РОССИЙСКИЙ ДОЛГОВОЙ РЫНОК ВКРАТЦЕ

- Рынок российских еврооблигаций. Наши вчерашние пессимистичные ожидания не оправдались, аппетит к риску на глобальных рынках заметно вырос, в результате чего котировки в корпоративных еврооблигациях немного подтянулись наверх и на данный момент можно сказать, что этот рынок пережил случившиеся потрясения вообще без серьезных ценовых потерь.

- В «Тридцатке» в течение всего дня наблюдались массированные продажи в районе 116% от номинала, однако в условиях растущих фондовых рынков, спрос находился без проблем. Пятилетний CDS-спред на Россию опустился ниже 140 б. п.

- Ситуация на глобальных рынках все еще остается слишком неопределенной, чтобы давать уверенную рекомендацию на покупку. Тем не менее цены на нефть сейчас очень существенно поддерживают спрос на российский долг, так что без дополнительных негативных новостей ожидать падения цен сейчас не приходится. В то же время некоторые бумаги, например, длинные бонды Евраза, кажутся очень перекупленными.

- Рублевый долговой рынок вчера подрос по ценам на 20–30 б. п., и таким образом отыграл все «японские» потери. Цены на нефть и дальнейшее падение офшорных ставок, вероятно, поддержат рынок сегодня. Ставка по годовому NDF обновила локальный минимум, опустившись ниже уровня 4,30%. В свою очередь рублевая доходность пятилетних CCS/NDF упала ниже 6,40%.

- В такой ситуации логично ожидать активизации спроса на длинные ликвидные инструменты. Более всего нам сейчас нравятся облигации Газпром нефти 8-10.

- Курс рубля тем не менее пока не спешит укрепляться. Вчера корзина колебалась недалеко от 33,80%, сегодня с утра рынок открылся в районе 33,70%. Если цены на нефть возобновят рост (см. Темы глобального рынка), ЦБ очень скоро придется возобновить покупки валюты.

ТЕМЫ ГЛОБАЛЬНОГО РЫНКА

Рынки устояли, но определенности пока нет

Вчера наши худшие опасения не оправдались, несмотря на довольно угрожающую картину, которая складывалась на глобальных рынках по итогам среды. В четверг основные фондовые площадки показали уверенное восстановление (в среднем +1,5–2%). При этом заметно укрепился курс европейской валюты (выше отметки 1,40 на сегодняшнее утро).

Несмотря на то что из Японии к сегодняшнему утру начали поступать обнадеживающие новости о том, что меры по охлаждению реакторов при помощи вертолетов и водометов, возможно, дают результаты, ситуация остается весьма напряженной. Хотя котировоки фондовых индексов выросли, неуверенность инвесторов также остается высокой. В частности, индекс ожидаемой волатильности VIX вчера скорректировался вниз до 26 пунктов (-3 п.), однако его значение все еще максимально с лета прошлого года.

Мы пока избегаем давать позитивных прогнозов, хотя по итогам вчерашнего дня картина на мировых финансовых рынках заметно улучшилась.

Нефть преподнесла приятный сюрприз

Однако самый приятный сюрприз для российских активов преподнесли вчера цены на нефть. Котировки NYMEX WTI за сутки выросли на 5 долларов и превысили отметку в 103 долл. за барр. Brent снова котируется выше 116 долл., после того как ООН одобрила введение бесполетной зоны над Ливией, что означает, что США и страны ЕС в ближайшее время могут вмешаться в конфликт и нанести авиаудары по объектам в Ливии.

Устойчивость рынка нефти в районе критического уровня 100 долл. за барр. (WTI) и нежелание корректироваться после стремительного роста, может свидетельствовать о том, что дальнейший рост котировок может быть весьма вероятным. Надо ли говорить, что дорогая нефть – это поддержка для стоимости всех без исключения российских активов и помеха на пути ЦБ к свободному рублю и повышению ставок?

Доходность UST подросла на более высоких данных по инфляции

Американская статистика остается довольно неплохой. В частности, снижение до 385 тыс. продемонстрировали недельные обращения за пособиями. Кроме того, рост базовой инфляции в США за февраль до 1,1% (г/г) свидетельствует о снижении дефляционных рисков. Тем не менее эти цифры все еще ниже, чем 1,5–2,0%, которые хотела бы видеть ФРС. Кроме того, неожиданно слабым оказался показатель промышленного производства за февраль (-0,1%). В ответ на эти данные ставка UST10 подросла до 3,29%, и, на наш взгляд, дальнейшая коррекция наверх (3,35–3,37%), сейчас выглядела бы логично.

В общем и целом, статистика продолжает указывать на плановое завершение QE к середине этого года, однако, на наш взгляд, наиболее важно, не то как экономика США ведет себя сейчас, а как она будет вести себя потом, когда ее отключат от аппарата искусственного дыхания. Мы подозреваем, что рост все еще очень сильно зависим от стимулов.

Из других новостей стоит отметить согласованные интервенции G7 с целью ослабить курс иены, который в последнее время рос на ожидании репатриации средств из-за рубежа, необходимых для восстановления японской инфраструктуры. В то же время у нас пока нет мнения относительно того, как это могло бы сказаться на остальных рынках.

ТЕМЫ РОССИЙСКОГО РЫНКА

РЖД займет дорого, но надолго

Вчера появились ориентиры по планируемым 20-летним бондам РЖД в британских фунтах – Gilts+325 б. п. На сегодняшнее утро это примерно соответствовало купону на уровне около 7,50%, или номинальному спреду к свопам в районе 340 б. п.

Для сравнения: номинальный спред к свопам по выпуску RURAIL17 составляет около 250 б. п. Примерно столько или чуть больше – спред к свопам длинных долларовых бондов Газпрома, на одном уровне по доходности с которыми торгуются бумаги РЖД. Таким образом, займ РЖД в фунтах нельзя назвать дешевым ни в номинальном, ни в относительном выражении. Вероятно, для компании возможность занять сразу на 20 лет является более весомым фактором, чем стоимость привлечения.

Что касается привлекательности прайсинга для инвесторов, то, на наш взгляд, выпуск по доходности смотрится интересно, однако мы опасаемся, что он будет отличаться низкой ликвидностью на вторичном рынке. А для столь длинной бумаги ликвидность является важным фактором, определяющим привлекательность для держателей.

МАКРОЭКОНОМИКА И ДЕНЕЖНЫЙ РЫНОК

Постоянство – залог стабильности

Ставки на рынке МБК, похоже, нашли новый комфортный уровень в диапазоне +/–15 б. п. от доходности депозитов o/n в ЦБ (3,0%), и существенных изменений границ диапазона мы не ожидаем, по крайней мере, до решения ЦБ по итогам заседания совета директоров в следующую пятницу. Вмененная доходность по трехмесячным беспоставочным форвардам на рубль приостановила снижение, и сегодня утром находится в диапазоне 3,23–3,33%, однако говорить о начале повышательной тенденции пока преждевременно, тем более что изменение этой ставки может отчасти быть обусловлено колебаниями на валютном рынке.

Ликвидность в банковской системе остается на высоком уровне: сумма остатков на корсчетах и депозитах в ЦБ по-прежнему превышает 1,4 трлн руб., что обеспечивает достаточный уровень комфорта для кредитных организаций и обуславливает отсутствие давления на ставки. При этом уровень задолженности перед ЦБ по различным инструментам рефинансирования составляет около 5,0 млрд руб.: иными словами, банки финансируют свои активы из других источников. Отметим, что даже совокупный объем средств бюджета, полученных у Минфина и размещенных на депозитах, составляет менее 10% от объема ликвидных активов банков.

КРЕДИТНЫЕ КОММЕНТАРИИ

Акционеры Vimpelcom Ltd. одобрили сделку по объединению с Wind Telecom. Ждем нового предложения от Вымпелкома на публичных рынках

Новость: Вчера акционеры Vimpelcom Ltd. одобрили решение о выпуске дополнительных акций с целью приобретения Wind Telecom. В собрании приняли участие владельцы 93,1% голосующих акций, из них 53,3% проголосовали за сделку. На голосовании Altimo (44,7% голосующих акций Vimpelcom Ltd.) получила поддержку со стороны миноритарных акционеров, владеющих в совокупности 4,9% акций компании (39,8% от общего числа миноритарных акционеров, принявших участие в собрании). Против сделки проголосовали Telenor (36,03% голосующих акций) и миноритарии, владеющие 7,4% акций (60,2% от общего числа проголосовавших миноритарных акционеров).

Vimpelcom Ltd. планирует закрыть сделку по покупке Wind Telecom в первом полугодии 2011 г., после получения необходимых одобрений регуляторов и финансирования.

Комментарий: Сам факт одобрения сделки нейтрален для облигаций Вымпелкома, учитывая, что все ее вероятные последствия уже давно заложены в котировках. В частности, это возможное понижение рейтингов ОАО «Вымпелком» от S&P и Moody’s на фоне роста левериджа российской дочки, на долю которой приходится основная часть расходов по финансированию сделки, а также ожидаемый рост предложения риска Вымпелкома на рынке. Компания раскрывала детали финансирования в материалах к вчерашнему собранию акционеров – помимо уже размещенных евробондов, планировалось, что ОАО «Вымпелком» привлечет кредит в Сбербанке на 2,5 млрд долл. и займет еще 1,3 млрд долл. в рамках бридж-кредита, который впоследствии будет замещен новым выпуском евробондов. По нашим оценкам, соотношение «Чистый долг/EBITDA» для российской дочки после сделки и привлечения всего объема запланированного долга составит 2,5x (0,9х до сделки, по итогам 9М10).

В целом на текущих уровнях доходности, сопоставимых с доходностями бондов металлургических компаний, евробонды Вымпелкома по-прежнему выглядят недооцененными с точки зрения relative value. В то же время мы не исключаем, что ожидаемое новое предложение долга от компании в ближайшей перспективе будет препятствовать реализации торговой идеи в бумагах Вымпелкома.

Стоит отметить, что в среднесрочной перспективе бонды компании могут получить дополнительный стимул к росту, если ситуация вокруг алжирского актива Wind Telecom (OTA) разрешится в пользу его продажи. В этом случае Vimpelcom Ltd. получит довольно существенную компенсацию (среднее между оценками, которые озвучивали ранее правительство Алжира и руководство Vimpelcom Ltd. – 5,4 млрд долл.), что может снизить потребность в новом долге для финансирования сделки, и, вероятно, будет позитивно воспринято рейтинговыми агентствами.