вырос в 2009 году на 79,1% (или 7,6 млрд руб.), главным образом, за счет получени€ 6,7 млрд руб. от размещени€ на депозитах в отечественных банках большей части средств, полученных в рамках допэмиссии акций на 60,0 млрд руб. во 2-й половине 2008 года. ѕри стабильных объемах расходов на фондирование данные доходы позволили ј»∆  заработать внушительную чистую прибыль в 3,8 млрд руб. даже несмотр€ на рост отчислений в резервы.

ѕо сравнению с концом 2008 года кредитное качество портфел€ закладных ј»∆  несколько ухудшилось: дол€ закладных с просроченными платежами возросла на 310 б. п. до 11,9% на 31.12.2009 г. ¬ то же врем€ мы отмечаем, что на середину года значение показател€ было еще выше – 13,8%. Ќасколько мы понимаем, добитьс€ стабилизации объемов «плохих» закладных ближе к концу года удалось в том числе за счет распространени€ с 01.07.2009 г. на всех поставщиков ј»∆  требовани€ по обратному выкупу закладных, по которым заемщиком допущена просрочка первого или второго платежа после продажи, а также ужесточени€ требований к принимаемым закладным.

ѕри этом агентство про€вило достаточно большую консервативность в отношении резервировани€ и доначислило во 2-й половине года 2,5 млрд руб. резервов по закладным (против 2,1 млрд руб. в 1-м полугодии). ¬ то же врем€ учитыва€ и так избыточную капитализированность ј»∆  (соотношение  апитал/јктивы составило на конец 2009 года 61,6%), а также сохран€ющиес€ возможности по увеличению капитала в случае необходимости (в течение 2009 года капитал был увеличен еще на 20,0 млрд руб.), потенциальные новые резервы по портфелю не должны представл€ть угрозу дл€ кредитоспособности ј»∆ .

ѕланы ј»∆  на 2010 год достаточно агрессивны: в базовом сценарии агентство рассчитывает рефинансировать ипотечных кредитов на 89,0 млрд руб. ”читыва€ тот факт, что на конец 2009 года избыточна€ ликвидность ј»∆  на рубеже до 1 года (превышение активов сроком погашени€ до 1 года над соответствующими об€зательствами) составл€ла 66,0 млрд руб., по всей видимости, дл€ реализации своих планов агентству не обойтись без новых займов на облигационном рынке (в мае 2010 г. зарегистрирован выпуск бондов ј»∆  на 36,0 млрд руб.).

¬ то же врем€ пока темпы фактического выкупа агентством ипотечных кредитов на прот€жении 2010 года (с начала года, по нашим подсчетам, пор€дка 16,0 млрд руб.) не позвол€ют судить о том, что плановые показатели будут непременно достигнуты; поэтому предложение нового долга со стороны ј»∆  пока не выгл€дит необходимым.

–ублевые облигации ј»∆  по-прежнему котируютс€ со спредом в 50–100 б. п. к другим качественным бумагам 1-го эшелона и могут представл€ть интерес дл€ инвесторов, которых не пугает факт относительно длинной дюрации и малой ликвидности большинства бумаг, а также риск возможного предложени€ новых облигаций агентства на первичном рынке. Ќапомним, что платежи по основному долгу по облигаци€м ј»∆  гарантированы государством.

 
комментарий
 



 

“ел: +7 (495) 796-93-88

јрхив комментариев

ѕЌ¬“—–„“ѕ“—Ѕ¬—
1 2 3 4 5 6 7
8 9 10 11 12 13 14
15 16 17 18 19 20 21
22 23 24 25 26 27 28
29 30 31 1 2 3 4
   
 
    
   

¬ыпуски облигаций эмитентов: