РОССИЙСКИЙ ДОЛГОВОЙ РЫНОК ВКРАТЦЕ

- Прошлую неделю основные фондовые индексы завершили в небольшом плюсе, DJIA и S&P 500 прибавили в пределах 0,3%, не фокусируясь на слабых данных по продажам новых домов в феврале и пересмотре вниз данных за январь. Похоже, инвесторы не готовы отказываться от веры в возможное ускорение темпов роста американской экономики после серии неплохих данных по рынку труда. На этой неделе выходят важная статистика по доходам и расходам населения (30 марта), а также по заказам товаров длительного пользования (28 марта). Сильные ожидания экспертов были опубликованы в прошедшую пятницу. Доходность UST10 снизилась до 2,23% (-5 б.п.).

- Курсу евро удалось по итогам недели показать небольшой рост до 1,327 долл. на фоне улучшения отношения инвесторов к риску стран европейской периферии. Например, спред испанских 10-летних бондов к Bunds сузился до 347 б.п. (-7 б.п.) доходность достигла 5,33%. Возможно, поддержку оказал наметившейся прогресс в переговорах по расширению размера европейского фонда(ов) стабильности до 940 млрд евро. Данная тема должна быть центральной и возможно завершится встречей министров финансов ЕС пятницу.

- В пятницу российские еврооблигации смотрелись «лучше рынка»: суверенный EMBI+ спред расширился на 5 б.п. до 315 б.п., тогда как российский EMBI+ спред – на 3 б.п. до 238 б.п. Возможно, поддержку российским бондам оказывает презентация суверенного выпуска, которая должна завершиться на этой неделе. Согласно информации Bloomberg, RUSSIA 30 (YTM 4,13%) прибавила менее 1 п.п., спред к UST10 расширился до 190 б.п. (+6 б.п.), а суверенный 5Y CDS-спред прибавил 4 б.п. до 178 б.п.

- Рубль начал день с укрепления, однако после обеда курс корзины практически вернулся на уровни предыдущего закрытия (33,67 руб.), завершив торги на отметке 33,63 руб. (поддержку в последние часы оказал рост цен на нефть). На фоне довольно волатильной динамики ставки трех- и шестимесячные NDF выросли на 10 б.п., по годовому контракту – на 5 б.п.

- В ОФЗ, между тем, можно было наблюдать выборочные покупки после продаж, преобладавших в предыдущие дни: 15-летний 26207 и 9-летний 26205 прибавили 10–20 б.п., 6-летний 26204 – 5 б.п.

ТЕМЫ РОССИЙСКОГО РЫНКА

РЖД (ВВВ/Ваа1/ВВВ) разместились под 8,3% - есть потенциал роста

РЖД в пятницу закрыли книгу заявок по размещению рублевого выпуска еврооблигаций с купоном 8,3% (изначально ориентир составлял 8,5%, потом был понижен до 8,375%). Было размещено бумаг на 25 млрд руб. при спросе в 40 млрд руб. (1,6х bid-to-cover). По словам представителя организатора, которые приводит Интерфакс, по 20% выпуска приобрели инвесторы из США и Великобритании, 25% – Европа и Швейцария, российские инвесторы – менее 25%.

Доходность нового выпуска в итоге составила чуть менее 8,5% – бумага «лежит на кривой» рублевых евробондов РСХБ, а также примерно соответствует уровню экстраполированной локальной кривой РЖД. Как мы уже писали в нашей оценке предстоящего выпуска (см. Ежедневный обзор долговых рынков от 23/03/2012), такое позиционирование оставляет потенциал для роста бумаги, учитывая, что на локальном рынке выпуски РЖД котируются с дисконтом к РСХБ (в частности, в пятницу длинные серии РСХБ-12, 13, 14 по котировкам на продажу торговались на уровне 8,3–8,5%@ Июль 2015, РЖД-11, РЖД-16 – на уровне 8,2% при большей дюрации), а также принимая во внимание дисконт рублевого выпуска суверенных евробондов к кривой ОФЗ за различия в инфраструктуре.

МАКРОЭКОНОМИКА И ДЕНЕЖНЫЙ РЫНОК

Неделя обещает быть жаркой

В пятницу денежный рынок не испытывал серьезных колебаний. Так, в рамках 1-дневного аукционного РЕПО с ЦБ российские банки привлекли 58,3 млрд руб. (против 88,5 млрд руб. в четверг и 135,8 млрд руб. в среду). Ставка кредитов o/n под залог облигаций на ММВБ опустилась до 5,31% годовых (против 5,43% в четверг). Чистая ликвидная позиция банков на сегодняшнее утро составила, по нашим подсчетам, -136,4 млрд руб. (против -99,0 млрд руб. накануне).

Вместе с тем уже сегодня с утра банки 1-го круга выставляют заявки на кредиты o/n в широком и достаточно высоком диапазоне 4,75–6,00% годовых. Объяснение, видимо, скрывается в предстоящих сегодня платежах по акцизам и НДПИ; в среду банкам также предстоит осуществить выплаты по налогу на прибыль.

Обратим отдельное внимание на то, что Минфин опубликовал проекты документов, определяющих порядок отбора банков на заключение с Пенсионным фондом России (ПФР) договоров банковского депозита, порядок заключения таких договоров, а также механизм расчета лимита для размещения средств. По сути, отечественные банки стали еще на шаг ближе к новому источнику фондирования (прежде представители ПФР заявляли о том, что первое размещение средств фонда на банковские депозиты может состояться летом т.г., – данные Интерфакса).

Напомним, что требования к кредитным организациям, имеющим право привлекать средства ПФР, аналогичны требованиям к банкам, привлекающим временно свободные средства Минфина в депозиты. В частности, необходимо иметь рейтинг от международных агентств не ниже ВВ-/Ва3, иметь регулятивный капитал не менее 5 млрд руб., а также соответствовать ряду других критериев.

КРЕДИТНЫЕ КОММЕНТАРИИ

Магнит представил хорошую отчетность за 2011 год по МСФО; нейтрально для облигаций

Новость. В пятницу крупнейший по количеству магазинов отечественный ритейлер «Магнит» представил прошедшие аудит консолидированные финансовые результаты деятельности за 2011 год по МСФО, а также провел телеконференцию для инвесторов. Ранее – в конце января – компания уже публиковала основные неаудированные финансовые результаты (см. Ежедневный обзор долговых рынков от 31 января 2012 г.).

Комментарий. Прошедшие аудит данные по доходам Магнита (выручка, EBITDA, чистая прибыль) слабо отличаются от представленных в январе – и оцененных нами как достаточно сильные – неаудированных показателей. Как следствие, для нас основную ценность в отчетности представляют данные по денежным потокам компании и долговой нагрузке на нее.

Магнит завершил прошлый год с отрицательным свободным денежным потоком на уровне -759,1 млн долл. при этом во 2П11 показатель составил -214,5 млн долл. против -544,5 млн долл. в 1П11 (объясняется в том числе высвобождением оборотного капитала). В ходе телеконференции руководство компании выразило амбициозную надежду на то, что «на следующий год наши капитальные затраты будут соответствовать нашему денежному потоку» при прогнозе капитальных затрат на 2012 г. в 1,2–1,4 млрд долл. (заметим, что в последние годы свободный денежный поток компании был отрицательным, см. таблицу ниже).

Финансовый долг Магнита на конец 2011 г. составил 1,6 млрд долл., почти не изменившись с уровней 1П11 (1,7 млрд долл.), – помогло более сильное генерирование операционного денежно потока во втором полугодии. Долговая нагрузка на Магнит на конец 2011 г. находилась на достаточно умеренном уровне 1,8х «Долг/EBITDA» против 2,3х на конец 1П11. Сделанный компанией прогноз значения показателя на конец 2012 г. составляет 1,6–1,8х.

Рублевые долговые инструменты Магнита в настоящее время остаются не слишком ликвидными, при этом более длинные бумаги серий БО-5 (YTM 8,9% @ февраль 2014 г.) и БО-6 (YTM 9,0% @ апрель 2014 г.) в настоящее время предлагают лишь 65–75 б.п. премии к недавно размещенным долговым инструментам ВТБ (YTP 8,25% @ март 2014 г.).

По нашему мнению, с данных уровней доходности потенциал облигаций Магнита для демонстрирования ценового роста быстрее рынка ограничен.

En+ обсуждает покупку пакета Норникеля у Русала – нейтрально на данном этапе

Новость: Как пишут сегодня (26/03/12) Ведомости со ссылкой на неназванные источники, холдинговая компания En+, принадлежащая Олегу Дерипаске, обсуждала вопрос о выкупе пакета Норильского никеля в Русале (25%) с другими акционерами UC Rusal. Консультации носят предварительный характер, официально информацию о переговорах стороны не комментируют.

Как пишет издание, En+ готова заплатить рыночную цену – примерно 9 млрд долл. На момент закрытия торгов в пятницу, 23 марта, пакет Норникеля оценивался рынком в 8,7 млрд долл.

Комментарий: Очевидно, информация носит весьма предварительный характер, и делать какие-либо выводы пока преждевременно. По информации Ведомостей, сделку могут не поддержать миноритарные акционеры, которых не устраивает цена (ранее En+ отклонила гораздо более привлекательное предложение самого Норникеля – 20% за 12,8 млрд долл.). На данном этапе новость нейтральна для котировок торгующихся облигаций Русала.

Если подобная сделка действительно состоится, эффект на кредитный профиль Русала будет, безусловно, позитивным. По данным источников Ведомостей, средства от продажи пакета компания могла бы направить на погашение кредита Сбербанка на 4,6 млрд долл. (взятого под покупку акций Норникеля), оставшаяся часть могла бы быть направлена на выплату дивидендов. В этом случае совокупный долг компании мог бы сократиться с 11,7 млрд долл. (на 31/12/11) до 7,1 млрд долл., в относительном выражении – с 4,4х «Чистый долг/EBITDA» до 2.6х. Снижение левериджа также привело бы к снижению ставки по синдицированному кредиту, привязанной к соотношению «Чистый долг / EBITDA».