Rambler's Top100
 

Газпромбанк: Еврооблигации Альфа-Банка на нынешних уровнях по-прежнему выглядят привлекательно на фоне инструментов госбанков


[09.09.2011]  Газпромбанк    pdf  Полная версия

РОССИЙСКИЙ ДОЛГОВОЙ РЫНОК ВКРАТЦЕ

- Вчера рынки находились в ожидании выступления Б. Бернанке, Б. Обамы и Ж.-К. Трише. Первый в своем выступлении фактически повторил то, о чем говорил ранее. Глава ЕЦБ указал на риски замедления экономики, при этом подчеркнул, что о снижении процентных ставок речь пока не идет.

- После закрытия рынков Б. Обама, выступая перед Конгрессом предложил пакет мер по созданию новых рабочих мест, который оценивается примерно в 450 млрд долл., что больше изначальных оценок экспертов (300-400 млрд долл.), из которых около 240 млрд долл. приходятся на продление налоговых льгот, которые заканчивались в этом году. На наш взгляд, влияние данного выступления на финансовые рынки неочевидно: остается множество вопросов. Примут ли парламентарии? И как эти намерения будут увязаны с планами США сократить госрасходы?

- В отсутствие четких драйверов котировки RUSSIA 30 вчера почти не изменились. В корпоративном сегменте в пределах 20–40 б.п. подросли длинные выпуски Газпрома (GAZPRU20, GAZPRU22, GAZPRU37) и выборочные серии второго эшелона (METINR16, CHMFRU16, VIP16, ALFRARU 15).

- В рублевых облигациях продолжились покупки в некоторых выпусках ОФЗ – размещенный в среду выпуск 26204 прибавил 12 б.п., другие среднесрочные и длинные выпуски (25075, 25077, 25079) выросли в пределах 10–15 б.п. Курс корзины валют по итогам дня незначительно вырос к предыдущему закрытию на фоне негативной динамики цен на нефть.

МАКРОЭКОНОМИКА И ДЕНЕЖНЫЙ РЫНОК

На рынке МБК ситуация временно стабилизировалась

Вчерашний аукцион по доразмещению ОБР-20 предсказуемо был признан несостоявшимся по причине отсутствия заявок со стороны банков. Это свидетельствует о том, что кредитные организации не заинтересованы в инвестировании средств на короткий срок под сравнительно невысокую ставку (в рамках последнего состоявшегося аукциона средневзвешенная ставка составила 3,55%, что сопоставимо со ставками o/n на рынке МБК), особенно в условиях ограниченной ликвидности.

Сумма остатков на корсчетах и депозитах в ЦБ по состоянию на сегодняшнее утро лишь немногим превысила 900 млрд руб., что в преддверии начала периода налоговых выплат на следующей неделе выглядит не слишком обнадеживающе. Тем не менее стоимость заимствования на рынке МБК в течение дня в четверг колебалась в диапазоне 3,25–4,15%, однако сегодня утром банки выставляют котировки на уровне 3,2–3,7% (ставки по кредитам o/n для банков первого круга). Ставки междилерского РЕПО с облигациями на ММВБ находятся на уровне 4,39%, что также указывает на отсутствие дефицита ликвидности в настоящий момент. Однако ситуация, по нашему мнению, может измениться уже на следующей неделе, когда банкам предстоит перечислить страховые выплаты в фонды (15 сентября) и вернуть 9,2 млрд руб. с депозитов Минфину.

КРЕДИТНЫЕ КОММЕНТАРИИ

Башнефть опубликовала финансовую отчетность за 1П11 по МСФО

Новость: Вчера ОАО «АНК Башнефть» опубликовала неаудированные полугодовые консолидированные финансовые показатели и провела телеконференцию с аналитиками.

Опубликованная отчетность скорректирована на финансовые результаты ОАО «Башкирэнерго», которое было деконсолидировано в мае 2011 г.

Добыча нефти в 1П11 увеличилась на 8,1% по сравнению с аналогичным периодом прошлого года и составила 7,4 млн тонн. Нефтепереработка составила 10,4 млн тонн (+0,5%), глубина переработки увеличилась на 0,5 п. и достигла 86,5%.

За 6 месяцев 2011 г. консолидированная выручка Башнефти составила 8,0 млрд долл. (+47,6% г/г), EBITDA достигла 1,6 млрд долл. (+43,3%). Операционный денежный поток вырос в 4,8 раза до 614 млн долл. Свободный денежный поток достиг 240 млн долл по сравнению с 13 млн долл за аналогичный период прошлого года.

Долг компании по итогам 1П11 вырос всего на 7,8% до 4,2 млрд долл., чистый долг – на +13,6% до 3,2 млрд долл. Краткосрочный долг составил 842 млн долл. Остаток денежных средств и эквивалентов за первые шесть месяцев сократился до 999 млн долл (-7,3%).

В целом мы нейтрально оцениваем влияние результатов компании на котировки рублевых облигаций, торгуемых с доходностью в районе 7,5% к оферте в декабре 2012 г.

Комментарий: Основными источниками увеличения выручки в 1-м полугодии 2011 г. стали: рост объемов реализации нефти (+21,5% до 2,3 млн тонн) и нефтепродуктов (+3,6% до 9,5 млн тонн), рост цен реализации. Средняя цена на нефть увеличилась на 42–44% при экспорте и на 48% при поставках на внутренний рынок. Темпы прироста цен на экспортные нефтепродукты составили порядка 35–44% в зависимости от нефтепродукта (на экспорт было направлено порядка 80% нефтепродуктов или 9,5 млн тонн). Отметим, что компания сократила поставки нефтепродуктов на внутренний рынок (-12,8%) и увеличила экспортные поставки (+27,6%).

Обратим внимание на незначительное снижение рентабельности по EBITDA до 20,6% по сравнению с аналогичным периодом прошлого года (21,2%). Снижение произошло главным образом за счет роста таких расходов, как увеличение стоимости приобретенной нефти (+49%), SG&A (+61,6%), а также акцизов и экспортных пошлин (+56,8%) и НДПИ (примерно +57%).

Показатели долговой нагрузки компании на 30 июня 2011 г. сохранились практически на уровне конца 2010 г. В частности, соотношение «Чистый долг/EBITDA» оценивается нами в 1,07х, соотношение «EBITDA/Проценты» – в 6,9х. К потенциальным рискам компании можно отнести сравнительно высокие выплаты по долгу, приходящиеся на декабрь 2012 г.

К факторам, которые смогут оказать влияние на кредитный профиль компании в ближайшее время, мы хотели бы отнести продолжение роста добычи нефти, новые приобретения, подготовка к освоению месторождений им. Требса и Титова и возможность продажи 25%+1 акции компании индийской ONGC.

КБ «Ренессанс Капитал»: в целом позитивные результаты 1П11 по МСФО, но вопросы остаются

Новость: Вчера вечером КБ «Ренессанс Капитал» разослал консолидированные финансовые результаты деятельности за 1П11 по международным стандартам.

Комментарий: Отчетность КБ «Ренессанс Капитал» во многих отношениях воспринимается нами позитивно:

- Валовый кредитный портфель прибавил 12,5% в 1П11, главным образом за счет активного наращивания портфеля высокомаржинальных кредитов на общие цели (GP), +32,5% с начала 2011 г. Доля NPL с просрочкой более 90 дней опустилась при этом с 6,3% до 5,4%.

- Приток клиентских средств в банк продолжается – за первое полугодие объем розничных депозитов вырос на 22,2% – при одновременном снижении стоимости фондирования, по нашим подсчетам, до 10,9% (против 11,6% в 1П10 и 12,4% во 2П10).

- Величина заработанной банком за полугодие чистой прибыли составила почти 0,8 млрд руб., что объясняется как существенным сокращением отчислений в резервы в годовом сопоставлении (- 63,0% г/г), так и впечатляющим ростом чистых комиссионных доходов банка, объем которых почти сравнялся с чистыми процентными доходами.

В то же время наращивание активности в высокорискованных сегментах розничного бизнеса имеет и обратные стороны. Так, показатель «стоимости риска» по-прежнему высок в сравнении с другими розничными банками – по нашим подсчетам, 6,5% в 1П11.

Эффективные ставки по кредитам банка, по его данным, при этом снизились в годовом сопоставлении – к примеру, с 44,6% до 40,8% для составляющих основу розничного портфеля GP. Как следствие, чистая процентная маржа банка, по нашим расчетам, опустилась на 0,9 п.п. г/г до 11,8% в 1П11. Обратим внимание на то, что мы не включаем в состав чистых процентных доходов банка величину начисленных штрафов и пеней по просроченным кредитам. По нашим грубым оценкам на основе РСБУ-отчетности банка, собираемость данных штрафов в последние годы не превышала 30%.

Можно также заметить, что операционные расходы банка относительно высоки – 59,4% для соотношения «Расходы/Доходы» в 1П11.

В общем и целом, дальнейшее восстановление масштабов деятельности КБ «Ренессанс Капитал» после кризисного сворачивания выглядит отрадно. Однако риски бизнес-модели банка в ее нынешнем виде, по нашему пониманию, остаются высокими.

Как мы видим, для кредиторов банка в настоящее время ключевым моментом должен стать низкий уровень NPL при все еще высоких эффективных ставках по основным кредитным продуктам (по данным банка, не ниже 25%), что способствует генерированию денежных средств в основной деятельности. Существенной также выглядит уже имеющаяся подушка ликвидности – 4,8 млрд руб. в денежных средствах и эквивалентах на 30.06.2011 г.

Долговые инструменты КБ «Ренессанс Капитал», хоть и не отличаются высокой ликвидностью, по-прежнему воспринимаются нами как интересный объект для вложения средств склонными к риску инвесторами.

АИЖК: итоги телеконференции с топ-менеджментом

Новость: Вчера руководство Агентства по ипотечному жилищному кредитованию (АИЖК) провело телеконференцию для инвесторов, в рамках которой поделилось своим видением достигнутых результатов и рассказало о стратегии деятельности агентства на перспективу.

Комментарий: На презентации руководство АИЖК в очередной раз огласило свои планы по комплексному развитию российского рынка ипотеки, в том числе рынка ипотечных ценных бумаг (который по-прежнему воспринимается агентством как основной канал привлечения ресурсов в долгосрочной перспективе).

Из конкретных заявлений руководства, имеющих непосредственное отношение к долговым рынкам, мы хотим обратить внимание на намерение до конца 2011 года выбрать все 40 млрд руб. долгосрочной кредитной линии ВЭБа (пока утилизированы 11 млрд руб.). Насколько мы понимаем, с учетом уже имеющегося в распоряжении агентства запаса ликвидности – более 60 млрд руб. на счетах в банках к концу 1П11 – данных средств уже должно хватить на финансирование основной деятельности агентства до конца 2011 года.

В частности, по заявлениям руководства, общий объем законтрактованных на 2011 год к выкупу АИЖК закладных составляет 70 млрд руб., из которых к настоящему моменту времени остаются неисполненными обязательства на 54 млрд руб. По ожиданиям агентства, до конца 2011 года 70% данной суммы (или 38 млрд руб.) будут поставлены к выкупу.

Добавим, что в настоящее время АИЖК по-прежнему планирует разместить до конца 2011 года ипотечные облигации объемом 11,3 млрд руб. (из которых 7,5 млрд руб. приходятся на старший транш бумаг ИА АИЖК 2011-2, а 3,8 млрд руб. – на долю совместной с ВЭБом программы поддержки жилищного рынка). К тому же на конец 2011 – начало 2012 гг. запланированы размещения облигаций агентства серий А21–А23 совокупным объемом 44 млрд руб. Вместе с тем, как мы понимаем, агентство располагает пространством для пересмотра сроков данных размещений, если ситуация на рынках будет неподходящей.

Упомянем также заявленное на конференц-звонке намерение АИЖК поддерживать кредитные рейтинги на уровне не ниже суверенного.

Вместе с достаточно крепкой отчетностью за 1П11 по МСФО (см. Обзор долговых рынков от 5 сентября т.г.) заявления топ-менеджмента АИЖК могли бы послужить драйвером для повышенного интереса участников рынка к долговым инструментам агентства. Вместе с тем в качестве сдерживающих факторов выступают как малая ликвидность большинства бумаг, так и их относительно большая дюрация.

Альфа-Банк: позитивные итоги телеконференции по результатам 1П11 по МСФО

Новость: Вчера руководство Альфа-Банка провело телеконференцию для аналитиков и инвесторов, на которой был сделан ряд позитивных заявлений относительно деятельности банка.

Комментарий: В частности, мы положительно воспринимаем следующие моменты:

- Сокращение чистой процентной маржи банка в 1П11 – по нашим подсчетам, до 5,1% (против 6,3% в 1П10 и 5,7% в 2П10) – было связано в том числе с размещением временно свободной ликвидности в короткие и низкодоходные инструменты. Во втором полугодии руководство Альфа-Банка ожидает увидеть восстановление показателя.

- Достаточность капитала банка по Базелю существенна – 17,6% для совокупного показателя и 12,4% для показателя 1-го уровня на конец 1П11. По РСБУ ситуация выглядит хуже – 12,71% для норматива Н1 на 01.07.2011 г. и 12,33% на 01.08.2011 г. Вместе с тем организация располагает возможностями для увеличения значения российского норматива (к примеру, путем перераспределения структуры собственности некоторых активов в рамках группы Альфа-Банка) в случае необходимости. Добавим, что в настоящее время банк также обсуждает возможность осуществления выплат акционерам для возврата им вложенного капитала.

- Нынешние условия на финансовых рынках банк не считает привлекательными для размещения новых еврооблигаций. Потребности в фондировании роста бизнеса могут быть удовлетворены за счет таких источников, как имеющаяся ликвидность, привлечение депозитов (как в России, так и через голландское подразделение ATB), а также через заимствования в форме векселей и рублевых облигаций. Особой паники среди своих клиентов – по причине неопределенности на финансовых рынках – в настоящее время банк также не отмечает.

Мы сохраняем свою оценку Альфа-Банка как одного из наиболее надежных российских частных финансовых институтов и повторяем, что его еврооблигации на нынешних уровнях по-прежнему выглядят привлекательно на фоне инструментов госбанков. Полный комментарий по отчетности Альфа-Банка за 1П11 по МСФО был опубликован во вчерашнем обзоре долговых рынков.

 
комментарий
 



 

Тел: +7 (495) 796-93-88

Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
1 2 3 4 5 6 7
8 9 10 11 12 13 14
15 16 17 18 19 20 21
22 23 24 25 26 27 28
29 30 31 1 2 3 4
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: