РОССИЙСКИЙ ДОЛГОВОЙ РЫНОК ВКРАТЦЕ

Центральным событием понедельника стали итоги встречи министров финансов еврозоны, которые приняли решение о выделении второго пакета помощи (130 млрд евро), после того как был завершен обмен долга, выпущенного по греческому законодательству. На этой неделе МВФ должен будет принять решение о выделении своей части помощи.

В то же время внимание министров финансов начало смещаться к рутинным проблемам других стран из зоны риска (GIIPS), в частности к сокращению бюджетного дефицита Испании, которая ранее призналась, что не может выполнить установленные ограничения на этот год в 4,4% ВВП и предлагала увеличить этот предел до 5,8%. Похоже, компромисс будет найден в районе 5,3%, что грозит стране еще большим снижением темпов роста экономики и увеличением безработицы.

Рынки в целом позитивно восприняли результаты встречи. Основные фондовые индексы закрылись вчера в небольшом плюсе. С утра фьючерсы на заокеанские индексы находились в положительной зоне. Доходность UST10 (2,04%) прибавила еще 1 б.п., курс евро закрепился выше отметки 1,31 и сегодня с утра торгуется в районе 1,3180 долл.

Вчера активность в российском секторе была высокой, хотя по итогам дня котировки изменились незначительно, показав разнонаправленную динамику. RUSSIA 30 (YTM 3,94%) закрылась немногим ниже 120%, российский CDS-спред сузился до 177 б.п. (-2 б.п.) – минимального значения с 5 августа прошлого года.

На валютном рынке вчера торги проходили в режиме повышенной волатильности: курс корзины начал день с уровней выше предыдущего закрытия, снижавшись в первую половину дня, однако затем вернулся к отметке 33,8 руб. – т.е. к значениям, которые предшествовали длинным выходным в России.

В рублевых облигациях, тем не менее, вчера можно было наблюдать покупки: котировки длинных ОФЗ-26205, 26206 выросли в пределах 15 б.п., новая семилетняя бумага 26208 подросла на 27 б.п., в корпоративном сегменте выпуск ФСК-15 прибавил в цене 20 б.п.

МАКРОЭКОНОМИКА И ДЕНЕЖНЫЙ РЫНОК

Налоговый период не за горами - самое время начать готовиться

Ситуация на российском денежном рынке постепенно становится более напряженной. В частности, вчера на двух аукционах однодневного РЕПО с ЦБ банки привлекли 83,5 млрд руб. (против 20,5 млрд руб. в воскресенье). Ставки по кредитам o/n под залог облигаций по ММВБ подскочили вчера до 5,32% годовых (5,06% накануне).

Наиболее логичное объяснение – стартующий совсем скоро очередной налоговый период (на грядущий четверг приходится уплата страховых взносов в фонды). С учетом его близости, вполне логичным выглядела бы дальнейшая повышательная динамика ставок денежного рынка (4,65-5,25% годовых для банков 1-го круга сегодня с утра) и сохранение спроса на инструменты рефинансирования ЦБ (так, в следующий понедельник состоится аукцион 3-месячного РЕПО). На сегодняшнее утро чистая ликвидная позиция банков и так находится в отрицательной зоне, составляя, по нашим подсчетам, -59,2 млрд руб. (-78,3 млрд руб. вчера).

КРЕДИТНЫЕ КОММЕНТАРИИ

МТС: результаты по US GAAP за 2011 год. Нейтрально

Новость: Компания «МТС» вчера представила свои финансовые результаты за 2011 год по US GAAP.

Наши основные выводы из представленных цифр:

Хорошая динамика выручки и прибыли. Консолидированная выручка компании за период составила 2,98 млрд долл., не изменившись к уровню годичной давности и снизившись на 9% к предыдущему кварталу на фоне влияния сезонных факторов. Доходы от услуг мобильной связи в России выросли на 7,6% г/г, что сопоставимо с темпами роста у Мегафона и подтверждает сохранение МТС сильных позиций на российском рынке.

Консолидированный показатель EBITDA за квартал составил 1,28 млрд долл., рентабельность по EBITDA выросла на 5 п.п. г/г до 43%, превысив ожидания рынка. На норме прибыли позитивно сказалось улучшение структуры выручки в конце года, когда компания сократила долю дешевого низкомаржинального оборудования в продажах розничной сети. Общая рентабельность по EBITDA российского мобильного сегмента (включает услуги связи и продажу оборудования) в 4К11 составила 43,2% по сравнению с 37,7% годом ранее.

Компания представила осторожный прогноз операционных показателей на 2012 год. При сохранении нынешней макроэкономической конъюнктуры рост консолидированной выручки ожидается в пределах 5–7% в рублевом эквиваленте по сравнению с 9% в 2011 году. МТС планируют сохранить органические темпы роста в 5–7% в 2013–2015 гг. Рентабельность по EBITDA прогнозируется в диапазоне 40–42% по сравнению с 41,8% в 2011 г., а в долгосрочной перспективе – выше 40%.

Капитальные затраты останутся в пределах 20–22% от выручки, а в 2013–2015 сократятся до 15–18%. В 2012 г. компания планирует завершить строительство сети 3G в России. На эти цели (включая увеличение транзитных мощностей) будет направлено порядка 60–65% всего годового объема капитальных затрат. Инвестиции в сеть четвертого поколения в 2012 г. планируются в незначительном объеме, основные затраты на этот проект придутся на последующие годы.

Денежные потоки и долговая нагрузка. Чистый денежный поток МТС в 4К11 был отрицательным (-213 млн долл.) на фоне уже традиционного для компании пика инвестиционных расходов в конце года: капитальные вложения превысили 1 млрд долл., что составляет более 40% от годовой цифры. Кроме того, компания направила порядка 840 млн долл. на приобретения: в 4К11 были закрыты сделки по покупке 100% доли в компании Sistema Inventure, владеющей 29% пакетом в МГТС (21 млрд руб. с учетом долга), а также оператора ШПД и кабельного телевидения в Татарстане (180 млн долл. с учетом долга).

Компания частично профинансировала расходы из заемных источников: совокупный долг увеличился почти на 1,5 млрд долл. до 8,715 млрд долл. после привлечения кредитных линий Сбербанка. При этом часть привлеченных средств осталась на балансе в качестве резерва под погашения / рефинансирование долга в 1К12: в январе МТС погасила выпуск еврооблигаций на 400 млн долл., а в феврале рассчиталась по кредиту Газпромбанка на 15,2 млрд руб. Леверидж в терминах «Чистый долг/EBITDA» вырос с 1,1х на 30/09/11 до 1,3х на конец прошлого года. Во 2–4К12 компании предстоит погасить всего 710 млн долл., из них большая часть – рублевые облигации МТС-5 (15 млрд руб.), по которым предстоит оферта в июле.

В ходе конференц-звонка менеджмент отметил следующее:

- В 2012 г. рентабельность EBITDA может оказаться под некоторым давлением в связи с полным переходом компании на новую модель расчетов с дилерами, которая предполагает разделение доходов от новых абонентов по сравнению с фиксированным размером вознаграждения по прежней схеме.

- В обозримом будущем компания намерена развиваться на существующих рынках и не планирует активную географическую экспансию.

- Размер дивидендов за 2011 год будет определен в соответствии с существующей дивидендной политикой, которая предполагает выплату не менее 50% от чистой прибыли. При этом за последние пять лет дивидендные выплаты МТС фактически составили 60–78% от чистой прибыли.

- Компания не планирует выходить на рынок еврооблигаций в этом году, при этом не исключено что МТС может привлечь средства на рынке рублевого долга.

Комментарий: Мы оцениваем финансовые результаты МТС за 4К11 как в целом нейтральные. МТС сохраняют хорошие темпы роста выручки в мобильном сегменте в России, оставаясь при этом наиболее высокорентабельным оператором «большой тройки». Хотя осторожный прогноз компании на 2012 год может быть воспринят как негативный сигнал относительно перспектив развития бизнеса, на наш взгляд, замедление темпов роста выручки по сравнению с 2011 г. будет вызвано объективными причинами: замедлением роста в сегменте передачи данных, переориентацией розничной сети на продажи высокомаржинальных продуктов. При этом некоторое негативное влияние на рентабельность в связи с переходом на новую модель расчетов с дилерами должно носить временный характер, а в среднесрочной перспективе, наоборот, способствовать улучшению «качества абонентской базы» МТС за счет увеличения ARPU и снижения показателя оттока.

В целом финансовые результаты вряд ли могут повлиять на котировки торгующихся облигаций компании. Выпуск евробондов MTS20 торгуется с премией порядка 90 б.п. к кривой Газпрома (в терминах Z-спредов), и мы не видим потенциала ее сужения с текущих уровней.

НОВАТЭК: телеконференция по итогам 2011 г.

Комментарий: НОВАТЭК провёл телеконференцию для инвесторов по результатам 4К11. Мы хотели бы обратить внимание на следующие моменты, обсуждаемые в ходе телеконференции:

- Компания оставила без изменения свой прогноз добычи газа на 2012 год, рост добычи ожидается на уровне 6–7% г/г, добыча может достичь 55–56 млрд кубометров. Напомним, в 2012 году компания в очередной раз планирует увеличить мощности Юрхаровского месторождения еще на 4 млрд кубометров, что позволит нарастить мощности месторождения до 37 млрд кубометров в год, а мощность всей компании – до 57–59 млрд кубометров в год. Это выше наших прогнозов, согласно которым НОВАТЭК нарастит добычу на 3% в 2012 году.

- Прогноз компании по капзатратам – 50 млрд руб.; 33% от этой суммы (16,5 млрд руб.) будет потрачено на развитие Юрхаровского месторождения, 30% (15 млрд руб.) – на терминал и инфраструктуру в Усть-Луге, 22% (11 млрд руб.) – на поддерживающие вложения в текущие добывающие месторождения, которыми управляет дочернее общество «Таркосаленефтегаз», еще 11% (5,5 млрд руб.) – на дальнейшую постройку Пуровского ЗПК. Ямал-СПГ, СеверЭнергия и Сибнефтегаз не включены в эти затраты. Мы отмечаем, что это чуть превышает наш прогноз по капвложениям компании в 2012 году (48 млрд руб.) и не окажет значительного влияния на оценку компании.

- В настоящее время компания не планирует выпускать долговые инструменты – операционного денежного потока достаточно для финансирования инвестиционной программы. В то же время компания не исключает заимствования в случае M&A сделок.

- Относительно повышения темпов роста НДПИ на газ до 80% от уровня повышения регулируемых цен на газ, менеджмент компании не считает этот сценарий реалистичным и напоминает, что уже несколько раз рынок обсуждал сценарии резкого повышения вышеупомянутого налога, которые не были реализованы. Компания отмечает, что летом этого года правительство приступит к рассмотрению нового трехлетнего бюджета, которое может иметь решающее значение при определении дальнейшего темпа роста НДПИ на газ.

- Компания ведет переговоры о маркетинге своего газа в Европу, при этом подчеркивает, что конкретных планов по реализации газа в Европе и контрактов, даже предварительных, не существует.

- Компания начала предварительный поиск покупателей для своего СПГ с проекта Ямал-СПГ, что является очередным косвенным подтверждением нашего позитивного взгляда на перспективы реализации этого проекта.

- НОВАТЭК подтвердил, что доля конечных потребителей газа в структуре продаж вырастет до 70–75% в 2012 году, с 55% в 2011 году.