СТРАТЕГИЯ

Внешний рынок

Штиль, несмотря на ожидания позитивных макроэкономических данных. После того как была одобрена реструктуризация греческого долга и запущен процесс обмена облигаций, долговые рынки пребывают в равновесном состоянии. Даже негативные новости об исполнении бюджета Испании никого не обеспокоили. Сегодня ожидаются позитивные данные о розничных продажах в США (рост более чем на 1% за февраль, максимум с сентября) и индексе уверенности инвесторов в Германии (прогноз предполагает его устойчивое повышение), а также объявление результатов заседания ФРС. Хотя в последний момент в СМИ появились слухи о возможном новом раунде количественного смягчения, в условиях достаточно уверенного улучшения экономической ситуации в США такое решение маловероятно. В отсутствие сюрпризов со стороны регуляторов или руководства Евросоюза, активно обсуждающих структуру и условия бюджетного и налогового союза, рынок, скорее всего, будет оставаться на текущих уровнях.

Рынок консолидируется, точечные покупки в нефтегазовом секторе. В начале новой недели спред суверенного выпуска Russia’30 к 10 UST остался неизменным у отметки 190 б.п., доходности 10 UST зафиксировались на уровне 2,03%, а российский бенчмарк (YTM 4%) подешевел на 15 б.п. до 119,8% от номинала. Евробонды начали неделю консолидацией, цены большинства бумаг изменились совсем незначительно. Как мы уже писали, большинство облигаций вернулись к уровням начала августа, то есть предшествовавшим массивным распродажам. Мы не исключаем, что на рынке сложатся и более низкие доходности, но в ближайшее время вполне возможна также передышка. Вчера пользовались спросом некоторые бумаги инвестиционного уровня, преимущественно из нефтегазового сектора. Следует отдельно отметить облигации ЛУКОЙЛа: выпуск LUKOIL’22 (YTM 5,2%) подорожал почти на 65 б.п., LUKOIL’19 (YTM 4,9%) прибавил в цене 45 б.п. Котировки TMENRU’18 (YTM 4,5%) и GAZPRU’22 (YTM 5,1%) повысились на 35 б.п., TMENRU’20 (YTM 4,8%) – на 25 б.п. Отметим, что в ближайшие дни Алроса (BB-/Ba3/BB-) возобновит переговоры с инвесторами о размещении ECP, – ранее речь шла об объеме от 600 млн долл. Во втором эшелоне неплохо выглядели евробонды Альфа Банка, по-прежнему пользовались популярностью и бумаги VimpelCom, в этот раз, в частности, VIP’17 (YTM 6,2%) и VIP’18 (YTM 7,1%) подорожали на 45 б.п. и 25 б.п. соответственно. Сегодня внешний фон предполагает открытие торгов в плюсе: азиатские индексы растут, как и фьючерсы на американские индексы.

Внутренний рынок

Заседание ЦБ не принесет сюрпризов. Мы не ожидаем изменений ключевых ставок по итогам сегодняшнего заседания ЦБ по вопросам денежно-кредитной политики: ставка рефинансирования останется на уровне 8%, ставка по операциям РЕПО – 5,25%, по депозитным операциям – 4%. Ситуация с инфляцией выглядит крайне благоприятной, по итогам февраля рост потребительских цен год к году продолжил замедляться, снизившись до 3,7% с 4,2% в январе. Таким образом, у регулятора нет никаких оснований для повышения ставок и ужесточения политики. Макроэкономическая картина сейчас тоже в целом позитивная, в начале года темпы роста ВВП стабильны, что также не предполагает снижения ставок. Мы считаем, что во 2 п/г инфляция резко ускорится, прежде всего ввиду роста регулируемых тарифов. Однако нельзя исключать и усиления монетарного давления; так, уже в феврале ЦБ стал нетто-покупателем валюты на внутреннем рынке, купив 2,6 млрд долл., тогда как до этого на протяжении шести месяцев подряд он продавал валюту. Однако на рынке сейчас сохраняется уникальная ситуация – реальные доходности положительные, чем, безусловно, могут воспользоваться многие инвесторы.

Абсолют Банк размещает выпуск БО-02, ориентиры выглядят привлекательно. Абсолют Банк (Ва3/ВВ+) планирует 21 марта начать сбор заявок на выпуск БО-02, книга заявок будет закрыта 22 марта, а размещение выпуска на бирже намечено на 26 марта. Объем выпуска составляет 5 млрд руб., при этом разместить планируется 3 млрд руб. Рейтинги эмитента удовлетворяют критериям ломбардного списка ЦБ. По выпуску будет предусмотрена оферта через год, ориентир по ставке купона находится в диапазоне 9,25–9,50%, что соответствует доходности к оферте 9,46–9,73% и премии к кривой ОФЗ в размере 320–350 б.п. В начале августа 2011 г. банк разместил выпуск классических облигаций пятой серии с офертой через три года под ставку купона 8%, однако на вторичном рынке выпуск низколиквиден. В ноябре эмитент маркетировал выпуск БО-01 с офертой через полтора года, ориентир по ставке купона находился в диапазоне 10,5–11,0%, однако размещение было перенесено. Схожий по размеру активов ОТП Банк (Ва2/ВВ) на прошлой неделе разместил выпуск БО-02 с офертой через два года: ставка купона сложилась на уровне 10,5%, что подразумевает премию 375 б.п. к кривой ОФЗ (однако банк дал премию ко вторичному рынку порядка 25 б.п.). Рейтинги Абсолют Банка на одну ступень выше рейтингов ОТП Банка, что подразумевает дисконт к бумагам последнего примерно в 50 б.п. Также отметим, что ставка купона по разместившемуся на прошлой неделе выпуску схожего по рейтингам, но более крупного по активам Банка Петрокоммерц (В+/Ва3) серии БО-01 (оферта через полтора года) составила 8,9%, выпуск предлагает премию к кривой ОФЗ в размере 270 б.п. На первый взгляд, заявленные Абсолют Банком ориентиры выглядят интересно на всем диапазоне.

ВымпелКом предложит выпуск 04, ориентиры также интересны. Вчера также ВымпелКом (BB/Ba3) объявил об открытии 15 марта книги заявок на выпуск классических облигаций серии 04 объемом 15 млрд руб. Книга заявок будет закрыта 16 марта, а размещение выпуска на бирже запланировано на 19 марта. Критерии выпуска соответствуют критериям включения в ломбардный список ЦБ. Срок обращения выпуска составит десять лет, по выпуску предусмотрена оферта через три года. Ориентир по ставке купона составляет 9,25–9,75%, что соответствует доходности к оферте в размере 9,46–9,99% и премии к кривой ОФЗ порядка 235–290 б.п. На рублевом рынке долга эмитент представлен четырьмя выпусками, наиболее близкие по дюрации ВК Инвест-6,7 котируются с доходностью 8,8% и премией к кривой ОФЗ порядка 160 б.п. Индикативные параметры нового выпуска четвертой серии выглядят интересно на всем диапазоне, однако мы не исключаем, что ориентиры будут снижены.

ДЕНЕЖНЫЙ РЫНОК

Ликвидность снова под давлением

Ставки поднялись, спрос на допсредства вырос. Ситуация с ликвидностью выглядит несколько напряженной, несмотря на отсутствие оттоков и увеличение объема средств на счетах в ЦБ. Вчера остатки на корсчетах кредитных организаций в Банке России увеличились на 80,2 млрд руб. до 744,2 млрд руб., а депозиты банков в ЦБ «потяжелели» на 2,2 млрд руб. до 95,5 млрд руб. Краткосрочные ставки по межбанковским кредитам неожиданно подскочили, в частности, индикативная ставка MosPrime по однодневным кредитам взлетела на 48 б.п. до 5,4%. Среднесрочные ставки MosPrime прибавили 1–2 б.п. Объем операций РЕПО с ЦБ значительно вырос и составил 83,5 млрд руб., почти достигнув установленного лимита в 90 млрд руб. Средняя однодневная ставка РЕПО подросла на 2 б.п. до 5,29%. Сегодня Министерство финансов предложит к размещению 10 млрд руб. бюджетных средств на банковские депозиты сроком на 28 дней с целью компенсировать завтрашний возврат банками такой же суммы. Краткосрочные ставки МБК, вероятно, останутся выше 5%. В четверг наступает период налоговых платежей, поэтому начиная с сегодняшнего дня ликвидность будет находиться под давлением.

Рубль ослаб, но сегодня может отыграть потери. Вчера рубль подешевел на фоне снижающихся цен на нефть (котировки на Brent и WTI просели на 0,6% и 1,1% соответственно) и общего негативного настроя рынков. Евро укрепился по отношению к доллару на 0,4% и потеснил рубль на восемь копеек, закрывшись на уровне 38,9 руб./евро на ММВБ. Российская валюта также проиграла и доллару, уступив ему 12 копеек, с результатом 29,64 руб./долл. Стоимость бивалютной корзины выросла на 10 копеек до 33,81 руб. Сегодня поддержку рублю оказывают растущие цены на нефть (Brent и WTI подорожали на 0,4% и 0,5% соответственно) и позитивный настрой фондовых рынков, индексы которых ушли в плюс, ожидая публикации положительной макростатистики из США. Мы ожидаем, что сегодня рубль укрепится и будет торговаться в диапазоне 29,5–29,6 руб./долл.

МАКРОЭКОНОМИКА

Набиуллина: движущей силой инвестиций выступает госсектор

Объем инвестиций в основной капитал формируется ключевыми госкомпаниями... В ходе вчерашней встречи с премьер-министром Владимиром Путиным министр экономики Эльвира Набиуллина сообщила, что по итогам 2011 г. объем инвестиций в основной капитал вырос на 8,3%. Итоговый показатель превысил предварительную оценку Росстата, равную 6,2%, однако, учитывая энергичную динамику инвестиций во 2 п/г 2011 г., Набиуллина предположила, что текущий прогноз Министерства экономического развития по росту инвестиций на 2012 г. на уровне 7,3%, возможно, необходимо будет пересмотреть в сторону понижения. В то же время, по сообщению министра, рост объема инвестиций в топливно-энергетической отрасли, на долю которой приходится приблизительно треть совокупного показателя по стране, составил 16%.

…в то время как частный сектор отстает. Опубликованная статистика подтверждает, что основной движущей силой роста инвестиций выступает госсектор. Сектора, в которых преобладают частные компании, относящиеся к обрабатывающей отрасли, розничной и оптовой торговле, строительству и сфере недвижимости, отстают. Следует отметить, что по итогам 2011 г. инвестиционная активность крупных и средних предприятий возросла на 10,3% против 8,3% по экономике в целом. Из этого следует, что малый бизнес понес серьезные потери от повышения в январе 2011 г. ставки страховых платежей, поскольку рост инвестиций на предприятиях этой категории составил лишь 3,3%.

«Налоговый маневр» может ударить по инвестиционной активности в 2012 г. Недавнее снижение ставки страховых платежей будет благоприятствовать инвестиционной активности в частном секторе экономики. Однако в дальнейшем динамика инвестиций в основной капитал будет существенным образом зависеть от «налогового маневра», который предпримет новое правительство. На сегодняшний день Минфин предлагает повысить НДПИ на газ и акцизы, а также ввести налог на роскошь. Повышение этих налогов в целом не скажется на объеме инвестиций в основной капитал (но, возможно, приведет к сокращению капвложений газодобывающих компаний). Однако окончательные решения пока не приняты. Не исключены и другие варианты: повышение НДС, переход к прогрессивной ставке налога на доходы физических лиц, и возвращение налога с продаж. Повышение НДС наиболее существенно повлияет на инвестиционную активность, поскольку приведет к уменьшению располагаемых средств предприятий, на долю которых приходится почти половина инвестиций в основной капитал. И наконец, перенос повышения регулируемых тарифов на июль окажет давление на программы капзатрат ключевых государственных предприятий в 2012 г. С учетом вышесказанного мы подтверждаем свой прогноз роста инвестиций по итогам 2012 г. на уровне 8,2%, что фактически соответствует показателю 2011 г.

НОВОСТИ ЭМИТЕНТОВ

МТС (ВВ/Ва2/ВВ+): Выручка ожидаемо снизилась, но кредитное качество осталось на высоте - отчетность по US GAAP за 4 кв. и 2011 г.

Сезонное снижение выручки. Вчера МТС представила результаты по US GAAP за 4 кв. и весь 2011 г., которые, на наш взгляд, оказались довольно сильными. Выручка компании в отчетном квартале ожидаемо сократилась на фоне сезонного снижения показателей и ослабления рубля, однако уменьшение активности в сфере привлечения абонентов поддержало операционную эффективность. Консолидированная выручка в октябре–декабре прошлого года опустилась на 9% квартал к кварталу и осталась на уровне показателя годичной давности – около 3,0 млрд долл. В то же время по итогам всего 2011 г. выручка поднялась на 9% до 12,3 млрд долл. за счет удачных 2 кв. и 3 кв. Основными причинами сезонного снижения выручки стали слабые показатели голосовой мобильной связи как на ключевом российском рынке, так и, к примеру, на Украине. Выручка МТС в России опустилась на 3% за квартал до 79,8 млрд руб. (2,4 млрд долл.), при этом выручка в мобильном сегменте снизилась на 4% до 66,3 млрд руб. (2,1 млрд долл.), что обусловлено как небольшим оттоком клиентской базы, так и уменьшением ARPU (-1% за квартал до 284 руб.). Однако сокращение абонентской базы было отчасти компенсировано ростом длительности разговоров (+4% за квартал до 283 мин.). На втором по значимости украинском рынке выручка опустилась на 7% за квартал до 2,3 млрд гривен (284 млн долл.), что также связано с сезонным снижением ARPU (-7% квартал к кварталу до 39 гривен). По прогнозу компании, в текущем году выручка увеличится примерно на 5–7% в местной валюте.

Интересны МТС-2 и МТС-8. Опубликованная отчетность еще раз подтвердила высокое кредитное качество МТС и не преподнесла сюрпризов. Однако недавно на рынке появилась информация о возможной передаче в собственность МТС сотовой «дочки» Системы в Индии SSTL, и если это соответствует действительности, рентабельность МТС может оказаться под давлением (у SSTL отрицательная операционная рентабельность) ввиду потенциального увеличения долга МТС на сумму довольно существенного долга SSTL. Среди еврооблигаций МТС на рынке остался только длинный MTS’20, который, на наш взгляд, не представляет интереса, более привлекательно выглядят длинные евробонды ВымпелКома. Большинство локальных выпусков не отличаются высокой ликвидностью. С нашей точки зрения, на данный момент интересны МТС-2 и МТС-8, торгующиеся практически на одинаковых уровнях со сравнимыми бумагами ВымпелКома, хотя, по нашей оценке, премия последних должна составлять не менее 30 б.п.