РОССИЙСКИЙ ДОЛГОВОЙ РЫНОК ВКРАТЦЕ

Нерешенные фискальные проблемы в США и худшая, чем ожидалось, статистика по обе стороны Атлантики довлели над финансовыми рынками. UST10 YTM опустилась еще на 4 б.п. до 2,66%, S&P 500 ушел в минус на 0,26%.

Инвесторы излишне оптимистичны в отношении перспектив урегулирования проблемы потолка госдолга США, считает министр финансов страны Дж. Лью. Пока же первоочередная задача политиков – не допустить приостановки финансирования правительства.

Индекс потребительского доверия остается высоким (снизился в сентябре до 79,7 п. с 81,8 п. против прогноза 79,9 п.). Опрос Bloomberg от 20-23 сентября указывает на существенно более пессимистичный взгляд на экономику: 72% не ждут ускорения экономики в 2014 г.

Снижение котировок российских еврооблигаций ускорилось в отсутствие позитива извне. RUSSIA30 (YTM 3,90%) потеряла 0,16 п.п. до 118,1%, спред к UST10 расширился на 7 б.п. до 125 б.п. RUSSIA43 (YTM 5,58%) просела на 0,45 п.п. до 104,26%. Корпоративные и банковские бумаги потеряли 0,2-0,5 п.п.

Локальные бумаги открылись ростом (+0,2-0,35 п.п. в цене) вдоль всей кривой, однако во второй половине дня растеряли запал, закрывшись смешанно. По итогам сессии доходности по длинным выпускам (8-15 л) подросли на 1-3 б.п., тогда как среднесрочные ставки скорректировались вниз на 3-6 б.п.

ТЕМЫ ГЛОБАЛЬНОГО РЫНКА

США: осторожно, правительство закрывается!

В следующий вторник, 1 октября, финансирование правительства в США будет приостановлено. Несмотря на то, что «закрытие правительства» (government shutdown) уже не раз случалось и не приводило к катастрофическим событиям, «удар» по экономике США через снижение доверия как среди потребителей, так и бизнеса может снизить темпы ее восстановления.

Бюджетным процессом США предусмотрена необходимость ежегодного одобрения Конгрессом и президентом заложенных в бюджет расходов (Закон о бюджетных ассигнованиях, appropriations bill), при этом в случае отсутствия такового может быть принята резолюция о временном продолжении финансирования текущих государственных расходов, как правило, в прежних объемах (continuing resolution). В отсутствие обоих документов финансирование не «первоочередных» расходов приостанавливается (к «первоочередным» относят финансирование армии, полиции, пожарной службы и т.п.), госслужащие отправляются в оплачиваемый (после возобновления финансирования правительства) отпуск, прекращается публикация статданных.

По состоянию на текущий момент сценарий временного shutdown представляется вполне реалистичным: утвержденный в Палате представителей документ предусматривает временное продление текущего финансирования бюджета (до 15 декабря), но исключает выплаты по отдельным программам здравоохранения (“Obamacare”). Демократическое большинство в Сенате, как и президент, уже заявило, что это предложение не будет поддержано. Примечательно, что, согласно опросу Pew Research от 19-22 сентября, вину за вероятный очередной shutdown граждане США почти поровну возложат на республиканцев (39%) и администрацию Б. Обамы (36%).

Экономические потери от двух shutdown 1995-1996 гг. (выплата зарплаты фактически не работавшим госслужащим, недополученная в результате закрытия национальных парков прибыль и т.д.) в Конгрессе оценили в 1,4 млрд долл. Однако, с нашей точки зрения, в текущих условиях существенно более важным негативным последствием слабой договороспособности политиков в США может стать снижение потребительского доверия: соответствующий индекс от Conference Board в январе 1996 г. (после двух shutdown) упал почти до двухлетнего минимума.

ТЕМЫ РОССИЙСКОГО РЫНКА

Аукционы ОФЗ: размещение остатков

Минфин вчера традиционно опубликовал предполагаемые ценовые параметры сегодняшних аукционов. Диапазон доходности по 7- летним ОФЗ-26210 (16,02 млрд руб.) был установлен на уровне 6,90-6,95%. Премия к рынку составила 4 б.п. по верхней границе (до объявления параметров offer-bid доходности держались на уровне 6,91-7,01%), однако к концу дня доходность подтянулась до 6,93%, сократив премию до скромных 2 б.п. По трехлетней бумаге ценовые ориентиры составили 6,37-6,42% при offer-bid доходностях 6,39-6,45%, торги в бумаге завершились на отметке 6,39% (премия к верхней границе – 3 б.п.).

Выпуск ОФЗ-26210 в 3К13 не пользовался высоким спросом – всего с начала квартала Минфин разместил только 17,5 млрд руб. (25%) из запланированных 70 млрд руб., средний bid-to-cover по аукционам составил 0,3х (в пределах верхней границы доходности). Однако в этот раз мы можем увидеть более высокий интерес к размещению – ведомство уже больше месяца не предлагало рынку семилетний долг, к тому же грядущий аукцион станет последним шансом для инвесторов приобрести ОФЗ-26210 на первичном рынке. После размещения выпуска Минфин может предложить рынку новую бумагу уже в 4К13, которая на первых порах не будет отличаться высокой ликвидностью.

По ОФЗ-25082 ведомство размещает остаток в 7,6 млрд руб. из запланированных на 3К13 40 млрд руб. С оглядкой на ограниченный объем предложения и короткую дюрацию выпуска, мы ожидаем более высокого интереса к трехлетним бумагам, так как даже в гораздо более непростых рыночных условиях (4 сентября) Минфину удавалось разместить по выпуску более 6 млрд руб.

Банк «Русский стандарт» предлагает выкупить евробонд RUSB15 CNY по номиналу

Вчера Банк «Русский стандарт» (БРС) предложил выкупить по номиналу еврооблигации с погашением в феврале 2015 г. объемом 1,25 млрд юаней. Для того чтобы поучаствовать в предложении, инвесторы должны выразить свое согласие до 4 октября 2013 г. Как всегда, данное предложение может быть продлено, изменено или отозвано банком в одностороннем порядке.

Мы обращаем внимание на то, что в последние месяцы данный выпуск облигаций котировался ниже номинала, вчера даже на момент объявления предложения банка мы видели офера по 99,5% от номинала. Таким образом, предложение БРС может быть хорошей возможностью закрыть позицию для тех инвесторов, которых перестали устраивать кредитные риски банка или в целом инвестиции в долг, номинированный в валютах развивающихся стран.

Вместе с тем облигации RUSB15 CNY являются, вероятно, наиболее доходной возможностью взять кредитные риски БРС, по сравнению с прочим старшим долгом банка. Так, при переводе доходности в USD через механизм NDF инвесторы могут получить YTM 6,8% @ февраль 2015 г. при приобретении инструмента по номиналу. Для сравнения, старшие долларовые RUSB17 вчера можно было купить только по YTP 5,7% @ июль 2015 г., а рублевые бумаги БО-3 – YTP 2,2% @ август 2014 г. (долларовая доходность, также через механизм NDF).

Мы полагаем, что, несмотря на те трудности, с которыми недавно столкнулся банк (в частности, ухудшение качества активов и показателей достаточности капитала), его сильная позиция по ликвидности, по сути, гарантирует инвесторам своевременное исполнение обязательств. Насколько мы понимаем, БРС старается использовать накопившуюся за последнее время ликвидность (на 30 июня 2013 г. – 1,2 млрд долл. денежных средств и эквивалентов + 2,0 млрд долл. ценных бумаг) для оптимизации структуры обязательств, которая была начата с предложения выкупить сравнительно дорогой для банка старший долг.

Таким образом, мы полагаем, что большинству инвесторов следует держать бумагу и проигнорировать предложение банка.

МАКРОЭКОНОМИКА И ДЕНЕЖНЫЙ РЫНОК

Денежный рынок: подготовка к очередным налогам

Во вторник Банк России установил повышенные лимиты по операциям однодневного и недельного РЕПО: 450 млрд руб. и 2,53 трлн руб. – против 290 млрд руб. в понедельник и 2,4 трлн руб. в прошлый вторник соответственно. Однако высокий объем предложения ликвидности не был встречен аналогичным спросом: банки привлекли 282 млрд руб. на аукционе «овернайт» и 2,06 трлн руб. в рамках операций сроком 1 неделя.

Вместе с тем средневзвешенные ставки по операциям РЕПО остались близки к минимальному уровню в 5,50% годовых (5,55% – для однодневного; 5,52% – для недельного РЕПО). Кроме того, кредитные организации привлекли 78 млрд руб. путем заключения сделок «валютный своп» с регулятором.

На аукционе депозитов Федерального казначейства сроком на 14 дней банки выбрали 122,4 млрд руб. из предложенных 150 млрд руб. Более высокий спрос на свободные средства правительства (по сравнению с аукционом, состоявшимся в понедельник) со стороны кредитных организаций объясняется, вероятно, более длинным сроком предоставления ресурсов, а также наступлением в среду срока уплаты НДПИ и акцизов.

Благодаря щедрым объемам предоставляемых Банком России средств ставки на МБК вчера стабилизировались. Спред MosPrime «овернайт» (6,46% годовых) к ставке однодневного РЕПО (5,55% годовых) вырос всего на 1 б.п, в то время как стоимость междилерского РЕПО опустилась на 2 б.п. (6,23% годовых).

На валютном рынке вчера отмечалось локальное снижение волатильности. По итогам торгов на ММВБ во вторник рубль ослаб к доллару на 8 коп. до 31,89 руб., к европейской валюте – на 3 коп. (до 42,97 руб.). Бивалютная корзина подорожала на 6 коп. (до 36,87 руб.).

КОРПОРАТИВНЫЕ НОВОСТИ

Уралкалий: изменения в структуре акционеров. Нейтрально для кредитного качества

Новость: Уралкалий сообщил об изменениях в составе акционеров: Chengdong Investment Corporation, «дочка» китайской государственной China Investment Corporation (CIC), получила 12,5% акций компании в результате обмена облигаций, выпущенных Wadge Holdings Limited (компания, контролируемая основными акционерами Группы, владевшая указанным пакетом акций) в ноябре 2012 г.

Комментарий: Мы не видим прямого следствия изменений в составе акционеров для кредитного качества компании. Основные принципы инвестиционной стратегии CIC предполагают, что корпорация выступает в роли долгосрочного финансового инвестора в приобретаемых активах и не стремится наращивать долю в капитале. В России CIC является миноритарным инвестором Полюс-Золото (5%-1 акция) и ММВБ (4,58%). Как следствие, вряд ли вхождение в капитал сильного акционера с небольшой долей добавит что-то к оценке рисков компании рейтинговыми агентствами.

Доля CIC в капитале позволяет ввести своего представителя в совет директоров, который, после выхода из капитала А. Несиса, состоит из 8 человек (4 независимых директора, 3 представителя Нафта- Москва и генеральный директор В. Баумгертнер). Мы не исключаем, что если новый акционер будет принимать участие в управлении компании, в вопросах стратегии его позиция будет отражать «государственные интересы» Китая – т.е. низкие цены на калийные удобрения и максимизацию объемов выпуска (что соответствует текущей стратегии, объявленной в июле). Это может осложнить изменения в бизнес-стратегии в случае дальнейших изменений в структуре капитала (обсуждаемой в СМИ в последние несколько недель продажи свой доли крупнейшим акционером С. Керимовым) и прихода акционеров, несогласных с «переориентацией» с цены на объем и разрывом альянса с Беларуськалием.

Доходность URKARM18 (4.69% YTM, 327 б.п. Z-спред) в течение последних недель снижалась с локальных максимумов и на текущий момент вернулась на уровни, предшествовавшие новостям о прекращении сотрудничества с Беларуськалием: сейчас бумага торгуется с дисконтом около 25 б.п. к NLMKRU18 / кривой Северстали. На наш взгляд, текущие уровни не выглядят привлекательно, учитывая сохраняющиеся риски снижения рейтингов (S&P, Moody’s - в списке на возможное понижение, Fitch - негативный прогноз) и потенциальную угрозу кредитному профилю в случае смены ключевого акционера: расходы по приобретению акций могут быть частично переложены новым владельцем на саму компанию.