РОССИЙСКИЙ ДОЛГОВОЙ РЫНОК ВКРАТЦЕ

В отсутствие важных новостей в Европе и США мировые фондовые рынки вчера держались в боковом тренде, закрывшись почти без изменений.

При этом доходность UST10 колебалась в довольно широком диапазоне – открывшись на отметке 2,58%, в течение дня она снижалась до 2,55%, однако к закрытию скорректировалась до 2,62% (+4 б.п. к предыдущему дню). В отсутствие видимых причин для продаж, инвесторы, вероятно, предпочли сократить позиции накануне публикации данных по розничным продажам в США (сегодня в 16:30 мск), которые могут стать сигналом для ФРС к началу сокращения программы QE.

Российские евробонды в понедельник торговались в спокойном режиме, не успев отреагировать на вечерний рост доходностей базовых активов. Суверенные бумаги закрылись в незначительном плюсе (10-20 б.п. по цене), выборочные корпоративные выпуски (PHORRU18, CHMFRU22, TRUBRU20, VIP22) подорожали на 20-40 б.п.

Сегодня с утра позитивный настрой азиатским рынкам задают превысившие прогнозы данные по заказам на продукцию машиностроения в Японии, а также сообщения о том, что власти страны могут пойти на снижение корпоративных налогов для стимулирования экономики.

В течение дня внимание рынков будет привлечено к выходящей макростатистике. Помимо данных по розничным продажам в США, сегодня публикуется индекс промышленного производства в еврозоне и индекс экономической уверенности ZEW в Европе и Германии (13:00 мск).

Очередной неактивный день на локальном рынке. В дальнем конце кривой доходности изменились в пределах +/-1 б.п., ОФЗ-26207 закрылись на уровне 7,67% (-0,2 п.п. в цене), ОФЗ-26211 не изменились – 7,31%. В среднесрочных выпусках рост ставок составил порядка 2-5 б.п., доходность ОФЗ-26210 снизилась до 6,77% (-2 б.п.), по пятилетним ОФЗ-25081 – подросла до 6,35% (+5 б.п.)

Минфин принял решение по размещению пятилетнего выпуска ОФЗ-25081 и шестилетнего ОФЗ-26210 в объеме 10 млрд руб. каждый.

Согласно оценкам ЦБ РФ, отток средств инвесторов-нерезидентов со вторичного рынка ОФЗ в первом полугодии 2013 г. составил 47,2 млрд руб.

МАКРОЭКОНОМИКА И ДЕНЕЖНЫЙ РЫНОК

Денежный рынок: в ожидании нового налогового периода

Российский денежный рынок проходит через спокойный период накануне очередных налоговых выплат (ознаменуется уплатой страховых взносов в фонды 15 августа). Предложенные вчера Банком России 180 млрд руб. на аукционе РЕПО «овернайт» не были востребованы в полном объеме (соотношение Bid/Cover составило 0,9х). Ставки денежного рынка колебались в диапазоне +/- 2 б.п. (6,02% годовых для междилерского РЕПО «овернайт»).

Показатель чистой ликвидной позиции сектора застыл на отметке минус 1,86 трлн руб. (-5 млрд руб. за день).

Рубль в понедельник немного ослаб, в середине дня уходил выше 33 руб. за доллар, вечером помогла сильная нефть. По итогам торгов рубль потерял против доллара 11 коп., до 33,00 руб. за доллар, а против евро – 6 коп. до 43,89 руб. за евро. Курс бивалютной корзины снизился на 9 коп. до 37,90 руб. Вмененная доходность NDF вчера закономерно подросла: +5 б.п. на коротком конце (до 6,28% по 1-месячному показателю) и +1 б.п. в более длинных ставках (6,00% по 1-летнему показателю).

КРЕДИТНЫЕ КОММЕНТАРИИ

НЛМК: нейтральная отчетность за 1П13 по US GAAP

Новость. НЛМК первой из компаний сектора представила свои финансовые результаты по US GAAP. С точки зрения кредитного профиля отчетность нейтральна: компания показала неплохой рост EBITDA в поквартальном сравнении, однако нужно учитывать, что предыдущий показатель был рекордно низким со времен кризиса 2009 г. При этом долговая нагрузка НЛМК остается высокой: мы не исключаем негативных действий в отношении компании со стороны агентства Moody’s, которое пока удерживает рейтинги компании в «инвестиционной» категории (Fitch недавно уже изменило прогноз рейтинга на «негативный», а S&P в июне понизило рейтинг на 1 ступень).

Стоит отметить, что риски «даунгрейда» уже заложены в ценах, учитывая что выпуски евробондов НЛМК сейчас торгуются практически на одном уровне с кривой Северстали (ВВ+/Ва1/ВВ).

Комментарий. Выручка НЛМК в 2К13 снизилась на 1% кв/кв: негативная динамика цен на стальную продукцию была отчасти компенсирована улучшением продуктовой линейки. При практически неизменном общем объеме продаж стальной продукции продажи продуктов с высокой добавленной стоимостью выросли на 3,4% кв/кв.

Денежные операционные расходы опустились на 4,3% кв/кв на фоне ослабления курса рубля (-4% кв/кв) и снижения цен на коксующийся уголь. В итоге EBITDA НЛМК выросла на 26% кв/кв, до 400 млн долл., рентабельность EBITDA составила 14,1% (+3 п.п. к уровню 1К13). Стоит отметить, что в 1К13 показатель EBITDA был самым низким с кризисных времен 2К09.

Основным источником роста EBITDA стал сталелитейный сегмент: его рентабельность по EBITDA поднялась с 4% в 1К13 до 10% в 2К13. Кроме уже упомянутых статей затрат тому способствовала программа сокращения издержек в сегменте. Сегмент зарубежного проката увеличил убыток по EBITDA с 26 млн долл. в 1К13 до 62 млн долл. в 2К13 на фоне сужения спреда между ценами на прокат и сырье. В 3К13 компания ожидает стабилизации цен на сталь в Европе и их роста в США, что должно способствовать улучшению ситуации.

По мнению руководства НЛМК, ситуация на стальных рынках остается сложной. Спрос со стороны конечных потребителей по-прежнему невысок в связи со снижением экономической активности в ряде регионов. В России компания рассчитывает на стабильный спрос со стороны строительной отрасли. Отметим, что, по данным Металл Эксперта, спрос на стальной лист со стороны строительного сектора вырос на 7% г/г. В 3К13 НЛМК планирует увеличить выпуск стали на 4% кв/кв благодаря наращиванию мощностей на НЛМК-Калуга (производит сортовой прокат), при этом выручка ожидается на уровне 2К13.

Объем капитальных вложений в 2К13 составил 221 млн долл., всего за 1П13 – 375 млн долл. (-54% г/г). План по инвестиционным расходам на 2013 год, по словам менеджмента, может быть снижен с 1 млрд долл. до 850 млн долл. в случае сохранения сложной рыночной конъюнктуры. В любом случае большая часть капитальных вложений предстоит компании в 3-4К13, что окажет давление на денежный поток. В 1П13 свободный денежный поток составил 206 млн долл., свободный денежный поток после выплаты дивидендов – 95 млн долл. Кроме того, мы ожидаем роста инвестиций в оборотный капитал по мере увеличения загрузки нового завода НЛМК-Калуга.

Долговая нагрузка НЛМК в терминах «Чистый долг/12М EBITDA» ожидаемо выросла за счет сокращения «скользящего» показателя EBITDA: с 1,9х на 31/03/13 до 2,2х на 30/06/13. Показатель «Долг/12М EBITDA» составил 3х – уже второй квартал подряд он превышает предельную отметку для рейтинга инвестиционной категории по методологии Moody’s (снижение рейтинга возможно в случае «устойчивого» превышения).

Отметим достаточно благоприятную ситуацию с ликвидностью: на 30/06/13 компания располагала 1,36 млрд долл. денежных средств, что полностью покрывало короткий долг (около 1 млрд долл.). До конца года НЛМК предстоит погасить обязательств на 790 млн долл.: после отчетной даты компания разместила выпуск рублевых облигаций на 10 млрд руб. (304 млн долл.), которые могут быть направлены на рефинансирование предстоящих выплат. Погашения в 2014 и 2015 гг. составляют 724 млн долл. и 1,044 млрд долл., соответственно.