«Call» Уралсвязьинформа: не ждали?

Досрочный выкуп УРСИ БО-1: неприятный сюрприз для бондхолдеров. 30 сентября совет директоров Уралсвязьинформа принял решение о досрочном погашении выпуска биржевых облигаций объемом 1 млрд руб. в дату выплаты очередного купона – 4 ноября 2010 г. (см. пресс-релиз на сайте компании: http://ir.u-tel.ru/irnews/newsitem_8837). Решение эмитента выкупить «по номиналу» бумагу за год до установленной оферты, последние сделки по которой проходили по ценам выше 104-й «фигуры», очевидно, стало довольно неприятным сюрпризом для бондхолдеров: фактически в условиях выпуска был заложен неявный колл-опцион с «гибкой» датой. В пятницу котировки на покупку по бумаге опускались до 100,4%.

Логика эмитента понятна: текущая ставка купона, установленная в момент размещения (ноябрь 2009 г.) на 2 года, – 10,8% – сейчас выглядит неоправданно высокой для УРСИ, учитывая, что недавно компания привлекла пятилетние кредитные линии от Сбербанка в рублях под 7,95–8,2%. В то же время, на наш взгляд, эмитент мог бы проявить более дружественное отношение к бондхолдерам, выставив дополнительную оферту по цене ближе к рыночной.

Часть общей стратегии по оптимизации долгового портфеля МРК? Мы не исключаем, что решение воспользоваться правом на досрочное погашение могло быть частью общей стратегии оптимизации долгового портфеля компаний Связьинвеста накануне предстоящего объединения (должно завершиться в первом квартале следующего года). Погашение «дорогого» бонда позволит снизить среднюю ставку по выпускам объединенной компании, в которые предполагается конвертировать обращающиеся на рынке облигации МРК.

Другие обращающиеся выпуски МРК: условия не позволяют повторить «внезапный колл-опцион». Мы изучили эмиссионные документы других выпусков региональных телекомов на предмет возможных рисков досрочного погашения: основные выводы представлены в таблице ниже. Из 18 обращающихся бумаг возможность досрочного погашения по усмотрению эмитента заложена в условиях 6 бумаг (не считая УРСИ БО-1): подробно она описана в п. 9.5.2 решения о выпуске и п. 9.1.2. в) проспекта эмиссии. При этом фактически досрочно могут быть погашены только 4 выпуска: по СЗТ-4 дата, в которую эмитент мог выкупить бумагу (11.12.2008), уже прошла, а по ЮТК БО-1 эмитент должен был установить номера купонов, в дату выплаты которых возможно досрочное погашение, до начала размещения. Из оставшихся четырех колл-опционы по СЗТ-5, СЗТ-6 и ЮТК БО-4 были заявлены при размещении и не должны стать «сюрпризом» для инвесторов. Последний выпуск, Дальсвязь БО-5, может быть погашен эмитентом в дату выплаты последнего установленного известного купона – 19.07.2011. В то же время «потенциальный» колл-опцион в этом случае совпадает с установленным при размещении пут-опционом, и возможное погашение бумаги будет учтено в котировках по мере приближения к дате выплаты последнего купона.

В целом мы не видим рисков повторения истории с «внезапным колл-опционом» в случае с другими бондами МРК. Условия УРСИ-БО-1 давали эмитенту уникальную возможность (досрочное погашение в дату выплаты любого купона после принятия соответствующего решения), не доступную в рамках других выпусков телекомов. Не исключено, что в случае принятия решения о замещении оставшихся «дорогих» бумаг МРК (например, Дальсвязь БО-5 с купоном 15%, СЗТ-6 с купоном 11,7%), условия, которые предложат инвесторам, будут более «рыночными».

Повод задуматься о «неучтенных рыночных рисках». В то же время прецедент, на наш взгляд, создает повод для того, чтобы заново посмотреть на «вселенную» рублевых выпусков на предмет «неучтенных рыночных рисков». В ближайшее время мы планируем выпустить обзор на эту тему, рассмотрев выпуски компаний из других отраслей.