Rambler's Top100
 

Газпромбанк: Денежный рынок: короткие ставки выросли накануне последних налоговых выплат


[28.04.2012]  Газпромбанк    pdf  Полная версия

РОССИЙСКИЙ ДОЛГОВОЙ РЫНОК ВКРАТЦЕ

- Реакция рынков на снижение рейтинга Испании была недолгой. Отчетность европейских компаний (Daimler, BASF, VW, Banco Popular Espanol и др.) была с позитивом воспринята игроками, и этому не помешали ни растущая безработица в Испании (24,4% в апреле, максимум с 1994 г.), ни снижение потребительской активности во Франции (в марте расходы потребителей упали больше ожиданий -2% вместо -0,2% г/г).

- Неоднозначные результаты размещения итальянских гособлигаций не удивили рынок: ставки ожидаемо оказались выше, чем на предыдущих аукционах (на 60 б.п. для «десятилетки»), а спрос – ниже. Удалось разместить не весь объем (5,95 из 6,25 млрд евро). Рост европейских фондовых площадок составил в пределах 0,5- 1,7%, причем в лидерах был испанский IBEX 35 (+1,69%).

- Неожиданно слабое значение первой оценки роста ВВП США в 1К12 (2,2% вместо ожидавшихся 2,5%), похоже, не сильно расстроило инвесторов на фоне хорошего роста потребления за тот же период (2,9%, что на 0,6 п.п. выше ожиданий). Обратим внимание, это первая оценка (данные таможни еще не готовы) и финальная цифра может сильно отличаться. Доллар вчера продолжил терять позиции к корзине валют (DXY), соответственно, курс евро укрепился до 1,326 долл. – максимума за последние 3 недели.

- UST10, начав вчерашний день ниже отметки 1,90%, завершили в районе 1,94%. DJIA и S&P 500 выросли в пределах 0,2%.

- По итогам вчерашнего дня котировки российских еврооблигаций изменились незначительно. RUSSIA 30 (YTM 3,99%) закрылась в районе 119,94%, RUSSIA 42 (YTM 5,26%) – 105,5% (-0,06 п.п.). 5-летний CDS-спред практически не изменился (197 б.п.).

- Курс бивалютной корзины вчера незначительно подрос, закрывшись на отметке 33,61 руб., при этом в течение дня динамика была довольно волатильной. С утра корзина вырастала до 33,68 руб., однако в дальнейшем рубль начал плавно укрепляться, чему способствовал как внешний фон, так и, возможно, продажи валюты российскими участниками перед налоговыми выплатами.

- Длинные выпуски ОФЗ завершили день в небольшом минусе (в пределах 10 б.п.), за исключением 9-летней бумаги 26205, прибавившей порядка 20 б.п. после снижения накануне, в корпоративном сегменте активность была крайне низкой. С одной стороны, на рынке сказывается традиционное снижение ликвидности в канун майских праздников. С другой, давление на котировки могла оказать напряженная ситуация на денежном рынке.

МАКРОЭКОНОМИКА И ДЕНЕЖНЫЙ РЫНОК

Денежный рынок: короткие ставки выросли накануне последних налоговых выплат

Вчера ситуация на денежном рынке была достаточно напряженной: ставки РЕПО o/n для банков первого круга превышали 6%, ставка РЕПО под залог облигаций на ММВБ подскочила почти на 40 б.п. до 6,43% – максимума с декабря прошлого года. Банки заняли у ЦБ в рамках 2-х аукционов однодневного РЕПО почти 390 млрд руб., при этом спрос был заметно выше – 466 млрд руб.

Сегодня банкам предстоит провести последние в этом налоговом периоде крупные выплаты – налог на прибыль. По нашим оценкам, объем выплат составит порядка 360–380 млрд руб. Кроме того, необходимо будет рефинансировать задолженность по вчерашним аукционам РЕПО ЦБ – порядка 390 млрд руб. Отметим, что в первый рабочий день следующей недели, 2 мая, банкам нужно будет исполнить вторую часть недельного РЕПО, предоставленного 24 апреля, вернув Центробанку 504 млрд руб.

В то же время установленные на сегодня лимиты ЦБ – 580 млрд руб. в рамках 1-дневного и 850 млрд руб. в рамках недельного РЕПО – должны удовлетворить весь спрос на ликвидность и сгладить ситуацию на денежном рынке. Сегодня с утра банки первого круга предлагают средства o/n по довольно высоким ставкам – 6,65–6,75%, однако мы полагаем, что в течение дня они должны снизиться после проведения аукционов ЦБ.

Газпром опубликовал сильные результаты за 4К11 и весь 2011 г. по МСФО

Новость: Газпром опубликовал сильную финансовую отчетность по МСФО за 4 квартал и 12 мес. 2011 г. Значительный рост выручки и рентабельности в 4 квартале 2011 г. произошел в силу сезонных факторов и более низких темпов роста ряда статей затрат против наших ожиданий и ожиданий рынка.

- Выручка в 2011 г. составила 4 637 млрд руб. (+28,9% г/г), показатель «EBITDA» вырос до 1 978 млрд руб. (+37,8 %). Операционный денежный поток оценивается нами на уровне 1 608 млрд руб. (+12,7%).

- Величина консолидированного долга в течение года увеличилась до 1 540 млрд руб. (+17,1%), чистый долг вырос на 18,8% до 1 039 млрд руб.

Телеконференция с менеджментом

Наиболее интересными в ходе телеконференции для нас стали следующие заявления менеджмента:

Экспорт газа. Газпром экспорт сохраняет прогноз экспорта газа в дальнее зарубежье в объеме 150 млрд куб.м. в 2012 г. по средней цене 415 долл. за 1000 куб. м. Газпром продолжает переговоры по корректировке условий долгосрочных контрактов, что может привести к снижению средних цен реализации за 2012 г. Отдельным потребителям были предоставлены скидки, имеющие ретроспективный эффект на 2011 г. Такие скидки не повлекут необходимости корректировки отчетности за 2011 г., но могут привести к снижению выручки в 2012 г.

- Капитальные затраты. Текущие планы Газпрома предусматривают капитальные затраты в размере 777 млрд руб. по головной компании и 1,1 трлн руб. по группе «Газпром», что на 31% ниже уровня 2011 г. По результатам 1П12 Газпром планирует увеличить капитальные затраты головной компании на 67 млрд руб., не исключает определенного дальнейшего увеличения капитальных вложений в 2012 г.

- НДПИ на газ. Увеличение НДПИ на газ с параметрами, предложенными министерством финансов, будет иметь влияние на капитальную программу Газпрома. Существует определенный баланс между уровнем налогообложения и объемом капитальной программы. Газпром может привлечь дополнительные ресурсы на долговом рынке, но менеджмент понимает ограничения, связанные с этим источником финансирования. Финальное решение остается за Правительством.

Комментарий: Результаты Газпрома за 4К11 оказались существенно лучше наших ожиданий и консенсус-прогноза. Долговая нагрузка Газпрома в 2011 г. продолжила снижаться. На конец 2011 г. соотношение «Чистый долг/EBITDA» оценивается нами на уровне 0,53х, что совпадает с оценками, сделанными на основе предварительной информации.

Мы не ожидаем, что публикация данных окажет влияние на котировки долговых инструментов эмитента.

Северсталь: операционные результаты за 1К11

Новость: Северсталь опубликовала производственные результаты за 1К12. На наш взгляд, цифры нейтральны для торгующегося публичного долга компании.

Комментарий: Производство стали по группе возросло на 6% кв/кв – почти до 4 млн. тонн в 1К12 и на 9% г/г. Основной рост был связан с североамериканским дивизионом (+31% кв/кв) в связи с постепенным выходом на плановую мощность завода Columbus.

Продажи металлопродукции российского дивизиона росли ускоренными темпами по сравнению с производством стали на фоне ожидаемой реализации запасов товарной продукции, накопленных 4К11. Рост продаж стали с полимерным покрытием был связан с вводом второй линии полимерной продукции в 4К11.

Продажи угля и руды снизились на 4-6% кв/кв ввиду слабой рыночной конъюнктуры в отчетном периоде. Продажи коксующегося угля оставались стабильными при падении продаж концентрата и росте продаж сырого коксующегося угля.

Снижение средней цены реализации на горячекатаный лист подразделения «Российская сталь» составило 9% кв/кв. При этом цены на сталь в североамериканском сегменте показали ожидаемо хорошую динамику (+6% кв/кв).

В целом мы оцениваем производственные результаты как смешанные.

Металлоинвест: продажа транспортного бизнеса, операционные результаты за 1К12, комментарии акционера относительно возможного выкупа акций у ВТБ. METINR16 привлекателен относительно кривой Евраза

Новость: Металлоинвест вчера объявил о продаже своего транспортного бизнеса Металлоинвесттранс (MИT). Актив будет продан Глобалтрансу за 540 млн долл. наличными. МИТ обладает парком в 9,2 тыс. грузовых вагонов и обеспечивает логистику грузов компании. В рамках сделки Глобалтранс и Металлоинвест заключили 3-летний контракт на обслуживание грузов Металлоинвеста. В первый год МИТ будет перевозить 100% грузов по согласованным ценам, а на последующие два года – 60% грузов по рыночной цене (по принципу «права первого выбора»).

Кроме того, в четверг Металлоинвест опубликовал производственные данные за 1К12. За отчетный период незначительно снизились объемы производства железной руды к уровню предыдущего квартала и увеличился выпуск продукции более глубокого передела – окатышей и ГБЖ/ПВЖ (+4% и +6 кв/кв). Отгрузки высокомаржинального ГБЖ/ПВЖ выросли весьма значительно – на 16% к уровню 4К11, что, на наш взгляд, позитивно для рентабельности Металлоинвеста в 1К12.

Наконец, вчера ключевой акционер компании Алишер Усманов в интервью телеканалу «Вести 24» сказал, что он не исключает, что Металлоинвест может выкупить у Банка ВТБ 20% собственных акций, приобретенных в прошлом году у Василия Анисимова, чтобы впоследствии реализовать пакет в ходе IPO (при этом сроки потенциального выхода на биржу не уточняются). Сам Усманов, а также другой крупный акционер компании В. Скоч, не заинтересованы в приобретении пакета.

Комментарий: Новость о продаже транспортной дочки мы оцениваем позитивно. Транспортный сегмент сравнительно мал в общих масштабах бизнеса Металлоинвеста. Согласно данным, приведенным в презентации Глобалтранса, в 2011 году МИТ сгенерировал 140 млн долл. EBITDA, что соответствует примерно 3,6% прогнозной EBITDA Металлоинвеста на 2011 г., которую компания озвучивала на встрече с инвесторами в феврале накануне размещения рублевых облигаций. С учетом поступлений от сделки наша оценка показателя «Чистый долг/EBITDA» на конец 2011 г. снизилась бы с 1,1x до 1x. Компания оценивает совокупный долг на конец 2011 г. на уровне 5,6 млрд долл., запас наличности – 1,2 млрд долл.

Потенциальный выкуп акций у ВТБ, напротив, представляет собой определенный риск для кредитных метрик, учитывая достаточно большую стоимость пакета: как пишут Ведомости (28/04/2012), ВТБ приобрел 20% акций Металлоинвеста за 2.5 млрд долл. При этом, по данным издания, ранее компанию оценивали для IPO в сумму 20-30 млрд долл., что дает стоимость 20% пакета в 4-6 млрд долл. Если Металлоинвест выкупит пакет по той-же цене, по которой он достался ВТБ (2.5 млрд долл), соотношение «Чистый долг / EBITDA» на конец 2011 г., по нашим оценкам, вырастет до 1.7х. Если взять в качестве оценки нижнюю границу диапазона возможной стоимости компании при размещении, которую приводят Ведомости, то чистый леверидж вырастает до 2.1х. Отметим, что рост левериджа может носить временный характер, если рыночная конъюнктура позволит компании реализовать выкупленные акции на бирже в рамках IPO.

Выпуск евробондов METINR16 увеличил премию к EVRAZ15 с нуля в марте до около 60 б.п. на вчерашний день (в терминах Z-спреда), что, на наш взгляд, является завышенным уровнем. Кредитный профиль Металлоинвеста сейчас выглядит сильнее, чем у Евраза. С этой точки зрения выпуск Металлоинвеста мог бы торговаться с дисконтом к кривой Евраза. В то же время, мы также учитываем риски меньшей прозрачности инвестиционной стратегии, которая может оказать давление на кредитные метрики (прошлогодняя покупка доли в Норильском Никеле у связанных сторон, возможный выкуп собственных акций у ВТБ).

С учетом этого факта, на наш взгляд, справедливым было бы позиционирование METINR16 на одном уровне Z-спреда с EVRAZ15. Мы не исключаем, что драйвером для сужения текущей премии может стать публикация ожидаемо сильной финансовой отчетности Металлоинвеста по итогам 2011 года

 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
31 1 2 3 4 5 6
7 8 9 10 11 12 13
14 15 16 17 18 19 20
21 22 23 24 25 26 27
28 29 30 1 2 3 4
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: