Rambler's Top100
 

Газпромбанк: Ежедневный обзор долговых рынков


[13.04.2010]  Газпромбанк    pdf  Полная версия

МАКРОЭКОНОМИКА И ДЕНЕЖНЫЙ РЫНОК

Комментарий по денежному рынку

Долларовые ставки на рынке МБК стабилизировались: уровень годового LIBOR в понедельник составил 0,94%. Индикаторы аппетита инвесторов к риску также демонстрируют отсутствие напряженности на рынке. Фиксированная ставка по 10-летним процентным свопам остается ниже доходностей сопоставимых по дюрации КО США на 4,3 б. п., что свидетельствует об отсутствии премии за риск контрагента. В то же время по более краткосрочным свопам (в частности, сроком на год) спред остается положительным на уровне чуть ниже 1,6 б. п. Значение TED-спреда вчера составило 15,4 б. п.

На мировом рынке FOREX евро немного скорректировался после укрепления накануне на фоне согласования плана помощи Греции странами ЕС. Утром во вторник стоимость европейской валюты стабилизировалась на уровне 1,358 долл. Мы полагаем, что с фундаментальной точки зрения предпосылки к укреплению евро отсутствуют, и готовность европейских стран предоставить Греции финансовую помощь окажет лишь кратковременную поддержку единой валюте. Сегодня влияние на котировки пары евро–доллар могут оказать результаты аукциона по размещению суверенных долговых обязательств Греции. Отметим, что CDS на греческие облигации снизились на 14,5% до 364,1 б. п.

На ММВБ доллар вчера опускался ниже 29,0 руб., однако сессию завершил на отметке 29,03 руб. Евро незначительно подорожал на волне оптимизма, связанного с согласованием плана помощи Греции. Стоимость бивалютной корзины обновила годовой минимум на уровне 33,71 руб. Нижняя граница коридора допустимых колебаний индикатора, установленного ЦБ, в настоящее время находится на уровне 33,7 руб.

Стоимость заимствования на российском рынке МБК в понедельник опустилась до 4,34% (трехмесячный MOSPRIME). Ставки по беспоставочным фьючерсам на рубль при этом обновили годовой минимум (на уровне 3,28% по трехмесячным контрактам), однако потенциал дальнейшего понижения стоимости заимствования на МБК, с нашей точки зрения, ограничен 20–30 б. п.

Инструменты рефинансирования

- Предоставление кредитов без обеспечения

Вчерашний аукцион ЦБ по предоставлению кредитов без обеспечения был признан несостоявшимся по причине отсутствия заявок. Банкам было предложено 2,5 млрд руб. на срок 3 месяца под минимальную ставку 11,5% годовых.

Отметим, что совокупный объем задолженности банков перед ЦБ по данному инструменту рефинансирования продолжает снижаться (по состоянию на 12 апреля составила 63,5 млрд руб.), что свидетельствует о том, что банки не рефинансируют предыдущие займы в полном объеме, а также частично погашают задолженность досрочно. Кроме того, совокупный объем остатков на корсчетах и депозитах в ЦБ превышает 1,1 трлн руб. Таким образом, объем ликвидности, наколенной у банков, в целом позволяет им постепенно отказываться от инструментов рефинансирования, предлагаемых ЦБ, тем более что стоимость привлечения таких средств в разы превышает рыночную.

- Размещение временно свободных средств федерального бюджета на депозитах в коммерческих банках

Сегодня Минфин проведет отбор заявок на размещение временно свободных средств федерального бюджета на банковские депозиты. Банкам будет предложено 50 млрд руб. на срок 32 недели под минимальную ставку 6,5% годовых. С учетом сложившейся конъюнктуры денежного рынка мы полагаем, что спрос в рамках данного аукцион будет невысоким.

КОММЕНТАРИЙ ПО РЫНКУ ОБЛИГАЦИЙ

Рынок рублевого долга

Начало недели на рынке рублевого долга не было богатым на события. Рост оптимизма в сегменте евробондов на фоне хороших новостей из Греции не сказался на настроениях инвесторов в рублевые бумаги, и котировки по большинству ликвидных выпусков колебались около достигнутых ранее уровней при невысокой торговой активности. Текущие уровни доходности по первому эшелону, по всей видимости, уже не представляются участникам рынка привлекательными, что, в частности, подтверждают котировки по недавно размещенным бумагам: новые выпуски Газпром нефти на условиях when and if вчера торговались в пределах 99,9–100%.

Новый купон МТС – ниже рынка

МТС на днях установили новый купон по выпуску МТС-1 на следующие купонные периоды после оферты (в конце апреля) – на уровне 7%, что соответствует доходности 7,12% (по цене номинала) к погашению через 3,5 года. Этот уровень выглядит сильно заниженным, учитывая, что более короткий МТС-5 с погашением в июле 2016 г. торгуется под 7,45% годовых. В начале апреля МТС заявляла об открытии кредитной линии в банке Москвы на 22 млрд руб., в том числе для целей рефинансирования оферт по рублевым облигациям (кроме МТС-1 объемом 10 млрд руб., в апреле также предстоит оферта по МТС-2, а в июне – по МТС-3, каждый объемом 10 млрд руб.). В то же время обозначенная ставка по кредиту, 10,25%, делает замещение облигаций банковскими ресурсами не очень логичным. Мы полагаем, что существенная часть предъявленных по оферте бумаг может быть впоследствии возвращена «в рынок» по цене ниже номинала. Стоит отметить, что объем бумаги, распределенный между рыночными инвесторами, может быть меньше объема выпуска 10 млрд руб. – МТС-1 и МТС-2 размещались в кризисный период (октябрь 2008 г.), и мы не исключаем, что изначально целью размещения было использование этих бумаг для привлечения ликвидности под залог в ЦБ.

Доразмещение ОФЗ в среду

Вчера Минфин объявил о планах провести доразмещение ОФЗ 25072 в среду, 14 апреля. Учитывая небольшой объем размещения, мы полагаем, что Минфин продолжит практику размещения без премии к рынку: последний аукцион до серии 25073 состоялся 24 марта, тогда из общего объема предложения более 12 млрд руб. объем размещения по факту составил лишь на 1 млрд руб. Вчера серия 25072 торговалась около уровня 5,9% годовых.

Соллерс собрался на рынок

Вчера стало известно, что российский автопроизводитель Соллерс открыл книгу заявок на размещение биржевых облигаций БО-2 объемом 2 млрд., предварительный ориентир по ставке купона 13,0-13,5%, по трехлетнему выпуску планируется оферта через 2 года. В ближайшее время мы опубликуем наш комментарий к новому выпуску.

Рынок еврооблигаций положительно отреагировал на позитив из Греции

Понедельник начался с позитивных новостей, пришедших накануне из Греции. Котировки греческих 5-летних CDS продолжили сужаться (-60 б. п.) и концу дня составили 364 б. п. Подержала настроение инвесторов сильная отчетность UBS, которая показала самую высокую квартальную прибыль за последние три года после многомиллиардных списаний и оттока клиентов.

Напомним, что сегодня должен состояться очередной аукцион по размещению греческих краткосрочных облигаций (на 6 и 12 мес.) на сумму 1,2 млрд евро, которое должно показать, насколько озвученные меры поддержки успокоили инвесторов.

Все это создало позитивный фон для подъема в российских еврооблигациях в первой половине дня: наиболее ликвидные корпоративные и банковские выпуски показали рост котировок в зависимости от дюрации в среднем на уровне 0,2–1,8 п. п. Наиболее ликвидный выпуск Gazprom 19 (YTM 6,47%) вырос на 0,8 п. п., Gazprom 34 (7,07%) вырос на 1,8 п. п. Второй день подряд мы наблюдали интерес к выпуску RussAgro 13 (YTM 7,38%), который вырос на 0,27 п. п. Котировки Russia 30 (YTM 4,91%) выросли и завершили день на уровне 116%. Спред Russia 30 к UST 7 практически не изменился и составил 164 б. п.

Уверенный рост в российских еврооблигациях станет хорошим фоном для презентации суверенного выпуска, которая должна начаться сегодня. Мы полагаем, что роуд шоу вызовет дополнительный интерес к российским суверенным и квазисуверенным бондам, также не исключаем начало фиксации прибыли в обращающихся выпусках еще до завершения размещения.

Из сегодняшних новостей отметим публикацию данных о торговом балансе США за февраль и отчетность Intel за 1-й квартал.

КРЕДИТНЫЙ КОММЕНТАРИЙ

Ленэнерго: результаты за 4-й кв. 2009 г. по РСБУ

Новость: Вчера Ленэнерго представила отчетность за прошлый год по РСБУ.

Комментарий: Компания показала неплохой рост основных финансовых показателей: выручка от передачи электроэнергии в прошлом году выросла на 30%, главным образом за счет роста среднего тарифа на передачу в Санкт-Петербурге и Ленинградской области (+29% и +30% соответственно). При этом на фоне увеличения выручки от присоединения (+14%) Ленэнерго удалось улучшить показатели эффективности: валовая рентабельность выросла на 5 п. п. до 20%, рентабельность EBITDA – на 6 б. п. до 33%. Порядка 45% от годовой EBITDA Ленэнерго заработало в четвертом квартале, что, как мы полагаем, может объясняться «сезонностью» закрытия договоров на техприсоединение (существенная часть приходится на конец года).

Долговая нагрузка Ленэнерго в четвертом квартале несколько выросла – в то же время в терминах Долг/EBITDA леверидж остается на «комфортном» уровне ниже 2x. Мы отмечаем, что практически весь долг Ленэнерго – долгосрочный. В частности, около 43% кредитного портфеля приходится на два выпуска рублевых облигаций с погашением в 2012 г. общим объемом 6 млрд руб.

План капитальных вложений Ленэнерго на 2010 год составляет 10 млрд руб.: половина этой суммы, согласно заявленным ранее планам, может быть профинансирована за счет допэмиссии привилегированных акций. Мы не исключаем, что финансирование оставшихся 5 млрд руб. будет частично осуществляться из заемных источников, учитывая достаточно свободный доступ к банковским кредитам и публичному рынку заимствований.

Обращающиеся выпуски Ленэнерго, к сожалению, не отличаются особой ликвидностью: доходность по последним котировкам на продажу Ленэнерго-2 и Ленэрерго-3 колеблется около 8,1% годовых, что в целом представляется нам справедливым уровнем.

ТМК: сильные операционные результаты за 1-й кв. 2010 г.

Новость: ТМК вчера опубликовала сильные операционные результаты за 1кв2010 г. Объем производства труб за первые 3 месяца текущего года вырос на 7% по сравнению с 4кв09 г и на 61% по сравнению с «кризисным» первым кварталом 2009 г., в том числе производство бесшовных труб увеличилось на 8%, сварных – на 5%.

Спрос со стороны нефтегазовых компаний на фоне роста инвестиционных расходов на разведочное и эксплуатационное бурение обеспечил почти 13%-ное увеличение выпуска труб нефтяного сортамента (OCTG) по сравнению с 4кв09 г. При этом мы отмечаем существенное улучшение в американском сегменте бизнеса ТМК: по данным компании, загрузка мощности заводов IPSCO в первом квартале была на уровне 70%, что существенно выше, чем в среднем по 2009 году (около 30% по нашей оценке) и в 4кв09 (порядка 40%). Продажи труб OCTG в США начали восстанавливаться в конце прошлого года на фоне роста объемов бурения и сокращения товарных запасов после начала антидемпингового расследования в отношении китайских поставщиков. Отгрузки труб большого диаметра в 1кв10 были стабильными относительно 4кв09, на уровне 150 тыс. тонн, что в целом укладывается в прежний прогноз выпуска ТБД на 2010 год (464 тыс. тонн).

Комментарий: ТМК должна отчитаться по МСФО за 2009 год в апреле – мы ожидаем роста продаж и улучшения рентабельности во 2пг09 по сравнению с 1пг09 на фоне увеличения продаж (в натуральном выражении +32% 2пг09/1пг09) и положительного эффекта масштаба. Восстановление загрузки американских заводов в 1кв2010 г. позволяет рассчитывать на то, что позитивный тренд в показателях рентабельности может продолжиться и в текущем году: до кризиса (во 2пг2008г) американский сегмент был наиболее рентабельным (норма прибыли EBITDA 27%, против 18% на консолидированном уровне) и обеспечивал половину всей EBITDA.

На настоящий момент рынке публичного долга риск ТМК представлен выпуском евробондов ТМК-11 (после выкупа в августе 2009 г. в рынке остались бумаги на 187 млн долл.) с доходностью к погашению около 5,7%, а также рублевым ТМК-3 (2 млрд руб. из 5 млрд руб. выкуплено по оферте в феврале, однако затем «возвращено» компанией в рынок) с доходностью около 8% к погашению в феврале 2011 гг. Рублевый бонд торгуется с премией к наиболее короткому выпуску Северстали БО-1 (7,5% к погашению в сентябре 2011 г.) и кривой ММК (доходность короткого ММК БО-1 к оферте в ноябре 2010 – около 6,7%), что, на наш взгляд, справедливо отражает разницу в кредитном профиле эмитентов.

Башнефть приобрела 25% акций Системы-Инвест, направила оферту акционерам Башкирэнерго, увеличила добычу по итогам 1-го кв. 2010 г. на 18%

Новость: Вчера Башнефть сообщила о завершении сделки по приобретению 25% акций ОАО «Система-Инвест» у компании Endeavour Energy Ltd. Сумма сделки составила 202 млн долл. Система-Инвест владеет миноритарными пакетами акций шести предприятий БашТЭКа, включая 20,8% УК (25% голосующих акций) самой Башнефти. АФК Система владеет 65%-ной долей в Системе-Инвест. Ранее Федеральная антимонопольная служба удовлетворила ходатайство Башнефти на покупку 100% Системы-Инвест.

Кроме того, 9 апреля Башнефть направила обязательное предложение акционерам Башкирэнерго. Цена оферты не называется. Оферта действует в отношении 520 млн обыкновенных акций Башкирэнерго (49,84% от общего числа), что составляет 47,55% УК компании. В настоящее время Башнефть владеет 50,2% обыкновенных акций Башкирэнерго.

Также Башнефть сообщила операционные показатели за 1кв10. Объем добычи в январе–марте составил 3,4 млн тонн (+17,5% год-к-году и +4,5% по сравнению с плановым показателем). Темпы роста добычи увеличивались на протяжении всего квартала: в январе Башнефть увеличила добычу на 14% по отношению к уровню 2009 года, в феврале – на 18%, в марте – на 21%.

Комментарий: Мы считаем сделку по приобретению 25%-ной доли в Системе-Инвест, выгодной как Башнефти, так и АФК Система. Вся компания была оценена в 808 млн долл. При этом наша оценка стоимости принадлежащих Системе-Инвест активов составляет 2,6 млрд долл., или 640 млн долл. за 25%-ный пакет. Мы рассматриваем данную сделку как важный шаг на пути к полной консолидации перерабатывающих предприятий на базе Башнефти, которая позволит сконцентрировать прибыль и денежные потоки в одной компании. Мы не исключаем, что в ближайшем будущем Башнефть может договориться о приобретении 65% акций Системы-Инвест у АФК Система и, возможно, также консолидировать оставшиеся 10% компании путем выкупа у второго акционера. В случае реализации такого сценария Башнефть увеличит свою долю в УК пяти перерабатывающих компаний до 65-87%.

В настоящее время мы затрудняемся оценить возможные итоги оферты миноритариям Башкирэнерго, так как цена покупки остается неизвестной.

Мы полагаем, что для выкупа акций Башнефть будет использовать заемные ресурсы: в марте информагентства сообщали о том, что компания ведет переговоры с крупными российскими банками о получении кредитов на сумму более 2 млрд долл.

Выпуски Башнефти сейчас торгуются с доходностью в районе 9,6%, что предполагает спред к бумагам материнской компании АФК Система около 150 – 160 б. п. В апреле компания должна впервые опубликовать отчетность по стандартам МСФО, что потенциально может поспособствовать росту интереса к бумаге и сокращению спрэда к кривой Системы.

 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
30 31 1 2 3 4 5
6 7 8 9 10 11 12
13 14 15 16 17 18 19
20 21 22 23 24 25 26
27 28 29 30 1 2 3
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: