РОССИЙСКИЙ ДОЛГОВОЙ РЫНОК ВКРАТЦЕ

- После непродолжительной паузы в понедельник инвесторы продолжили покупки рисковых активов в ожидании положительного решения германского конституционного суда касательно участия Германии в создании постоянного ESM (должно быть опубликовано около 12:00 мск). Вероятнее всего, суд поддержит создание фонда. Поддержку рынкам также оказывала вера в то, что завтра FOMC добавит конкретики в отношении дальнейших стимулирующих мер.

- Рынки проигнорировали пресс-релиз агентства Moody’s, которое предупредило о возможности снижения кредитного рейтинга США на одну ступень, если в ближайшее время не удастся найти решения проблемы fiscal cliff.

- Вчера фондовые рынки, за исключением FTSE (-0,02%), в основном демонстрировали положительную динамику: DJIA (+0,5%), S&P 500 (+0,3%), DAX (+1,3%). Значение индекса VIX практически не изменилось и составило 16 п. Доходность UST10 (YTM 1,70%) прибавила порядка 5 б.п. и в случае преодоления уровней сопротивления в районе 1,725% и 1,798% продолжит расти (см. «Темы глобального рынка»).

- Курс евро сегодня утром уверенно достиг 4-месячного максимума в районе 1,2875 долл. (+1,0% к вчерашнему открытию).

- Сегодня с утра поддержку рынкам оказывают заявления премьер-министра Китая о дополнительных мерах по стимулированию экономики. Ожидаем, что о них будет объявлено до конца текущего месяца.

- В целом по итогам вчерашнего дня котировки российских евробондов изменились незначительно. RUSSIA 30 (YTM 2,84%) прибавила порядка 0,12 п.п., завершив день в районе 126,41%, CDS- спред сузился до 135 б.п. (-4 б.п.) – минимального значения с июня 2011 г.

- В рублевых бумагах вчера был довольно спокойный день – в отсутствие существенных изменений на валютном и внешних рынках котировки ОФЗ корректировались в пределах -10/+10 б.п. относительно предыдущих уровней. Исключением стала 15-летняя бумага, отреагировавшая на объявленные ориентиры на сегодняшнем аукционе (с премией к вторичному рынку): котировки снизились на 30 б.п.

ТЕМЫ ГЛОБАЛЬНОГО РЫНКА

UST 10: в поисках тренда

В последние два дня прошлой недели американские казначейские облигации вели себя крайне волатильно: рост доходности до 1,74% на принятии программы выкупа облигаций (OMT) и резкое падение до 1,59% на «слабых» payrolls. Если в заявлениях Комитета по открытым рынкам ФРС по итогам двухдневного заявления (13 сентября) будет в очередной раз отсутствовать конкретика касательно стимулирующих мер, то это может послужить толчком для дальнейшего роста доходностей американских казначейских обязательств.

В нашей аналитической записке от 16 августа 2012 г., озаглавленной как «Доходность UST10: начало подъёма со «дна Марианской впадины», мы определили среднесрочную техническую цель в диапазоне 1,907-2,010%. Однако техническая коррекция в сторону понижения началась от уровня 1,867%, что всего на 4 б.п. ниже минимально установленной границы целевого диапазона. Несмотря на то, что понижательная коррекция была достаточно глубокой (доходность UST10 достигала 1,54% 31 августа) среднесрочный тренд так и не стал «медвежьим», а доходность возобновила рост. В настоящее время он является лишь нейтральным к понижению. Поэтому с позиции технического анализа рост доходности может в ближайшие дни продолжиться. Важными уровнями сопротивления являются отметки 1,725% и 1,798%, заданные двумя нисходящими линиями тренда на дневных графиках.

Мы полагаем, что пока среднесрочный тренд в доходности 10-летних казначейских облигаций США не завершил разворот вниз и не стал понижательным, техническая цель на уровне 2,01% остается актуальной. Для того чтобы тренд в доходности снова стал «медвежьим», доходность UST10 должна опуститься до отметки менее чем 1,568% и оставаться ниже нее по крайней мере несколько дней.

ТЕМЫ РОССИЙСКОГО РЫНКА

Аукционы ОФЗ: Минфин увеличивает объем, премия по 15-летней бумаге

Сегодня Минфин предложит на аукционе 2 выпуска ОФЗ – помимо запланированных 20 млрд руб. 7-летней бумаги 26208, инвесторы смогут приобрести 10 млрд руб. 15-летнего выпуска 26207 (размещение было намечено на следующую неделю). Ориентир доходности по семилетней бумаге (7,63–7,68%) по верхней границе не сильно отличался от уровней вторичного рынка на момент объявления (7,67%, аналогичное значение – на закрытие торгов).

В то же время верхняя планка диапазона по 15-летнему выпуску (8,13- 8,18%) предполагает премию к вторичному рынку: вчера в первой половине дня сделки проходили по ценам, соответствующим YTM 8,14%, к закрытию доходность выросла до 8,16%. Мы ожидаем высокий спрос на 15-летнюю бумагу на аукционе, который может вылиться в последующий рост котировок на вторичном рынке и снижение угла наклона кривой на дальнем отрезке (аналогично размещению 10-летней бумаги на прошлой неделе).

МАКРОЭКОНОМИКА И ДЕНЕЖНЫЙ РЫНОК

Сальдо торгового баланса в июле сократилось на 33,9% г/г

По информации Банка России, профицит торгового баланса в июле составил 11,05 млрд долл., что на 21,1% меньше, чем в июне текущего года и на 23,8% меньше, чем в июле 2011 г. В разрезе стран дальнего зарубежья сокращение торгового баланса составило 25,2% м/м и 33,9% г/г. В абсолютном выражении сальдо торгового баланса является минимальным с ноября 2010 г.

Основная причина столь резкого сокращения сальдо внешней торговли связана с опережающим ростом импорта, который возобновился в июле. Его объемы увеличились на 7,7% г/г или на 10,4% м/м. Импорт из стран дальнего зарубежья прирастал на 11,9% г/г или на 11,7% м/м. Со странами СНГ ситуация неоднозначная: в годовом сопоставлении объемы упали на 15,4%, в месячном – немного увеличились (на 2,2%).

Кроме того, зафиксировано падение стоимостных объемов экспорта – как по отношению к уровню годичной давности (на 3,2%), так и в помесячном сопоставлении (на 0,4%). Вывоз товаров в страны дальнего зарубежья сократился на 4,0% г/г, при этом не изменился в сравнении с июнем 2012 г. Со странами СНГ ситуация обратная: прирост на 1,0% г/г и падение на 2,0% м/м.

Денежный рынок: возобновление роста ставок

- Чистая ликвидная позиция увеличилась на 4,8 млрд руб.

Совокупные остатки на корсчетах и депозитах по состоянию на утро 12 сентября прибавили 68,2 млрд руб. до 763,7 млрд руб. Совокупная задолженность банков перед ЦБ и Росказной выросла на меньшую величину (на 63,4 млрд руб.) до 2,23 трлн руб. В итоге чистая ликвидная позиция немного увеличилась (+4,8 млрд руб.) до минус 1,46 трлн руб.

- Операции рефинансирования: ЦБ увеличил лимиты

Во вторник Банк России снова увеличил лимит по 1-дневному аукционному РЕПО (до 250,0 млрд руб., +10,0 млрд руб.). Спрос, однако, все равно был немного выше (на 15,7 млрд руб.). Объем удовлетворенных заявок по итогам утренней и вечерней сессий составил 247,6 млрд руб., средневзвешенная ставка по основному раунду торгов – 5,28% (+2 б.п.).

На недельном РЕПО ЦБ предложил 1,17 трлн руб. на фоне возврата с прошлой недели 857,9 млрд руб. Объем заключенных сделок оказался немного ниже – 1,15 трлн руб., средневзвешенная ставка – 5,28% (-2 б.п. относительно аукциона 4 сентября).

Вчера Федеральное казначейство провело размещение временно свободных бюджетных средств на банковские депозиты. Из 25,0 млрд руб., предложенных ведомством, было заключено сделок на 5,7 млрд руб. Срок размещения – 35 дней.

- Ставки междилерского РЕПО выросли на 31 б.п.

Ставки 1-дневного междилерского РЕПО под залог облигаций выросли на 31 б.п. до 5,60%. Оборот торгов составил 112,8 млрд руб., что на 2,4 млрд руб. меньше, чем днем ранее.

Рост ставок, видимо, связан с окончанием процесса рассасывания временно свободной ликвидности и началом нового периода накопления задолженности банков. Напомним, что на прошлой неделе ставки были на минимальных с апреля текущего года уровнях.

- Валютный рынок: рубль продолжил укрепляться

Вчера ситуация на валютном рынке была благоприятной для национальной валюты. Несмотря на коррекционные настроения в начале дня, рубль смог выйти в «зеленую зону» против бивалютной корзины, следуя за мировыми площадками после открытия торгов в США.

В итоге доллар подешевел к закрытию на 0,11 руб. до 31,56 руб./долл., европейская валюта, напротив, прибавила 0,04 руб. и завершила день на отметке 40,55 руб./евро. Бивалютная корзина снизилась всего на 0,04 руб. до 35,61 руб.

КРЕДИТНЫЕ КОММЕНТАРИИ

ТКС Банк: очередная попытка разместить евробонд

Новость. Вчера появилась информация о том, что на текущей неделе ТКС Банк попытается разместить выпуск 3-летних долларовых еврооблигаций ожидаемым объемом 200 млн долл. по правилу RegS. Напомним, в мае 2012 года банк проводил роад-шоу, по итогам которого эмиссия нового долга не последовала (помешали неблагоприятные рыночные условия).

Комментарий. Мы полагаем, что в условиях разогретого первичного рынка еврооблигаций развивающихся рынков инвесторы в инструменты high-yield могут счесть новые бумаги ТКС Банка небезынтересными.

В последние годы бизнес банка растет «взрывными» темпами, при этом организации удается сохранить хорошее качество активов – и исключительно высокие уровни рентабельности. В очередной раз эти тенденции были продемонстрированы в отчетности ТКС Банка за 1П12 по МСФО (см. комментарий в Ежедневном обзоре рынка от 10 сентября т.г.). Кредитные риски банка также сглаживаются возможностями получать ликвидность из самых разных источников, таких как амортизация основного долга по кредитным картам, процентные платежи по ним и приток розничных депозитов.

В качестве факторов риска для кредитного профиля банка следует упомянуть (1) неопределенность относительно того, насколько долго банку удастся демонстрировать столь высокие темпы роста, (2) риск ухудшения качества активов как результат активной кредитной экспансии, (3) возможные негативные последствия для выстроенных банком бизнес-процессов из-за вероятного ужесточения государственного регулирования сектора потребительского кредитования в дальнейшем.

Не стоит забывать и о том, что банк является достаточно частым «гостем» на публичных долговых рынках, а график погашения выпусков его облигаций на ближайшие 2 года – весьма напряженный. По нашим оценкам, в 2013 г. банку предстоит погасить или пройти через оферту по долгу совокупным объемом около 335 млн долл. (по сегодняшним курсам), в 2014 году – еще более 220 млн долл. Для сравнения, валюта баланса материнской структуры банка – Egidaco Investments Plc – на 30 июня 2012 г. составляла 1,3 млрд долл. (МСФО).

Из конкретных деталей проспекта к эмиссии евробондов следует упомянуть право держателей предъявить бумаги к досрочному погашению по 101% от номинала, если произойдет «событие смены контроля», а именно, г-н Тиньков перестанет контролировать хотя бы 50% акций банка. Напомним, прежде появлялись сообщения о планах банка провести IPO 4-м конце 2013-го – начале 2014-го года (см. Ежедневный обзор рынков от 31 июля 2012 г.).

Также заслуживает внимание ковенанта о том, что до тех пор, пока рейтинги банка находятся ниже Ва3/ВВ-, его регулятивный норматив достаточности капитала Н1 не должен опускаться ниже 13,0% – притом что фактическое значение показателя на 01.08.12 г. составило 13,88%.

«Угадать» тот уровень доходности, который ТКС Банк предложит инвесторам по новым евробондам, – задача не из простых: в традициях банка размещать публичный долг с двузначными уровнями доходностями и существенной премией к вторичному рынку. Единственный выпуск евробондов AKBHC14 в настоящее время котируется с YTM 9,1% @ апрель 2014 г. (или 846 б.п. над мид-свопами).